14 сентября 2013 Энергокапитал | Архив
Мировая экономика
События I пг. 2013 г. обусловили ряд существенных позитивных изменений в отношении ключе- вых проблем мировой экономики. Не смотря на то, что на фондовые площадки оказывает давле- ние все та же совокупность негативных факторов, что и в 2012 – I пг. 2013 г., в настоящее время можно с уверенностью утверждать, что основные мировые экономики стали гораздо ближе к преодолению кризисных явлений, нежели были зимой 2013 г. Кроме того, стоит отметить лока- лизацию ряда проблем мировой экономической системы и перевод их в более узкую плоскость. Кратко обозначим основные угрозы мировой экономики: это кризис государственных финансов в США - замедление темпов экономического роста, кризис кредитования в КНР и рецессия ЕС. Все три риска эволюционировали в сторону уменьшения их воздействия. Другими словами, I пг. 2013 г. стало периодом начала оздоровления мировой экономики. Соответственно, трендом I пг. был ускоренный рост развитых рынков на фоне снижения либо боковой динамики рынков БРИК и прочих развивающихся стран. На микроуровне ключевые игроки на мировых фондовых рынках успели сформировать прибыль по открытым позициям в США, Европе и Японии, что позволяет с высокой степенью вероятности прогнозировать умерен- ную динамику площадок во II пг. Таким образом, постепенное улучшение ситуации в условиях умеренных рисков и небольшого объема открытых позиций позволяет надеяться на относительно спокойную позитивную динами- ку фондовых площадок до конца 2013 г.
Евросоюз
ЕС со своей умеренно-консервативной моделью восстановления экономики добился наиболее очевидных успехов в борьбе с кризисным явлением. В 2012 г. Европе удалось сформировать ряд наднациональных органов финансового контроля и фондов противодействия потенциальным новым долговым кризисам, провести работу над подго- товкой единого финансового регулятора и чуть ли не подойти к созданию совместного фискаль- ного механизма. В 2013 г. лидеры ЕС создали, наладили и апробировали новую модель спасения проблемных банков. Модель получила название «кипрской» и была призвана оградить нало- гоплательщиков от необходимости спасать проблемные банки. Основной принцип поддержки сводится к следующему: бремя спасения «плохих» банков Европы должно быть переложено на плечи владельцев облигаций, дающих преимущественное право погашения, а также круп- ных вкладчиков банков. Только после того, как вкладчики оплатили не менее 8% общей суммы долговых обязательств, национальный банковский регулятор сможет воспользоваться накоплен- ными резервами, сформированными за счет регулярных отчислений самих банков. И лишь в исключительных случаях, если всех этих средств не хватит, правительства стран могут получить разрешение на использование определенных сумм из бюджета, то есть денег налогоплательщи- ков. Принятие этих правил стало необходимым предварительным условием для того, чтобы уже существующий европейский фонд ESM мог начать предоставлять кредиты «проблемным» банкам стран региона напрямую, а не только через правительства, как сегодня, что только увеличивает накопленный странами государственный долг. Таким образом, в совокупности оба этих механизма сформировали две из трех составляющих бу- дущего банковского союза ЕС. Основные решения по первой из них – единому органу банковско- го надзора под эгидой Европейского центрального банка (ЕЦБ) – были приняты на саммите ЕС в декабре 2012 г. Они предусматривают, в частности, что на первом этапе под прямым контролем ЕЦБ окажутся примерно 200 наиболее крупных европейских банков – с активами не менее 30 млрд. евро каждый или на суммы, превышающие 20% ВВП своей страны. Но в любом случае – не менее трех банков в каждой из 27 стран ЕС. Обсуждение же третьей составляющей банковского союза в ЕС – формирование единой системы страхования вкладов – по сути, еще не начиналось. И, по словам лидеров отдельных стран, едва ли оно начнется до очередных парламентских вы- боров в Германии, главном в еврозоне кредиторе, которые состоятся 22 сентября. Несмотря на то, что большинство из представленных изменений смогут начать работать в полую силу только с 2014 г., страны ЕС сумели преодолеть одно из ключевых противоречий - чрез- мерную нагрузку на плечи резидентов наиболее здоровой экономики ЕС - экономики Германии. Примечательно, что в условиях роста нагрузки на налогоплательщиков, Германия, а вслед за ней и ЕС в целом, сумели вернуться к росту экономики. Так в середине августа 2013 г. Евростат опубликовал данные, свидетельствующие о возобновлении экономического роста в еврозоне. Экономика региона во II кв. 2013 г. выросла на 0,3% по сравнению с I кв. Таким образом, продолжавшаяся полтора года рецессия наконец-то закончилась. Вполне ожидаемо основным источником роста выступили ключевые экономики Еврозоны - Германия и Франция, выросшие, соответственно, на 0,7% и 0,5%. Также высокие темпы роста продемонстрировали Финляндия и Португалия - на 0,7% и 1,1% соответственно. Экономический спад продолжился в Италии, Испании, продолжающих активно следовать стратегии бюджетной экономии Нидерландах и на кризисном Кипре. Тем не менее, о полном восстановлении западноевропейской экономики говорить преждевре- мено: уровень безработицы в Еврозоне оценивается в 12,1%. Год к году ВВП всё ещё снижается - на 0,7%. Однако, начало процессу восстановления, так или иначе, положено, а сторонники стратегии бюджетной экономии получили подтверждение успешности их взглядов. Рост европейских рынков может продолжиться и во второй половине 2013 г., ключевым наибо- лее ожидаемым событием станет публикация прогнозов темпов роста ВВП ЕС в 2014 г. Основные риски: политические выборы в Германии и вероятный приход к власти ультраконсерваторов, а также прежние аутсайдеры Испания и Италия. Последней экстренная финансовая помощь со стороны ЕС может потребоваться уже в конце текущего года, так как экономический кризис в стране углубляется, а проблема нехватки ликвидных средств начинает распространяться на ведущие компании. Италия имеет на сегодняшний день государственный долг в размере 2,1 трлн. евро и занимает по данному показателю третье место в мире после США и Японии. Соот- ветственно следует учитывать, что любые трудности с этим долгом «приведут к возвращению финансового кризиса ЕС в мировую повестку дня».
Китай
Наибольшая неопределенность для мировых финансовых рынков в настоящее время сосредото- чена в оценке экономической ситуации в КНР. С одной стороны, политические и экономические лидеры Китая говорят о том, что процесс за- медления экономического роста в стране завершен, рост китайского ВВП в ближайшие годы будет сохраняться выше отметки в 7%, экономике страны не угрожает инфляция, а ситуация на рынке труда остается благоприятной. Действительно, в первой половине 2013 г. темп роста ВВП КНР в годовом исчислении составил 7,6% а, по итогам года правительство КНР прогнозирует рост ВВП на уровне 7,0%. Таким образом, во II пг. 2013 г. динамика экономики обладает запасом прочности по снижению темпов роста с 7,5% до 7,0%. Однако, с другой стороны, невозможно однозначно определить, что же на самом деле происхо- дит в Китае: циклический спад и перестройка экономики, либо «жесткая посадка» и полноцен- ный кредитный кризис? Риски выглядят весьма тревожно: в июне 2013 г. до критического уровня подскочили ставки на рынке межбанковского кредито- вания, причем скачок был настолько сильным, что ситуация вышла из под контроля монетар- ных властей; банковская система накопила критическую массу плохих кредитов, попытки обуздать рост кре- дитования привели к бурному росту теневого банковского сектора. Так что в Китае возможно начало масштабного банковского кризиса. Госдолг Китая в настоящее время составляет всего 22% ВВП, дефицит бюджета - 2% ВВП, учитывая бюджеты местных органов власти - 46% и 9% ВВП соответственно. При этом, общий уровень закредитованности к ВВП в Китае сейчас составляет 219%. За пять лет этот уровень вырос на 56%. Таким образом, учитывая оценку уровня «плохих» долгов около 20%, круп- нейший экспортер сырья, рискует оказаться в одной лодке с США и Европой – госдолг может вырасти до 100% ВВП в случае вмешательства государства в спасение банковской системы. Дополнительным риском может выступать возможность использования китайских золотова- лютных резервов (3,5 трлн. долл.) для докапитализации банковского сектора КНР (до 1 трлн. долл.). В данном случае возможна крупнейшая продажа казначейских облигаций США. Однако, мы все же не склонны придавать такому сценарию развития событий большого значения, считая, что сильная экономика Китая сможет «переварить» плохие кредиты за счет внутренних ресурсов. Кроме того, распродажа казначейских облигаций может стать аргументом в пользу сохранения объемов покупок облигаций на баланс ФРС (QE III, подробнее см. ниже), чтобы избежать существенного роста доходностей базовых активов потребуется выкупить долю Китая. С другой стороны, экономика крупнейшего покупателя облигаций казначейства США все же замедляет темпы роста, и Китай уже не приобретает американские облигации в прежних объемах. Цены на облигации падают, их доходность растёт. В результате, как мы и ожидали ранее, Китай в 2013 г. становится плохим подспорьем для роста фондовых площадок. Можно констатировать, что в стране происходит продолжение «мягкой» посадки, на этот раз к 7,4-7,0% годовых. Данное обстоятельство вынуждает правительство Китая продолжить поэтапный ввод новых государственных программ, направленных на расширение ликвидности, а Народный Банк Китая задействовать широкий запас инструментов для смягчения денежно-кредитной политики.
США
Выздоравливающая экономика США все еще остается одним из основных центров противоречий. Итак, по итогам II кв. 2013 г. наблюдается существенный прогресс в оценке состояния аме- риканской экономики. ВВП США во II кв. вырос на 1,7% в пересчёте на годовые темпы, при том что власти предсказывали рост не более 1,0%. Ускорение американской экономики во II кв. было связано прежде всего с более быстрым ростом оъемов частных капиталовложений, включая инвестиции бизнеса в основной капитал. Всего частные инвестиции выросли на 9,0%. В том числе на 6,8% увеличились инвестиции в офисные здания и производственные объекты после обвала на 25,7% в I кв. На 1,8% увеличился и основной компонент американского ВВП - потребительские расходы. Благоприятные изменения демонстрировала и безработица, которая в июле снизилась до самого низкого уровня за всё время правления президента Барака Обамы - уровня в 7,4%. В итоге, даже международное рейтинговое агентство Moody’s изменило прогноз по суверенному кредитному рейтингу США с «негативного» на «стабильный». Изменились и прогнозы относительно динамики ВВП США: так американское министерство финансов считает, что в 2013 г. показатель должен вырасти на 2,0%, а в 2014 г. уже на 3,1%. Таким образом, проводимая ФРС США политика количественного смягчения QE демонстрирует качественные результаты. Соответственно финансовый регулятор США первым среди регуля- торов западных стран готовится отказаться от чрезвычайных мер, введённых в 2008 г. Линией раздела между прошлым и будущим стало выступление главы ФРС Бена Бернанке в конце мая 2013 г., в котором он объявил, что при условии сохранения позитивного развития ситуации в американской экономике, в частности, сокращения безработицы, с осени 2013 г. начнётся сво- рачивание программы количественного смягчения, а в целом программа должна завершиться в середине 2014 г. Соответственно, решение о начале сворачивания QE ФРС США будут принимать на одном из трех оставшихся в 2013 г. заседаний в зависимости от того, насколько улучшатся данные по общему состоянию американской экономики. Однако, рост доходности американских облигаций под действием высказываний Бернанке указывает нам на то, что США уже находится в фазе ужесточения монетарной политики. Тем не менее, абсолютное выздоровление американ- ской экономики все же находится под вопросом, то есть политика ФРС в ближайшее время будет направлена на стабилизацию финансовых рынков при общем желании несколько «подсдуть» накопившийся спекулятивный пузырь в котировках американских активов. Стоит отметить, что все же интрига сворачивания QE сохраняется. С одной стороны, министр финансов США в августе 2013 г. заявил, что страна стоит перед очередным кризисом верхнего предела государственного долга. С другой, данные по продажам домов на первичном рынке в июле оказались сильно хуже ожиданий рынка, что, скорее всего, объясняется спадом спроса в условиях повышения ставок по ипотечным кредитам. Данные два обстоятельства указывают на то, что на сентябрьском заседании (17-18 сентября) комитет по открытым рынкам ФРС FOMC окажется перед непростым выбором. Мы считаем, что официальное решение об изменении кредитно-денежной политики будет при- нято на октябрьском либо декабрьском заседании ФРС (29-30 октября, 17-18 декабря). Что ка- сается прочих важных дат во II пг. 2013 г., в ноябре 2013 г. должен быть назначен новый глава ФРС, который в том же месяце должен выступить с речью перед Конгрессом США. Несмотря на то, что новый глава ФРС окончательно вступит в должность только в марте 2014 г., Бернанке будет терять полномочия уже с января. Мировые финансовые рынки ждут довольно серьезные потрясения, связанные с желанием управляющих уйти от излишних рисков, то есть умные деньги будут пытаться найти наиболее надёжное укрытие. Наиболее здоровая в настоящее время экономика несет в себе наибольшие риски, связанные с возможностью существенного укрепления национальной валюты и сдувания пузырей. Действие данных рисков будет сглаживаться вербальными интервенциями ФРС и политического руковод- ства США.
Ближний восток, мусульманский мир
Ближний восток остается не столько фактором поддержки нефти, сколько фактором снижения лимитов рискованных операций со стороны крупнейших инвестиционных игроков. Применение химического оружия в Сирии, все большие санкции против Ирана, гражданская война в Египте, отсутствие спокойствия даже в побежденной Ливии - «Арабская весна» цветет новыми краска- ми. Мусульманский мир с каждым днем становиться очагом все больших противоречий и рисков для мировой экономики.
Россия
Для российской экономики, как и для всех экономик стран БРИКС, 2013 г. стал годом серьезных испытаний. В России, Бразилии, Индии и ЮАР до цифр, близких к нулевой отметке, замедлился экономический рост, причем везде на фоне зреющей политической нестабильности и быстро растущего госдолга. В Китае рост пока существенен, но там буксует новая модель экономики, а демографические и финансовые слабости мало-помалу дают о себе знать. Что касается последних оценок состояния экономического роста, в августе 2013 г. Министерство экономического развития понизило прогноз по росту ВВП России на 2013 год с 2,4% до 1,8 %. Речь идет о плавном последовательном снижении темпов ВВП РФ в течение уже семи кварталов с 4,9% до 1,4% во II кв. 2012 г. Замедление темпов экономического роста происходит на фоне ускорения оттока капитала и спа- да промышленного производства. В частности, за первые шесть месяцев 2013 г. рост промыш- ленного производства оказался нулевым, а отток капитала составил 45-47 млрд. долл. Что касается прогнозов на 2013 г. в целом, то официальный прогноз по росту промышленного производства снижен с 2,0% до 0,7%. Оценка оттока капитала ухудшена с 30 до 70 млрд. долл. Прогноз роста экономики на 2014 г. ухудшен с 3,7% до 2,8-3,2%, на 2015 г. - с 4,1% до 3,2-3,4%, а на 2016 г. - с 4,2 до 3,3-3,7%, но здесь довольно существенные темпы роста являются все же скорее продуктом вымысла чиновников нежели фактической базой для бюджетного прогнози- рования. ЦБ, как орган во многом определяющий направления монетарной политики, также прогнозирует сокращение темпов роста ВВП в 2013 г. до 2,0%. В июльском докладе о денежно-кредитной по- литике Банк России отметил, что сдерживающее влияние на рост экономики РФ оказывают сни- жение цен на нефть, кризис в ЕС, который ограничивает экспорт, и тенденция к оттоку капитала. С другой стороны, ЦБ РФ, несмотря на меры по ослаблению национальной валюты и снижение ставок в экономике, анонсированные новым руководителем Банка России Эльвирой Набиулли- ной в мае – июне 2013 г., вынужден жертвовать экономическим ростом в пользу стабилизации курса рубля. Фактически рубль стабилен на фоне замедления печатного станка, стерилизации денежной массы, подорожания кредитов. Меры и позиция ЦБ в данном вопросе далеко не уникальны: Банк Бразилии в августе начал одну из крупнейших валютных интервенций в своей истории, выделив на поддержку реала 100 млрд. долл. Аналогично поступили Индия, Турция, ЮАР. В итоге, как мы и предполагали, основной задачей экономических институтов России становится поиск новых драйверов развития экономики. Однако в настоящее время реальный пакет предло- жений успело сформулировать лишь Министерство экономического развития, причем, нижеозна- ченные меры уже приняты к рассмотрению и одобрены Правительством РФ. Расскажем коротко о мерах, предложенных МЭР. Первый блок мер касается стимулирования развития малого и среднего бизнеса. Его реализацию планируется осуществить посредством повышения доступности кредитования через введение секьюритизации финансовых активов по стандартным пакетам однородных ссуд, которые позволили бы Банку России обеспечить рефи- нансирование на приемлемых условиях таких банков, которые финансируют малый бизнес. Кро- ме того, планируется использование части средств Фонда национального благосостояния, путем их размещения на тех же основах, которые отработаны Внешэкономбанком. Вторым блоком мер по стимулированию экономического роста, является повышение инвестиционной активности. В частности, необходимо расширить применение инструмента государственно-частного партнер- ства, обеспечить ресурсную поддержку при помощи ФНБ и пенсионных накоплений, находящих- ся под управлением государственной управляющей компании, на реализацию инфраструктурных проектов на возвратной основе. Еще одним блоком видится повышение доступности банковского кредитования. Этот блок предусматривает такие меры, как дифференциация страховых взно- сов в Фонд страхования вкладов в зависимости от степени риска депозитной политики. Также мерой поддержки является расширение ресурсной базы кредитных организаций, в том числе с использованием механизма размещения на депозитах невостребованных средств федерального бюджета на срок от 6 месяцев. Четвертым блоком мер является общее улучшение делового климата - в частности, дальнейшая работа по «дорожным картам» национальной предпринима- тельской инициативы. Пятый блок - это решение отдельных отраслевых проблем, связанных с реализацией обязательств РФ в рамках ВТО. Таким образом, наиболее существенной из инициатив МЭР можно назвать использование средств ФНБ для поддержки экономического роста. Так как ФНБ номинирован в долларах, то речь пойдет о 86 млрд. долл. одновременно на поддержку рубля и экономического роста РФ. Соответствен- но, предложения МЭР структурными реформами назвать довольно сложно, однако некоторые меры по стимулированию внутреннего спроса все же предприняты будут: речь пойдет о цифре порядка 4% ВВП РФ. Что же касается рисков, то основной риск для российской экономики, по-прежнему и неизменно, представляет собой возможность снижения цен на нефть в результате снижения темпов появле- ния новых денег в США. Отсутствие структурных реформ в реальной экономике и инвестицион- ной сфере также в значительной мере сдерживает развитие России.
Российский рынок акций
С начала 2013 г., в среднем фондовые активы развивающихся стран потеряли в цене 12,2%. В то же время, активы развитых стран подорожали на 11,2%. Ситуацию в молодых экономиках уже успели окрестить «кризисом развивающихся рынков», не исключая, что у него хватит сил пустить под откос выздоровление глобальной экономики. Параллельно с этим, как мы уже отме- чали выше, крупнейшие мировые фондовые игроки не торопятся размещать деньги на фондовых площадках БРИКС, предпочитая менее рискованные активы. Мы считаем, что реализация мер внутренней поддержки экономики РФ будет соперничать с темпами вывода капитала. В настоящее время, акции компаний других развивающихся рынков переоценены по сравнению с российскими. Мы учитываем возможность некоторого локально- го скачка стоимости российских акций, ограниченного уровнем в 12%, т.е. ориентировочно до уровней начала 2013 г. Тем не менее, мы по-прежнему рекомендуем избирательно подходить к выбору инвестиционных историй, а также осторожно относиться к отбору объектов для инвести- ций с учетом показателей ликвидности. С учетом среднемесячных отклонений, связанных с сезонным уровнем деловой активности рос- сийского бизнеса, прогноз динамики российского фондового рынка до конца 2013 г. представлен на графике.
Таким образом, в базовом сценарии индекс ММВБ прибавит 6,9% и составит 1520 пунктов на конец года. Для оптимистического и пессимистического сценариев прирост составит 12,0% и 0,5 % соответственно.
Рынок нефти
Умеренная динамика мировой экономики и возможность сворачивания программ стимулиро- вания на развитых рынках входят в диссонанс с ростом геополитической напряженности на Ближнем востоке и во всем мусульманском мире. Таким образом, мы ожидаем, что нефтяные котировки останутся на относительно стабильном уровне $110-112.
Валютный рынок
II пг. 2013 г. будет проходить под знаком монетарного ослабления, предпринимаемого Европей- ским Центральным банком, в условиях роста ожиданий относительно завершения мер количе- ственного смягчения денежно-кредитной политики ФРС США. Фактически речь идет об укрепле- нии доллара США после пяти лет девальвации. Параллельно этому процессу будет происходить постепенное восстановление экономики ЕС при замедлении темпов роста ВВП США под влиянием фискальных мер, направленных на сжатие де- нежной массы. Данная тенденция будет оказывать сдерживающее влияние на темпы укрепления американской валюты. Динамика экономического роста КНР станет определяющим фактором валютного курса разви- вающихся экономик. Если темпы роста ВВП Китая будут снижаться и меры по стимулированию экономического развития, предпринимаемые Народным Банком, будут недостаточны для под- держания годового роста на уровне 7,5%, валюты сырьевых экономик будут корректироваться к EUR / USD под действием ослабления платежного баланса, в том числе и на фоне слабости нефтяных цен. Одновременно с описанным выше процессом будет происходить активизация деятельности ор- ганов кредитно-денежного регулирования стран БРИКС по поддержанию национальных валют.
С нашей точки зрения, с сентября по декабрь 2013 г. курс российского рубля подвергнется коррекции к американскому доллару на 3–4%, к европейской валюте на 1-2%.
Инвестиционные портфели
По итогам анализа перспектив российского рынка в разрезе отдельных отраслей и эмитентов в конце 2013 г. мы подготовили две основные инвестиционные стратегии на рынке акций.
1. Портфель пе рспек тивных ак ций для инвес торов на рос - сийско м рынке («Ликвидные ак ции»)
2. Портфель пе рспек тивных ак ций для инвес торов на российско м рынке («сба ланс ированн ый Второй эше лон »)
Инвестиционная стратегия
Целью инвестиционной стратегии на II пг. 2013 г. является сохранение уровня благо- состояния и получение инвестиционного дохода выше ставок банковских депозитов при умеренном уровне инвестиционного риска. Для реализации данной цели мы рекомендуем обратиться к линейке инвестиционных продуктов, представленных инвестиционной и аналитической командой ГК Энергокапитал.
На следующем графике представлено соотношение между риском и потенциальной доходно- стью различных инвестиционных продуктов.
Перспективные эмитенты
Нефть
Первая половина 2013 г. не принесла сколь либо значимых изменений в правовое и фискаль- ное регулирование процесса нефтедобычи и не подарила представляющим сегмент ВИНК новых драйверов для роста. Основным ньюсмейкером в сегменте остается Роснефть. Госкомпания завершила процесс консо- лидации ТНК-ВР. Отчетность уже Роснефти отражает положительный эффект интеграции бизне- са ТНК-ВР в новую структуру. Компания продолжает активную экспансию и на газовый рынок: в конце июня Роснефть закрыла сделку по консолидации 100% НГК Итера. Сумма сделки состави- ла $2,9 млрд. за недостающие до полного контроля 49% компании. После завершения вышеобозначенных сделок рынок наполнили слухи о претензиях Роснефти на долю в капитале Башнефти, Сургутнефтегаза и Лукойла. Однако, пока стоит относить данные инсинуации исключительно к слухам.
Фундаментально Роснефть остается одной из наиболее привлекательных фишек на российском фондовом рынке. Менеджмент жестко следует намеченной программе развития: это и экспансия на газовом рынке, и СП с зарубежными инвесторами на шельфе, и долгосрочные договоры с китайскими потребителями, предусматривающие предоплату нефтяных поставок. Кроме того, что в отличие от Газпрома, Роснефть пока не принято на высшем уровне приравнивать ко вто- рому государственному кошельку. А значит, риски принятия экономически нецелесообразных социальных решений в случае с Роснефтью значительно ниже. Однако, все же вероятность проведения за счет средств и активов Роснефти консолидации российских нефтяных и газовых активов сохраняется и может быть отнесена к рискам инвестирования в капитал госкомпании. Тем не менее, на сегодняшний день доказанные запасы Роснефти на 8% превосходят доказан- ные запасы ExxonMobil, а рыночная капитализация Роснефти ниже аналога более чем в пять раз, что открывает очень серьезные долгосрочные перспективы дальнейшего роста капитализации российской компании. Помимо Роснефти мы выделяем привилегированные акции Сургутнефтегаза. Прибыль компании в первом полугодии выросла более чем в полтора раза, что может положительно сказаться на размере годового дивиденда. С точки зрения дивидендных выплат привлекательными покупка- ми остаются обыкновенные и привилегированные акции Татнефти, незначительно снизившей прибыль по РСБУ за январь-июнь 2013 г. А вот бумаги Башнефти мы не рекомендуем к покупке в дивидендный портфель: выплаты за 2012 г. оказались резко ниже ожиданий рынка
Газ
В 2013 г. наконец объявлено о готовности законопроекта либерализации экспорта СПГ. Законо- проект планируется внести в правительство в осеннюю сессию и уже к концу 2013 г. Госдума может его принять. Ранее в ходе экономического форума в Санкт-Петербурге представители Роснефти и Новатэка заявили о подписании предварительных контрактов на поставку СПГ зарубежным потребителям объемом 2,25 млн т. и 3,0 млн. т. в год соответственно. Для того, чтобы договоренности вступили в силу необходимо законодательное согласование правил экспорта СПГ. Таким образом, уже очень скоро может быть реализован основной драйвер для дальнейшего роста капитализации Новатэка. Объем уже анонсированного контракта соответствует 7,3% от текущего объема добычи. В то же время акции Газпрома по-прежнему не могут вернуться в число фаворитов российского фондового рынка. Репутация компании остается негативной ввиду неясности перспектив со- трудничества с ведущими европейскими потребителями и масштабности внутренних инвестобя- зательств. Между тем, Газпром остается одной из наиболее дешевых глобальных корпораций, что, конечно, при улучшении окружающего информационного фона способно спровоцировать опережающий рост капитализации
Несомненно, котировки Новатэка положительно отреагируют на отмену экспортной монополии Газпрома. Однако, кратковременная позитивная реакция вскоре может смениться переосмыс- лением реальных перспектив компании по наращиванию объемов экспортных поставок. В этой связи, установление полноценного растущего тренда в акциях Новатэка возможно лишь при ус- ловии анонсирования масштабных долгосрочных и высокорентабельных контрактов на поставки СПГ зарубежным потребителям. Что касается Газпрома, фундаментальный анализ в акциях предприятия давно утратил силу. В текущих условиях, с нашей точки зрения, целесообразно проведение преимущественно спекуля- тивных сделок с бумагами предприятия
Банки
В конце полугодия ряд ведущих российских финансовых организаций пересмотрел в сторону понижения годовые прогнозы по ключевым финансовым показателям. Это явилось следствием сохраняющейся нестабильности на товарных и сырьевых рынках и неопределенности в уровнях процентных ставок. Акции банков второго эшелона до конца года останутся малопривлекательными для инвестиро- вания. Бумаги же Сбербанка по-прежнему целесообразно держать в долгосрочных портфелях. Кроме того, на коротких временных промежутках спекулятивный интерес может представлять «торговля спрэдом» обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка.
Металлургия
Замедление экономики КНР привело к перепроизводству металлургической продукции на китай- ских заводах и затовариванию складов. В результате сократился спрос на импортную продукцию, что, в свою очередь, спровоцировало снижение биржевых цен на черные и цветные металлы
Черная металлургия
Северсталь увеличила выплавку стали в I пг. 2013 г. на 1% к январю-июню 2012 г. При этом средняя цена продаж на горячекатаный прокат снизилась на 12%. В целях оптимизации издер- жек на падающем рынке в Северстали планируется до конца года завершение ряда мероприя- тий, реализация которых позволит на 20% сократить административные расходы. Однако, дан- ная мера способна лишь частично нивелировать негативный эффект ценовой конъюнктуры. Так, например, по итогам I кв. 2013 г. EBITDA Северстали упала на 24,8%, а 20%-ное сокращение административных расходов позволило бы увеличить показатель лишь на 5%. НЛМК по итогам I кв. 2013 г. потерял лидерство по рентабельности в сегменте. Публикация отче- та, содержавшего данные о резком снижении эффективности бизнеса предприятия, практически совпала с оглашением планов пересмотра базы расчета индекса MSCI Russia, откуда бумаги НЛМК ранее были исключены. В итоге капитализация предприятия снизилась до минимума с марта 2009 г. В долгосрочной перспективе акции ММК могут оказаться наиболее привлекательным активом в черной металлургии. Расширение внутреннего спроса благоприятнее всего скажется на прода- жах ММК. Однако, необходимо учитывать риски затягивания реализации ключевых инфраструк- турных проектов, а также проблемы предприятия с обеспеченностью сырьем. В наиболее сложной ситуации остается Мечел. Долговая нагрузка превосходит все возможные ковенанты, рынок крайне сложный, а пакет акций основного акционера находится в залоге. В этой связи, даже относительно удачные сделки по продаже некоторых активов практически иг- норируются участниками рынка.
Позиции российских металлургов выглядят крайне шатко. ММК, НЛМК и Северсталь при условии ухудшения информационного фона способны повторно откатиться к минимумам года на уровни 7,2, 40 и 210 руб. соответственно. Предсказать динамику акций Мечела еще сложнее – ситуация может приобрести губительные очертания. Однако, судя по продолжающемуся падению рыноч- ных цен, акции Мечела еще не достигли абсолютного дна. В этой связи мы не рекомендуем к покупке в долгосрочные портфели акции компаний черной металлургии. Однако, эффект бета-коэффициента делает бумаги компаний сегмента привлека- тельными для спекулятивных внутридневных сделок. Статистически наиболее привлекательны- ми для спекуляций являются акции ММК и Северстали, бета-коэффициент которых составляет 1,48 и 1,46 соответственно.
Цветна я металлургия
Биржевые цены на цветные металлы так же существенно осложняют жизнь добывающим пред- приятиям. РусАл объявил о планах снижения производства алюминия на 300-350 тыс. т., что составляет 6,7-7,8% производственных мощностей группы. В планах менеджмента РусАла закрытие ряда неэффективных предприятий до тех пор, пока цены на алюминий не поднимутся до уровней $2400 за тонну. Закрытие неэффективных западных мощностей, дотируемых за счет высокорентабельных вос- точных, положительным образом скажется на маржинальности бизнеса РусАла. Однако, соц- нагрузка предприятий группы столь велика, что полного отказа от производства скорее всего добиться не удастся, так что положительный эффект может оказаться весьма символическим. Средние цены никеля и меди на LME, в совокупности составляющих 67% доходов ГМК, снизились в I пг. 2013 г. по сравнению с аналогичным показателем за январь-июнь 2012 г. на 12,4% и 6,4% соответственно. В целях минимизации негативного эффекта, связанного со снижением цен на ключевых для предприятия сырьевых рынках, Норникель реализует ряд стратегических инициатив, в числе которых: - оптимизация операционных издержек, в том числе в виде сокращения персонала; - одобрение инвестиционных проектов инвестиционным комитетом во главе с Владимиром Потаниным; - отбор инвестиционных проектов с IRR >= 20%; - консервация зарубежных активов. При этом менеджмент предприятия не планирует отказываться от большей части реализуемых долгосрочных инвестиционных проектов. Инвестпрограмма ГМК на 2013 г. запланирована на уровне 60 млрд. руб. В соответствии с акционерным соглашением, дивидендные выплаты акционерам Норникеля за 2013 г. должны составить $3,0 млрд. В целях обеспечения требуемых объемов выплат Нориль- ский никель уже объявил о возможности размещения облигаций. По состоянию на 31 декабря 2012 г., отношение NetDebt/EBITDA Норильского никеля составляло около 0,8. Таким образом, Норильский никель может занять около $2 млрд. без существенного негативного эффекта для финансовой стабильности. Снижение сырьевых цен крайне негативно действует на цену акций Норникеля. При этом, пока преждевременно говорить об отказе от заявленных планов распределения прибыли. Таким об- разом, приобретение акций ГМК на текущих уровнях как минимум обещает привлекательную дивидендную доходность в перспективе года. В золотодобыче акции Polyus Gold Int. продемонстрировали завидную устойчивость, практически не отреагировав на снижение цен на драгоценные металлы на LME. Бумаги Polymetal Int., напро- тив, вслед за золотыми котировками сильно упали, однако, затем скорректировались подарив инвесторам хорошую возможность сыграть на сокращении спрэда.
Энергетика
В первом полугодии состоялось объединение Холдинга МРСК и ФСК ЕЭС. На базе Холдинга МРСК образована компания Российские сети. Причем сделка оформлена не через реорганизацию, а пу- тем размещения допэмиссии акций бывшего Холдинга МРСК и конвертации в них бумаг ФСК ЕЭС
Таким образом, удалось избежать обязательства выставления оферты миноритарным акционе- рам, что разочаровало участников рынка, рассчитывавших на щедрые цены выкупа. В результате, после объявления параметров госоценки, акции Россетей и ФСК ЕЭС торговались парой с отклонениями и возвращениями к установленному спрэду. После завершения процесса реорганизации, вероятно, акции ФСК ЕЭС ввиду снижения free float значительно потеряют в ликвидности. Бумаги же Россетей пока также не кажутся перспектив- ным инвестиционным вложением в преддверие слухов об очередной масштабной допэмиссии, целью которой является присоединение 800 ТСО. Дочерние компании бывшего Холдинга МРСК вслед за снижением ликвидности российского фон- дового рынка, потеряли инвестиционную привлекательность. Мы не рекомендуем инвестиции в региональные МРСК за исключением моментов эскалации слухов о готовящихся проектах при- ватизации.
С нашей точки зрения, акции электросетевых компаний нецелесообразно покупать в долгосрочные инвестиционные портфели с учетом величины рисков.
генерация
В сегменте генерации эмитенты разделились на два лагеря: ряд предприятий сумел значительно снизить издержки и встать в один ряд с наиболее эффективными компаниями отрасли. Другая же часть предприятий так и продолжила вести работу на грани рентабельности. В итоге к нашим давним фаворитам Э.ОН Россия и Энел ОГК-5 прибавились ТГК-1 и ОГК-2. Тогда как прочие территориальные генерирующие компании по-прежнему едва ли представляют инве- стиционный интерес. Более того, в сегменте случился первый дефолт – о реструктуризации об- лигаций было объявлено ТГК-2. А потенциально самая эффективная российская генерирующая компания – Русгидро – теперь вынуждена исполнять функции оператора по развитию дальнево- сточной энергетики, что, конечно, не нравится участникам фондового рынка
Телекоммуникации
В последние два-три года экстенсивный рост компаний телекоммуникационного сектора стал практически невозможным. Из-за насыщенности рынка прирост общего количества Sim-карт за- медлился и сейчас находится в районе 2-4% в год. Такие классические услуги операторов как телефонные звонки и sms-сообщения перестали быть значимым источником дохода, и на данный момент привлекательно для долгосрочных инвестиций выглядят именно те компании, которые продолжают наращивать долю VAS-услуг (дополнительные услуги по передачи данных). Среди основных событий с начала года стоит отметить два: - Покупку ВТБ Tele 2 Russia за $2,4 млрд. (не считая чистого долга в размере $1,15 млрд.). Из- начально рынок ожидал скорой продажи актива Ростелекомому, но в итоге Tele 2 остался на балансе банка. Согласно недавнему заявлению председателя правления ВТБ А.Костина, банк планирует в течение 12 мес. реализовать половину пакета акций Tele 2, а остальная половина может быть реализована через 2-3 года. - Присоединение Связьинвеста к Ростелекому и, как следствие, последующий выкуп акций у несогласных миноритариев, объем которого составил 6,5% обыкновенных и 17,5% привилеги- рованных акций. Цена выкупа была определена на уровне 136,1 руб. для обыкновенных и 95,2 руб. для привилегированных акций. Акции будут оплачены до 9 сентября. Стоит отметить, что итоговый коэффициент выкупа оказался выше рыночных прогнозов (0,3 против 0,18). На новостях об обратном выкупе у несогласных с процедурой присоединения Связьинвеста был заметен повышенный интерес к бумагам Ростелекома. Тем не менее, фундаментально текущая структура бизнеса компании, а именно фокус на низкорентабельные услуги, заставляет усом- ниться в среднесрочных перспективах инвестиций в ее бумаги. Немаловажно, что по аналогии с российскими энергогигантами, фактор социальной ответственности может негативным образом сказываться на росте акционерной стоимости Ростелекома. МТС и Мегафон остаются лидерами сектора по доли VAS-услуг в общем объеме выручки и про- должают наращивать этот показатель. Компании демонстрируют уверенный органический рост, и мы позитивно оцениваем их потенциал роста. Кроме того, данные компании уже традиционно выплачивают неплохие дивиденды
Что касается VimpelCom, то основным фактором, мешающим компании наверстать отставание от лидеров рынка, остается слабый синергетический эффект от присутствия в различных странах. В нынешних условиях компании приходится продавать ряд активов с существенным дисконтом, что сказывается и на его капитализации. Однако в рамках российского дивизиона наметилась позитивная динамика, которая отображается в улучшении качества абонентской базы и умень- шении оттока клиентов.
Автомобилестроение
Продажи новых автомобилей в I пг. 2013 г. в России снизились на 4,7%. Продажи АвтоВАЗа за полугодие снизились на 6,7%, а, например, за август объем продаж сократился на 23,9%. На этом фоне значительно сильнее выглядят позиции Соллерса, которому за счет диверсифици- рованного портфеля брендов удалось минимизировать падение продаж. Так, если совокупные продажи за I пг. 2013 г. сократились на 0,8%, то продажи SsangYong и Isuzu выросли на 6,5% и 44,0% соответственно. Лидером в секторе оказались акции КАМАЗа. Бумаги предприятия росли резкими свечками на слухах об ускорении процесса продажи блокпакета акций автопроизводителя германскому кон- церну Daimler. При этом, в отличие от производителей легковых автомобилей, ситуация у КАМА- За выглядит проще за счет стабильных продаж по госзаказу
Мы рекомендуем рассмотреть акции Соллерса и КАМАЗа на предмет включения их в инвестиционные портфели
Удобрения
И без того сложную ситуацию на фосфатном и калийном рынках усугубил передел рынка калий- ных удобрений, задуманный Уралкалием. В результате капитализация компаний-производите- лей удобрений обвалилась буквально за несколько дней. На сегодняшний день рынок еще не завершил переоценку новых перспектив отрасли. Вероят- но, до конца года не стоит ждать восстановления цен ни на одном из рынков сбыта. А значит, несмотря на сильное снижение капитализации производственных предприятий, не стоит ждать восстановления их стоимости к максимумам начала года.
Ритейл
В российском ритейле выделяются две компании. Во-первых, продолжающийся рост капитали- зации Магнита. Несмотря на то, что цена акций Магнита давно превысила справедливые уровни, за счет ежеквартального подтверждения прогнозов менеджмента капитализация продолжает расти. До тех пор, пока Магнит демонстрирует сопоставимые темпы открытия магазинов при сохране- нии уровней EBITDA margin выше 9,0%, с нашей точки зрения, капитализация продолжит расти. Однако, вслед за насыщением рынка рано или поздно наступит момент, когда Магнит не сумеет поддержать заданные темпы. Именно в этот момент может наступить масштабная переоценка рынком стоимости акций компании. Обратный пример – X5 Retail Group – потеряв годом ранее лидерство в России по выручке, в те- кущем году по-прежнему отстает от конкурентов. Компания после нескольких последовательных смен менеджмента так и не сумела представить рынку полноценную стратегию развития, что нашло отражение в котировках
Прочие отрасли
Добыча угля: рыночная конъюнктура не благоприятствует инвестированию в акцию угледобы- вающих компаний. Авиаперевозки: рост акций Аэрофлота возможен при появлении новой информации касатель- но приватизации, налоговых льгот проекта создания лоу-костера или позитвных подвижек в от- ношении роялти. В остальном бумаги компании едва ли продемонстрируют опережающую рынок динамику. Акции Ютэйра достаточно дорого оценены и крайне низколиквидны. Девелопмент: ведущие российские девелоперы активно наращивают земельные банки. В этой связи, на фоне экономической стагнации в России данная стратегия обуславливает повышенные риски инвестирования в бумаги компаний сектора. Железнодорожные перевозки: за I пг. объемы перевозок по большинству видов сырья про- демонстрировали снижение на 2-5%, и ожидается, что во II пг. негативная динамика сохранится. Рынок перевозок остается сильно фрагментированным с большим количеством мелких операто- ров. Среди эмитентов в первую очередь стоит выделить Globaltrans, который продолжает нара- щивать объем грузоперевозок при сохранении высокого уровня рентабельности. Фармсектор: Отрасль фармацевтики на протяжении нескольких лет продолжает стагнировать. Высокая конкуренция, отсутствие значимых факторов роста и снижающая рентабельность биз- неса отражаются в динамике котировок компаний данного сектора. Внимание же привлекают только участившиеся сделки M&A, которые могут быть интересны для спекулятивных сделок. Известие о продаже контрольного пакета Верофарма Аптечной сетью 36,6 несколько перетрях- нуло картину в секторе. Перекредитованная Аптечная сеть путем продажи 52%-ного пакета в Верофарме за 5,0 млрд. руб. сумеет более чем вдвое снизить чистый долг. Кроме того, показа- тель долговой нагрзуки снизится еще и за счет деконсолидации долга Верофарма. Непосредственно миноритарии Верофарма могут ожидать оферту со стороны нового мажорита- рия по цене 963,0 руб. за акцию. IT: Яндекс и Mail.ru продолжают демонстрировать уверенные темпы роста, и в среднесрочной перспективе мы ожидаем сохранение восходящего тренда в котировках акций компаний. Яндекс имеет большой потенциал роста, компания продолжает развивать перечень платных услуг и начинает осваивать рынок мобильных устройства - ожидается что, поисковая система Яндекса будет установлена в операционной системе iOS7 (для России и Турции). Позитивным фактором для Mail.ru является увеличение доли доходов от онлайн-игр. Данный сектор остается еще слаборазвитым в России, и фокус именно на этой сфере бизнеса позволит компании сохранить высокие темпы роста. Стоит отметить, что на данный момент ввиду низкой доли проникновения интернета в стране будущее российского ИТ сектора выглядит достаточно привлекательно. Однако ввиду высокой конкуренции перспективы компаний будут зависеть именно от возможности внедрения высоко- рентабельных услуг на основе действующей бизнес-модели
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-07/1311055752_logo.png (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
События I пг. 2013 г. обусловили ряд существенных позитивных изменений в отношении ключе- вых проблем мировой экономики. Не смотря на то, что на фондовые площадки оказывает давле- ние все та же совокупность негативных факторов, что и в 2012 – I пг. 2013 г., в настоящее время можно с уверенностью утверждать, что основные мировые экономики стали гораздо ближе к преодолению кризисных явлений, нежели были зимой 2013 г. Кроме того, стоит отметить лока- лизацию ряда проблем мировой экономической системы и перевод их в более узкую плоскость. Кратко обозначим основные угрозы мировой экономики: это кризис государственных финансов в США - замедление темпов экономического роста, кризис кредитования в КНР и рецессия ЕС. Все три риска эволюционировали в сторону уменьшения их воздействия. Другими словами, I пг. 2013 г. стало периодом начала оздоровления мировой экономики. Соответственно, трендом I пг. был ускоренный рост развитых рынков на фоне снижения либо боковой динамики рынков БРИК и прочих развивающихся стран. На микроуровне ключевые игроки на мировых фондовых рынках успели сформировать прибыль по открытым позициям в США, Европе и Японии, что позволяет с высокой степенью вероятности прогнозировать умерен- ную динамику площадок во II пг. Таким образом, постепенное улучшение ситуации в условиях умеренных рисков и небольшого объема открытых позиций позволяет надеяться на относительно спокойную позитивную динами- ку фондовых площадок до конца 2013 г.
Евросоюз
ЕС со своей умеренно-консервативной моделью восстановления экономики добился наиболее очевидных успехов в борьбе с кризисным явлением. В 2012 г. Европе удалось сформировать ряд наднациональных органов финансового контроля и фондов противодействия потенциальным новым долговым кризисам, провести работу над подго- товкой единого финансового регулятора и чуть ли не подойти к созданию совместного фискаль- ного механизма. В 2013 г. лидеры ЕС создали, наладили и апробировали новую модель спасения проблемных банков. Модель получила название «кипрской» и была призвана оградить нало- гоплательщиков от необходимости спасать проблемные банки. Основной принцип поддержки сводится к следующему: бремя спасения «плохих» банков Европы должно быть переложено на плечи владельцев облигаций, дающих преимущественное право погашения, а также круп- ных вкладчиков банков. Только после того, как вкладчики оплатили не менее 8% общей суммы долговых обязательств, национальный банковский регулятор сможет воспользоваться накоплен- ными резервами, сформированными за счет регулярных отчислений самих банков. И лишь в исключительных случаях, если всех этих средств не хватит, правительства стран могут получить разрешение на использование определенных сумм из бюджета, то есть денег налогоплательщи- ков. Принятие этих правил стало необходимым предварительным условием для того, чтобы уже существующий европейский фонд ESM мог начать предоставлять кредиты «проблемным» банкам стран региона напрямую, а не только через правительства, как сегодня, что только увеличивает накопленный странами государственный долг. Таким образом, в совокупности оба этих механизма сформировали две из трех составляющих бу- дущего банковского союза ЕС. Основные решения по первой из них – единому органу банковско- го надзора под эгидой Европейского центрального банка (ЕЦБ) – были приняты на саммите ЕС в декабре 2012 г. Они предусматривают, в частности, что на первом этапе под прямым контролем ЕЦБ окажутся примерно 200 наиболее крупных европейских банков – с активами не менее 30 млрд. евро каждый или на суммы, превышающие 20% ВВП своей страны. Но в любом случае – не менее трех банков в каждой из 27 стран ЕС. Обсуждение же третьей составляющей банковского союза в ЕС – формирование единой системы страхования вкладов – по сути, еще не начиналось. И, по словам лидеров отдельных стран, едва ли оно начнется до очередных парламентских вы- боров в Германии, главном в еврозоне кредиторе, которые состоятся 22 сентября. Несмотря на то, что большинство из представленных изменений смогут начать работать в полую силу только с 2014 г., страны ЕС сумели преодолеть одно из ключевых противоречий - чрез- мерную нагрузку на плечи резидентов наиболее здоровой экономики ЕС - экономики Германии. Примечательно, что в условиях роста нагрузки на налогоплательщиков, Германия, а вслед за ней и ЕС в целом, сумели вернуться к росту экономики. Так в середине августа 2013 г. Евростат опубликовал данные, свидетельствующие о возобновлении экономического роста в еврозоне. Экономика региона во II кв. 2013 г. выросла на 0,3% по сравнению с I кв. Таким образом, продолжавшаяся полтора года рецессия наконец-то закончилась. Вполне ожидаемо основным источником роста выступили ключевые экономики Еврозоны - Германия и Франция, выросшие, соответственно, на 0,7% и 0,5%. Также высокие темпы роста продемонстрировали Финляндия и Португалия - на 0,7% и 1,1% соответственно. Экономический спад продолжился в Италии, Испании, продолжающих активно следовать стратегии бюджетной экономии Нидерландах и на кризисном Кипре. Тем не менее, о полном восстановлении западноевропейской экономики говорить преждевре- мено: уровень безработицы в Еврозоне оценивается в 12,1%. Год к году ВВП всё ещё снижается - на 0,7%. Однако, начало процессу восстановления, так или иначе, положено, а сторонники стратегии бюджетной экономии получили подтверждение успешности их взглядов. Рост европейских рынков может продолжиться и во второй половине 2013 г., ключевым наибо- лее ожидаемым событием станет публикация прогнозов темпов роста ВВП ЕС в 2014 г. Основные риски: политические выборы в Германии и вероятный приход к власти ультраконсерваторов, а также прежние аутсайдеры Испания и Италия. Последней экстренная финансовая помощь со стороны ЕС может потребоваться уже в конце текущего года, так как экономический кризис в стране углубляется, а проблема нехватки ликвидных средств начинает распространяться на ведущие компании. Италия имеет на сегодняшний день государственный долг в размере 2,1 трлн. евро и занимает по данному показателю третье место в мире после США и Японии. Соот- ветственно следует учитывать, что любые трудности с этим долгом «приведут к возвращению финансового кризиса ЕС в мировую повестку дня».
Китай
Наибольшая неопределенность для мировых финансовых рынков в настоящее время сосредото- чена в оценке экономической ситуации в КНР. С одной стороны, политические и экономические лидеры Китая говорят о том, что процесс за- медления экономического роста в стране завершен, рост китайского ВВП в ближайшие годы будет сохраняться выше отметки в 7%, экономике страны не угрожает инфляция, а ситуация на рынке труда остается благоприятной. Действительно, в первой половине 2013 г. темп роста ВВП КНР в годовом исчислении составил 7,6% а, по итогам года правительство КНР прогнозирует рост ВВП на уровне 7,0%. Таким образом, во II пг. 2013 г. динамика экономики обладает запасом прочности по снижению темпов роста с 7,5% до 7,0%. Однако, с другой стороны, невозможно однозначно определить, что же на самом деле происхо- дит в Китае: циклический спад и перестройка экономики, либо «жесткая посадка» и полноцен- ный кредитный кризис? Риски выглядят весьма тревожно: в июне 2013 г. до критического уровня подскочили ставки на рынке межбанковского кредито- вания, причем скачок был настолько сильным, что ситуация вышла из под контроля монетар- ных властей; банковская система накопила критическую массу плохих кредитов, попытки обуздать рост кре- дитования привели к бурному росту теневого банковского сектора. Так что в Китае возможно начало масштабного банковского кризиса. Госдолг Китая в настоящее время составляет всего 22% ВВП, дефицит бюджета - 2% ВВП, учитывая бюджеты местных органов власти - 46% и 9% ВВП соответственно. При этом, общий уровень закредитованности к ВВП в Китае сейчас составляет 219%. За пять лет этот уровень вырос на 56%. Таким образом, учитывая оценку уровня «плохих» долгов около 20%, круп- нейший экспортер сырья, рискует оказаться в одной лодке с США и Европой – госдолг может вырасти до 100% ВВП в случае вмешательства государства в спасение банковской системы. Дополнительным риском может выступать возможность использования китайских золотова- лютных резервов (3,5 трлн. долл.) для докапитализации банковского сектора КНР (до 1 трлн. долл.). В данном случае возможна крупнейшая продажа казначейских облигаций США. Однако, мы все же не склонны придавать такому сценарию развития событий большого значения, считая, что сильная экономика Китая сможет «переварить» плохие кредиты за счет внутренних ресурсов. Кроме того, распродажа казначейских облигаций может стать аргументом в пользу сохранения объемов покупок облигаций на баланс ФРС (QE III, подробнее см. ниже), чтобы избежать существенного роста доходностей базовых активов потребуется выкупить долю Китая. С другой стороны, экономика крупнейшего покупателя облигаций казначейства США все же замедляет темпы роста, и Китай уже не приобретает американские облигации в прежних объемах. Цены на облигации падают, их доходность растёт. В результате, как мы и ожидали ранее, Китай в 2013 г. становится плохим подспорьем для роста фондовых площадок. Можно констатировать, что в стране происходит продолжение «мягкой» посадки, на этот раз к 7,4-7,0% годовых. Данное обстоятельство вынуждает правительство Китая продолжить поэтапный ввод новых государственных программ, направленных на расширение ликвидности, а Народный Банк Китая задействовать широкий запас инструментов для смягчения денежно-кредитной политики.
США
Выздоравливающая экономика США все еще остается одним из основных центров противоречий. Итак, по итогам II кв. 2013 г. наблюдается существенный прогресс в оценке состояния аме- риканской экономики. ВВП США во II кв. вырос на 1,7% в пересчёте на годовые темпы, при том что власти предсказывали рост не более 1,0%. Ускорение американской экономики во II кв. было связано прежде всего с более быстрым ростом оъемов частных капиталовложений, включая инвестиции бизнеса в основной капитал. Всего частные инвестиции выросли на 9,0%. В том числе на 6,8% увеличились инвестиции в офисные здания и производственные объекты после обвала на 25,7% в I кв. На 1,8% увеличился и основной компонент американского ВВП - потребительские расходы. Благоприятные изменения демонстрировала и безработица, которая в июле снизилась до самого низкого уровня за всё время правления президента Барака Обамы - уровня в 7,4%. В итоге, даже международное рейтинговое агентство Moody’s изменило прогноз по суверенному кредитному рейтингу США с «негативного» на «стабильный». Изменились и прогнозы относительно динамики ВВП США: так американское министерство финансов считает, что в 2013 г. показатель должен вырасти на 2,0%, а в 2014 г. уже на 3,1%. Таким образом, проводимая ФРС США политика количественного смягчения QE демонстрирует качественные результаты. Соответственно финансовый регулятор США первым среди регуля- торов западных стран готовится отказаться от чрезвычайных мер, введённых в 2008 г. Линией раздела между прошлым и будущим стало выступление главы ФРС Бена Бернанке в конце мая 2013 г., в котором он объявил, что при условии сохранения позитивного развития ситуации в американской экономике, в частности, сокращения безработицы, с осени 2013 г. начнётся сво- рачивание программы количественного смягчения, а в целом программа должна завершиться в середине 2014 г. Соответственно, решение о начале сворачивания QE ФРС США будут принимать на одном из трех оставшихся в 2013 г. заседаний в зависимости от того, насколько улучшатся данные по общему состоянию американской экономики. Однако, рост доходности американских облигаций под действием высказываний Бернанке указывает нам на то, что США уже находится в фазе ужесточения монетарной политики. Тем не менее, абсолютное выздоровление американ- ской экономики все же находится под вопросом, то есть политика ФРС в ближайшее время будет направлена на стабилизацию финансовых рынков при общем желании несколько «подсдуть» накопившийся спекулятивный пузырь в котировках американских активов. Стоит отметить, что все же интрига сворачивания QE сохраняется. С одной стороны, министр финансов США в августе 2013 г. заявил, что страна стоит перед очередным кризисом верхнего предела государственного долга. С другой, данные по продажам домов на первичном рынке в июле оказались сильно хуже ожиданий рынка, что, скорее всего, объясняется спадом спроса в условиях повышения ставок по ипотечным кредитам. Данные два обстоятельства указывают на то, что на сентябрьском заседании (17-18 сентября) комитет по открытым рынкам ФРС FOMC окажется перед непростым выбором. Мы считаем, что официальное решение об изменении кредитно-денежной политики будет при- нято на октябрьском либо декабрьском заседании ФРС (29-30 октября, 17-18 декабря). Что ка- сается прочих важных дат во II пг. 2013 г., в ноябре 2013 г. должен быть назначен новый глава ФРС, который в том же месяце должен выступить с речью перед Конгрессом США. Несмотря на то, что новый глава ФРС окончательно вступит в должность только в марте 2014 г., Бернанке будет терять полномочия уже с января. Мировые финансовые рынки ждут довольно серьезные потрясения, связанные с желанием управляющих уйти от излишних рисков, то есть умные деньги будут пытаться найти наиболее надёжное укрытие. Наиболее здоровая в настоящее время экономика несет в себе наибольшие риски, связанные с возможностью существенного укрепления национальной валюты и сдувания пузырей. Действие данных рисков будет сглаживаться вербальными интервенциями ФРС и политического руковод- ства США.
Ближний восток, мусульманский мир
Ближний восток остается не столько фактором поддержки нефти, сколько фактором снижения лимитов рискованных операций со стороны крупнейших инвестиционных игроков. Применение химического оружия в Сирии, все большие санкции против Ирана, гражданская война в Египте, отсутствие спокойствия даже в побежденной Ливии - «Арабская весна» цветет новыми краска- ми. Мусульманский мир с каждым днем становиться очагом все больших противоречий и рисков для мировой экономики.
Россия
Для российской экономики, как и для всех экономик стран БРИКС, 2013 г. стал годом серьезных испытаний. В России, Бразилии, Индии и ЮАР до цифр, близких к нулевой отметке, замедлился экономический рост, причем везде на фоне зреющей политической нестабильности и быстро растущего госдолга. В Китае рост пока существенен, но там буксует новая модель экономики, а демографические и финансовые слабости мало-помалу дают о себе знать. Что касается последних оценок состояния экономического роста, в августе 2013 г. Министерство экономического развития понизило прогноз по росту ВВП России на 2013 год с 2,4% до 1,8 %. Речь идет о плавном последовательном снижении темпов ВВП РФ в течение уже семи кварталов с 4,9% до 1,4% во II кв. 2012 г. Замедление темпов экономического роста происходит на фоне ускорения оттока капитала и спа- да промышленного производства. В частности, за первые шесть месяцев 2013 г. рост промыш- ленного производства оказался нулевым, а отток капитала составил 45-47 млрд. долл. Что касается прогнозов на 2013 г. в целом, то официальный прогноз по росту промышленного производства снижен с 2,0% до 0,7%. Оценка оттока капитала ухудшена с 30 до 70 млрд. долл. Прогноз роста экономики на 2014 г. ухудшен с 3,7% до 2,8-3,2%, на 2015 г. - с 4,1% до 3,2-3,4%, а на 2016 г. - с 4,2 до 3,3-3,7%, но здесь довольно существенные темпы роста являются все же скорее продуктом вымысла чиновников нежели фактической базой для бюджетного прогнози- рования. ЦБ, как орган во многом определяющий направления монетарной политики, также прогнозирует сокращение темпов роста ВВП в 2013 г. до 2,0%. В июльском докладе о денежно-кредитной по- литике Банк России отметил, что сдерживающее влияние на рост экономики РФ оказывают сни- жение цен на нефть, кризис в ЕС, который ограничивает экспорт, и тенденция к оттоку капитала. С другой стороны, ЦБ РФ, несмотря на меры по ослаблению национальной валюты и снижение ставок в экономике, анонсированные новым руководителем Банка России Эльвирой Набиулли- ной в мае – июне 2013 г., вынужден жертвовать экономическим ростом в пользу стабилизации курса рубля. Фактически рубль стабилен на фоне замедления печатного станка, стерилизации денежной массы, подорожания кредитов. Меры и позиция ЦБ в данном вопросе далеко не уникальны: Банк Бразилии в августе начал одну из крупнейших валютных интервенций в своей истории, выделив на поддержку реала 100 млрд. долл. Аналогично поступили Индия, Турция, ЮАР. В итоге, как мы и предполагали, основной задачей экономических институтов России становится поиск новых драйверов развития экономики. Однако в настоящее время реальный пакет предло- жений успело сформулировать лишь Министерство экономического развития, причем, нижеозна- ченные меры уже приняты к рассмотрению и одобрены Правительством РФ. Расскажем коротко о мерах, предложенных МЭР. Первый блок мер касается стимулирования развития малого и среднего бизнеса. Его реализацию планируется осуществить посредством повышения доступности кредитования через введение секьюритизации финансовых активов по стандартным пакетам однородных ссуд, которые позволили бы Банку России обеспечить рефи- нансирование на приемлемых условиях таких банков, которые финансируют малый бизнес. Кро- ме того, планируется использование части средств Фонда национального благосостояния, путем их размещения на тех же основах, которые отработаны Внешэкономбанком. Вторым блоком мер по стимулированию экономического роста, является повышение инвестиционной активности. В частности, необходимо расширить применение инструмента государственно-частного партнер- ства, обеспечить ресурсную поддержку при помощи ФНБ и пенсионных накоплений, находящих- ся под управлением государственной управляющей компании, на реализацию инфраструктурных проектов на возвратной основе. Еще одним блоком видится повышение доступности банковского кредитования. Этот блок предусматривает такие меры, как дифференциация страховых взно- сов в Фонд страхования вкладов в зависимости от степени риска депозитной политики. Также мерой поддержки является расширение ресурсной базы кредитных организаций, в том числе с использованием механизма размещения на депозитах невостребованных средств федерального бюджета на срок от 6 месяцев. Четвертым блоком мер является общее улучшение делового климата - в частности, дальнейшая работа по «дорожным картам» национальной предпринима- тельской инициативы. Пятый блок - это решение отдельных отраслевых проблем, связанных с реализацией обязательств РФ в рамках ВТО. Таким образом, наиболее существенной из инициатив МЭР можно назвать использование средств ФНБ для поддержки экономического роста. Так как ФНБ номинирован в долларах, то речь пойдет о 86 млрд. долл. одновременно на поддержку рубля и экономического роста РФ. Соответствен- но, предложения МЭР структурными реформами назвать довольно сложно, однако некоторые меры по стимулированию внутреннего спроса все же предприняты будут: речь пойдет о цифре порядка 4% ВВП РФ. Что же касается рисков, то основной риск для российской экономики, по-прежнему и неизменно, представляет собой возможность снижения цен на нефть в результате снижения темпов появле- ния новых денег в США. Отсутствие структурных реформ в реальной экономике и инвестицион- ной сфере также в значительной мере сдерживает развитие России.
Российский рынок акций
С начала 2013 г., в среднем фондовые активы развивающихся стран потеряли в цене 12,2%. В то же время, активы развитых стран подорожали на 11,2%. Ситуацию в молодых экономиках уже успели окрестить «кризисом развивающихся рынков», не исключая, что у него хватит сил пустить под откос выздоровление глобальной экономики. Параллельно с этим, как мы уже отме- чали выше, крупнейшие мировые фондовые игроки не торопятся размещать деньги на фондовых площадках БРИКС, предпочитая менее рискованные активы. Мы считаем, что реализация мер внутренней поддержки экономики РФ будет соперничать с темпами вывода капитала. В настоящее время, акции компаний других развивающихся рынков переоценены по сравнению с российскими. Мы учитываем возможность некоторого локально- го скачка стоимости российских акций, ограниченного уровнем в 12%, т.е. ориентировочно до уровней начала 2013 г. Тем не менее, мы по-прежнему рекомендуем избирательно подходить к выбору инвестиционных историй, а также осторожно относиться к отбору объектов для инвести- ций с учетом показателей ликвидности. С учетом среднемесячных отклонений, связанных с сезонным уровнем деловой активности рос- сийского бизнеса, прогноз динамики российского фондового рынка до конца 2013 г. представлен на графике.
Таким образом, в базовом сценарии индекс ММВБ прибавит 6,9% и составит 1520 пунктов на конец года. Для оптимистического и пессимистического сценариев прирост составит 12,0% и 0,5 % соответственно.
Рынок нефти
Умеренная динамика мировой экономики и возможность сворачивания программ стимулиро- вания на развитых рынках входят в диссонанс с ростом геополитической напряженности на Ближнем востоке и во всем мусульманском мире. Таким образом, мы ожидаем, что нефтяные котировки останутся на относительно стабильном уровне $110-112.
Валютный рынок
II пг. 2013 г. будет проходить под знаком монетарного ослабления, предпринимаемого Европей- ским Центральным банком, в условиях роста ожиданий относительно завершения мер количе- ственного смягчения денежно-кредитной политики ФРС США. Фактически речь идет об укрепле- нии доллара США после пяти лет девальвации. Параллельно этому процессу будет происходить постепенное восстановление экономики ЕС при замедлении темпов роста ВВП США под влиянием фискальных мер, направленных на сжатие де- нежной массы. Данная тенденция будет оказывать сдерживающее влияние на темпы укрепления американской валюты. Динамика экономического роста КНР станет определяющим фактором валютного курса разви- вающихся экономик. Если темпы роста ВВП Китая будут снижаться и меры по стимулированию экономического развития, предпринимаемые Народным Банком, будут недостаточны для под- держания годового роста на уровне 7,5%, валюты сырьевых экономик будут корректироваться к EUR / USD под действием ослабления платежного баланса, в том числе и на фоне слабости нефтяных цен. Одновременно с описанным выше процессом будет происходить активизация деятельности ор- ганов кредитно-денежного регулирования стран БРИКС по поддержанию национальных валют.
С нашей точки зрения, с сентября по декабрь 2013 г. курс российского рубля подвергнется коррекции к американскому доллару на 3–4%, к европейской валюте на 1-2%.
Инвестиционные портфели
По итогам анализа перспектив российского рынка в разрезе отдельных отраслей и эмитентов в конце 2013 г. мы подготовили две основные инвестиционные стратегии на рынке акций.
1. Портфель пе рспек тивных ак ций для инвес торов на рос - сийско м рынке («Ликвидные ак ции»)
2. Портфель пе рспек тивных ак ций для инвес торов на российско м рынке («сба ланс ированн ый Второй эше лон »)
Инвестиционная стратегия
Целью инвестиционной стратегии на II пг. 2013 г. является сохранение уровня благо- состояния и получение инвестиционного дохода выше ставок банковских депозитов при умеренном уровне инвестиционного риска. Для реализации данной цели мы рекомендуем обратиться к линейке инвестиционных продуктов, представленных инвестиционной и аналитической командой ГК Энергокапитал.
На следующем графике представлено соотношение между риском и потенциальной доходно- стью различных инвестиционных продуктов.
Перспективные эмитенты
Нефть
Первая половина 2013 г. не принесла сколь либо значимых изменений в правовое и фискаль- ное регулирование процесса нефтедобычи и не подарила представляющим сегмент ВИНК новых драйверов для роста. Основным ньюсмейкером в сегменте остается Роснефть. Госкомпания завершила процесс консо- лидации ТНК-ВР. Отчетность уже Роснефти отражает положительный эффект интеграции бизне- са ТНК-ВР в новую структуру. Компания продолжает активную экспансию и на газовый рынок: в конце июня Роснефть закрыла сделку по консолидации 100% НГК Итера. Сумма сделки состави- ла $2,9 млрд. за недостающие до полного контроля 49% компании. После завершения вышеобозначенных сделок рынок наполнили слухи о претензиях Роснефти на долю в капитале Башнефти, Сургутнефтегаза и Лукойла. Однако, пока стоит относить данные инсинуации исключительно к слухам.
Фундаментально Роснефть остается одной из наиболее привлекательных фишек на российском фондовом рынке. Менеджмент жестко следует намеченной программе развития: это и экспансия на газовом рынке, и СП с зарубежными инвесторами на шельфе, и долгосрочные договоры с китайскими потребителями, предусматривающие предоплату нефтяных поставок. Кроме того, что в отличие от Газпрома, Роснефть пока не принято на высшем уровне приравнивать ко вто- рому государственному кошельку. А значит, риски принятия экономически нецелесообразных социальных решений в случае с Роснефтью значительно ниже. Однако, все же вероятность проведения за счет средств и активов Роснефти консолидации российских нефтяных и газовых активов сохраняется и может быть отнесена к рискам инвестирования в капитал госкомпании. Тем не менее, на сегодняшний день доказанные запасы Роснефти на 8% превосходят доказан- ные запасы ExxonMobil, а рыночная капитализация Роснефти ниже аналога более чем в пять раз, что открывает очень серьезные долгосрочные перспективы дальнейшего роста капитализации российской компании. Помимо Роснефти мы выделяем привилегированные акции Сургутнефтегаза. Прибыль компании в первом полугодии выросла более чем в полтора раза, что может положительно сказаться на размере годового дивиденда. С точки зрения дивидендных выплат привлекательными покупка- ми остаются обыкновенные и привилегированные акции Татнефти, незначительно снизившей прибыль по РСБУ за январь-июнь 2013 г. А вот бумаги Башнефти мы не рекомендуем к покупке в дивидендный портфель: выплаты за 2012 г. оказались резко ниже ожиданий рынка
Газ
В 2013 г. наконец объявлено о готовности законопроекта либерализации экспорта СПГ. Законо- проект планируется внести в правительство в осеннюю сессию и уже к концу 2013 г. Госдума может его принять. Ранее в ходе экономического форума в Санкт-Петербурге представители Роснефти и Новатэка заявили о подписании предварительных контрактов на поставку СПГ зарубежным потребителям объемом 2,25 млн т. и 3,0 млн. т. в год соответственно. Для того, чтобы договоренности вступили в силу необходимо законодательное согласование правил экспорта СПГ. Таким образом, уже очень скоро может быть реализован основной драйвер для дальнейшего роста капитализации Новатэка. Объем уже анонсированного контракта соответствует 7,3% от текущего объема добычи. В то же время акции Газпрома по-прежнему не могут вернуться в число фаворитов российского фондового рынка. Репутация компании остается негативной ввиду неясности перспектив со- трудничества с ведущими европейскими потребителями и масштабности внутренних инвестобя- зательств. Между тем, Газпром остается одной из наиболее дешевых глобальных корпораций, что, конечно, при улучшении окружающего информационного фона способно спровоцировать опережающий рост капитализации
Несомненно, котировки Новатэка положительно отреагируют на отмену экспортной монополии Газпрома. Однако, кратковременная позитивная реакция вскоре может смениться переосмыс- лением реальных перспектив компании по наращиванию объемов экспортных поставок. В этой связи, установление полноценного растущего тренда в акциях Новатэка возможно лишь при ус- ловии анонсирования масштабных долгосрочных и высокорентабельных контрактов на поставки СПГ зарубежным потребителям. Что касается Газпрома, фундаментальный анализ в акциях предприятия давно утратил силу. В текущих условиях, с нашей точки зрения, целесообразно проведение преимущественно спекуля- тивных сделок с бумагами предприятия
Банки
В конце полугодия ряд ведущих российских финансовых организаций пересмотрел в сторону понижения годовые прогнозы по ключевым финансовым показателям. Это явилось следствием сохраняющейся нестабильности на товарных и сырьевых рынках и неопределенности в уровнях процентных ставок. Акции банков второго эшелона до конца года останутся малопривлекательными для инвестиро- вания. Бумаги же Сбербанка по-прежнему целесообразно держать в долгосрочных портфелях. Кроме того, на коротких временных промежутках спекулятивный интерес может представлять «торговля спрэдом» обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка.
Металлургия
Замедление экономики КНР привело к перепроизводству металлургической продукции на китай- ских заводах и затовариванию складов. В результате сократился спрос на импортную продукцию, что, в свою очередь, спровоцировало снижение биржевых цен на черные и цветные металлы
Черная металлургия
Северсталь увеличила выплавку стали в I пг. 2013 г. на 1% к январю-июню 2012 г. При этом средняя цена продаж на горячекатаный прокат снизилась на 12%. В целях оптимизации издер- жек на падающем рынке в Северстали планируется до конца года завершение ряда мероприя- тий, реализация которых позволит на 20% сократить административные расходы. Однако, дан- ная мера способна лишь частично нивелировать негативный эффект ценовой конъюнктуры. Так, например, по итогам I кв. 2013 г. EBITDA Северстали упала на 24,8%, а 20%-ное сокращение административных расходов позволило бы увеличить показатель лишь на 5%. НЛМК по итогам I кв. 2013 г. потерял лидерство по рентабельности в сегменте. Публикация отче- та, содержавшего данные о резком снижении эффективности бизнеса предприятия, практически совпала с оглашением планов пересмотра базы расчета индекса MSCI Russia, откуда бумаги НЛМК ранее были исключены. В итоге капитализация предприятия снизилась до минимума с марта 2009 г. В долгосрочной перспективе акции ММК могут оказаться наиболее привлекательным активом в черной металлургии. Расширение внутреннего спроса благоприятнее всего скажется на прода- жах ММК. Однако, необходимо учитывать риски затягивания реализации ключевых инфраструк- турных проектов, а также проблемы предприятия с обеспеченностью сырьем. В наиболее сложной ситуации остается Мечел. Долговая нагрузка превосходит все возможные ковенанты, рынок крайне сложный, а пакет акций основного акционера находится в залоге. В этой связи, даже относительно удачные сделки по продаже некоторых активов практически иг- норируются участниками рынка.
Позиции российских металлургов выглядят крайне шатко. ММК, НЛМК и Северсталь при условии ухудшения информационного фона способны повторно откатиться к минимумам года на уровни 7,2, 40 и 210 руб. соответственно. Предсказать динамику акций Мечела еще сложнее – ситуация может приобрести губительные очертания. Однако, судя по продолжающемуся падению рыноч- ных цен, акции Мечела еще не достигли абсолютного дна. В этой связи мы не рекомендуем к покупке в долгосрочные портфели акции компаний черной металлургии. Однако, эффект бета-коэффициента делает бумаги компаний сегмента привлека- тельными для спекулятивных внутридневных сделок. Статистически наиболее привлекательны- ми для спекуляций являются акции ММК и Северстали, бета-коэффициент которых составляет 1,48 и 1,46 соответственно.
Цветна я металлургия
Биржевые цены на цветные металлы так же существенно осложняют жизнь добывающим пред- приятиям. РусАл объявил о планах снижения производства алюминия на 300-350 тыс. т., что составляет 6,7-7,8% производственных мощностей группы. В планах менеджмента РусАла закрытие ряда неэффективных предприятий до тех пор, пока цены на алюминий не поднимутся до уровней $2400 за тонну. Закрытие неэффективных западных мощностей, дотируемых за счет высокорентабельных вос- точных, положительным образом скажется на маржинальности бизнеса РусАла. Однако, соц- нагрузка предприятий группы столь велика, что полного отказа от производства скорее всего добиться не удастся, так что положительный эффект может оказаться весьма символическим. Средние цены никеля и меди на LME, в совокупности составляющих 67% доходов ГМК, снизились в I пг. 2013 г. по сравнению с аналогичным показателем за январь-июнь 2012 г. на 12,4% и 6,4% соответственно. В целях минимизации негативного эффекта, связанного со снижением цен на ключевых для предприятия сырьевых рынках, Норникель реализует ряд стратегических инициатив, в числе которых: - оптимизация операционных издержек, в том числе в виде сокращения персонала; - одобрение инвестиционных проектов инвестиционным комитетом во главе с Владимиром Потаниным; - отбор инвестиционных проектов с IRR >= 20%; - консервация зарубежных активов. При этом менеджмент предприятия не планирует отказываться от большей части реализуемых долгосрочных инвестиционных проектов. Инвестпрограмма ГМК на 2013 г. запланирована на уровне 60 млрд. руб. В соответствии с акционерным соглашением, дивидендные выплаты акционерам Норникеля за 2013 г. должны составить $3,0 млрд. В целях обеспечения требуемых объемов выплат Нориль- ский никель уже объявил о возможности размещения облигаций. По состоянию на 31 декабря 2012 г., отношение NetDebt/EBITDA Норильского никеля составляло около 0,8. Таким образом, Норильский никель может занять около $2 млрд. без существенного негативного эффекта для финансовой стабильности. Снижение сырьевых цен крайне негативно действует на цену акций Норникеля. При этом, пока преждевременно говорить об отказе от заявленных планов распределения прибыли. Таким об- разом, приобретение акций ГМК на текущих уровнях как минимум обещает привлекательную дивидендную доходность в перспективе года. В золотодобыче акции Polyus Gold Int. продемонстрировали завидную устойчивость, практически не отреагировав на снижение цен на драгоценные металлы на LME. Бумаги Polymetal Int., напро- тив, вслед за золотыми котировками сильно упали, однако, затем скорректировались подарив инвесторам хорошую возможность сыграть на сокращении спрэда.
Энергетика
В первом полугодии состоялось объединение Холдинга МРСК и ФСК ЕЭС. На базе Холдинга МРСК образована компания Российские сети. Причем сделка оформлена не через реорганизацию, а пу- тем размещения допэмиссии акций бывшего Холдинга МРСК и конвертации в них бумаг ФСК ЕЭС
Таким образом, удалось избежать обязательства выставления оферты миноритарным акционе- рам, что разочаровало участников рынка, рассчитывавших на щедрые цены выкупа. В результате, после объявления параметров госоценки, акции Россетей и ФСК ЕЭС торговались парой с отклонениями и возвращениями к установленному спрэду. После завершения процесса реорганизации, вероятно, акции ФСК ЕЭС ввиду снижения free float значительно потеряют в ликвидности. Бумаги же Россетей пока также не кажутся перспектив- ным инвестиционным вложением в преддверие слухов об очередной масштабной допэмиссии, целью которой является присоединение 800 ТСО. Дочерние компании бывшего Холдинга МРСК вслед за снижением ликвидности российского фон- дового рынка, потеряли инвестиционную привлекательность. Мы не рекомендуем инвестиции в региональные МРСК за исключением моментов эскалации слухов о готовящихся проектах при- ватизации.
С нашей точки зрения, акции электросетевых компаний нецелесообразно покупать в долгосрочные инвестиционные портфели с учетом величины рисков.
генерация
В сегменте генерации эмитенты разделились на два лагеря: ряд предприятий сумел значительно снизить издержки и встать в один ряд с наиболее эффективными компаниями отрасли. Другая же часть предприятий так и продолжила вести работу на грани рентабельности. В итоге к нашим давним фаворитам Э.ОН Россия и Энел ОГК-5 прибавились ТГК-1 и ОГК-2. Тогда как прочие территориальные генерирующие компании по-прежнему едва ли представляют инве- стиционный интерес. Более того, в сегменте случился первый дефолт – о реструктуризации об- лигаций было объявлено ТГК-2. А потенциально самая эффективная российская генерирующая компания – Русгидро – теперь вынуждена исполнять функции оператора по развитию дальнево- сточной энергетики, что, конечно, не нравится участникам фондового рынка
Телекоммуникации
В последние два-три года экстенсивный рост компаний телекоммуникационного сектора стал практически невозможным. Из-за насыщенности рынка прирост общего количества Sim-карт за- медлился и сейчас находится в районе 2-4% в год. Такие классические услуги операторов как телефонные звонки и sms-сообщения перестали быть значимым источником дохода, и на данный момент привлекательно для долгосрочных инвестиций выглядят именно те компании, которые продолжают наращивать долю VAS-услуг (дополнительные услуги по передачи данных). Среди основных событий с начала года стоит отметить два: - Покупку ВТБ Tele 2 Russia за $2,4 млрд. (не считая чистого долга в размере $1,15 млрд.). Из- начально рынок ожидал скорой продажи актива Ростелекомому, но в итоге Tele 2 остался на балансе банка. Согласно недавнему заявлению председателя правления ВТБ А.Костина, банк планирует в течение 12 мес. реализовать половину пакета акций Tele 2, а остальная половина может быть реализована через 2-3 года. - Присоединение Связьинвеста к Ростелекому и, как следствие, последующий выкуп акций у несогласных миноритариев, объем которого составил 6,5% обыкновенных и 17,5% привилеги- рованных акций. Цена выкупа была определена на уровне 136,1 руб. для обыкновенных и 95,2 руб. для привилегированных акций. Акции будут оплачены до 9 сентября. Стоит отметить, что итоговый коэффициент выкупа оказался выше рыночных прогнозов (0,3 против 0,18). На новостях об обратном выкупе у несогласных с процедурой присоединения Связьинвеста был заметен повышенный интерес к бумагам Ростелекома. Тем не менее, фундаментально текущая структура бизнеса компании, а именно фокус на низкорентабельные услуги, заставляет усом- ниться в среднесрочных перспективах инвестиций в ее бумаги. Немаловажно, что по аналогии с российскими энергогигантами, фактор социальной ответственности может негативным образом сказываться на росте акционерной стоимости Ростелекома. МТС и Мегафон остаются лидерами сектора по доли VAS-услуг в общем объеме выручки и про- должают наращивать этот показатель. Компании демонстрируют уверенный органический рост, и мы позитивно оцениваем их потенциал роста. Кроме того, данные компании уже традиционно выплачивают неплохие дивиденды
Что касается VimpelCom, то основным фактором, мешающим компании наверстать отставание от лидеров рынка, остается слабый синергетический эффект от присутствия в различных странах. В нынешних условиях компании приходится продавать ряд активов с существенным дисконтом, что сказывается и на его капитализации. Однако в рамках российского дивизиона наметилась позитивная динамика, которая отображается в улучшении качества абонентской базы и умень- шении оттока клиентов.
Автомобилестроение
Продажи новых автомобилей в I пг. 2013 г. в России снизились на 4,7%. Продажи АвтоВАЗа за полугодие снизились на 6,7%, а, например, за август объем продаж сократился на 23,9%. На этом фоне значительно сильнее выглядят позиции Соллерса, которому за счет диверсифици- рованного портфеля брендов удалось минимизировать падение продаж. Так, если совокупные продажи за I пг. 2013 г. сократились на 0,8%, то продажи SsangYong и Isuzu выросли на 6,5% и 44,0% соответственно. Лидером в секторе оказались акции КАМАЗа. Бумаги предприятия росли резкими свечками на слухах об ускорении процесса продажи блокпакета акций автопроизводителя германскому кон- церну Daimler. При этом, в отличие от производителей легковых автомобилей, ситуация у КАМА- За выглядит проще за счет стабильных продаж по госзаказу
Мы рекомендуем рассмотреть акции Соллерса и КАМАЗа на предмет включения их в инвестиционные портфели
Удобрения
И без того сложную ситуацию на фосфатном и калийном рынках усугубил передел рынка калий- ных удобрений, задуманный Уралкалием. В результате капитализация компаний-производите- лей удобрений обвалилась буквально за несколько дней. На сегодняшний день рынок еще не завершил переоценку новых перспектив отрасли. Вероят- но, до конца года не стоит ждать восстановления цен ни на одном из рынков сбыта. А значит, несмотря на сильное снижение капитализации производственных предприятий, не стоит ждать восстановления их стоимости к максимумам начала года.
Ритейл
В российском ритейле выделяются две компании. Во-первых, продолжающийся рост капитали- зации Магнита. Несмотря на то, что цена акций Магнита давно превысила справедливые уровни, за счет ежеквартального подтверждения прогнозов менеджмента капитализация продолжает расти. До тех пор, пока Магнит демонстрирует сопоставимые темпы открытия магазинов при сохране- нии уровней EBITDA margin выше 9,0%, с нашей точки зрения, капитализация продолжит расти. Однако, вслед за насыщением рынка рано или поздно наступит момент, когда Магнит не сумеет поддержать заданные темпы. Именно в этот момент может наступить масштабная переоценка рынком стоимости акций компании. Обратный пример – X5 Retail Group – потеряв годом ранее лидерство в России по выручке, в те- кущем году по-прежнему отстает от конкурентов. Компания после нескольких последовательных смен менеджмента так и не сумела представить рынку полноценную стратегию развития, что нашло отражение в котировках
Прочие отрасли
Добыча угля: рыночная конъюнктура не благоприятствует инвестированию в акцию угледобы- вающих компаний. Авиаперевозки: рост акций Аэрофлота возможен при появлении новой информации касатель- но приватизации, налоговых льгот проекта создания лоу-костера или позитвных подвижек в от- ношении роялти. В остальном бумаги компании едва ли продемонстрируют опережающую рынок динамику. Акции Ютэйра достаточно дорого оценены и крайне низколиквидны. Девелопмент: ведущие российские девелоперы активно наращивают земельные банки. В этой связи, на фоне экономической стагнации в России данная стратегия обуславливает повышенные риски инвестирования в бумаги компаний сектора. Железнодорожные перевозки: за I пг. объемы перевозок по большинству видов сырья про- демонстрировали снижение на 2-5%, и ожидается, что во II пг. негативная динамика сохранится. Рынок перевозок остается сильно фрагментированным с большим количеством мелких операто- ров. Среди эмитентов в первую очередь стоит выделить Globaltrans, который продолжает нара- щивать объем грузоперевозок при сохранении высокого уровня рентабельности. Фармсектор: Отрасль фармацевтики на протяжении нескольких лет продолжает стагнировать. Высокая конкуренция, отсутствие значимых факторов роста и снижающая рентабельность биз- неса отражаются в динамике котировок компаний данного сектора. Внимание же привлекают только участившиеся сделки M&A, которые могут быть интересны для спекулятивных сделок. Известие о продаже контрольного пакета Верофарма Аптечной сетью 36,6 несколько перетрях- нуло картину в секторе. Перекредитованная Аптечная сеть путем продажи 52%-ного пакета в Верофарме за 5,0 млрд. руб. сумеет более чем вдвое снизить чистый долг. Кроме того, показа- тель долговой нагрзуки снизится еще и за счет деконсолидации долга Верофарма. Непосредственно миноритарии Верофарма могут ожидать оферту со стороны нового мажорита- рия по цене 963,0 руб. за акцию. IT: Яндекс и Mail.ru продолжают демонстрировать уверенные темпы роста, и в среднесрочной перспективе мы ожидаем сохранение восходящего тренда в котировках акций компаний. Яндекс имеет большой потенциал роста, компания продолжает развивать перечень платных услуг и начинает осваивать рынок мобильных устройства - ожидается что, поисковая система Яндекса будет установлена в операционной системе iOS7 (для России и Турции). Позитивным фактором для Mail.ru является увеличение доли доходов от онлайн-игр. Данный сектор остается еще слаборазвитым в России, и фокус именно на этой сфере бизнеса позволит компании сохранить высокие темпы роста. Стоит отметить, что на данный момент ввиду низкой доли проникновения интернета в стране будущее российского ИТ сектора выглядит достаточно привлекательно. Однако ввиду высокой конкуренции перспективы компаний будут зависеть именно от возможности внедрения высоко- рентабельных услуг на основе действующей бизнес-модели
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-07/1311055752_logo.png (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter