Мальцев Олег Et cetera | Акции | ТНК-BP (РН-Холдинг) | Роснефть

Покупать акции «Роснефти» и «ТНК-BP Холдинга»

15 ноября 2012  Источник / http://www.2stocks.ru/
Цель – инвестировать в «Роснефть», одновременно снижая риски, связанные с будущей политикой госкомпании в отношении миноритариев дочернего холдинга. Хотя полностью устранить эти риски не удастся, предупреждают аналитики Цель – инвестировать в «Роснефть», одновременно снижая риски, связанные с будущей политикой госкомпании в отношении миноритариев дочернего холдинга. Хотя полностью устранить эти риски не удастся, предупреждают аналитики

Покупку акций «Роснефти» и бумаги «ТНК-BP Холдинга» обычно рассматривают в качестве самостоятельных инвестиционных идей. А если их объединить?

В случае выкупа акций холдинга «Роснефть» может выставить цену выше или ниже, но в обоих случаях акционер одновременно двух компаний пострадать не должен.

Если холдинг продолжит платить высокие дивиденды, его миноритарии будут счастливы, а для «Роснефти» это лишние потери. Сидящие на двух стульях ничего не почувствуют.

Госкомпания может сохранить самостоятельность «ТНК-BP Холдинга», но ущемлять права его миноритариев. При таком сценарии котировки холдинга пойдут вниз, а бумаги самой «Роснефти» наоборот получат поддержку.

Оптимальным вариантом может стать покупка префов «ТНК-BP Холдинга» на 70% общей суммы и бумаг «Роснефти» - на оставшиеся 30%.

Сегодня обыкновенные и привилегированные акции «ТНК-BP Холдинга» обновили на Московской бирже многолетние минимумы. Первые подешевели с середины октября почти на 23%, вторые – 30%, в то время как капитализация другого участники сделки века – «Роснефти» - подскочила почти на 18% (индекс ММВБ упал за то же время на 5%).

Динамика обыкновенных акций «ТНК-BP Холдинга» за два года, руб.

Покупать акции «Роснефти» и «ТНК-BP Холдинга»


2stocks уже подробно рассказывал об идее покупать в горизонтом в три-четыре месяца обвалившиеся бумаги «ТНК-BP Холдинга», которым многие эксперты прочат конвертацию в акции «Роснефти» с неплохими коэффициентами. Ну а об инвестициях в «Роснефть» не думает в последнее время, должно быть, только тот, кто совершенно далек от фондового рынка. Компания на глазах превращается в крупнейшего мирового нефтедобытчика, что само по себе должно заставить многих глобальных инвесторов задуматься о включении ее акций в свои портфели. Кроме того, в начале ноября «Роснефть» опубликовала сильную отчетность, превзошедшую ожидания рынка, а также заключила с «Интер РАО ЕЭС» газовый контракт на десятилетия вперед. А на днях сходные договоры по газу с различными энергокомпаниями подписал и «ТНК-BP Холдинг», который на рынке уже воспринимается как часть «Роснефти».

Таким образом, покупку акций «Роснефти» и бумаги «ТНК-BP Холдинга» можно рассматривать в качестве самостоятельных инвестиционных идей. А если их объединить?

Динамика привилегированных акций «ТНК-BP Холдинга» за два года, руб.

Покупать акции «Роснефти» и «ТНК-BP Холдинга»


Сценарий 1. После закрытия сделки «Роснефть» выкупает или, что более вероятно, конвертирует пакеты миноритарных акционеров холдинга в свои акции. Если, допустим, компания найдет способ провести выкуп по заниженной цене, это будет невыгодно миноритариям холдинга, но выгодно – акционерам самой «Роснефти». Если цена выкупа окажется высокой – это, наоборот, не в интересах миноритариев «Роснефти». А вот с точки зрения инвестора, владеющего акциями обеих компаний, разница небольшая.

Сценарий 2. Сохраняется юридическая самостоятельность «ТНК-BP Холдинга» и его публичный статус. Холдинг продолжает распределять доходы в виде дивидендов, в том числе миноритарным акционерам. Ведь нынешние его совладельцы не нашли другого способа выводить денежные потоки, кроме как через дивидендные выплаты. В этом случае интересы миноритариев холдинга будут расходиться с интересами «Роснефти» и ее собственных акционеров – последним ведь нужно, чтобы компания экономила по-максимуму вместо того, а не делилась доходом с кем бы то ни было.

Сценарий 3. «Роснефть» использует денежные потоки холдинга иным способом, нежели выплата дивидендов. Сделать это будет не очень просто благодаря законодательному требованию выносить крупные сделки с заинтересованностью на общее собрание акционеров, на котором сама «Роснефть» как заинтересованная сторона будет лишена права голоса. Но, допустим, лазейки все-таки будут найдены. При таком сценарии выигрывают акционеры «Роснефти», проигрывают – миноритарии холдинга. Для владельцев акций обеих компаний в целом ничего не меняется.

2stocks попросил аналитиков дать оценку этой инвестиционной идее. Резюме – она вполне имеет право на существование, хотя и не полностью устраняет риски, связанные с будущим «ТНК-BP Холдинга» внутри «Роснефти».

Валерий Вайсберг, директор аналитического департамента ГК «Регион»:

- Выкуп долей миноритарных акционеров «ТНК-ВР Холдинга» (привилегированных + обыкновенных акций) может обойтись «Роснефти» в $2,2 млрд. А изъятие прибыли холдинга в виде дивидендов будет выливаться в потерю как минимум 20% на налоге на прибыль. В условиях большой долговой нагрузки и инвестиционной программы такие расходы являются для «Роснефти» непозволительной роскошью. Поэтому мы ожидаем следующего сценария: структура акционерного капитала «ТНК-ВР Холдинга» в ближайшем будущем не изменится, компания будет выплачивать в виде дивидендов не более 25% чистой прибыли, а остальные ресурсы пойдут на погашение долговой нагрузки холдинга и/или кредитование материнской компании. В этой ситуации одновременная покупка акций «Роснефти» и «ТНК-ВР Холдинга» в равных долях представляется неинтересной. Но инвестидею можно модифицировать: покупка на 70% суммы бумаг «Роснефти» и на 30% - привилегированных акций «ТНК-ВР Холдинга», которые обеспечивают более высокую дивидендную доходность по сравнению с обыкновенными и одновременно обладают более высоким потенциалом роста в случае конвертации.

Денис Борисов, начальник отдела анализа нефтегазового сектора Номос-банка:

- Диспропорция между стоимостью ТНК-BP, рассчитанной для сделки с «Роснефтью» (порядка $56 млрд) и нынешней капитализацией «ТНК-BP Холдинга» (около $30 млрд при том, что холдинг примерно на 90% формирует стоимость материнской ТНК-BP) действительно создает предпосылки для спекулятивной игры в их акциях. Однако, не касаясь сейчас общерыночной конъюнктуры, отмечу те специфические факторы, которые могут не позволить заработать на предложенной схеме:
Выкуп акций у миноритариев холдинга (если он вообще состоится, так как не является обязательным) существенно не повлияет на фундаментальную стоимость «Роснефти», ведь покупать придется не весь «ТНК-BP Холдинг», а мизерную часть его акций (весь free-float – около 5%). Таким образом, «Роснефти» нет смысла занижать цену выкупа. Возможная выгода для нее не превысит $ 1 млрд, или 0,6 % стоимости компании (EV).
В то же время до тех пор, пока неясно, каким окажется будущее «ТНК-BP Холдинга» в рамках «Роснефти» (в том числе как изменятся взаимоотношения «материнская компания - производственные подразделения»), какая-либо оценка его «справедливой» стоимости несет в себе риски. Ведь денежные потоки холдинга могут кардинально измениться, и, как следствие, снижение стоимости его акций может продолжиться.
Если же у вас есть уверенность в том, что «Роснефть» выкупит миноритарные доли, причем исходя из тех же допущений, которые применялись при оценке ТНК-BP, то лучшей инвестиционной идеей является покупка обыкновенных акций «ТНК-BP Холдинга». Вне зависимости от действий с акциями «Роснефти».
Почему отдаю предпочтение обыкновенным бумагам холдинга: традиционно спред между ними и префами был одним из самых низких не только в отрасли, но и по рынку в целом. Основной причиной были высокие дивиденды. Но ожидаемый пересмотр дивидендной политики снижает их привлекательность. Как следствие, сейчас предпочтительнее покупка «обычки».

Динамика акций «Роснефти» за два года, руб.

Покупать акции «Роснефти» и «ТНК-BP Холдинга»


/Элитный Трейдер, ELITETRADER.RU/
При полном или частичном использовании материалов - ссылка обязательна http://elitetrader.ru/index.php?newsid=161032. Присылайте свои материалы для публикации на сайте. Об использовании информации.