Альфа-Банк | Погода на рынке | Валюта

В июле российский валютный рынок нащупает "дно"

3 июля 2013  Источник http://alfabank.ru/ http://quote.rbc.ru
Рубль не выбивается из общемирового тренда. В конце мая под влиянием комментариев ФРС рубль, как и валюты других развивающихся рынков, оказался под давлением. Однако несмотря на снижение с конца мая на 4% к бивалютной корзине и на 5% к доллару, рубль показал результат не хуже других сырьевых валют Рубль не выбивается из общемирового тренда. В конце мая под влиянием комментариев ФРС рубль, как и валюты других развивающихся рынков, оказался под давлением. Однако несмотря на снижение с конца мая на 4% к бивалютной корзине и на 5% к доллару, рубль показал результат не хуже других сырьевых валют. "Одной из основных причин такого поведения российской валюты является весьма скромное присутствие иностранного капитала на российском долговом рынке", - указывает главный экономист "Альфа-Банка" Наталия Орлова.

С конца мая рубль, как и валюты других стран мира, переживает период нестабильности, вызванной сменой настроений на глобальных рынках капитала. Главной причиной подобных колебаний являются внешние факторы. С одной стороны, в мире доминируют опасения по поводу ужесточения кредитно-денежной политики США: более жесткий тон выступления главы ФРС Бена Бернанке повлиял на ожидания по всему миру. Впрочем, не на руку национальным валютам оказалось и разочарование, связанное с перспективами экономического роста на развивающихся рынках: негативные новости из Китая неблагоприятны для производителей сырья, поскольку вызывают опасения дальнейшего распространения негативного эффекта.

С другой стороны, ослабление рубля на 5% к корзине валют и на 4% к доллару с конца мая не выделяет его среди валют-аналогов. На самом деле рубль отдалился от валют-аналогов в апреле из-за кризиса на Кипре и к маю считался перепроданным. С этого момента поведение рубля, хотя он и был в числе наиболее пострадавших из-за оттока капитала валют на развивающихся рынках, заметно не ухудшилось в сравнении с аналогами. В сравнении с валютами других стран-экспортеров сырья рубль оказался поразительно стабилен.

В июле российский валютный рынок нащупает "дно"


На практике же относительная устойчивость рубля в сравнении с валютами стран-аналогов в период недавнего снижения аппетита к риску объясняется в значительной мере тем, что степень участия иностранного капитала на финансовых рынках России невелика. Недавнее бегство иностранного капитала с развивающихся рынков проходило одновременно с ростом доходности долгового рынка. Тем не менее российский долговой рынок был сравнительно устойчив, и доходность двухлетних гособлигаций в июне выросла лишь с 6,0% до 6,3%, что указывает на весьма умеренное присутствие нерезидентов в этом сегменте. На иностранных инвесторов приходится лишь 4-15% рынка внутреннего долга и 40% рынка еврооблигаций, тогда как ключевыми игроками обоих сегментов являются госбанки. Аналог российского рынка - турецкий - отчасти из-за роста социального напряжения резче отреагировал на сложившуюся ситуацию, и доходность сопоставимых бумаг подскочила с 5,5% до 7,5%.

На российском рынке акций с начала года под влиянием негативных новостей, связанных с корпоративным управлением, наблюдался отток капитала из фондов, инвестирующих в акции. Сейчас на долю иностранных инвесторов приходится лишь 30% этого рынка, благодаря чему он менее чувствителен к мировой конъюнктуре.

Между тем существует опасение, что в дальнейшем положение рубля относительно сопоставимых валют может ухудшиться, и на это есть две причины. Первая связана с продолжающимся оттоком капитала. С 2009г. размер чистого оттока из России по официальным маршрутам и непрозрачным схемам составляет приблизительно 3-4% ВВП ежегодно. Согласно данным бывшего главы ЦБ Сергея Игнатьева, в 2012г. Россия потеряла около 10 млрд долл. через фиктивные схемы импорта из Казахстана и еще 15 млрд долл. - через фиктивный импорт из Белоруссии. Напомним, что обе страны являются членами Таможенного союза. Поскольку в России нет контроля над движением капитала, его утечка по фиктивным схемам бессмысленна с точки зрения валютного рынка и, следовательно, скорее всего, отражает непрозрачные доходы. В сочетании с отсутствием инвестиционных возможностей это приводит к устойчивому чистому оттоку капитала, который составил 38 млрд долл. с начала года против 45 млрд долл. за пять месяцев 2012г.

Отток капитала - по-прежнему угроза для рубля

"Поскольку недавнее снижение аппетита к риску не привело к бегству в долларовые активы, судя по выходу инвесторов из казначейских облигаций США, мы видим риск дальнейшего ослабления рубля, возможно, усиленный оттоком капитала, который уже составил 38 млрд долл. за пять месяцев 2013г. и продолжается по причинам фундаментального характера. На сбережения в валюте пока еще приходится значительная часть российских вкладов: 18% депозитов физлиц и 33% корпоративных счетов. Вклады в валюте обеспечили более 50% совокупного роста депозитов за пять месяцев 2013г., тогда как годом ранее - лишь 30%", - подчеркивает Н.Орлова.

Опасение у эксперта вызывает не только масштаб оттока, но и тот факт, что он происходит на фоне роста внешнего долга. С момента открытия внешних рынков для России в 2010г. корпоративный сектор активно привлекал внешний долг, который составил 614 млрд долл. на I квартал 2013г. Цифра выросла на 75 млрд долл. в 2012г. и еще на 46 млрд долл. в I квартале 2013г., тогда как чистый отток капитала за эти периоды составил соответственно 54 млрд и 25 млрд долл. Увеличение внешнего долга, замечает главный экономист "Альфа-Банка", не приводит к ускорению экономического роста, но создает риск продолжения оттока в будущем.

Кроме того, помимо фундаментальных факторов на чистый отток повлияют и ожидания ослабления рубля. По словам Н.Орловой, доля российских частных вкладов в валюте последние два с половиной года была устойчивой и составляла 18%, что заметно выше докризисных 13%, подтверждая настороженное отношение россиян к рублю. Корпоративный сектор еще более осторожен: на долю валютных вкладов приходилось приблизительно 30-33% корпоративных счетов в аналогичный период. За пять месяцев 2013г. валютные вклады обеспечили около 50% притока депозитов против 30% годом ранее.

Выбор валюты для сбережений зависит от динамики обменного курса, констатирует эксперт. Большую часть июня ослабление рубля происходило на фоне относительно слабого доллара на глобальных рынках, который отражал уход инвесторов из казначейских облигаций США и, следовательно, способствовал укреплению евро. Рубль, таким образом, все еще колеблется около уровня, на котором находился последние несколько лет, но в случае ухода глобальных рынков в долларовые активы он будет испытывать дополнительное давление из-за оттока не только иностранного, но и российского капитала.

Цены на нефть не поддерживают рубль

Восприятие рубля как нефтяной валюты может сыграть против него, уверена Н.Орлова. Сейчас, при цене на нефть 100 долл./барр. курс рубля к доллару лишь на 10% выше, чем в марте 2009г., когда он находился на минимуме 36 руб. при цене на нефть 40 долл./барр. Потенциал падения цен на нефть больше, чем потенциал роста, из-за чего инвесторы с осторожностью относятся к долгосрочным перспективам рубля.

Кроме того, как оказалось, высокие цены на нефть не являются надежным фактором поддержки рубля. Курс рубля пока не достиг психологически важного минимума 2009г. 35-36 руб. Однако сейчас он близок к минимуму 2012г. и лишь на 10% выше минимума марта 2009г. В то же время при цене на нефть 100 долл./барр. в марте 2008г. рубль торговался у отметки 24 за доллар. Это указывает на гораздо большую чувствительность рубля к снижению цены на нефть, чем к ее повышению, что вызывает дополнительные опасения по поводу поведения рубля в случае ухудшения глобальной конъюнктуры. Как текущие цены на нефть, так и курс евро к доллару указывают на то, что потенциал ослабления у рубля пока есть, полагает главный экономист "Альфа-Банка".

Словесные интервенции правительства усилили давление на рубль

Последние комментарии министра финансов Антона Силуанова усилили опасения ослабления рубля. "Возможности Минфина влиять на обменный курс ограничены, так как покупки валюты составят максимум 20-30 млрд долл. в год при среднесуточном объеме торгов валютного рынка 8-10 млрд долл. Тем не менее комментарий по поводу ослабления рубля нагнетает пессимизм", - подчеркивает Н.Орлова.

Из-за высокой инфляции и низких темпов роста экономики ЦБ не может использовать процентную политику для стабилизации рубля. Хотя некоторые страны-аналоги могут повышать процентные ставки для стабилизации своих национальных валют, очень слабый рост российского ВВП на 1,8% в годовом исчислении за пять месяцев 2013г. и годовая инфляция 7,4% в мае ограничивают возможности ЦБ для маневра. По расчетам эксперта, даже в случае замедления инфляции в ближайшие месяцы риск волатильности рубля исключает понижение учетной ставки.

В июле российский валютный рынок нащупает "дно"


Комментарии официальных лиц не помогли стабилизировать ожидания рынка. А.Силуанов недавно заявил о том, что правительство предпочитает ослабление рубля. Хотя он акцентировал внимание на позитивных последствиях этого ослабления для бюджета, рынок воспринял его слова как очень важный сигнал. Фактически, в то время как ЦБ пытается упрочить доверие к политике таргетирования инфляции, Минфин в своих комментариях указывает на приоритетную роль рублевого курса в экономической активности в сравнении с инфляцией.

Впрочем, комментарии Минфина являются скорее словесной интервенцией, чем отражением некоего плана таргетирования обменного курса, подчеркивает Н.Орлова. Потенциальный спрос Минфина на валютном рынке составляет максимум 20-30 млрд долл. в год, то есть пополнение Резервного фонда предполагает дополнительный спрос на валюту 2-3 млрд долл. в месяц. "Учитывая среднесуточный объем торгов валютного рынка примерно 8-10 млрд долл., мы сомневаемся, что увеличение спроса станет ощутимым", - отмечает экономист.

Еще одно опасение по поводу рублевого курса связано с тем, что регулятор не способен его защитить. ЦБ в отличие от центробанков многих других стран-аналогов России на практике не может использовать ставки для стабилизации курса. Замедление роста в России за пять месяцев 2013г. происходило одновременно с ускорением инфляции, что ограничивает возможности для маневра в кредитно-денежной политике. Хотя инфляция в России близка к историческому минимуму, пока еще она остается самой высокой среди стран-аналогов. "Таким образом, в то время как отдельные страны ужесточили свою кредитно-денежную политику в ответ на валютное давление, мы сомневаемся, что Россия последует их примеру. Опасения по поводу экономического роста могут усилить негативное отношение к рублю", - считает Н.Орлова.

Кроме того, комментарии правительства, по ее словам, заставили рынок сосредоточиться на обменном курсе, который всегда был камнем преткновения в гибком подходе регулятора к обменному курсу. Сам ЦБ израсходовал в июне более 2 млрд долл. в ответ на нервозность на рынке. В случае негативных внешних потрясений регулятор готов повысить объем интервенций. Это усилило опасения того, что таргетирование инфляции не смогло полностью заменить собой таргетирование валютного курса, что создает негативные инфляционные ожидания и требует повышения ставок.

В июле валютный рынок нащупает "дно"

"Мы подтверждаем наш прогноз 32 руб./долл. в конце года, но впереди зона турбулентности. Наш прогноз 32 руб./долл. в конце года находится под угрозой из-за внешних факторов и внутренних рисков. Однако в данный момент мы не ожидаем, что высокая волатильность повлияет на курс в конце года. С другой стороны, ослабление аппетита к риску в мире и медленный внутренний рост говорят в пользу нашего мнения о том, что рубль в долгосрочной перспективе будет сдавать позиции", - подчеркивает Н.Орлова.

Краткосрочно она ожидает, что в июле валютный рынок нащупает "дно". Таким образом, ближе к концу года можно ожидать некоторого укрепления рубля. "Однако общее разочарование в российских макроэкономических трендах, в частности слабый рост ВВП, - главный фундаментальный фактор, который стоит за ожиданиями ослабления рубля и может привести к понижению прогноза рубля на конец года. Даже если наш прогноз на конец года подтвердится, ослабление аппетита к риску в мире и слабый рост в России говорят в пользу нашего мнения о том, что в долгосрочной перспективе рубль будет ослабляться", - заключает главный экономист "Альфа-Банка".
При полном или частичном использовании материалов - ссылка обязательна http://elitetrader.ru/index.php?newsid=182197. Об использовании информации.