Одной из отраслей отечественного бизнеса, которая останется в зоне риска, пока продолжается санкционная война, стал сектор авиаперевозок. Последнее время достаточно часто звучат угрозы о возможном закрытии воздушного пространства ЕС для российских самолетов, если Россия закроет свое небо для европейских рейсов.
Это является дополнительным риском для авиакомпаний, так как значительная доля выручки от авиаперевозок приходится на международные рейсы в ЕС. В случае запрета на полеты компаниям сектора угрожает серьезное снижение оборотов. При этом прибыльность рейсов в другие страны упадет, так как большинство маршрутов проходит через воздушное пространство ЕС, а пересмотр маршрутов приведет к дополнительным издержкам, поскольку себестоимость перелетов возрастет.
В этой связи я решил переоценить компании сектора и проанализировать их перспективы. Трансаэро я выбрал, как наиболее уязвимую публичную компанию сектора в текущих экономических условиях. Прежде всего эта уязвимость обусловлена значительной долей в структуре выручки перевозчика сегмента международных рейсов и зависимостью от заемного капитала.
Изначально предлагаю проанализировать ситуацию с темпами роста выручки Трансэаро. А посмотреть тут есть на что. С 2009 года средние темпы роста выручки (CAGR) составили 19%, а за 2013 год сократились до 15,3% г/г. Для сравнения: у Аэрофлота за аналогичный период показатель равнялся 13%, а по сектору в целом составлял порядка 12%. Это означает, что компания значительными темпами увеличивает свою долю на рынке. Но за счет чего это происходит? Очевидно, что в первую очередь этого удается достичь благодаря увеличению авиапарка, который с 2009 года по 2013-й вырос более чем вдвое. Это позволило компании существенно расширить свою маршрутную сеть — с 111 направлений в 2009 году до 276 на конец 2013-го. Соответствующим образом увеличился пассажирооборот компании, а как следствие, и объем выручки. Впрочем, столь бурный рост обошелся компании недешево. Трансаэро активно привлекала дополнительное финансирование для своих проектов, что привело к усилению долговой нагрузки. На мой взгляд, это является ахиллесовой пятой перевозчика.
Коэффициент NetDebt/EBITDA на конец 2013 года составлял 6х, что значительно выше медианного значения для компаний-аналогов, составляющего 4,5х, и характеризует долговую нагрузку компании как достаточно высокую. При этом EBITDA interest coverage составляет 1,5х, а это ниже медианного значения, равного 6,3х, и свидетельствует о недостаточной платежеспособности по текущим долговым обязательствам и о низком запасе прочности.
Источник: данные компании, инфографика Инвесткафе.
Объем краткосрочных кредитов и займов на конец 2013 года составил 24,5 млрд руб. 44% этих займов были взяты в долларах США, а 7% — в евро. После существенного ослабления рубля долг и затраты на его обслуживание в 1-м полугодии ощутимо увеличились. Если говорить о долгосрочных кредитах и займах, то их объем составляет 25,5 млрд руб. Погасить большинство этих долгов Трансаэро предстоит в 2015 году. При этом 40% их также номинировано в долларах США, что также приводит к увеличению стоимости обязательств для компании. С учетом обязательств по финансовой аренде чистый долг компании за 2013 год вырос на 20%, до 90,5 млрд руб.
Исходя из данных, представленных в отчете о движении денежных средств, за минувший год компания привлекла займов на 66,4 млрд руб. и погасила долгов на 58 млрд руб. Это означает, что для погашения долговых обязательств компания использовала не только собственные средства, но и немалый заемный капитал.
Учитывая вышесказанное, я предполагаю, что Трансаэро и дальше потребуется рефинансировать свои долги, так как собственных средств будет недостаточно, чтобы с ними расплатиться. Прибыль от операционной деятельности компании за 2013 год составила лишь 8,4 млрд руб., а финансовые расходы достигли 10,4 млрд руб. При этом в настоящее время привлечение зарубежного и отечественного капитала стало дороже ввиду возросших геополитических, экономических и операционных рисков.
Отдельно стоит сказать о показателях рентабельности авиаперевозчика. EBITDA margin находится на достаточно высоком уровне и составляет 14,3%, что выше медианного значения среди аналогов, равного 11%. Это обусловлено высоким коэффициентом занятости пассажирских кресел, который за 2013 год достиг 83,6%, против 79,5% по отечественной гражданской авиации в целом и 78,8% у лидера сектора Аэрофлота. Это означает, что компания имеет более высокую эффективность бизнеса, что и оказывает основное влияние на EBITDA. Впрочем, рентабельность по чистой прибыли составляет 0,7%, что ниже медианного уровня среди аналогов (1%). Это является следствием значительных расходов на обслуживание долга, достигающих 9,8% от выручки.
Источник: данные Thompson Reuters и компании, расчеты Инвесткафе.
Рассчитанная на основе медианного значения EV/EBITDA и P/S, целевая цена акций Трансаэро составляет 183,5 руб. Это подразумевает потенциал снижения порядка 10%. Таким образом, несмотря на умеренно высокую эффективность и темпы роста, я не считаю данный актив интересным для инвесторов на данный момент. Высокие кредитные риски, низкая ликвидность ценных бумаг и их переоцененность относительно аналогов не позволяют рассчитывать на рост котировок. Впрочем, в среднесрочной перспективе долговая нагрузка может ослабнуть. В частности, этому может поспособствовать снижение темпов расширения авиапарка и закупка не более четырех-пяти самолетов ближайшие пять лет.
Впрочем, стоит отметить, что отказ от интенсивного расширения парка воздушных судов имеет и негативную сторону. Парк Трансаэро достаточно старый: средний возраст самолетов составляет 15 лет. При этом у Аэрофлота он равен пяти годам, а в среднем по отечественному сектору — десяти. Снижение количества закупаемых самолетов приведет к тому, что средний возраст парка будет расти. Как следствие, у компании появятся дополнительные операционные риски. Вместе с тем в случае снижения долговой нагрузки справедливая цена акций Трансаэро может быть пересмотрена в сторону повышения, так как рынок авиаперевозок в России продолжает развиваться высокими темпами, что позволяет рассчитывать на дальнейший рост показателей авиаперевозчика.
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Это является дополнительным риском для авиакомпаний, так как значительная доля выручки от авиаперевозок приходится на международные рейсы в ЕС. В случае запрета на полеты компаниям сектора угрожает серьезное снижение оборотов. При этом прибыльность рейсов в другие страны упадет, так как большинство маршрутов проходит через воздушное пространство ЕС, а пересмотр маршрутов приведет к дополнительным издержкам, поскольку себестоимость перелетов возрастет.
В этой связи я решил переоценить компании сектора и проанализировать их перспективы. Трансаэро я выбрал, как наиболее уязвимую публичную компанию сектора в текущих экономических условиях. Прежде всего эта уязвимость обусловлена значительной долей в структуре выручки перевозчика сегмента международных рейсов и зависимостью от заемного капитала.
Изначально предлагаю проанализировать ситуацию с темпами роста выручки Трансэаро. А посмотреть тут есть на что. С 2009 года средние темпы роста выручки (CAGR) составили 19%, а за 2013 год сократились до 15,3% г/г. Для сравнения: у Аэрофлота за аналогичный период показатель равнялся 13%, а по сектору в целом составлял порядка 12%. Это означает, что компания значительными темпами увеличивает свою долю на рынке. Но за счет чего это происходит? Очевидно, что в первую очередь этого удается достичь благодаря увеличению авиапарка, который с 2009 года по 2013-й вырос более чем вдвое. Это позволило компании существенно расширить свою маршрутную сеть — с 111 направлений в 2009 году до 276 на конец 2013-го. Соответствующим образом увеличился пассажирооборот компании, а как следствие, и объем выручки. Впрочем, столь бурный рост обошелся компании недешево. Трансаэро активно привлекала дополнительное финансирование для своих проектов, что привело к усилению долговой нагрузки. На мой взгляд, это является ахиллесовой пятой перевозчика.
Коэффициент NetDebt/EBITDA на конец 2013 года составлял 6х, что значительно выше медианного значения для компаний-аналогов, составляющего 4,5х, и характеризует долговую нагрузку компании как достаточно высокую. При этом EBITDA interest coverage составляет 1,5х, а это ниже медианного значения, равного 6,3х, и свидетельствует о недостаточной платежеспособности по текущим долговым обязательствам и о низком запасе прочности.
Источник: данные компании, инфографика Инвесткафе.
Объем краткосрочных кредитов и займов на конец 2013 года составил 24,5 млрд руб. 44% этих займов были взяты в долларах США, а 7% — в евро. После существенного ослабления рубля долг и затраты на его обслуживание в 1-м полугодии ощутимо увеличились. Если говорить о долгосрочных кредитах и займах, то их объем составляет 25,5 млрд руб. Погасить большинство этих долгов Трансаэро предстоит в 2015 году. При этом 40% их также номинировано в долларах США, что также приводит к увеличению стоимости обязательств для компании. С учетом обязательств по финансовой аренде чистый долг компании за 2013 год вырос на 20%, до 90,5 млрд руб.
Исходя из данных, представленных в отчете о движении денежных средств, за минувший год компания привлекла займов на 66,4 млрд руб. и погасила долгов на 58 млрд руб. Это означает, что для погашения долговых обязательств компания использовала не только собственные средства, но и немалый заемный капитал.
Учитывая вышесказанное, я предполагаю, что Трансаэро и дальше потребуется рефинансировать свои долги, так как собственных средств будет недостаточно, чтобы с ними расплатиться. Прибыль от операционной деятельности компании за 2013 год составила лишь 8,4 млрд руб., а финансовые расходы достигли 10,4 млрд руб. При этом в настоящее время привлечение зарубежного и отечественного капитала стало дороже ввиду возросших геополитических, экономических и операционных рисков.
Отдельно стоит сказать о показателях рентабельности авиаперевозчика. EBITDA margin находится на достаточно высоком уровне и составляет 14,3%, что выше медианного значения среди аналогов, равного 11%. Это обусловлено высоким коэффициентом занятости пассажирских кресел, который за 2013 год достиг 83,6%, против 79,5% по отечественной гражданской авиации в целом и 78,8% у лидера сектора Аэрофлота. Это означает, что компания имеет более высокую эффективность бизнеса, что и оказывает основное влияние на EBITDA. Впрочем, рентабельность по чистой прибыли составляет 0,7%, что ниже медианного уровня среди аналогов (1%). Это является следствием значительных расходов на обслуживание долга, достигающих 9,8% от выручки.
Источник: данные Thompson Reuters и компании, расчеты Инвесткафе.
Рассчитанная на основе медианного значения EV/EBITDA и P/S, целевая цена акций Трансаэро составляет 183,5 руб. Это подразумевает потенциал снижения порядка 10%. Таким образом, несмотря на умеренно высокую эффективность и темпы роста, я не считаю данный актив интересным для инвесторов на данный момент. Высокие кредитные риски, низкая ликвидность ценных бумаг и их переоцененность относительно аналогов не позволяют рассчитывать на рост котировок. Впрочем, в среднесрочной перспективе долговая нагрузка может ослабнуть. В частности, этому может поспособствовать снижение темпов расширения авиапарка и закупка не более четырех-пяти самолетов ближайшие пять лет.
Впрочем, стоит отметить, что отказ от интенсивного расширения парка воздушных судов имеет и негативную сторону. Парк Трансаэро достаточно старый: средний возраст самолетов составляет 15 лет. При этом у Аэрофлота он равен пяти годам, а в среднем по отечественному сектору — десяти. Снижение количества закупаемых самолетов приведет к тому, что средний возраст парка будет расти. Как следствие, у компании появятся дополнительные операционные риски. Вместе с тем в случае снижения долговой нагрузки справедливая цена акций Трансаэро может быть пересмотрена в сторону повышения, так как рынок авиаперевозок в России продолжает развиваться высокими темпами, что позволяет рассчитывать на дальнейший рост показателей авиаперевозчика.
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter