Милостнова Анна UFS IC | Компании | ФосАгро

Фосагро: одна из лучших бумаг в секторе

6 августа 2013  Источник http://ru.ufs-federation.com/
Производственные результаты Фосагро в 1П13 в годовом сопоставлении выглядят неплохо: рост производства удобрений составил 13%, рост продаж внешним потребителям – 14% Производственные результаты Фосагро в 1П13 в годовом сопоставлении выглядят неплохо: рост производства удобрений составил 13%, рост продаж внешним потребителям – 14%.

В квартальном сравнении итоги 2К13 не такие сильные, однако, это связано с сезонным ослаблением спроса на продукцию.

Низкий спрос со стороны Индии и США был компенсирован ростом продаж в странах Азии, Западной Европы и СНГ, а также на внутреннем рынке.

По нашим расчетам, выручка в первом полугодии может показать рост на 4,0% до $1708,5 млн (+5,1% в рублевом выражении до 52,917 млрд рублей).

Оцениваем опубликованные результаты умеренно позитивно: выпуск удобрений по итогам полугодия заметно увеличился, однако снижение цен не позволит показать существенного роста финансовых результатов

Инвестиционные факторы

Сезонный рост спроса на удобрения на внутреннем рынке России в 1П13;
Рост поставок на премиальные рынки сбыта Азии, Западной Европы и СНГ в 1П13;
Запуск новых мощностей по производству карбамида позволил нарастить выпуск удобрения;
Заключение контрактов с зарубежными предприятиями на строительство мощностей по производству аммиака, NPK/NPS и NP-удобрений;
Снижение цен на калий позволит снизить себестоимость производства сложных удобрений и увеличить рентабельность бизнеса

Факторы риска

Низкий спрос со стороны Индии и США в 1П13;
Снижение цен на некоторые виды азотных и фосфорных удобрений, а также сезонное снижение продаж окажут давление на финансовые результаты группы во втором квартале.

Фосагро: одна из лучших бумаг в секторе
Фосагро: одна из лучших бумаг в секторе


На первый взгляд, результаты второго квартала выглядят слабее итогов 1К 2013 года: общие продажи удобрений снизились на 18%, в том числе продажи фосфорных удобрений упали на 22%, азотных удобрений – на 4%.
Однако нужно учесть, что посевной сезон в странах-основных покупателях удобрений Фосагро приходится на весну и конец осени, соответственно, пик спроса на удобрения – это первый и третий кварталы года. Исторически самые высокие операционные и финансовые результаты Фосагро показывал именно в первые три месяца года и в третьем квартале. Поэтому не стоит смотреть на слабые в квартальном сравнении результаты Фосагро как на снижение операционной эффективности компании. Отметим, что в первом полугодии производственные мощности Фосагро были загружены практически на 100%.
Проанализировав динамику полугодовых результатов, становится понятно, что результаты квартала вовсе не так плохи, как кажется на первый взгляд. За первые 6 месяцев 2013 года группа произвела на 13% больше удобрений, чем в 1П12. Объем продаж вырос на 14%. В сравнении со вторым кварталом 2012 года операционные итоги по основным группам удобрений также показали рост.
Существенный рост в первом полугодии показал сегмент азотных удобрений: выпуск вырос на 44,1% (г/г), объем продаж – на 37,5%. В сегменте фосфорных удобрений выпуск увеличился на 6,2%, продажи – на 8,7%.
Слабый спрос сохранялся со стороны Индии, что связано со снижением государственных субсидий на покупку фосфорных удобрений на 15% в 2013-2014 сельскохозяйственном году. В то же время по итогам 1П13 на 40% выросло потребление удобрений на российском рынке. Продажи на рынки стран Азии увеличились на 50%, в Западную Европу – на 35% и в страны СНГ – на 54%. Также высокий спрос на фосфорсодержащие удобрения наблюдался в Бразилии: импорт MAP-удобрений вырос на 43%, импорт NP/NPS удобрений – на 66%.
Около трети от суммарных продаж удобрений группы приходится на MAP и DAP (моноаммонийфосфат и диаммонийфосфат). Продажи этих удобрений в первом полугодии выросли на 8% в годовом сопоставлении, однако наряду со снижением мировых цен на DAP/MAP выручка от их продаж, по нашим подсчетам, останется на уровне 1П12 года.
Значительно выросли производство и продажи карбамида (+62,4% в первом полугодии), что было связано с запуском новых мощностей по производству карбамида во втором полугодии 2012 года. Однако цены на карбамид показали снижение как в квартальном, так и в годовом сравнении, поэтому рост выручки в сегменте будет не таким значительным.
Согласно нашим расчетам, выручка группы во втором квартале может снизиться на 20,2% с $950 млн в 1К13 до $758,5 млн, по итогам полугодия выручка достигнет $1708,5 млн. (+4,0% г/г). В рублевом выражении выручка в квартальном выражении снизится на 16,9% до 24,015 млрд рублей (52,917 млрд рублей в 1П13, или +5,1% г/г).
В третьем квартале Фосагро прогнозирует рост спроса в Индии на фоне благоприятных погодных условий. Кроме того, перед началом посевного сезона должны будут активизироваться сельхозпроизводители в Бразилии и США.
Среди итогов второго квартала отметим прекращение отгрузок апатитового концентрата Акрону: тот полностью перешел на самообеспечение фосфатным сырьем (ГОК «Олений ручей» вышел на проектную мощность). Благодаря этому Фосагро сможет увеличить экспортные поставки апатитового концентрата.
Также в конце второго квартала стало известно, что Фосагро заключил контракт с японской корпорацией Mitsubishi Heavy Industries Ltd. на строительство нового энергоэффективного агрегата аммиака мощностью 2200 т/сутки (760 тыс. т/год) на площадке ОАО «ФосАгро-Череповец» в Вологодской области. Это позволит нарастить выпуск апатитового концентрата внутри Группы и увеличить производство фосфорсодержащих удобрений. Объем инвестиций в проект оценивается в $785 млн.

Сравнительный анализ показывает, что Фосагро по рыночным мультипликаторам смотрится дешевле зарубежных аналогов, что можно объяснить менее крупными размерами бизнеса. Относительно российских аналогов Фосагро, на наш взгляд, оценен справедливо: он торгуется дешевле Уралкалия, но дороже Акрона. Уралкалий – мировой лидер в калийной отрасли и гораздо крупнее Фосагро, однако работает только на рынке калийных удобрений. Что же касается Акрона, то это более близкий к Фосагро аналог (также производитель сложных удобрений), и хотя они примерно сопоставимы по масштабам бизнеса, Акрон имеет не такие высокие показатели рентабельности (рентабельность по EBITDA составила 28% на конец 2012 года, у Фосагро – 33%) и более высокую долговую нагрузку. Поэтому более высокие величины рыночных мультипликаторов Фосагро мы считаем оправданными.

Рынок в целом достаточно высоко оценивает бумаги компании, консенсус-прогноз по целевой цене составляет 1756 рублей за акцию, торгующуюся на ММВБ ($16,63 для GDR в Лондоне), что предполагает потенциал роста около 80% к текущим котировкам.

Негативная реакция в котировках Фосагро, которую мы наблюдали на прошлой неделе, была вызвана новостью о том, что Уралкалий прекращает экспортные поставки через БКК. Резко подешевевшие бумаги Уралкалия потянули за собой и бумаги других производителей удобрений.

Теперь Уралкалий будет делать упор не на цены контрактов, а на объем поставок. Мировые цены на калий будут снижаться; по прогнозам руководства Уралкалия, цены на калий снизятся ниже $300 за тонну уже в ближайший год. Для производителей сложных удобрений это благоприятно: во-первых, снизится стоимость закупаемого сырья для производства удобрений, что приведет к росту рентабельности бизнеса. А во-вторых, снизятся затраты сельхозпроизводителей на покупку калийных удобрений и, соответственно, может увеличиться спрос на фосфорсодержащие и азотные удобрения. В итоге, производители сложных удобрений (Акрон и Фосагро) только выиграют от снижения цен на калий.

В отличие от Фосагро, у Акрона на балансе есть акции Уралкалия, и кроме того, есть собственный калийный проект, эффективность которого встает под вопрос при сильном снижении цен на калий. Поэтому последние события в большей степени негативны для Акрона, чем для Фосагро.

Мы не видим серьезных негативных моментов в компании и считаем, что бумаги Фосагро могут оцениваться рынком выше.

Фосагро: одна из лучших бумаг в секторе
Фосагро: одна из лучших бумаг в секторе
При полном или частичном использовании материалов - ссылка обязательна http://elitetrader.ru/index.php?newsid=185374. Об использовании информации.