12 ноября 2010 Финмаркет
На днях исполнилось примерно полгода с того момента, когда рубль был на максимальной точке своей пост-кризисной траектории. Примерно - потому, что попытка точного расчета момента, когда российская валюта развернулась от роста к падению, может быть лишь субъективной. Но зато понятно, что наступил этот момент в конце апреля - начале мая: именно тогда появились намеки на то, что напор покупателей рубля слабеет.
Однако, разумеется, в тот момент было непонятно, надолго ли покупатели рубля сбавили активность: летом очень многие ждали, что покупки рубля возобновятся. А многие ждут этого до сих пор.
Хотя, надо сказать, ситуация и впрямь стала другой. Вспомним, что ответственные чиновники из ЦБ РФ с июня начали повторять, что, мол, посткризисное укрепление рубля завершено. А еще (и это, может быть, и более важное соображение) - с начала июня ЦБ РФ прекратил снижать процентные ставки: ставка рефинансирования с того момента осталась на уровне 7,75% годовых, минимальная ставка однодневного прямого РЕПО (это - самая "доступная" по ставкам операция рефинансирования ЦБ РФ под залог надежных ценных бумаг) - 5% годовых. Ну а рыночные ставки с того момента обосновались еще ниже.
Вот на рыночные ставки, возможно, и стоит обратить внимание как на движущий фактор курса рубля. Годятся любые индикаторы по ставкам, характеризующим доходность вложений в надежные российские долговые инструменты. Например, индикатор от ЦБ РФ - изотермный ряд бескупонной доходности (см. http://www.cbr.ru/GCurve/Isoterm.asp?date_req1=01%2F01%2F2009&r1=1&date_req2=12%2F11%2F2010&C_month=01&C_year=2009&Dx=1&depo=&x=50&y=13 ) по облигациям со сроком погашения в 1 год: видно, что минимум достигался в апреле, а затем доходность чуть выросла и стабилизировалась на низком уровне, в районе 4% годовых.
Что же было дальше? Дальше пошло ухудшение ситуации по нескольким (трем основным) фронтам. Первый - внешний: на глобальных рынках стало чувствоваться ухудшение конъюнктуры, связанное с замедлением темпов восстановления в США. Соответственно, возникли опасения, что может начаться вторая волна мировой рецессии (до этого мир, как мы помним, концентрировался в основном на проблемах Греции и Европы, считая эти проблемы в каком-то плане исключительными).
Второй фронт ухудшения задали внутренние факторы, включающие замедление экономического восстановления, а также приостановку роста инфляции. Естественно, сыграли роль и аномальные погодные факторы лета, хотя, конечно, они учитывались рынками не напрямую, а через влияние на ВВП и инфляцию.
Третий фронт ухудшения был создан данными внешней торговли, которые, как заметили в сентябре многие эксперты, говорили о том, что сальдо торгового баланса (превышение экспорта над импортом) сокращается быстрыми темпами: это подогрело ожидания снижения рубля.
Так или иначе, в последние месяцы стал все отчетливее наблюдаться отток капитала. Аналитики Райффазенбанка (см. http://www.finmarket.ru/z/anl/anlpgv.asp?id=1820872 ) сделали интересное предположение: они предположили, что усиление оттока (в октябре, по их оценкам, отток достиг $6 млрд, а в ноябре может составитm $7,5 млрд) напрямую связан с низким уровнем ставок. "Столь серьезный отток капитала на протяжении значительного периода времени дает основания предполагать, что он связан не только с разовыми сделками, а носит во многом структурный характер. На наш взгляд, одна из его причин может быть связана с чрезвычайно низкой стоимостью заимствований внутри страны. В результате, компании заменяют внешнее фондирование на внутреннее, легко финансируют зарубежные покупки и приобретения российских активов у зарубежных инвесторов - все это приводит к оттоку валюты", - пишут они.
В применении к валютному рынку гипотеза экспертов Райффазенбанка дает дополнительное объяснение тому факту, что рубль сохранил осенью нисходящее движение к доллару (это движение шло вразрез с движением на мировом валютном рынке, где доллар в основном снижался).
В обзоре Райффазенбанка анализируется, что будет, если отток капитала сохранится. По их оценкам, в этом случае, вполне возможно, через некоторое время будет рост краткосрочных процентных ставок, а также рост долгосрочных ставок (т.е. снижение цен по облигациям). Вполне возможно также и некоторое дальнейшее ослабление рубля (впрочем, в тексте анализ по этому вопросу - не основной).
Таким образом, умеренное ухудшение позиций рубля последних месяцев можно назвать вполне обоснованным. Ну а поскольку на мировом валютном рынке продолжает сохраняться высокая волатильность, а ситуация остается разбалансированной, то, как нам представляется, лучше и не думать о серьезном восстановлении рубля: те 6-8%, которые рубль потерял к бивалютной корзине по сравнению с пиковыми уровнями апреля-мая, будут отыграны обратно лишь в крайне маловероятном случае, когда на рынке снова воцарится вакханалия пузырей, подобная той, что была в первой половине 2008 года (баррель нефти за $150 и т.д.).
Андрей Лусников
http://www.finmarket.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Однако, разумеется, в тот момент было непонятно, надолго ли покупатели рубля сбавили активность: летом очень многие ждали, что покупки рубля возобновятся. А многие ждут этого до сих пор.
Хотя, надо сказать, ситуация и впрямь стала другой. Вспомним, что ответственные чиновники из ЦБ РФ с июня начали повторять, что, мол, посткризисное укрепление рубля завершено. А еще (и это, может быть, и более важное соображение) - с начала июня ЦБ РФ прекратил снижать процентные ставки: ставка рефинансирования с того момента осталась на уровне 7,75% годовых, минимальная ставка однодневного прямого РЕПО (это - самая "доступная" по ставкам операция рефинансирования ЦБ РФ под залог надежных ценных бумаг) - 5% годовых. Ну а рыночные ставки с того момента обосновались еще ниже.
Вот на рыночные ставки, возможно, и стоит обратить внимание как на движущий фактор курса рубля. Годятся любые индикаторы по ставкам, характеризующим доходность вложений в надежные российские долговые инструменты. Например, индикатор от ЦБ РФ - изотермный ряд бескупонной доходности (см. http://www.cbr.ru/GCurve/Isoterm.asp?date_req1=01%2F01%2F2009&r1=1&date_req2=12%2F11%2F2010&C_month=01&C_year=2009&Dx=1&depo=&x=50&y=13 ) по облигациям со сроком погашения в 1 год: видно, что минимум достигался в апреле, а затем доходность чуть выросла и стабилизировалась на низком уровне, в районе 4% годовых.
Что же было дальше? Дальше пошло ухудшение ситуации по нескольким (трем основным) фронтам. Первый - внешний: на глобальных рынках стало чувствоваться ухудшение конъюнктуры, связанное с замедлением темпов восстановления в США. Соответственно, возникли опасения, что может начаться вторая волна мировой рецессии (до этого мир, как мы помним, концентрировался в основном на проблемах Греции и Европы, считая эти проблемы в каком-то плане исключительными).
Второй фронт ухудшения задали внутренние факторы, включающие замедление экономического восстановления, а также приостановку роста инфляции. Естественно, сыграли роль и аномальные погодные факторы лета, хотя, конечно, они учитывались рынками не напрямую, а через влияние на ВВП и инфляцию.
Третий фронт ухудшения был создан данными внешней торговли, которые, как заметили в сентябре многие эксперты, говорили о том, что сальдо торгового баланса (превышение экспорта над импортом) сокращается быстрыми темпами: это подогрело ожидания снижения рубля.
Так или иначе, в последние месяцы стал все отчетливее наблюдаться отток капитала. Аналитики Райффазенбанка (см. http://www.finmarket.ru/z/anl/anlpgv.asp?id=1820872 ) сделали интересное предположение: они предположили, что усиление оттока (в октябре, по их оценкам, отток достиг $6 млрд, а в ноябре может составитm $7,5 млрд) напрямую связан с низким уровнем ставок. "Столь серьезный отток капитала на протяжении значительного периода времени дает основания предполагать, что он связан не только с разовыми сделками, а носит во многом структурный характер. На наш взгляд, одна из его причин может быть связана с чрезвычайно низкой стоимостью заимствований внутри страны. В результате, компании заменяют внешнее фондирование на внутреннее, легко финансируют зарубежные покупки и приобретения российских активов у зарубежных инвесторов - все это приводит к оттоку валюты", - пишут они.
В применении к валютному рынку гипотеза экспертов Райффазенбанка дает дополнительное объяснение тому факту, что рубль сохранил осенью нисходящее движение к доллару (это движение шло вразрез с движением на мировом валютном рынке, где доллар в основном снижался).
В обзоре Райффазенбанка анализируется, что будет, если отток капитала сохранится. По их оценкам, в этом случае, вполне возможно, через некоторое время будет рост краткосрочных процентных ставок, а также рост долгосрочных ставок (т.е. снижение цен по облигациям). Вполне возможно также и некоторое дальнейшее ослабление рубля (впрочем, в тексте анализ по этому вопросу - не основной).
Таким образом, умеренное ухудшение позиций рубля последних месяцев можно назвать вполне обоснованным. Ну а поскольку на мировом валютном рынке продолжает сохраняться высокая волатильность, а ситуация остается разбалансированной, то, как нам представляется, лучше и не думать о серьезном восстановлении рубля: те 6-8%, которые рубль потерял к бивалютной корзине по сравнению с пиковыми уровнями апреля-мая, будут отыграны обратно лишь в крайне маловероятном случае, когда на рынке снова воцарится вакханалия пузырей, подобная той, что была в первой половине 2008 года (баррель нефти за $150 и т.д.).
Андрей Лусников
http://www.finmarket.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter