20 ноября 2014 Инвесткафе Козлов Юрий
Тяжелый во всех смыслах 2014 год обвалил котировки Аэрофлота более чем в два раза. Однако у инвесторов, которые решатся вложиться в подешевевшие акции компании, есть все шансы рассчитывать на возвращение перевозчика к былой прибыльности и к росту рентабельности. В пользу оптимистичного видения перспектив компании свидетельствует и продолжающаяся тенденция к обновлению авиапарка для обеспечения максимальной безопасности и оптимальных затрат на эксплуатацию.
В начале ноября Аэрофлот отчитался по РСБУ за девять месяцев 2014 года. Выручка компании за счет увеличения объема перевозок выросла на 12,3% г/г, а чистая прибыль сократилась сразу на 22% — до 15 млрд руб. На этот показатель отрицательно повлиял рост расходов, связанных с обслуживанием расширившегося парка воздушных судов.
В начале года вряд ли кто-то всерьез мог предположить, что акции крупнейшего российского авиаперевозчика, взлетевшие буквально за четыре месяца до этого с 50 до 100 руб., обвалятся до многолетних минимумов и будут тестировать уровни кризисного 2009 года. Однако судьба распорядилась именно так, и после вселяющих надежду крупнейших в своей истории дивидендов, после которых цена отскочила с 44 до 60 руб., акции Аэрофлота продолжили крутое пике, опустившись ниже 40 руб.
Главной причиной столь негативной динамики стала сильная уязвимость к международным санкциям, которые при самом неблагоприятном развитии событий грозят потерей роялти, компенсационных выплат, которые ежегодно перечисляют Аэрофлоту более 20 иностранных авиакомпаний за упущенную коммерческую выгоду ввиду беспересадочного перелета из Европы в Юго-Восточную Азию. Размер роялти точно не известен, но по сведениям различных источников в авиаотрасли называются цифры от $150 млн до $400 млн ежегодно за последние несколько лет.
Даже если ориентироваться на нижнюю границу этого диапазона, это 65% чистой прибыли компании по итогам 2013 года, поэтому реакция рынка, выразившаяся в панических распродажах акций перевозчика, вполне понятна. Напомню, что в августе этого года правительство РФ официально заявило, что рассматривает возможность ограничения или введения запрета на транзитные перелеты европейских авиакомпаний из Европы в Азию через территорию России в ответ на санкции ЕС. Данный шаг прежде всего негативно сказался бы на российских авиакомпаниях, а потому бодрые заявления о том, что отсутствие роялти никак не скажется на российской отрасли гражданских авиаперевозок, не вызывают стопроцентного доверия. В связи с этим, на мой взгляд, вероятность введения подобных санкций со стороны России близка к нулю.
А вот «дочка» Аэрофлота, столь разрекламированный лоукостер Добролет, и вовсе смогла порадовать своих пассажиров бюджетными авиаперевозками немногим больше месяца. А уже 4 августа 2014 года компания вынуждена была объявить о закрытии, так как ее европейские партнеры не смогли закрыть глаза на развитие авиасообщения между Крымом и рядом российских городов и решили аннулировать договоры лизинга самолетов Boeing 737-800, входивших в парк лоукостера. В результате Аэрофлот переложил обязанность на дочерние Оренбургские авиалинии по перевозке 65 тыс. пассажиров из Москвы в Симферополь и Волгоград, за другие рейсы деньги за билеты было решено вернуть.
Вынужденная остановка деятельности Добролета обойдется Аэрофлоту примерно в $40 млн. Именно столько крупнейший российский авиаперевозчик успел вложить в запуск лоукостера. В любом случае компания пока что окончательно не представила свои потери от закрытия «дочки». Правда, вместо Добролета уже заработал новый бюджетный авиаперевозчик с громким названием Победа, а потому будем искренне надеяться, что новое название лоукостера станет говорящим. Как бы то ни было, предыдущие ошибки учтены, и среди пунктов назначения авиаперевозчика Победа Крым благоразумно отсутствует. На всякий случай.
Коммерческие расходы Аэрофлота за девять месяцев 2014 года составили 24 671 млн руб., увеличившись на 47% г/г, в основном за счет роста затрат на бронирование в связи с расширением производственной программы, ввиду увеличения расходов на рекламу, а также из-за изменения курса рубля по отношению к основным мировым валютам. Это очень негативно сказалось в итоге на показателе чистой прибыли.
Не обошло стороной Аэрофлот и рекордное количество банкротств туроператоров, которые в этом году то и дело сотрясали туристический рынок. Достаточно вспомнить хотя бы Неву, Лабиринт, Розу ветров и многих других представителей этого рынка, для которых 2014 год стал особенно тяжелым. И ввиду этих негативных событий в сфере туристического бизнеса Аэрофлот принял решение для защиты клиентов от недобросовестных туроператоров отменить торги блоками мест на зимний период, которые авиакомпания ежегодно проводила с 2010 года. Вернуться к практике проведения электронных торгов Аэрофлот планирует с лета 2015 года, да и то в случае стабилизации в туристическом секторе.
Пожалуй, о негативных моментах хватит, тем более что большинство из них уже заложено в текущей цене акций авиакомпании. Аргументов в пользу роста хватает. Среди них и снижение цен на авиационный керосин (пусть несущественное, но все же), и увеличение внутренних авиаперевозок, и самый молодой самолетный парк в мире (!) среди крупных авиакомпаний, и, наконец, сотни миллионов долларов роялти ежегодно. (Давайте признаемся честно, что российское правительство едва ли рискнет закрыть транссибирские маршруты для европейских авиакомпаний.) Грядущая приватизация 10% доли Аэрофлота также может очень благоприятно сказаться на динамике его котировок благодаря активным манипуляциям с ценой.
Общий долг компании по состоянию на 30 сентября 2014 года снизился на 6,1% по сравнению с показателем на 31 декабря 2013 года, до 13 642 млн руб. При этом долгосрочные заемные средства сократились на 10,1% и составили 5 095 млн руб. Соотношение чистого долга и EBITDA находится на весьма комфортном уровне, не превышая значение 2х. Для сравнения: у Трансаэро этот показатель находится в районе 6х, у ЮТэйр он равен 5х. Таким образом долговая нагрузка на текущий момент не представляет серьезного риска.
Если сравнивать акции Аэрофлота с бумагами других авиакомпаний на основе данных по МСФО за 2-е полугодие прошлого и 1-е полугодие текущего года, то нужно отметить, что рентабельность продаж (ROS) авиакомпании по-прежнему остается наибольшей в секторе, даже несмотря на значительное падение по сравнению с прошлыми периодами. Так в 2013 году показатель составлял 2,75%, в 2012-м — 2,73%, в 2011-м — 9,75%, и в 2010-м — 6,45%). Значения мультипликаторов P/E и P/S также находятся на весьма комфортных уровнях и в настоящий момент располагают к долгосрочным покупкам с потенциалом 85%.
Рекомендация по акциям Аэрофлота — «покупать». Справедливая цена за бумагу — 82 руб.
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
В начале ноября Аэрофлот отчитался по РСБУ за девять месяцев 2014 года. Выручка компании за счет увеличения объема перевозок выросла на 12,3% г/г, а чистая прибыль сократилась сразу на 22% — до 15 млрд руб. На этот показатель отрицательно повлиял рост расходов, связанных с обслуживанием расширившегося парка воздушных судов.
В начале года вряд ли кто-то всерьез мог предположить, что акции крупнейшего российского авиаперевозчика, взлетевшие буквально за четыре месяца до этого с 50 до 100 руб., обвалятся до многолетних минимумов и будут тестировать уровни кризисного 2009 года. Однако судьба распорядилась именно так, и после вселяющих надежду крупнейших в своей истории дивидендов, после которых цена отскочила с 44 до 60 руб., акции Аэрофлота продолжили крутое пике, опустившись ниже 40 руб.
Главной причиной столь негативной динамики стала сильная уязвимость к международным санкциям, которые при самом неблагоприятном развитии событий грозят потерей роялти, компенсационных выплат, которые ежегодно перечисляют Аэрофлоту более 20 иностранных авиакомпаний за упущенную коммерческую выгоду ввиду беспересадочного перелета из Европы в Юго-Восточную Азию. Размер роялти точно не известен, но по сведениям различных источников в авиаотрасли называются цифры от $150 млн до $400 млн ежегодно за последние несколько лет.
Даже если ориентироваться на нижнюю границу этого диапазона, это 65% чистой прибыли компании по итогам 2013 года, поэтому реакция рынка, выразившаяся в панических распродажах акций перевозчика, вполне понятна. Напомню, что в августе этого года правительство РФ официально заявило, что рассматривает возможность ограничения или введения запрета на транзитные перелеты европейских авиакомпаний из Европы в Азию через территорию России в ответ на санкции ЕС. Данный шаг прежде всего негативно сказался бы на российских авиакомпаниях, а потому бодрые заявления о том, что отсутствие роялти никак не скажется на российской отрасли гражданских авиаперевозок, не вызывают стопроцентного доверия. В связи с этим, на мой взгляд, вероятность введения подобных санкций со стороны России близка к нулю.
А вот «дочка» Аэрофлота, столь разрекламированный лоукостер Добролет, и вовсе смогла порадовать своих пассажиров бюджетными авиаперевозками немногим больше месяца. А уже 4 августа 2014 года компания вынуждена была объявить о закрытии, так как ее европейские партнеры не смогли закрыть глаза на развитие авиасообщения между Крымом и рядом российских городов и решили аннулировать договоры лизинга самолетов Boeing 737-800, входивших в парк лоукостера. В результате Аэрофлот переложил обязанность на дочерние Оренбургские авиалинии по перевозке 65 тыс. пассажиров из Москвы в Симферополь и Волгоград, за другие рейсы деньги за билеты было решено вернуть.
Вынужденная остановка деятельности Добролета обойдется Аэрофлоту примерно в $40 млн. Именно столько крупнейший российский авиаперевозчик успел вложить в запуск лоукостера. В любом случае компания пока что окончательно не представила свои потери от закрытия «дочки». Правда, вместо Добролета уже заработал новый бюджетный авиаперевозчик с громким названием Победа, а потому будем искренне надеяться, что новое название лоукостера станет говорящим. Как бы то ни было, предыдущие ошибки учтены, и среди пунктов назначения авиаперевозчика Победа Крым благоразумно отсутствует. На всякий случай.
Коммерческие расходы Аэрофлота за девять месяцев 2014 года составили 24 671 млн руб., увеличившись на 47% г/г, в основном за счет роста затрат на бронирование в связи с расширением производственной программы, ввиду увеличения расходов на рекламу, а также из-за изменения курса рубля по отношению к основным мировым валютам. Это очень негативно сказалось в итоге на показателе чистой прибыли.
Не обошло стороной Аэрофлот и рекордное количество банкротств туроператоров, которые в этом году то и дело сотрясали туристический рынок. Достаточно вспомнить хотя бы Неву, Лабиринт, Розу ветров и многих других представителей этого рынка, для которых 2014 год стал особенно тяжелым. И ввиду этих негативных событий в сфере туристического бизнеса Аэрофлот принял решение для защиты клиентов от недобросовестных туроператоров отменить торги блоками мест на зимний период, которые авиакомпания ежегодно проводила с 2010 года. Вернуться к практике проведения электронных торгов Аэрофлот планирует с лета 2015 года, да и то в случае стабилизации в туристическом секторе.
Пожалуй, о негативных моментах хватит, тем более что большинство из них уже заложено в текущей цене акций авиакомпании. Аргументов в пользу роста хватает. Среди них и снижение цен на авиационный керосин (пусть несущественное, но все же), и увеличение внутренних авиаперевозок, и самый молодой самолетный парк в мире (!) среди крупных авиакомпаний, и, наконец, сотни миллионов долларов роялти ежегодно. (Давайте признаемся честно, что российское правительство едва ли рискнет закрыть транссибирские маршруты для европейских авиакомпаний.) Грядущая приватизация 10% доли Аэрофлота также может очень благоприятно сказаться на динамике его котировок благодаря активным манипуляциям с ценой.
Общий долг компании по состоянию на 30 сентября 2014 года снизился на 6,1% по сравнению с показателем на 31 декабря 2013 года, до 13 642 млн руб. При этом долгосрочные заемные средства сократились на 10,1% и составили 5 095 млн руб. Соотношение чистого долга и EBITDA находится на весьма комфортном уровне, не превышая значение 2х. Для сравнения: у Трансаэро этот показатель находится в районе 6х, у ЮТэйр он равен 5х. Таким образом долговая нагрузка на текущий момент не представляет серьезного риска.
Если сравнивать акции Аэрофлота с бумагами других авиакомпаний на основе данных по МСФО за 2-е полугодие прошлого и 1-е полугодие текущего года, то нужно отметить, что рентабельность продаж (ROS) авиакомпании по-прежнему остается наибольшей в секторе, даже несмотря на значительное падение по сравнению с прошлыми периодами. Так в 2013 году показатель составлял 2,75%, в 2012-м — 2,73%, в 2011-м — 9,75%, и в 2010-м — 6,45%). Значения мультипликаторов P/E и P/S также находятся на весьма комфортных уровнях и в настоящий момент располагают к долгосрочным покупкам с потенциалом 85%.
Рекомендация по акциям Аэрофлота — «покупать». Справедливая цена за бумагу — 82 руб.
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter