1 сентября 2015
В новой статье Роберта Хегстрома в блоге Inside Investing Института CFA задается вопрос «Какая разница между Инвестицией и Спекуляцией?»
А вы знаете разницу?
На этой неделе Хегстром сказал мне: «Бухгалтер знает разницу между дебетом и кредитом, юрист знает разницу между уголовно и неуголовно наказуемым преступлением, врач знает разницу между вирусом и бактерией. Так как получилось, что в финансовой индустрии не определена разница между инвестицией и спекуляцией?»
Если вы уверены, что занимаетесь инвестициями, тогда как на самом деле занимаетесь спекуляциями, вы можете в один момент быть удивлены такими убытками, которые вам сложно было представить. Если ваш финансовый консультант рекомендует вам совершать на вашем счете спекулятивные сделки, когда вы хотели бы лишь инвестировать капитал, вы будете принимать на себя риски, к которым не будете готовы.
Но что на самом деле отличает инвесторов от спекулянтов?
Я думал, что знаю, но сейчас я не так в этом уверен.
Когда Хегстром несколько недель назад первый раз со мной связался, чтобы обсудить этот вопрос, я сразу выпалил ему фразу, которую выучил наизусть 20 лет назад, фразу, впервые написанную великим аналитиком Бенджамином Грэхемом в 1934 году: «Инвестиционной операцией можно считать такую, которая после тщательного анализа гарантирует сохранение первоначальных вложений и получение удовлетворительной прибыли. Операции, которые не удовлетворяют этим условиям, являются спекулятивными».
Неужели все так просто?
В своей великолепной книге 1934 года «Анализ ценных бумаг» Грэхем много работал над определениями инвестиций и спекуляций.
Он использовал термин «инвестиционная операция» вместо «инвестиции», потому что иногда «безопасность достигается через комбинацию операций покупок и продаж». Грэхем часто участвовал в арбитражных операциях в следках по слияниям, покупая акции или облигации компании, являющейся одной из сторон сделки, и продавая, в том числе через операции шорт, бумаги компании на другой стороне сделки. Или во время реорганизации в случае банкротства он мог покупать один вид бумаг компании, и в то же время шортить другие бумаги той же компании.
Грэхем также писал: «Под тщательным анализом мы, конечно же, понимаем изучение фактов в свете установленных стандартов безопасности и определения ценности».
Затем он упоминал следующее: «Безопасный взгляд на инвестицию не является абсолютным и окончательным, это слово напротив означает защиту от убытков при стечении всех нормальных и разумно вероятных условий и вариаций…. безопасной акцией можно считать такую, которая имеет все шансы стоить не ниже уплаченной за нее суммы кроме самых непредвиденных обстоятельств. В тех случаях, когда исследование и опыт указывают на ощутимую вероятность потери, которую мы должны распознать и принять, мы говорим о спекуляциях».
И наконец, он объяснял: «Удовлетворительная прибыль... понятие субъективное; она может означать любую, однако, зачастую, низкую ставку или размер прибыли, которую инвестор захочет принять при условии, что он действует разумно».
К моему большому удивлению, когда я разложил на составляющие классическое определение Грэхема, оно оказалось не таким однозначным, каким казалось на первый взгляд.
Если арбитражные операции, основанные на сделках по слиянию компаний, являются инвестиционными операциями, то, что насчет так широко распространенного в наши дни «статистического арбитража»? Компания, занимающаяся статистическим арбитражем, может, например, покупать все акции, входящие в ETF, и одновременно шортить сам ETF, если считает, что он немного переоценен. Такие компании не используют плечи или заемные деньги и закрывают все позиции в конце дня, чтобы минимизировать риски.
Некоторые из таких компаний также известны как занимающиеся высокочастотным трейдингом; они находятся в позициях лишь несколько часов или даже минут. Обычно торговые решение там принимаются без вмешательства людей сверхбыстрыми компьютерными программами, которые получают торговую информацию напрямую с бирж.
Разве это инвестиции? Само предположение, что высокочастотные трейдеры могут по факту быть инвесторами кажется абсурдным и противоречащим здравому смыслу. Но чем, кроме как скоростью совершения сделок, операции таких трейдеров отличаются от арбитража, который Грэхем сам называл инвестированием?
А если существует минимальный период нахождения в позиции, чтобы быть признанным инвестором – то каков он?
Трудно поверить, что кто-либо, владеющий акцией всего несколько минут может заниматься инвестированием, но тогда где находится граница между инвестированием и спекуляцией? Может быть это один месяц? Или один год? Если так, то стоит напомнить, что по информации Morningstar управляющие взаимными фондами в США держат акции в среднем в течение 11 месяцев. Таким образом, типичные управляющие фондами «инвестированием» не занимаются. Может быть этот срок составляет три года? (Почему именно три?) Или пять лет? (Почему пять?)
Кроме того, аргумент Грэхема о том, что «после тщательного анализа гарантируется сохранение первоначальных вложений и получение удовлетворительной прибыли», не совсем нам подходит.
Не имеет значения, насколько тщательным был ваш анализ актива, всегда есть существенный шанс потерь – и Грэхем знал об этом лучше, чем кто бы то ни было. Несмотря на то, что он был очень осторожным аналитиком, во время событий Биржевого Краха 1929 года он потерял 70% капитала. В издании его книги «Разумный инвестор» от 1972 года он предупреждает инвесторов в акции, что они должны смириться скорее с «вероятностью» нежели с «возможностью», что «большая часть их активов» упадет в цене, по крайней мере, на треть несколько раз в течение каждого из пятилетних интервалов времени инвестирования.
Получается, что, по мнению Грэхема, «существенный шанс потерь» - это такая же часть инвестирования, как и спекуляций.
*В более поздних работах Грэхем писал немного по-другому: «Инвестиционной операцией можно считать такую, которая после тщательного анализа гарантирует сохранение первоначальных вложений и получение достаточной прибыли.»
Чтобы понять, почему инвестирование так часть бывает похоже на спекуляции, давайте обратимся к истории.
Слова «invest» и «speculate» оба имеют латинское происхождение.
Слово «Invest» происходит от латинского investire – одеваться или надевать одежду – значение слова происходит от процесса назначения нового папы римского – инвеституры. Литературное значение слова «инвестировать» в этом случае будет «облачать» или «окружать» себя каким-либо активом.
Наиболее ранним упоминанием этого слова в английском согласно Оксфордскому словарю английского языка является письмо агента East India Co. Томаса Элдворта, написанное им в 1613 году, в котором упоминается о «денежных средствах и других ценностях, которые планируется вложить в обеспечение Англии сырьем». В то время как термин «внутренняя стоимость» использовался в Англии с 1720 года, слово «инвестировать» не было широко применимо к финансовым активам ни в Великобритании, ни в США вплоть до середины 19-ого века.
Слово «Speculate» происходит от латинского specula - смотровая мачта или башня, которое, в свою очередь, берет начало от слова specere, смотреть или видеть - вспомните похожие слова “prospect” (перспектива/панорама), “spectator” (зритель/наблюдатель) и “spectacle” (зрелище/ спектакль), имеющие отношение к наблюдению за чем-либо. Согласно Оксфордскому словарю английского языка слово впервые было упомянуто Томасом Джефферсоном и Александром Гамильтоном в конце 1780-х при обсуждении спекулянтов, торгующих проблемными долгами тринадцати колоний.
На рубеже 19-го и 20-го веков большинство людей расценивало облигации в качестве инвестиционных инструментов, а акции - в качестве спекулятивных. Такое представление об акциях не зависело от того, насколько дешевой могла быть акций, а какой потенциал роста она обещала; акции в глазах людей были настолько рискованными, что ничто не могло заставить относиться к ним, как к «инвестициям».
Управляющий активами Деннис Батлер в своем блестящем эссе 2006 года в журнале Financial History, выпускаемом Американским музеем финансов, изучил исторические предпосылки, ставшие причиной различий в отношении Грэхема к инвестициям и спекуляциям.
До 1920-х инвестором назывался тот, кто «искал гарантированной прибыли с полной сохранностью первоначальных вложений», объяснил Батлер. «Таким условиям соответствовали только облигации». Батлер установил, что спекулянтом считался тот, кто был нацелен на «извлечение прибыли от колебаний стоимости активов». А так как цены акций изменялись сильнее, чем цены облигаций, первые идеально подходили для спекулянтов.
Именно такое различие описано в статье Грэхема от 1918 года в The Magazine of Wall Street: «Многие инвесторы говорили мне: «Я никогда не покупаю акции. Пусть другие занимаются спекуляциями. Я все свои деньги вкладываю в облигации».
Другими словами, типичные для сегодняшних дней определения инвестиций (сравнение рыночной цены актива с его фундаментальной стоимостью, а затем вложения в такой актив, особенно в акции, на годы) и спекуляций (краткосрочная торговля каким-либо финансовым активом с надеждой продать его по еще большей цене «еще большему дураку») не были распространены в начале 20-го века.
Затем инвестором стали называть человека, покупающего и хранящего сбережения в облигациях, а спекулянтом – торгующего акциями.
Это было особенно верно для краха 1929-1932 годов, после которых Грэхем написал: «все держатели акций получили по заслугам за спекуляции, которыми и занимались».
Он хотел, чтобы люди начали смотреть на вещи по-другому. Грэхем настаивал, что вложения в акции могут быть инвестицией, а облигациями можно спекулировать – и все зависит от цены. Если акция стоит дешевле стоимости, генерирующей денежный поток части компании, которую она представляет, тогда это инвестиция. Если облигация торгуется дороже суммы своего номинала и всех купонных платежей, тогда это спекуляция. Грэхем подчеркивал, что любой актив является инвестицией, когда его рыночная цена ниже стоимости, и спекуляцией, когда его цена намного превосходит стоимость. Он также подчеркнул на странице 12 в своей речи 1963 года, что любой актив может быть и инвестицией, и спекуляцией одновременно. У акций есть фундаментальная стоимость, на которую оказывают краткосрочное влияние текущие спекулятивные настроения на рынке. В этом смысле, как заметил Батлер, Грэхем сам указывает на нечеткую границу между инвестициями и спекуляциями, присущую сегодняшним бычьим рынкам.
Но Грэхем настаивал и на том, что инвесторов и спекулянтов никогда не стоит путать друг с другом. Сам журнал The Wall Street Journal очень долго путал инвесторов и трейдеров-спекулянтов между собой, и, боюсь, продолжает это делать по сей день.
В выпуске Журнала от 12 июля 1962 года Грэхем критикует название предыдущего выпуска «Многие мелкие инвесторы делают ставки на дальнейшее снижение рынка, занимая короткие позиции».
«Разве это инвесторы?», грозно вопрошает Грэхем, «Как можно спутать их со «спекулянтами»? Ведь вполне возможно, что сегодняшняя неспособность отличать инвестиции от спекуляций может нанести серьезный вред не только частными инвесторам, но и всему финансовому сообществу так же, как в 1920-х?».
Во вторник на этой неделе, в колонке «What’s News» на первой полосе Журнала была статья «Инвесторы, напуганные результатами выборов в Италии и перспективой сокращения государственных расходов в США, избавляются от акций».
Если вы решили продать свои акции только потому, что Сильвио Берлускони получил слишком мало голосов, или потому что федеральному бюджету придется потуже затянуть пояса, разве вы инвестор? Я так не думаю.
Чуть раньше на этой неделе Джош Браун на сайте Reformed Broker заметил, что почти все комментарии по поводу финансовых рынков предназначены для спекулянтов, а не инвесторов. Это может оказать влияние даже на искушенных инвесторов, заставляя их мыслить, как спекулянты. Как можно сохранять при этом независимость мышления?
Как заметил Роберт Хегстром, будет полезно, если все мы согласимся с отличиями инвестиций от спекуляций. Идеального определения у меня нет, но свое я дать все-таки попробую. Может быть, вы поможете сделать его лучше.
Инвестор никогда не покупает только потому, что цена актива растет, и никогда не продает исключительно потому, что цена падает. Инвестор обращает внимание на внутренние показатели прибыли – дивиденды, рост будущих прибылей или стоимости активов – чтобы определить, во что стоит вкладывать.
Спекулянт покупает и продает на основе недавних изменений цен активов. Он использует внешние показатели прибыли – в основном, сколько готова заплатить другая сторона, - чтобы определить, во что вкладывать деньги.
И наконец, термин «долгосрочный инвестор» не совсем подходит для частных инвесторов. Если вы не собираетесь держать деньги в акциях, инвестиционных фондах, ETF или других активах, по крайней мере, год, вы не краткосрочный инвестор. Вы не являетесь инвестором вовсе.
Я смотрю, вторая часть статьи Цвейга «Вы инвестор или спекулянт?» вызвала куда меньше интереса, чем первая часть. Возможно, потому, что ответ Цвейга многим не понравился. Правда - она вообще не всем нравится.
А правда состоит в том, что подавляющее большинство участников рынка занимается именно спекуляциями, к инвестициям их деятельность не имеет вообще никакого отношения.
Давайте я вам подкину еще одну формулировку отличия инвесторов от спекулянтов. Я разыскал ее в книжке Майкла Мобуссина «Больше, чем вы знаете. Необычный взгляд на мир финансов» со ссылкой на известную работу Дж. М. Кейнса «Общая теория занятости, процента и денег» (1936 г.).
В моем вольном пересказе эта разница выглядит так:
Инвесторы сосредоточены на прогнозировании доходности бизнеса в долгосрочной перспективе.
Спекулянты сосредоточены на прогнозировании психологии рынка в краткосрочной перспективе.
Причем упоминания про «перспективу» в этом определении, на мой взгляд, второстепенны. И так из соображений здравого смысла должно быть понятно, что доходность бизнеса в краткосрочной перспективе не меняется вообще – она может изменяться только долгосрочно. А вот психология рынка, она, напротив, в краткосрочной перспективе может изменяться часто, в вот на долгий срок не прогнозируется практически вообще никак.
Так что весь вопрос в том, на что именно вы обращаете внимание. Те, кто покупает акции, не интересуясь глубоко ни бизнесом их эмитентов, ни отношением текущей цены акций к стоимости этого бизнеса, занимаются не инвестициями, а в лучшем случае спекуляциями.
А в худшем – азартными играми.
Спирин Сергей
А правда состоит в том, что подавляющее большинство участников рынка занимается именно спекуляциями, к инвестициям их деятельность не имеет вообще никакого отношения.
Давайте я вам подкину еще одну формулировку отличия инвесторов от спекулянтов. Я разыскал ее в книжке Майкла Мобуссина «Больше, чем вы знаете. Необычный взгляд на мир финансов» со ссылкой на известную работу Дж. М. Кейнса «Общая теория занятости, процента и денег» (1936 г.).
В моем вольном пересказе эта разница выглядит так:
Инвесторы сосредоточены на прогнозировании доходности бизнеса в долгосрочной перспективе.
Спекулянты сосредоточены на прогнозировании психологии рынка в краткосрочной перспективе.
Причем упоминания про «перспективу» в этом определении, на мой взгляд, второстепенны. И так из соображений здравого смысла должно быть понятно, что доходность бизнеса в краткосрочной перспективе не меняется вообще – она может изменяться только долгосрочно. А вот психология рынка, она, напротив, в краткосрочной перспективе может изменяться часто, в вот на долгий срок не прогнозируется практически вообще никак.
Так что весь вопрос в том, на что именно вы обращаете внимание. Те, кто покупает акции, не интересуясь глубоко ни бизнесом их эмитентов, ни отношением текущей цены акций к стоимости этого бизнеса, занимаются не инвестициями, а в лучшем случае спекуляциями.
А в худшем – азартными играми.
Спирин Сергей
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter