24 ноября 2014 Велес Капитал Халиков Айрат
Ключевые моменты
* Ситуация в отрасли значительно улучшилась в 2014 г. Избыток производства алюминия сократился, причем вне Китая участники отрасли наблюдают дефицит металла. На фоне сокращения выпуска, фьючерсные цены на алюминий выросли с начала года на 16% до 2055 долл., а средние премии за физическую поставку — на 84% до 481 долл.
* Автомобильная корпорация Ford осуществила редизайн своего бестселлера-пикапа F-150 и изготовила корпус из алюминия. В результате вес автомобиля и расход топлива уменьшился на 14%. В случае успеха продаж пикапа F-150, инициатива компании Ford может оказать кардинальное влияние на отношение компаний к использованию алюминия в автопроме.
* Позитивное влияние на цену алюминия также оказали ожидания связанные с запретом экспорта необработанных руд из Индонезии. Китаю пришлось начать импорт сырья из Австралии, что привело к увеличению себестоимости производства примерно на 80 долл. на т.
* Распространение лихорадки Эболы в Западной Африке, которая обеспечивает 20% морской торговли бокситами, может привести к существенному росту себестоимости производства и к росту цен на алюминий.
* Мы ожидаем, что цены на алюминий в 2015 г. будут находиться в диапазоне 1,9-2,3 тыс долл. за т. В целом мы склоняемся к тому, что цены на этот металл останутся «сильными», т.е. большинство производителей металла будут работать на приемлемом уровне рентабельности.
* Вероятность закрепления цен выше 2,4 тыс. долл. весьма не велика, поскольку превышение этой стоимости может способствовать возобновлению выпуска на остановленных предприятиях. Скорее всего, эта величина будет верхней границей цены в ближайшие годы.
* Акции Русала, крупнейшего производителя алюминия в мире, являются основным бенефициаром роста цен на металл. Увеличение цен на реализации на 25% позволило вырасти EBITDA компании в 2,7 раза г/г к 3К14, а рентабельности на 13,7 п.п.
* Сохранение текущих уровней цен на алюминий позволит Русалу получить EBITDA 1,8-1,9 млрд долл. в 2015 г, что практически в три раза превысит результат 2013 г.
Что происходит на рынке алюминия
Конъюнктура. Ситуация в отрасли значительно улучшилась в 2014 г. Избыток производства алюминия сократился, причем вне Китая участники рынка наблюдают дефицит металла. Это уже привело к значительному росту фьючерсных цен на алюминий и цен спотовых сделок.
Дефицит металла. Ранее мы уже отмечали, что крупнейшие производители алюминия начали сокращать выпуск на наименее рентабельных предприятия после многолетнего переизбытка производства (см. Обзор рынка алюминия от 11.10.13). По данным WBMS, в январе-августе 2014 г. на мировом рынке достигнут дефицит алюминия в размере 304 тыс. т. По оценкам CRU, дефицит этого металла вне Китая в 2014 г. составит 0,74 млн т, а в 2015 г. вырастет до 0,86 млн т. Менеджмент Русала, крупнейшего производителя алюминия в мире, ожидает, что дефицит в течение следующих 5 лет не будет опускаться ниже 1 млн т в год. Таким образом, в настоящее время, как производители алюминия, так и аналитические агентства отмечают оздоровление баланса производства/потребления и единодушны в ожиданиях будущего дефицита.
Ожидается, что темпы ввода мощностей в алюминиевой отрасли Китая снизятся с 14% в 2013 г. до 5-10% в 2014 г. По оценке участников отрасли, темпы ввода в Китае могут оказаться ниже темпов роста потребностей экономики страны, что окажет позитивное влияние на цену металла.
Запасы металла на биржах. Дефицит привел к долгожданному снижению запаса алюминия на складах. Так, по данным Metal Research, запасы на крупнейших биржах металлов с начала года снизились на 18% и продолжают уменьшаться. Это является кардинальным переломом прежней долгосрочной тенденции увеличения запасов алюминия на фоне перепроизводства, длившегося в 2007 г.
Цены. На фоне сокращения выпуска, фьючерсные цены на алюминий выросли с начала года на 16% до 2055 долл., а средние премии за физическую поставку — на 84% до 481 долл. Таким образом, фактические цены продажи алюминия для конечного потребителя увеличились на 25% до 2,54 тыс. долл. за т.
Перспективы перезапуска остановленных предприятий. Крупнейшие производители алюминия в мире — Русал и Alcoa — обозначили уровень цен, при котором они будут рассматривать необходимость восстановления выпуска на остановленных заводах. Для Alcoa эта граница находится на уровне 2 700 долл. за т алюминия, у Русала — на уровне 2 500 долл. за т. При этом мы убеждены, что для того, чтобы менеджмент принял решение о возобновлении производства, ценам необходимо пробыть на приемлемом уровне достаточно долго — на протяжении срока пересмотра долгосрочной стратегии, т.е. не менее года.
Стоит отметить, что уровень цен выше 2 500 долл. держался лишь в 2011 г. в условиях послекризисной эйфории на финансовых и сырьевых рынках и до того, как темы, связанные с суверенными долговыми проблемами, вышли на передний план. Соответственно, подъема цен на схожий уровень стоит ожидать лишь при достижении схожих условий. Мы склоняемся к тому, что наступление таких условий маловероятно в ближайшие год-два.
Изменения потребления в автомобильной отрасли
В США действует федеральная программа по экономии топлива, которая требует 15-процентного сокращения удельного потребления топлива новыми моделями пассажирских авто к 2016 г. по отношению к уровню потребления в 2011 г. и двукратного сокращения к 2025 г. Одним из основных способов достижения данной цели является увеличение использования алюминия в изготовлении автомобилей.
Инициатива Ford Motor Company. В настоящее время из алюминия преимущественно изготавливаются капоты и бампера автомобилей. Автомобильная корпорация Ford продвинулась значительно дальше: использование современных высокопрочных стальных сплавов сделало раму пикапа-бестселлера F-150 значительно прочнее. Это позволило изготовить корпус автомобиля полностью из сплавов алюминия, в результате чего масса автомобиля снизилась на 320 кг (примерно на 14%).
В случае успеха продаж пикапа F-150, инициатива компании Ford может оказать сильное влияние на отношение автопроизводителей к использованию алюминия в производстве. Учитывая, что модель F-150 и так является наиболее продаваемым пикапом в США на протяжении трех десятилетий, вероятность такого сценария весьма высока.
Пока что большинство производителей массовых легковых автомобилей заняли выжидательную позицию по вопросу увеличения использования алюминия. Однако в октябре 2014 г. генеральный директор Chrysler Серджио Маркионне заявил, что Jeep Wrangler с 2017 года будет также выпускаться с большим использованием алюминия.
Производители алюминия и исследователи настроены позитивно по поводу перспектив роста потребления алюминия со стороны автопрома. Так, по прогнозам исследовательской компании Ducker Worldwide, использование алюминия в изготовлении легковых автомобилей вырасти на порядок с 200 млн фунтов (90 тыс. т) в 2012 г. до 4 млрд фунтов в 2025 (1,8 млн т). Для сравнения: совокупное потребление алюминия в США в 2012 г. составило 4,9 млн т., т.е. в данном случае можно ожидать, что это фактор позволит увеличить спрос на 37% за 10 лет.
Схожая программа может возникнуть и в Китае, правительство которого обсуждает вопрос о росте топливной эффективности автомобильного сектора в стране на фоне серьезных проблем с загрязненностью воздуха. По сути, Китай среди крупных мировых стран в наибольшей степени нуждается в сокращении выбросов в атмосферу.
Ситуация с сырьем
Индонезийский фактор. Позитивное влияние на цену алюминия оказало не только сокращение его выпуска, но и ожидания, связанные с запретом экспорта глинозема из Индонезии.
В 2013 г. до 18% мирового производства бокситов приходилось на Индонезию, при этом четверть китайского алюминия производилась из индонезийских бокситов. После запрета экспорта необработанных руд из Индонезии, потребителям пришлось искать новых поставщиков. Однако из-за того, что на рынке существовал профицит добычи бокситов (49 млн т в 2013 г.), существенного взлета цен на это сырье не произошло (рост составил 13,5-17%). Ожидается, что в 2014 г. будет дефицит на рынке в размере 6,3 млн т (порядка 2% от потребностей).
Себестоимость импортируемых бокситов для Китая выросла на 20 долл. за т, поскольку компаниям теперь приходится ввозить сырье из Австралии. Поскольку на производство тонны алюминия необходимо 3,5-4 т бокситов, себестоимость производства из импортного сырья выросла примерно на 80 долл. на т.
По прогнозам CRU, если индонезийский запрет сохранится, то цена алюминия в 2015 достигнет 2300 долл/т. Менеджмент Русала ожидает, что запрет на экспорт необработанных руд будет действовать как минимум до конца 2015 г.
Влияние эпидемии вируса Эболы. По данным IAI, пятая часть поставок бокситов на мировой рынок идет из Гвинеи, которая в настоящее время страдает от эпидемии вируса Эбола. Гвинея обладает крупнейшими запасами бокситов в мире (26%) и вместе с другими западноафриканскими странами Гана и Сьера-Леоне обеспечивает около 20% торговли бокситами, которые перевозятся морским путем.
Распространение лихорадки Эбола может значительно повлиять на поставки сырья. Трейдеры отмечают, что опасения, связанные с эпидемией, уже влияют на готовность грузовых кораблей заходить в порты. Стоит отметить, что значимость поставок из Гвинеи в текущем году значительно повысилась после того как Индонезия прекратила экспорт необработанных руд.
Прогноз цен
В обзоре рынка алюминия от 11 октября 2013 г. мы прогнозировали, что фьючерсные цены на алюминий в 2014 г. находится в пределах 1,6-2 тыс. долл. за т. По факту, итоги 11 месяцев 2014 г. показывают, что ценовой диапазон был шире на 100 долл. — цены двигались между 1,6 и 2,1 тыс. долл. Увеличение уровня цен произошло из-за ухудшения ситуации с сырьем.
По нашему прогнозу цены на алюминий в 2015 г. будут находиться в диапазоне 1,9-2,3 тыс долл. за т. В целом мы склоняемся к тому, что цены на алюминий останутся «сильными», т.е. большинство производителей металла будут работать на приемлемом уровне рентабельности в пределах 10-20% маржи по EBITDA на фоне высоких темпов роста потребления алюминия в мире.
Уровень себестоимости на самых низкоэффективных предприятиях Китая в провинциях Гуйчжоу и Гуанси составляет 2,3-2,4 тыс долл. за т. Если цена алюминия достигнет этих значений, то менеджмент этих предприятий откажется от остановки нерентабельных предприятий.
Мы склоняемся к тому, что вероятность закрепления цен выше 2,4 тыс. долл. весьма невелика, поскольку превышение этой стоимости может способствовать возобновлению выпуска на остановленных предприятиях. Скорее всего, эта величина будет верхней границей цены в ближайшие годы.
Новые мощности в Китае. Мы ожидаем наступление событий, которые, на наш взгляд, недооценены рынком: в Китае в 2015 г. планируется введение в строй 3,6 млн т мощностей по выплавке алюминия в Синьцзяне и увеличения их до 7,8 млн т к 2018 г. При этом себестоимость производства на них будет самой низкой в стране — на уровне 1 700 долл. на т. Некоторые исследователи убеждают, что ввод будет в некоторой степени компенсирован закрытием других предприятий в Китае с высокой себестоимостью, в результате чего сохранится баланс производства/потребления. Учитывая предыдущий опыт, мы ожидаем предоставления субсидий на оплату электроэнергии со стороны провинциальных властей. Ранее господдержка уже позволяла продолжить производство самым нерентабельным заводам Китая.
Для рынка это будет означать, что профицит на рынке алюминия Китая сохранится вопреки ожиданиям CRU и других исследователей. Для металлургов это будет значить невозможность достижения сверхприбылей и необходимость сохранения контроля над себестоимостью.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
* Ситуация в отрасли значительно улучшилась в 2014 г. Избыток производства алюминия сократился, причем вне Китая участники отрасли наблюдают дефицит металла. На фоне сокращения выпуска, фьючерсные цены на алюминий выросли с начала года на 16% до 2055 долл., а средние премии за физическую поставку — на 84% до 481 долл.
* Автомобильная корпорация Ford осуществила редизайн своего бестселлера-пикапа F-150 и изготовила корпус из алюминия. В результате вес автомобиля и расход топлива уменьшился на 14%. В случае успеха продаж пикапа F-150, инициатива компании Ford может оказать кардинальное влияние на отношение компаний к использованию алюминия в автопроме.
* Позитивное влияние на цену алюминия также оказали ожидания связанные с запретом экспорта необработанных руд из Индонезии. Китаю пришлось начать импорт сырья из Австралии, что привело к увеличению себестоимости производства примерно на 80 долл. на т.
* Распространение лихорадки Эболы в Западной Африке, которая обеспечивает 20% морской торговли бокситами, может привести к существенному росту себестоимости производства и к росту цен на алюминий.
* Мы ожидаем, что цены на алюминий в 2015 г. будут находиться в диапазоне 1,9-2,3 тыс долл. за т. В целом мы склоняемся к тому, что цены на этот металл останутся «сильными», т.е. большинство производителей металла будут работать на приемлемом уровне рентабельности.
* Вероятность закрепления цен выше 2,4 тыс. долл. весьма не велика, поскольку превышение этой стоимости может способствовать возобновлению выпуска на остановленных предприятиях. Скорее всего, эта величина будет верхней границей цены в ближайшие годы.
* Акции Русала, крупнейшего производителя алюминия в мире, являются основным бенефициаром роста цен на металл. Увеличение цен на реализации на 25% позволило вырасти EBITDA компании в 2,7 раза г/г к 3К14, а рентабельности на 13,7 п.п.
* Сохранение текущих уровней цен на алюминий позволит Русалу получить EBITDA 1,8-1,9 млрд долл. в 2015 г, что практически в три раза превысит результат 2013 г.
Что происходит на рынке алюминия
Конъюнктура. Ситуация в отрасли значительно улучшилась в 2014 г. Избыток производства алюминия сократился, причем вне Китая участники рынка наблюдают дефицит металла. Это уже привело к значительному росту фьючерсных цен на алюминий и цен спотовых сделок.
Дефицит металла. Ранее мы уже отмечали, что крупнейшие производители алюминия начали сокращать выпуск на наименее рентабельных предприятия после многолетнего переизбытка производства (см. Обзор рынка алюминия от 11.10.13). По данным WBMS, в январе-августе 2014 г. на мировом рынке достигнут дефицит алюминия в размере 304 тыс. т. По оценкам CRU, дефицит этого металла вне Китая в 2014 г. составит 0,74 млн т, а в 2015 г. вырастет до 0,86 млн т. Менеджмент Русала, крупнейшего производителя алюминия в мире, ожидает, что дефицит в течение следующих 5 лет не будет опускаться ниже 1 млн т в год. Таким образом, в настоящее время, как производители алюминия, так и аналитические агентства отмечают оздоровление баланса производства/потребления и единодушны в ожиданиях будущего дефицита.
Ожидается, что темпы ввода мощностей в алюминиевой отрасли Китая снизятся с 14% в 2013 г. до 5-10% в 2014 г. По оценке участников отрасли, темпы ввода в Китае могут оказаться ниже темпов роста потребностей экономики страны, что окажет позитивное влияние на цену металла.
Запасы металла на биржах. Дефицит привел к долгожданному снижению запаса алюминия на складах. Так, по данным Metal Research, запасы на крупнейших биржах металлов с начала года снизились на 18% и продолжают уменьшаться. Это является кардинальным переломом прежней долгосрочной тенденции увеличения запасов алюминия на фоне перепроизводства, длившегося в 2007 г.
Цены. На фоне сокращения выпуска, фьючерсные цены на алюминий выросли с начала года на 16% до 2055 долл., а средние премии за физическую поставку — на 84% до 481 долл. Таким образом, фактические цены продажи алюминия для конечного потребителя увеличились на 25% до 2,54 тыс. долл. за т.
Перспективы перезапуска остановленных предприятий. Крупнейшие производители алюминия в мире — Русал и Alcoa — обозначили уровень цен, при котором они будут рассматривать необходимость восстановления выпуска на остановленных заводах. Для Alcoa эта граница находится на уровне 2 700 долл. за т алюминия, у Русала — на уровне 2 500 долл. за т. При этом мы убеждены, что для того, чтобы менеджмент принял решение о возобновлении производства, ценам необходимо пробыть на приемлемом уровне достаточно долго — на протяжении срока пересмотра долгосрочной стратегии, т.е. не менее года.
Стоит отметить, что уровень цен выше 2 500 долл. держался лишь в 2011 г. в условиях послекризисной эйфории на финансовых и сырьевых рынках и до того, как темы, связанные с суверенными долговыми проблемами, вышли на передний план. Соответственно, подъема цен на схожий уровень стоит ожидать лишь при достижении схожих условий. Мы склоняемся к тому, что наступление таких условий маловероятно в ближайшие год-два.
Изменения потребления в автомобильной отрасли
В США действует федеральная программа по экономии топлива, которая требует 15-процентного сокращения удельного потребления топлива новыми моделями пассажирских авто к 2016 г. по отношению к уровню потребления в 2011 г. и двукратного сокращения к 2025 г. Одним из основных способов достижения данной цели является увеличение использования алюминия в изготовлении автомобилей.
Инициатива Ford Motor Company. В настоящее время из алюминия преимущественно изготавливаются капоты и бампера автомобилей. Автомобильная корпорация Ford продвинулась значительно дальше: использование современных высокопрочных стальных сплавов сделало раму пикапа-бестселлера F-150 значительно прочнее. Это позволило изготовить корпус автомобиля полностью из сплавов алюминия, в результате чего масса автомобиля снизилась на 320 кг (примерно на 14%).
В случае успеха продаж пикапа F-150, инициатива компании Ford может оказать сильное влияние на отношение автопроизводителей к использованию алюминия в производстве. Учитывая, что модель F-150 и так является наиболее продаваемым пикапом в США на протяжении трех десятилетий, вероятность такого сценария весьма высока.
Пока что большинство производителей массовых легковых автомобилей заняли выжидательную позицию по вопросу увеличения использования алюминия. Однако в октябре 2014 г. генеральный директор Chrysler Серджио Маркионне заявил, что Jeep Wrangler с 2017 года будет также выпускаться с большим использованием алюминия.
Производители алюминия и исследователи настроены позитивно по поводу перспектив роста потребления алюминия со стороны автопрома. Так, по прогнозам исследовательской компании Ducker Worldwide, использование алюминия в изготовлении легковых автомобилей вырасти на порядок с 200 млн фунтов (90 тыс. т) в 2012 г. до 4 млрд фунтов в 2025 (1,8 млн т). Для сравнения: совокупное потребление алюминия в США в 2012 г. составило 4,9 млн т., т.е. в данном случае можно ожидать, что это фактор позволит увеличить спрос на 37% за 10 лет.
Схожая программа может возникнуть и в Китае, правительство которого обсуждает вопрос о росте топливной эффективности автомобильного сектора в стране на фоне серьезных проблем с загрязненностью воздуха. По сути, Китай среди крупных мировых стран в наибольшей степени нуждается в сокращении выбросов в атмосферу.
Ситуация с сырьем
Индонезийский фактор. Позитивное влияние на цену алюминия оказало не только сокращение его выпуска, но и ожидания, связанные с запретом экспорта глинозема из Индонезии.
В 2013 г. до 18% мирового производства бокситов приходилось на Индонезию, при этом четверть китайского алюминия производилась из индонезийских бокситов. После запрета экспорта необработанных руд из Индонезии, потребителям пришлось искать новых поставщиков. Однако из-за того, что на рынке существовал профицит добычи бокситов (49 млн т в 2013 г.), существенного взлета цен на это сырье не произошло (рост составил 13,5-17%). Ожидается, что в 2014 г. будет дефицит на рынке в размере 6,3 млн т (порядка 2% от потребностей).
Себестоимость импортируемых бокситов для Китая выросла на 20 долл. за т, поскольку компаниям теперь приходится ввозить сырье из Австралии. Поскольку на производство тонны алюминия необходимо 3,5-4 т бокситов, себестоимость производства из импортного сырья выросла примерно на 80 долл. на т.
По прогнозам CRU, если индонезийский запрет сохранится, то цена алюминия в 2015 достигнет 2300 долл/т. Менеджмент Русала ожидает, что запрет на экспорт необработанных руд будет действовать как минимум до конца 2015 г.
Влияние эпидемии вируса Эболы. По данным IAI, пятая часть поставок бокситов на мировой рынок идет из Гвинеи, которая в настоящее время страдает от эпидемии вируса Эбола. Гвинея обладает крупнейшими запасами бокситов в мире (26%) и вместе с другими западноафриканскими странами Гана и Сьера-Леоне обеспечивает около 20% торговли бокситами, которые перевозятся морским путем.
Распространение лихорадки Эбола может значительно повлиять на поставки сырья. Трейдеры отмечают, что опасения, связанные с эпидемией, уже влияют на готовность грузовых кораблей заходить в порты. Стоит отметить, что значимость поставок из Гвинеи в текущем году значительно повысилась после того как Индонезия прекратила экспорт необработанных руд.
Прогноз цен
В обзоре рынка алюминия от 11 октября 2013 г. мы прогнозировали, что фьючерсные цены на алюминий в 2014 г. находится в пределах 1,6-2 тыс. долл. за т. По факту, итоги 11 месяцев 2014 г. показывают, что ценовой диапазон был шире на 100 долл. — цены двигались между 1,6 и 2,1 тыс. долл. Увеличение уровня цен произошло из-за ухудшения ситуации с сырьем.
По нашему прогнозу цены на алюминий в 2015 г. будут находиться в диапазоне 1,9-2,3 тыс долл. за т. В целом мы склоняемся к тому, что цены на алюминий останутся «сильными», т.е. большинство производителей металла будут работать на приемлемом уровне рентабельности в пределах 10-20% маржи по EBITDA на фоне высоких темпов роста потребления алюминия в мире.
Уровень себестоимости на самых низкоэффективных предприятиях Китая в провинциях Гуйчжоу и Гуанси составляет 2,3-2,4 тыс долл. за т. Если цена алюминия достигнет этих значений, то менеджмент этих предприятий откажется от остановки нерентабельных предприятий.
Мы склоняемся к тому, что вероятность закрепления цен выше 2,4 тыс. долл. весьма невелика, поскольку превышение этой стоимости может способствовать возобновлению выпуска на остановленных предприятиях. Скорее всего, эта величина будет верхней границей цены в ближайшие годы.
Новые мощности в Китае. Мы ожидаем наступление событий, которые, на наш взгляд, недооценены рынком: в Китае в 2015 г. планируется введение в строй 3,6 млн т мощностей по выплавке алюминия в Синьцзяне и увеличения их до 7,8 млн т к 2018 г. При этом себестоимость производства на них будет самой низкой в стране — на уровне 1 700 долл. на т. Некоторые исследователи убеждают, что ввод будет в некоторой степени компенсирован закрытием других предприятий в Китае с высокой себестоимостью, в результате чего сохранится баланс производства/потребления. Учитывая предыдущий опыт, мы ожидаем предоставления субсидий на оплату электроэнергии со стороны провинциальных властей. Ранее господдержка уже позволяла продолжить производство самым нерентабельным заводам Китая.
Для рынка это будет означать, что профицит на рынке алюминия Китая сохранится вопреки ожиданиям CRU и других исследователей. Для металлургов это будет значить невозможность достижения сверхприбылей и необходимость сохранения контроля над себестоимостью.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter