ОСНОВНЫЕ НОВОСТИ
Вышедшие слабые данные по рынку труда, торговому балансу и ВВП США повышают вероятность отложенного и умеренного повышения ставок ФРС
Президент США Б. Обама объявил о предварительном достижении соглашения по ядерной программе с Ираном, что может означать снятие с Ирана санкций на по-ставку нефти
Рост ВВП Китая в первом квартале снизился до 7%, страна столкнулась со снижени-ем экспорта в марте. Народный банк Китая понижает норму банковского резервиро-вания и может начать выкуп региональных облигаций
В апреле произошло снижение добычи нефти в США, прервавшее тренд роста ком-мерческих запасов. Рост цен нефти Brent за месяц составил 21%.
ЦБ РФ понизил ключевую ставку на 150 б.п. до уровня 12.5%
Минэкономразвития с учетом планируемых мер поддержки экономики и структур-ных реформ прогнозирует снижение ВВП в этом году на 2.8%, в 2016 г. рост ВВП мо-жет составить 3.1%.
Глава ФСТ: решение по индексации тарифов естественных монополий на 2016 г. бу-дет принято в сентябре, рост тарифов будет не меньше 7.5%.
Премьер-министр России Д.Медведев заявил, что обязательная накопительная часть пенсии будет сохранена. Варианты использования средств НПФ могут быть расширены.
В МИРЕ
Реальные результаты американской экономики по ВВП в первом квартале оказались в 5 раз хуже ожиданий. ВВП в первом квартале вырос к предыдущему лишь на 0.2% (хотя консен-сус в 1% также был ниже прошлогодних 2.4%). Причем разбивка по компонентам показыва-ет, что основной причиной проблемной динамики стал излишне сильный доллар и сокра-щение инвестиционной активности. Так, экспорт снизился на 7.2%, а инвестиции бизнеса – на 3.4%. Повышение зарплат и внедрение новых технологий, делают для американской экономики проблематичным желаемое создание 300 тыс. новых рабочих мест в месяц. Уро-вень инфляции не показывает тенденции к росту. Индекс уверенности менеджеров по за-купкам производственной сферы от Markit показал снижение в апреле с 55.7 до 54.1. Соот-ветсвенно, спред по лидирующим индикаторам между США и прочим миром сокращается.
В то же время, низкий уровень процентных ставок в США и относительно невысокие затра-ты на энергоресурсы в сочетании с выкупом акций позволяют компаниям наращивать фи-нансовые результаты. По данным Reuters, средний рост корпоративных прибылей по ито-гам 1 квартала составляет 4.2% и около 68% компаний отчитываются «лучше ожиданий» против 23% «хуже ожиданий». Соответственно, наилучшую динамику показывают компа-нии сектора высоких технологий, фармацевтики и продуктов питания. Среди аутсайдеров в основном промышленные компании и сектора, завязанные на внешние рынки.
Поэтому неудивительно, что и объективные данные, и риторика представителей ФРС намекают участникам рынка, на относительную слабость американской экономики и необходимость отложенного и постепенного ужесточения монетарной политики. К тому же низ-кие процентные ставки это не только подспорье для экономики, но и важный инструмент для обслуживания долга как на уровне домохозяйств, так и на уровне государства. Напом-ним, бюджетные расходы США почти на $500 млрд. превышают доходы, а аккумулирован-ный федеральный дефицит в виде госдолга составляет почти 75% от ВВП. Соответственно, мы по-прежнему ожидаем эры низких процентных ставок, которая будет поддерживать стоимость финансовых активов. Долгосрочный ориентир ФРС в 3.75% остается существен-но выше рыночных ожиданий по ставке в ближайшие пять лет (менее 2%). На данный мо-мент SnP500 оценивается исходя из 17 прибылей, что выше среднеисторического уровня в 14. Отчасти такая оценка оправдана повышенной рентабельностью компаний, избыточны-ми денежными средствами на балансе и более высокой, чем обычно активности по выплате дивидендов и выкупу акций. Однако нужно понимать, что эти позитивные факторы уже в цене, тогда как риски имеют обыкновение накапливаться долго, а реализовываться быстро.
Большинство новостей из Европы связаны с переговорами с Грецией, которая должна в об-мен на дополнительное финансирование предоставить план по сокращению долговой нагрузки в среднесрочном периоде. Переговоры идут непросто, стороны обвиняют друг друга в неконструктивном настрое, происходят изменения в составе переговорщиков и дедлайны по соглашениям переносятся раз за разом. Очередной дедлайн – 11 мая и в слу-чае достижения договоренностей ЕЦБ может повысить лимит выпуска государственных векселей для Греции. Между тем, общественное мнение в Греции постепенно склоняется в сторону заключения сделки. По опросам 58% греков поддерживает стратегию правитель-ства против 90% в феврале. Со стороны, европейских переговорщиков наиболее конструк-тивно настроены представители Еврокомиссии, которые публично заявляют о том, что вы-ход Греции не является желательным, тогда как МВФ в меньшей мере удовлетворен ходом переговоров и допускает, что кредиторам Греции придется смириться с частичной потерей средств.
Программа количественного смягчения ЕЦБ по-прежнему в действии, но пока еще не успе-ла отразиться на фундаментальных показателях большинства стран. Двумя проблемными точками Еврозоны является слабый рынок труда, с безработицей более 10% и сохраняюща-яся высокая долговая нагрузка у ряда стран. Так, госдолг стран Еврозоны, по данным Euro-stat, превышает 90% ВВП (Греция – более 170%, Италия и Португалия – около 130%) . По-этому для его облуживания необходимы и более высокие темпы роста номинального ВВП и низкие процентные ставки. Пока есть успехи в области низких процентных ставок и расши-рения кредитования банковским сектором нефинансовых структур. Как следствие, у бизне-са в Европе в целом более оптимистические ожидания, чем были полгода назад. Так, ин-декс менеджеров по закупкам (PMI) зоны евро в апреле остается в зоне роста экономиче-ской активности (53.5). Однако прогноз МВФ предполагает, что по итогам 2015 года эконо-мический рост в Европе (+1.5%) будет более чем в два раза ниже, чем в США и развиваю-щихся странах. Мультипликатор европейских акций высок (P/E – 16), но его обратное зна-чение предполагает доходность в 6.25%, что существенно выше доходности которую пред-лагают десятилетние корпоративные облигации европейских компаний рейтинга BBB (около 2%). Соответственно, сохранение программы количественного смягчения будет поддерживать низкие доходности по облигациям и высокую оценку акций.
В Китае продолжается снижение темпов роста ВВП – за первый квартал рост составил 7%. Розничный оборот и инвестиции пока еще растут двухзначными темпами, а вот экспорт Поднебесной в марте снизился на 15%, что привело к скромному для Китая росту промыш-ленного производства на 5.6%. От этого должны пострадать сопредельные с Китаем во-сточно-азиатские страны, по которым теперь МФВ понижает прогнозы роста экономики с 6.9% до 6.7%, и рынок сырья, на котором по многим видам продукции на Китай приходи-лось до 30-50% прироста спроса. Тем не менее, возможно, худшего сценария удастся избе-жать – руководство Китая понимает имеющиеся риски и предпринимает необходимые ме-ры для борьбы с излишне быстрым замедлением экономики. В частности, ЦБ Китая может выделить в 2015 году $250 млрд. на выкуп проблемных облигаций отдельных провинций и муниципалитетов. Помимо этого, Народный банк Китая уже понизил норму банковского резервирования и докакпитализирует крупнейшие банки Китая, что должно поддержать объем кредитования и инвестиций. В Японии наблюдается замедление темпов снижения промышленного производства при низкой инфляции и высоком уровне занятости. Как следствие, продолжается дискуссия о сроках ухода от программы количественного смягче-ния.
В целом, МВФ ждет роста глобальной экономики в 2015 году на 3.5% и в 2016 году на 3.8%. МВФ прогнозирует, что темпы роста развивающихся стран в этом году (4.3%) будут ниже прошлогодних. Но динамика может улучшиться в следующем году (4.7%) по мере того, как их экономики будут получать дополнительную поддержку от изменившихся курсов валют и восстановления на рынке сырья. В то же время, стоит учитывать, что инвесторы играют на опережение и фондовые индексы являются лидирующими индикаторами, поэтому их вос-становление может быть раньше уверенного изменения тренда макропоказателей. Про-гнозный мультипликатор P/E развивающихся рынков примерно на 25% ниже, чем у разви-тых.
Тенденции: США и Китай замедляются, глобальный уровень инфляции низок. Минимальные процентные ставки и программы количественного смягчения (заканчиваю-щаяся в Японии, стартовавшая в Европе и ожидаемая в Китае) создают предпосылки для высокой оценки активов. Ожидания по плавному повышению ставки ФРС способ-ствуют ослаблению доллара и возвращению интереса к развивающимся рынкам, ко-торые будут расти быстрее развитых экономик.
В РОССИИ
Экономическая статистика за первый квартал вселила сдержанный оптимизм, хотя и пока-зала разную картину по отдельным индикаторам. По итогам квартала снижение промыш-ленного производства составило 1.4% по сравнению с IV кв. 2014 г. и 0.4% по сравнению с соответствующим периодом прошлого года. Чистый отток капитала в первом квартале ($32.5 млрд.) также сократился на треть по сравнению с прошлым годом, сальдо торгового баланса лишь незначительно ниже аналогичного показателя прошлого года. Но, пожалуй, главным положительным моментом среди достигнутых результатов может считаться сни-жение уровня инфляции. Инфляция в апреле 2015 г. замедлилась до 0.5% после 1.2% в мар-те, 2.2% в феврале, 3.9% в январе. Постепенное исчерпание девальвационного эффекта от-крыло для Банка России путь для снижения процентных ставок на 1.5%.
Однако проблемной точкой может стать внутренний спрос и инвестиции. Реальные доходы населения в марте снизились почти на 9% при росте безработицы до 5.9%, и доступность кредитов пока также ниже, чем в прошлом году. Поэтому ждать существенного восстановления потребительского спроса пока не стоит. Высокая процентная ставка также ограничи-вает инвестиции. По оценке Центра Макроэкономического анализа и Краткосрочного про-гнозирования, у значительной части российских компаний около половины прибыли уходит на обслуживание долга, тогда как в докризисное время на эти цели уходило порядка 16% прибыли от продаж.
Федеральный бюджет России за первые три месяца 2015 г. исполнен с дефицитом в 4.9% ВВП. Минфин готов при подготовке бюджета 2016–2018 годов отказаться от «разовых ан-тикризисных мер», среди которых была названа поддержка занятости. Г-н. Силуанов напомнил, что Резервный фонд РФ исчерпается в 2016 году, если власти не будут работать с расходами и проводить продуманную бюджетную политику. Таким образом, Минфин вы-ступает с более консервативных позиций и стремится ограничить риски. Последняя версия бюджета формировалась исходя из рублевой цена нефти 3075 рублей за баррель (нефть в 50 долл., курс доллара - 61.5). Текущая же рублевая цена нефти составляет 3419 рублей (нефть – $67, курс доллара 50.6), что создает запас прочности для российского бюджета за счет повышенных поступлений от нефтянки. Но в целом, не стоит переоценивать бюджет-ные возможности по поддержке экономики.
Минэкономразвития внесло в правительство проект Основных направлений деятельности правительство до 2018 г, которое предлагает структурные реформы и меры поддержки бизнеса. В частности, планируется бюджетный маневр в пользу расходов на человеческий капитал, инновации, улучшение инвестиционного климата и транспортную и инженерную инфраструктуру. Впоследствии, с учетом этих мер, Минэкономики выпустил обновленный вариант макропрогноза, который позволит сократить существующий разрыв между факти-ческим и потенциальным выпуском.
Минэкономразвития прогнозирует снижение ВВП в этом году на 2.8% и ожидает, что в 2016 г. рост ВВП может составить 3.1%. Апрельский прогноз МВФ по России предполагает сни-жение ВВП на 3.8% в текущем году и на 1.1% в следующем. Эта организация предполагает, что и в текущем, и в следующем году России будет иметь профицитный текущий баланс около 5-6% ВВП и безработицу на уровне 6.5%. Соответственно, МВФ предполагает, что приоритетом для России должна быть фискальная консолидация с сокращением избыточ-ных расходов при сохранении инвестиций в инфраструктуру, образование и здравоохране-ние. По мнению экспертов организации, важным будет диверсификация и восстановление резервов в случае роста цен на нефть.
Тенденции: Спад промышленного производства может оказаться меньше ожидаемого. Основной риск для экономики теперь в сбалансированности бюджета и сокращении потребительского и инвестиционного спроса. Происходящее снижение инфляции и процентных ставок будет позитивно для экономики, равно как и сохранение цен на нефть на текущих уровнях.
НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ
В апреле продолжилось укрепление рубля, связанное со стабилизацией макроэкономиче-ских ожиданий по России, растущей стоимостью нефти и действиями ЦБ РФ по предостав-лению валютного финансирования. Так, курс рубля укрепился за отчетный месяц к доллару и евро более чем на 10%. Когда курс рубля приблизился к отметке 50 рублей за доллар власти заговорили о достижении им равновесного значения. Но также звучали заявления и том, что укрепление было слишком стремительным и поэтому может быть неустойчивым. Фактически реальный курс рубля с учетом накопленной инфляции вышел на уровень 2007 года и поэтому уже в меньшей степени повышает конкурентоспособность российских ком-паний по издержкам.
Рост цен на нефть более чем на 20% в апреле дал импульс рублю. Среди краткосрочных факторов роста нефти можно выделить сохраняющуюся напряженность на Ближнем Восто-ке и сокращение поставок нефти из Ливии. Однако ключевым триггером смены настроений стали данные из США по добыче нефти и динамике коммерческих запасов. Добыча нефти перестала расти, а запасы показали снижение. Следствием изменения соотношения спроса и предложения и локального ослабления доллара стало наращивание длинных позиций в нефти финансовыми институтами. Однако ряд нефтяных производителей уже заявили о готовности вновь нарастить добычу нефти при закреплении ее котировок на уровнях 65-70 долл. за баррель. Соответственно, мы не ждем дальнейшего значительного роста котиро-вок нефти.
Текущие цены на нефть позволяют России иметь положительное сальдо торгового баланса и выполнить намеченные планы по формированию бюджетных доходов. Текущая рублевая цена нефти примерно на 10% выше, заложенной в последнюю версию бюджета. Однако предполагалось, что запланированный дефицит бюджета в 3.7% ВВП будет покрываться за счет Резервного Фонда, который в таком сценарии мог быть израсходован за полтора-два года. Такой вариант не устраивает Минфин, который потенциально может быть заинтере-сован в более слабом курсе рубля. Мы исходим из того, что министерство попытается направить действия остальных регуляторов в этом направлении.
При этом действия ЦБ играли значимую роль в укреплении рубля. Так, ЦБ через механизм валютного РЕПО предоставил участникам рынка порядка $40 млрд. Стоимость фондирова-ния в валюте оставалась существенно ниже ставки рефинансирования в рублях и оставляла для финансовых институтов простор для carry-trade инвестиций в рублевые инструменты фиксированной доходности. Однако ситуация стала меняться, что должно отразиться на курсе рубля. Во-первых, ЦБ повысил стоимость валютного фондирования и стал предо-ставлять меньше ликвидности через аукционы. Во-вторых, 30 апреля также была понижена на 1.5% ставка по рублевым инструментам, что отразилось и на доходности остальных руб-левых облигаций. На следующем заседании 15 июня ЦБ может пойти на очередное пони-жение ключевой ставки. Соответственно, все это может создать предпосылки для сокра-щения дифференциала по доходности и масштабов таких операций, что снизит спрос на рубль.
Значительное укрепление доллара, продолжавшееся полгода, сошло на нет в последние два месяца. Сильный доллар стал вредить американской экономике, о чем мы писали в нашем прошлом обзоре. Выходящая корпоративная отчетность, данные по ВВП за 1 квартал и статистика по растущему дефициту торгового баланса заставили пересмотреть участни-ков рынка понимание о справедливом значении пары евро-доллар. Соответственно, мы по-лагаем, что курс 1.15 может в лучшей мере отражать соотношение перспектив Еврозоны и США.
Тенденции: Высокие цены на нефть и валютная ликвидность от ЦБ РФ позволили руб-лю укрепиться. Однако динамика рубля может изменить вектор в случае потребно-сти ограничить использование Резервного фонда для финансирования бюджетного дефицита. Мы считаем вероятным ослабление курса рубля до 55 рублей за доллар и 63.3 рублей за евро в ближайшие полгода.
НА РЫНКЕ АКЦИЙ
Российский рынок показал уверенный рост на фоне благоприятной конъюнктуры на рынке углеводородов и повышения прогнозов по динамике страновых макроэкономических пока-зателей. Укрепление рубля привело к тому, что индекс долларовый РТС вырос на 16.9%, а рублевый ММВБ – на 3.8%. В отраслевом разрезе, динамику примерно на уровне рынка по-казал нефтегазовый сектор, выигрывающий от роста цен на нефть, но проигрывающий от укрепления рубля. У сектора металлургии поддержки в виде существенного роста цен на металлы не было, и поэтому он оказался в лидерах снижения (-8.4%). Потребительский сек-тор также не позволил участникам получить дохода в апреле. Лидерами роста стали отрас-левые индексы промышленности (+18%), энергетики (9.3%) и банки (7.8%). Именно по этим секторам ранее наблюдалась наиболее слабая динамика, поэтому улучшение ожиданий и привело к их опережающему восстановительному росту. Многие компании из этих секто-ров также чувствительны к изменению процентных ставок, снижение которых должно улучшить их финансовое положение.
В ближайшие два месяца рынок будет отыгрывать дивидендные истории. По большинству компаний закрытие реестра намечено на июнь-июль. Поэтому старое правило «sell in May and go away» может быть не актуальным в этом году, так как целый ряд компаний предла-гают вполне приличную дивидендную доходность. В частности, среди относительно лик-видных бумаг дивидендную доходность выше 7% могут обеспечить следующие акции (Сур-гутнефтегаз-пр., Башнефть–пр., Норильский Никель, М.Видео, Ростелеком-пр., МТС, Э.ОН Россия). Эти акции могут быть интересны как для тактического, так и стратегического ин-вестирования. Дополнительным спросом могут пользоваться акции Магнита и Ростелеко-ма, вес которых может быть увеличен в индексе MSCI 12 мая, но тогда же может быть сни-жен вес Сбербанка-пр., Уралкалия и Русгидро.
Что касается более длинного горизонта, то становится очевидным, что апокалипсические прогнозы по российской экономике не оправдываются, и она находит свое новое равновес-ное состояние и может выйти из кризиса уже в следующем году. Постепенно у экономистов и представителей финансового сообщества формируется консенсус ожиданий по дальней-шей перспективе. Причем разброс значений становится уже, сами оценки становятся более оптимистичными, что говорит о том, что текущий момент может быть неплохой точкой вхо-да для инвестиций в российские акции.
Форвардный мультипликатор российского фондового рынка находятся на уровне 6.1, что ниже среднего за 10 лет (7.4). При этом дивидендная доходность российского рынка (4.6%) превышает как мировую (2.5%), так и историческую по России (2.3%). То есть российские компании не только дешевы, но и делятся с акционерами своими денежными потоками. По денежным потокам российские компании торгуются на уровне 3.2 P/CF, что значительно ниже среднемирового показателя в 9.1. Мы исходим из того, что сжатие рентабельности по многим секторам российской экономики носит временный характер и предполагаем, что на горизонте 2-3 года можно ожидать как роста выручки, так и роста прибыльности россий-ских эмитентов. Так, на горизонте трех лет рост прибыли российских компаний может со-ставить порядка 50%. Соответственно, в случае снижения уровня рисков, повышение акци-онерной стоимости российских эмитентов может быть более существенным, за счет повы-шения мультипликатора P/E на 15%, до консервативного уровня в 7 годовых прибылей. Ди-виденды на этом горизонте могут принести еще около 15%-20%. Исходя из таких предпо-сылок, покупка российских акций на текущих низких уровнях сулит удвоение первоначаль-ной суммы вложений через три года.
Безусловно, покупка акций сопряжена с рисками, но мы предполагаем, что уровень рисков приобретения компаний с ограниченным уровнем долга, растущими денежными потоками, позволяющими выплачивать дивиденды, может быть даже ниже, чем при покупке инстру-ментов фиксированной доходности компаний с волатильной выручкой и неустойчивым фи-нансовым состоянием. Исходя из этого, мы полагаем, что в портфеле инвестора на средне-срочный и долгосрочный горизонт инвестирования вполне могут найти свое место акции следующих эмитентов: Сургутнефтегаз, Башнефть, Московская Биржа, Магнит, Дикси, Ян-декс, Мегафон, МТС, Ростелеком, М.Видео, Э.ОН Россия и ГМК Норильский никель. При прочих равных привилегированные акции более интересны.
Тенденции: Российский рынок акций в апреле вырос на фоне укрепления рубля и повы-шения цен на нефть. Но акции по-прежнему дешевы и предлагают отличную диви-дендную доходность. На трехлетнем горизонте мы ждем роста финансовых показа-телей компаний, которое должно привести к росту фондового рынка и способно удво-ить текущие вложения в акции российских эмитентов.
НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ
Текущая ситуация характеризуется аномально низкими доходностями по облигациям в США и Еврозоне. Так, номинальная доходность 10-летних гособлигаций США составляет 2.05%, что примерно в три раза ниже доходности за последние 60 лет. Разрыв в реальной доходности еще более существенен – 0,3% сейчас, против исторических 2,5%. В Европе из-за программы количественного смягчения реальные доходности по многим странам еще ниже. В таких условиях инвестиции в госбумаги развитых стран, в целом, сомнительное удовольствие. Спред по суверенным облигациям развивающихся стран номинированных в долларах остается повышенным у нетто-экспортеров сырья со становыми рисками (Россия, Бразилия и Мексика). По странам Восточной Европы и Азии спред напротив ниже среднего за последние 5 лет. Текущий спред у таких стран как Китай и Индия составляет около 150 б.п., тогда как у России он более чем в два раза выше (по пятилетним бумагам – более 35о б.п.). Можно ожидать, что по мере уже происходящего улучшения конъюнктуры на рынке сырья, оценка рисков по России также может быть снижена.
Пожалуй основным риском для российских еврооблигаций остается ситуация на Украине. Российские СМИ свидетельствуют о нарушении Украиной режима прекращения огня, в за-падных изданиях появляются публикации о наращивании российского военного контин-гента на границах с Украиной (Financial Times). Между тем, опросы международных порт-фельных управляющих показывали, что именно устойчивое разрешение конфликта является необходимым условием возвращение средств на российские финансовые рынки. Соответственно, очередная деэскалация конфликта может стать значимым драйвером для ро-ста российских инструментов фиксированной доходности. Как правило, приобретатели та-ких инструментов характеризуются меньшей толерантностью к риску, чем покупатели ак-ций и поэтому весьма чувствительны к политической ситуации.
Если обратить внимание на фундаментальные показатели российских эмитентов корпора-тивных еврооблигаций, то у многих из них финансовое положение достаточно устойчиво. Каждый месяц они продолжают получать доходы и снижают долговую нагрузку. Поэтому мы по-прежнему считаем, что евроблигации российских эмитентов являются интересным инструментом для инвестирования, который помимо купонной доходности может принести дополнительную выгоду за счет ожидаемого нами ослабления рубля в ближайшем полуго-дии. На данный момент мы отдаем предпочтение следующим выпускам RASPAD 17, DMEAIR 18, AFKSRU 19, EVRAZ 18 6.75, VEBBNK 25 с доходностью около 8%, а также более рискованным GPBRU Perp UT2 2018 call и VTB 22 Perp T1, по которым доходность остается двухзначной.
Доходности по рублевым облигациям за последний месяц снизились, отразив снижение ключевой ставки ЦБ на 150 п.п. и сокращение инфляции. Сейчас процентная ставка состав-ляет 12.5%, а ожидаемое значение инфляции на конец года составляет 11%. Поэтому мы полагаем, что снижение процентных ставок продолжится, и следующий шаг может быть сделан уже 15 июня. Для того чтобы в максимальной степени получить выгоду от такой ди-намики процентных ставок интересным вариантом будут облигации с дюрацией в 2-3 года, которые достаточно чувствительны к процентным ставкам. В частности, мы рекомендуем обратить внимание на VEB-Leasing-10, EURDEV 17, NLMK-BO13, VIP 18, Bashneft-8, Rostelecom-15.
Дополнительную привлекательность рублевым облигациям дает восстановление накопи-тельной пенсии и передача средств из ВЭБа в Негосударственные Пенсионные фонды. Напомним, пенсионные фонды играют все большую роль на локальном долговом рынке, предъявляя более половины спроса на новые выпуски негосударственных рублевых обли-гаций. По некоторым оценкам, дополнительный спрос со стороны НПФ на подобные ин-струменты в результате возврата накопительной пенсии может в ближайшие три года пре-высить 1 трлн. рублей.
Тенденции: Вслед за снижением инфляции ЦБ РФ понижает процентные ставки. По-следнее снижение ставки на 150 б.п. оставляет простор для дальнейшего смягчения денежной политики, которое будет благоприятно для облигаций. Евробонды россий-ских эмитентов – хороший способ диверсификации валютных рисков и получения до-ходности выше депозитов и облигаций иностранных эмитентов.
НА РЫНКАХ ДРАГМЕТАЛЛОВ
В нашем прошлом обзоре мы отмечали, что на рынке драгметаллов наблюдается слабость из-за низкой инфляции, замедления экономики Китая и успешного снижения многими про-изводителями себестоимости драгметаллов. За прошлый месяц цены на золото не измени-лись, несмотря на ослабление доллара и перспективы ограниченного и постпенного повы-шения процентных ставок ФРС США.
При этом стало известно, что в I квартале спрос на золото в Китае вырос на 1.1% по сравне-нию с аналогичным периодом в 2014 г. за счет роста интереса покупателей к ювелирным украшениям. В ближайшие три года спрос на золото все в большей мере будет зависеть от Азии – так прогнозируется, что на этот регион будет приходиться 70% глобального спроса. Такой прогноз вполне реалистичен. Напомним, за последние 10 лет прирост спроса на зо-лото в Азии в пять раз обогнал глобальный (250% против 50%). Соответственно, уровень доходов китайцев и индусов будет все в большей мере определять котировки драгметал-лов.
Однако не меньшую роль для рынка играет и предложение. И тут неприятный сюрприз для «быков» на рынке золота преподнесла Венесуэла. Из-за низких цен на нефть страна испы-тывает острый бюджетный дефицит и была вынуждена получить кредит в $1 млрд. под за-лог 1,4 млн. тройских унций золота, что эквивалентно примерно 15% золотовалютных ре-зервов Великобритании и предполагает дисконт порядка 70% к текущим котировкам. Соот-ветственно, нельзя исключать, что, в случае продолжения кризисных явлений, Венесуэла может пойти на частичную распродажу своего золота. По данным World Gold Council пока латиноамериканская страна обладает 16-ми в мире резервами золота.
В целом, мы по-прежнему рассматриваем золото как неплохой диверсификатор портфеля, динамика которого слабо коррелирована как с акциями, так и облигациями. Поэтому вклю-чение золота в портфель в размере в 3% от его стоимости может быть оправданным. Остальные драгметаллы больше завязаны на промышленный спрос и цикл мировой эконо-мики. Пока по ним нет растущего тренда и четких сигналов на покупку.
Тенденции: Спрос на золото может вырасти благодаря Азии и возможному росту ин-фляции. Однако высокое предложение ограничивает перспективы роста котировок. Соответственно, металл можно использовать для диверсификации портфеля, но его доля в нем не должна быть высокой.
8 мая – Статистика США: рынок труда
8 мая – Статистика КНР: торговый баланс
9 мая – Статистика КНР: индекс потребительских цен
12 мая – Статистика РФ: торговый баланс
13 мая – Статистика Еврозоны: первая оценка ВВП за 1 кв. 2015 г.
13 мая – Статистика Японии: торговый баланс
14 мая – Статистика США: индекс цен производителей
15 мая – Статистика Японии: индекс потребительской уверенности
19 мая - Статистика Еврозоны: индекс потребительских цен
20 мая – Протоколы последнего заседания банка Англии
20 мая – Протоколы последнего заседания ФРС
21 мая – Статистика КНР: индекс настроений промышлености
21 мая – Статистика Еврозоны: композитный индекс настроений
22 мая – Статистика США: базовый индекс потребительских цен
26 мая – Статистика США: рынок жилья и производственная активность
28 мая – Статистика Японии: розничная торговля
29 мая – Статистика США: расходы потребителей и вторая оценка ВВП за 1 кв.
1 июня – Статистика КНР: индекс настроений промышленности
1 июня – Статистика Еврозоны: индекс настроений промышленности
3 июня – Статистика США: сальдо торгового баланса
3 июня – ФРС выпустит «Бежевую книгу»
http://onlinebroker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Вышедшие слабые данные по рынку труда, торговому балансу и ВВП США повышают вероятность отложенного и умеренного повышения ставок ФРС
Президент США Б. Обама объявил о предварительном достижении соглашения по ядерной программе с Ираном, что может означать снятие с Ирана санкций на по-ставку нефти
Рост ВВП Китая в первом квартале снизился до 7%, страна столкнулась со снижени-ем экспорта в марте. Народный банк Китая понижает норму банковского резервиро-вания и может начать выкуп региональных облигаций
В апреле произошло снижение добычи нефти в США, прервавшее тренд роста ком-мерческих запасов. Рост цен нефти Brent за месяц составил 21%.
ЦБ РФ понизил ключевую ставку на 150 б.п. до уровня 12.5%
Минэкономразвития с учетом планируемых мер поддержки экономики и структур-ных реформ прогнозирует снижение ВВП в этом году на 2.8%, в 2016 г. рост ВВП мо-жет составить 3.1%.
Глава ФСТ: решение по индексации тарифов естественных монополий на 2016 г. бу-дет принято в сентябре, рост тарифов будет не меньше 7.5%.
Премьер-министр России Д.Медведев заявил, что обязательная накопительная часть пенсии будет сохранена. Варианты использования средств НПФ могут быть расширены.
В МИРЕ
Реальные результаты американской экономики по ВВП в первом квартале оказались в 5 раз хуже ожиданий. ВВП в первом квартале вырос к предыдущему лишь на 0.2% (хотя консен-сус в 1% также был ниже прошлогодних 2.4%). Причем разбивка по компонентам показыва-ет, что основной причиной проблемной динамики стал излишне сильный доллар и сокра-щение инвестиционной активности. Так, экспорт снизился на 7.2%, а инвестиции бизнеса – на 3.4%. Повышение зарплат и внедрение новых технологий, делают для американской экономики проблематичным желаемое создание 300 тыс. новых рабочих мест в месяц. Уро-вень инфляции не показывает тенденции к росту. Индекс уверенности менеджеров по за-купкам производственной сферы от Markit показал снижение в апреле с 55.7 до 54.1. Соот-ветсвенно, спред по лидирующим индикаторам между США и прочим миром сокращается.
В то же время, низкий уровень процентных ставок в США и относительно невысокие затра-ты на энергоресурсы в сочетании с выкупом акций позволяют компаниям наращивать фи-нансовые результаты. По данным Reuters, средний рост корпоративных прибылей по ито-гам 1 квартала составляет 4.2% и около 68% компаний отчитываются «лучше ожиданий» против 23% «хуже ожиданий». Соответственно, наилучшую динамику показывают компа-нии сектора высоких технологий, фармацевтики и продуктов питания. Среди аутсайдеров в основном промышленные компании и сектора, завязанные на внешние рынки.
Поэтому неудивительно, что и объективные данные, и риторика представителей ФРС намекают участникам рынка, на относительную слабость американской экономики и необходимость отложенного и постепенного ужесточения монетарной политики. К тому же низ-кие процентные ставки это не только подспорье для экономики, но и важный инструмент для обслуживания долга как на уровне домохозяйств, так и на уровне государства. Напом-ним, бюджетные расходы США почти на $500 млрд. превышают доходы, а аккумулирован-ный федеральный дефицит в виде госдолга составляет почти 75% от ВВП. Соответственно, мы по-прежнему ожидаем эры низких процентных ставок, которая будет поддерживать стоимость финансовых активов. Долгосрочный ориентир ФРС в 3.75% остается существен-но выше рыночных ожиданий по ставке в ближайшие пять лет (менее 2%). На данный мо-мент SnP500 оценивается исходя из 17 прибылей, что выше среднеисторического уровня в 14. Отчасти такая оценка оправдана повышенной рентабельностью компаний, избыточны-ми денежными средствами на балансе и более высокой, чем обычно активности по выплате дивидендов и выкупу акций. Однако нужно понимать, что эти позитивные факторы уже в цене, тогда как риски имеют обыкновение накапливаться долго, а реализовываться быстро.
Большинство новостей из Европы связаны с переговорами с Грецией, которая должна в об-мен на дополнительное финансирование предоставить план по сокращению долговой нагрузки в среднесрочном периоде. Переговоры идут непросто, стороны обвиняют друг друга в неконструктивном настрое, происходят изменения в составе переговорщиков и дедлайны по соглашениям переносятся раз за разом. Очередной дедлайн – 11 мая и в слу-чае достижения договоренностей ЕЦБ может повысить лимит выпуска государственных векселей для Греции. Между тем, общественное мнение в Греции постепенно склоняется в сторону заключения сделки. По опросам 58% греков поддерживает стратегию правитель-ства против 90% в феврале. Со стороны, европейских переговорщиков наиболее конструк-тивно настроены представители Еврокомиссии, которые публично заявляют о том, что вы-ход Греции не является желательным, тогда как МВФ в меньшей мере удовлетворен ходом переговоров и допускает, что кредиторам Греции придется смириться с частичной потерей средств.
Программа количественного смягчения ЕЦБ по-прежнему в действии, но пока еще не успе-ла отразиться на фундаментальных показателях большинства стран. Двумя проблемными точками Еврозоны является слабый рынок труда, с безработицей более 10% и сохраняюща-яся высокая долговая нагрузка у ряда стран. Так, госдолг стран Еврозоны, по данным Euro-stat, превышает 90% ВВП (Греция – более 170%, Италия и Португалия – около 130%) . По-этому для его облуживания необходимы и более высокие темпы роста номинального ВВП и низкие процентные ставки. Пока есть успехи в области низких процентных ставок и расши-рения кредитования банковским сектором нефинансовых структур. Как следствие, у бизне-са в Европе в целом более оптимистические ожидания, чем были полгода назад. Так, ин-декс менеджеров по закупкам (PMI) зоны евро в апреле остается в зоне роста экономиче-ской активности (53.5). Однако прогноз МВФ предполагает, что по итогам 2015 года эконо-мический рост в Европе (+1.5%) будет более чем в два раза ниже, чем в США и развиваю-щихся странах. Мультипликатор европейских акций высок (P/E – 16), но его обратное зна-чение предполагает доходность в 6.25%, что существенно выше доходности которую пред-лагают десятилетние корпоративные облигации европейских компаний рейтинга BBB (около 2%). Соответственно, сохранение программы количественного смягчения будет поддерживать низкие доходности по облигациям и высокую оценку акций.
В Китае продолжается снижение темпов роста ВВП – за первый квартал рост составил 7%. Розничный оборот и инвестиции пока еще растут двухзначными темпами, а вот экспорт Поднебесной в марте снизился на 15%, что привело к скромному для Китая росту промыш-ленного производства на 5.6%. От этого должны пострадать сопредельные с Китаем во-сточно-азиатские страны, по которым теперь МФВ понижает прогнозы роста экономики с 6.9% до 6.7%, и рынок сырья, на котором по многим видам продукции на Китай приходи-лось до 30-50% прироста спроса. Тем не менее, возможно, худшего сценария удастся избе-жать – руководство Китая понимает имеющиеся риски и предпринимает необходимые ме-ры для борьбы с излишне быстрым замедлением экономики. В частности, ЦБ Китая может выделить в 2015 году $250 млрд. на выкуп проблемных облигаций отдельных провинций и муниципалитетов. Помимо этого, Народный банк Китая уже понизил норму банковского резервирования и докакпитализирует крупнейшие банки Китая, что должно поддержать объем кредитования и инвестиций. В Японии наблюдается замедление темпов снижения промышленного производства при низкой инфляции и высоком уровне занятости. Как следствие, продолжается дискуссия о сроках ухода от программы количественного смягче-ния.
В целом, МВФ ждет роста глобальной экономики в 2015 году на 3.5% и в 2016 году на 3.8%. МВФ прогнозирует, что темпы роста развивающихся стран в этом году (4.3%) будут ниже прошлогодних. Но динамика может улучшиться в следующем году (4.7%) по мере того, как их экономики будут получать дополнительную поддержку от изменившихся курсов валют и восстановления на рынке сырья. В то же время, стоит учитывать, что инвесторы играют на опережение и фондовые индексы являются лидирующими индикаторами, поэтому их вос-становление может быть раньше уверенного изменения тренда макропоказателей. Про-гнозный мультипликатор P/E развивающихся рынков примерно на 25% ниже, чем у разви-тых.
Тенденции: США и Китай замедляются, глобальный уровень инфляции низок. Минимальные процентные ставки и программы количественного смягчения (заканчиваю-щаяся в Японии, стартовавшая в Европе и ожидаемая в Китае) создают предпосылки для высокой оценки активов. Ожидания по плавному повышению ставки ФРС способ-ствуют ослаблению доллара и возвращению интереса к развивающимся рынкам, ко-торые будут расти быстрее развитых экономик.
В РОССИИ
Экономическая статистика за первый квартал вселила сдержанный оптимизм, хотя и пока-зала разную картину по отдельным индикаторам. По итогам квартала снижение промыш-ленного производства составило 1.4% по сравнению с IV кв. 2014 г. и 0.4% по сравнению с соответствующим периодом прошлого года. Чистый отток капитала в первом квартале ($32.5 млрд.) также сократился на треть по сравнению с прошлым годом, сальдо торгового баланса лишь незначительно ниже аналогичного показателя прошлого года. Но, пожалуй, главным положительным моментом среди достигнутых результатов может считаться сни-жение уровня инфляции. Инфляция в апреле 2015 г. замедлилась до 0.5% после 1.2% в мар-те, 2.2% в феврале, 3.9% в январе. Постепенное исчерпание девальвационного эффекта от-крыло для Банка России путь для снижения процентных ставок на 1.5%.
Однако проблемной точкой может стать внутренний спрос и инвестиции. Реальные доходы населения в марте снизились почти на 9% при росте безработицы до 5.9%, и доступность кредитов пока также ниже, чем в прошлом году. Поэтому ждать существенного восстановления потребительского спроса пока не стоит. Высокая процентная ставка также ограничи-вает инвестиции. По оценке Центра Макроэкономического анализа и Краткосрочного про-гнозирования, у значительной части российских компаний около половины прибыли уходит на обслуживание долга, тогда как в докризисное время на эти цели уходило порядка 16% прибыли от продаж.
Федеральный бюджет России за первые три месяца 2015 г. исполнен с дефицитом в 4.9% ВВП. Минфин готов при подготовке бюджета 2016–2018 годов отказаться от «разовых ан-тикризисных мер», среди которых была названа поддержка занятости. Г-н. Силуанов напомнил, что Резервный фонд РФ исчерпается в 2016 году, если власти не будут работать с расходами и проводить продуманную бюджетную политику. Таким образом, Минфин вы-ступает с более консервативных позиций и стремится ограничить риски. Последняя версия бюджета формировалась исходя из рублевой цена нефти 3075 рублей за баррель (нефть в 50 долл., курс доллара - 61.5). Текущая же рублевая цена нефти составляет 3419 рублей (нефть – $67, курс доллара 50.6), что создает запас прочности для российского бюджета за счет повышенных поступлений от нефтянки. Но в целом, не стоит переоценивать бюджет-ные возможности по поддержке экономики.
Минэкономразвития внесло в правительство проект Основных направлений деятельности правительство до 2018 г, которое предлагает структурные реформы и меры поддержки бизнеса. В частности, планируется бюджетный маневр в пользу расходов на человеческий капитал, инновации, улучшение инвестиционного климата и транспортную и инженерную инфраструктуру. Впоследствии, с учетом этих мер, Минэкономики выпустил обновленный вариант макропрогноза, который позволит сократить существующий разрыв между факти-ческим и потенциальным выпуском.
Минэкономразвития прогнозирует снижение ВВП в этом году на 2.8% и ожидает, что в 2016 г. рост ВВП может составить 3.1%. Апрельский прогноз МВФ по России предполагает сни-жение ВВП на 3.8% в текущем году и на 1.1% в следующем. Эта организация предполагает, что и в текущем, и в следующем году России будет иметь профицитный текущий баланс около 5-6% ВВП и безработицу на уровне 6.5%. Соответственно, МВФ предполагает, что приоритетом для России должна быть фискальная консолидация с сокращением избыточ-ных расходов при сохранении инвестиций в инфраструктуру, образование и здравоохране-ние. По мнению экспертов организации, важным будет диверсификация и восстановление резервов в случае роста цен на нефть.
Тенденции: Спад промышленного производства может оказаться меньше ожидаемого. Основной риск для экономики теперь в сбалансированности бюджета и сокращении потребительского и инвестиционного спроса. Происходящее снижение инфляции и процентных ставок будет позитивно для экономики, равно как и сохранение цен на нефть на текущих уровнях.
НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ
В апреле продолжилось укрепление рубля, связанное со стабилизацией макроэкономиче-ских ожиданий по России, растущей стоимостью нефти и действиями ЦБ РФ по предостав-лению валютного финансирования. Так, курс рубля укрепился за отчетный месяц к доллару и евро более чем на 10%. Когда курс рубля приблизился к отметке 50 рублей за доллар власти заговорили о достижении им равновесного значения. Но также звучали заявления и том, что укрепление было слишком стремительным и поэтому может быть неустойчивым. Фактически реальный курс рубля с учетом накопленной инфляции вышел на уровень 2007 года и поэтому уже в меньшей степени повышает конкурентоспособность российских ком-паний по издержкам.
Рост цен на нефть более чем на 20% в апреле дал импульс рублю. Среди краткосрочных факторов роста нефти можно выделить сохраняющуюся напряженность на Ближнем Восто-ке и сокращение поставок нефти из Ливии. Однако ключевым триггером смены настроений стали данные из США по добыче нефти и динамике коммерческих запасов. Добыча нефти перестала расти, а запасы показали снижение. Следствием изменения соотношения спроса и предложения и локального ослабления доллара стало наращивание длинных позиций в нефти финансовыми институтами. Однако ряд нефтяных производителей уже заявили о готовности вновь нарастить добычу нефти при закреплении ее котировок на уровнях 65-70 долл. за баррель. Соответственно, мы не ждем дальнейшего значительного роста котиро-вок нефти.
Текущие цены на нефть позволяют России иметь положительное сальдо торгового баланса и выполнить намеченные планы по формированию бюджетных доходов. Текущая рублевая цена нефти примерно на 10% выше, заложенной в последнюю версию бюджета. Однако предполагалось, что запланированный дефицит бюджета в 3.7% ВВП будет покрываться за счет Резервного Фонда, который в таком сценарии мог быть израсходован за полтора-два года. Такой вариант не устраивает Минфин, который потенциально может быть заинтере-сован в более слабом курсе рубля. Мы исходим из того, что министерство попытается направить действия остальных регуляторов в этом направлении.
При этом действия ЦБ играли значимую роль в укреплении рубля. Так, ЦБ через механизм валютного РЕПО предоставил участникам рынка порядка $40 млрд. Стоимость фондирова-ния в валюте оставалась существенно ниже ставки рефинансирования в рублях и оставляла для финансовых институтов простор для carry-trade инвестиций в рублевые инструменты фиксированной доходности. Однако ситуация стала меняться, что должно отразиться на курсе рубля. Во-первых, ЦБ повысил стоимость валютного фондирования и стал предо-ставлять меньше ликвидности через аукционы. Во-вторых, 30 апреля также была понижена на 1.5% ставка по рублевым инструментам, что отразилось и на доходности остальных руб-левых облигаций. На следующем заседании 15 июня ЦБ может пойти на очередное пони-жение ключевой ставки. Соответственно, все это может создать предпосылки для сокра-щения дифференциала по доходности и масштабов таких операций, что снизит спрос на рубль.
Значительное укрепление доллара, продолжавшееся полгода, сошло на нет в последние два месяца. Сильный доллар стал вредить американской экономике, о чем мы писали в нашем прошлом обзоре. Выходящая корпоративная отчетность, данные по ВВП за 1 квартал и статистика по растущему дефициту торгового баланса заставили пересмотреть участни-ков рынка понимание о справедливом значении пары евро-доллар. Соответственно, мы по-лагаем, что курс 1.15 может в лучшей мере отражать соотношение перспектив Еврозоны и США.
Тенденции: Высокие цены на нефть и валютная ликвидность от ЦБ РФ позволили руб-лю укрепиться. Однако динамика рубля может изменить вектор в случае потребно-сти ограничить использование Резервного фонда для финансирования бюджетного дефицита. Мы считаем вероятным ослабление курса рубля до 55 рублей за доллар и 63.3 рублей за евро в ближайшие полгода.
НА РЫНКЕ АКЦИЙ
Российский рынок показал уверенный рост на фоне благоприятной конъюнктуры на рынке углеводородов и повышения прогнозов по динамике страновых макроэкономических пока-зателей. Укрепление рубля привело к тому, что индекс долларовый РТС вырос на 16.9%, а рублевый ММВБ – на 3.8%. В отраслевом разрезе, динамику примерно на уровне рынка по-казал нефтегазовый сектор, выигрывающий от роста цен на нефть, но проигрывающий от укрепления рубля. У сектора металлургии поддержки в виде существенного роста цен на металлы не было, и поэтому он оказался в лидерах снижения (-8.4%). Потребительский сек-тор также не позволил участникам получить дохода в апреле. Лидерами роста стали отрас-левые индексы промышленности (+18%), энергетики (9.3%) и банки (7.8%). Именно по этим секторам ранее наблюдалась наиболее слабая динамика, поэтому улучшение ожиданий и привело к их опережающему восстановительному росту. Многие компании из этих секто-ров также чувствительны к изменению процентных ставок, снижение которых должно улучшить их финансовое положение.
В ближайшие два месяца рынок будет отыгрывать дивидендные истории. По большинству компаний закрытие реестра намечено на июнь-июль. Поэтому старое правило «sell in May and go away» может быть не актуальным в этом году, так как целый ряд компаний предла-гают вполне приличную дивидендную доходность. В частности, среди относительно лик-видных бумаг дивидендную доходность выше 7% могут обеспечить следующие акции (Сур-гутнефтегаз-пр., Башнефть–пр., Норильский Никель, М.Видео, Ростелеком-пр., МТС, Э.ОН Россия). Эти акции могут быть интересны как для тактического, так и стратегического ин-вестирования. Дополнительным спросом могут пользоваться акции Магнита и Ростелеко-ма, вес которых может быть увеличен в индексе MSCI 12 мая, но тогда же может быть сни-жен вес Сбербанка-пр., Уралкалия и Русгидро.
Что касается более длинного горизонта, то становится очевидным, что апокалипсические прогнозы по российской экономике не оправдываются, и она находит свое новое равновес-ное состояние и может выйти из кризиса уже в следующем году. Постепенно у экономистов и представителей финансового сообщества формируется консенсус ожиданий по дальней-шей перспективе. Причем разброс значений становится уже, сами оценки становятся более оптимистичными, что говорит о том, что текущий момент может быть неплохой точкой вхо-да для инвестиций в российские акции.
Форвардный мультипликатор российского фондового рынка находятся на уровне 6.1, что ниже среднего за 10 лет (7.4). При этом дивидендная доходность российского рынка (4.6%) превышает как мировую (2.5%), так и историческую по России (2.3%). То есть российские компании не только дешевы, но и делятся с акционерами своими денежными потоками. По денежным потокам российские компании торгуются на уровне 3.2 P/CF, что значительно ниже среднемирового показателя в 9.1. Мы исходим из того, что сжатие рентабельности по многим секторам российской экономики носит временный характер и предполагаем, что на горизонте 2-3 года можно ожидать как роста выручки, так и роста прибыльности россий-ских эмитентов. Так, на горизонте трех лет рост прибыли российских компаний может со-ставить порядка 50%. Соответственно, в случае снижения уровня рисков, повышение акци-онерной стоимости российских эмитентов может быть более существенным, за счет повы-шения мультипликатора P/E на 15%, до консервативного уровня в 7 годовых прибылей. Ди-виденды на этом горизонте могут принести еще около 15%-20%. Исходя из таких предпо-сылок, покупка российских акций на текущих низких уровнях сулит удвоение первоначаль-ной суммы вложений через три года.
Безусловно, покупка акций сопряжена с рисками, но мы предполагаем, что уровень рисков приобретения компаний с ограниченным уровнем долга, растущими денежными потоками, позволяющими выплачивать дивиденды, может быть даже ниже, чем при покупке инстру-ментов фиксированной доходности компаний с волатильной выручкой и неустойчивым фи-нансовым состоянием. Исходя из этого, мы полагаем, что в портфеле инвестора на средне-срочный и долгосрочный горизонт инвестирования вполне могут найти свое место акции следующих эмитентов: Сургутнефтегаз, Башнефть, Московская Биржа, Магнит, Дикси, Ян-декс, Мегафон, МТС, Ростелеком, М.Видео, Э.ОН Россия и ГМК Норильский никель. При прочих равных привилегированные акции более интересны.
Тенденции: Российский рынок акций в апреле вырос на фоне укрепления рубля и повы-шения цен на нефть. Но акции по-прежнему дешевы и предлагают отличную диви-дендную доходность. На трехлетнем горизонте мы ждем роста финансовых показа-телей компаний, которое должно привести к росту фондового рынка и способно удво-ить текущие вложения в акции российских эмитентов.
НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ
Текущая ситуация характеризуется аномально низкими доходностями по облигациям в США и Еврозоне. Так, номинальная доходность 10-летних гособлигаций США составляет 2.05%, что примерно в три раза ниже доходности за последние 60 лет. Разрыв в реальной доходности еще более существенен – 0,3% сейчас, против исторических 2,5%. В Европе из-за программы количественного смягчения реальные доходности по многим странам еще ниже. В таких условиях инвестиции в госбумаги развитых стран, в целом, сомнительное удовольствие. Спред по суверенным облигациям развивающихся стран номинированных в долларах остается повышенным у нетто-экспортеров сырья со становыми рисками (Россия, Бразилия и Мексика). По странам Восточной Европы и Азии спред напротив ниже среднего за последние 5 лет. Текущий спред у таких стран как Китай и Индия составляет около 150 б.п., тогда как у России он более чем в два раза выше (по пятилетним бумагам – более 35о б.п.). Можно ожидать, что по мере уже происходящего улучшения конъюнктуры на рынке сырья, оценка рисков по России также может быть снижена.
Пожалуй основным риском для российских еврооблигаций остается ситуация на Украине. Российские СМИ свидетельствуют о нарушении Украиной режима прекращения огня, в за-падных изданиях появляются публикации о наращивании российского военного контин-гента на границах с Украиной (Financial Times). Между тем, опросы международных порт-фельных управляющих показывали, что именно устойчивое разрешение конфликта является необходимым условием возвращение средств на российские финансовые рынки. Соответственно, очередная деэскалация конфликта может стать значимым драйвером для ро-ста российских инструментов фиксированной доходности. Как правило, приобретатели та-ких инструментов характеризуются меньшей толерантностью к риску, чем покупатели ак-ций и поэтому весьма чувствительны к политической ситуации.
Если обратить внимание на фундаментальные показатели российских эмитентов корпора-тивных еврооблигаций, то у многих из них финансовое положение достаточно устойчиво. Каждый месяц они продолжают получать доходы и снижают долговую нагрузку. Поэтому мы по-прежнему считаем, что евроблигации российских эмитентов являются интересным инструментом для инвестирования, который помимо купонной доходности может принести дополнительную выгоду за счет ожидаемого нами ослабления рубля в ближайшем полуго-дии. На данный момент мы отдаем предпочтение следующим выпускам RASPAD 17, DMEAIR 18, AFKSRU 19, EVRAZ 18 6.75, VEBBNK 25 с доходностью около 8%, а также более рискованным GPBRU Perp UT2 2018 call и VTB 22 Perp T1, по которым доходность остается двухзначной.
Доходности по рублевым облигациям за последний месяц снизились, отразив снижение ключевой ставки ЦБ на 150 п.п. и сокращение инфляции. Сейчас процентная ставка состав-ляет 12.5%, а ожидаемое значение инфляции на конец года составляет 11%. Поэтому мы полагаем, что снижение процентных ставок продолжится, и следующий шаг может быть сделан уже 15 июня. Для того чтобы в максимальной степени получить выгоду от такой ди-намики процентных ставок интересным вариантом будут облигации с дюрацией в 2-3 года, которые достаточно чувствительны к процентным ставкам. В частности, мы рекомендуем обратить внимание на VEB-Leasing-10, EURDEV 17, NLMK-BO13, VIP 18, Bashneft-8, Rostelecom-15.
Дополнительную привлекательность рублевым облигациям дает восстановление накопи-тельной пенсии и передача средств из ВЭБа в Негосударственные Пенсионные фонды. Напомним, пенсионные фонды играют все большую роль на локальном долговом рынке, предъявляя более половины спроса на новые выпуски негосударственных рублевых обли-гаций. По некоторым оценкам, дополнительный спрос со стороны НПФ на подобные ин-струменты в результате возврата накопительной пенсии может в ближайшие три года пре-высить 1 трлн. рублей.
Тенденции: Вслед за снижением инфляции ЦБ РФ понижает процентные ставки. По-следнее снижение ставки на 150 б.п. оставляет простор для дальнейшего смягчения денежной политики, которое будет благоприятно для облигаций. Евробонды россий-ских эмитентов – хороший способ диверсификации валютных рисков и получения до-ходности выше депозитов и облигаций иностранных эмитентов.
НА РЫНКАХ ДРАГМЕТАЛЛОВ
В нашем прошлом обзоре мы отмечали, что на рынке драгметаллов наблюдается слабость из-за низкой инфляции, замедления экономики Китая и успешного снижения многими про-изводителями себестоимости драгметаллов. За прошлый месяц цены на золото не измени-лись, несмотря на ослабление доллара и перспективы ограниченного и постпенного повы-шения процентных ставок ФРС США.
При этом стало известно, что в I квартале спрос на золото в Китае вырос на 1.1% по сравне-нию с аналогичным периодом в 2014 г. за счет роста интереса покупателей к ювелирным украшениям. В ближайшие три года спрос на золото все в большей мере будет зависеть от Азии – так прогнозируется, что на этот регион будет приходиться 70% глобального спроса. Такой прогноз вполне реалистичен. Напомним, за последние 10 лет прирост спроса на зо-лото в Азии в пять раз обогнал глобальный (250% против 50%). Соответственно, уровень доходов китайцев и индусов будет все в большей мере определять котировки драгметал-лов.
Однако не меньшую роль для рынка играет и предложение. И тут неприятный сюрприз для «быков» на рынке золота преподнесла Венесуэла. Из-за низких цен на нефть страна испы-тывает острый бюджетный дефицит и была вынуждена получить кредит в $1 млрд. под за-лог 1,4 млн. тройских унций золота, что эквивалентно примерно 15% золотовалютных ре-зервов Великобритании и предполагает дисконт порядка 70% к текущим котировкам. Соот-ветственно, нельзя исключать, что, в случае продолжения кризисных явлений, Венесуэла может пойти на частичную распродажу своего золота. По данным World Gold Council пока латиноамериканская страна обладает 16-ми в мире резервами золота.
В целом, мы по-прежнему рассматриваем золото как неплохой диверсификатор портфеля, динамика которого слабо коррелирована как с акциями, так и облигациями. Поэтому вклю-чение золота в портфель в размере в 3% от его стоимости может быть оправданным. Остальные драгметаллы больше завязаны на промышленный спрос и цикл мировой эконо-мики. Пока по ним нет растущего тренда и четких сигналов на покупку.
Тенденции: Спрос на золото может вырасти благодаря Азии и возможному росту ин-фляции. Однако высокое предложение ограничивает перспективы роста котировок. Соответственно, металл можно использовать для диверсификации портфеля, но его доля в нем не должна быть высокой.
8 мая – Статистика США: рынок труда
8 мая – Статистика КНР: торговый баланс
9 мая – Статистика КНР: индекс потребительских цен
12 мая – Статистика РФ: торговый баланс
13 мая – Статистика Еврозоны: первая оценка ВВП за 1 кв. 2015 г.
13 мая – Статистика Японии: торговый баланс
14 мая – Статистика США: индекс цен производителей
15 мая – Статистика Японии: индекс потребительской уверенности
19 мая - Статистика Еврозоны: индекс потребительских цен
20 мая – Протоколы последнего заседания банка Англии
20 мая – Протоколы последнего заседания ФРС
21 мая – Статистика КНР: индекс настроений промышлености
21 мая – Статистика Еврозоны: композитный индекс настроений
22 мая – Статистика США: базовый индекс потребительских цен
26 мая – Статистика США: рынок жилья и производственная активность
28 мая – Статистика Японии: розничная торговля
29 мая – Статистика США: расходы потребителей и вторая оценка ВВП за 1 кв.
1 июня – Статистика КНР: индекс настроений промышленности
1 июня – Статистика Еврозоны: индекс настроений промышленности
3 июня – Статистика США: сальдо торгового баланса
3 июня – ФРС выпустит «Бежевую книгу»
http://onlinebroker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter