Решение ЦБ РФ: волатильность рынков не даст снизить ставку

Турбулентность, наблюдаемая на мировых площадках, не позволит Банку России пойти на снижение ключевой ставки на январском заседании. На наш взгляд, регулятор сможет приступить к снижению ставки по мере дальнейшего замедления фактической и трендовой инфляции. Также немаловажным фактором является снижение волатильности на рынке энергоносителей и локальном валютном рынке. На фоне негативного начала года и пересмотра ожиданий, как по рынку нефти, так и рублю, мы повышаем годовой ориентир по ставке на 2016 г. с 8% до 9%-9,5%. При этом, ждем возобновления цикла снижения ставки не ранее апрельского заседания

Инфляция: эффект высокой базы работает

Данные Росстата по инфляции в первой половине января выглядят весьма обнадеживающими, в результате чего на фоне высокой базы января 2015 г. годовая инфляция демонстрирует стремительное замедление. Так, инфляция в РФ с 12 по 18 января 2016 года составила 0,2%, c начала года рост цен к 18 января составил 0,5%. В годовом выражении инфляция к 18 января снизилась до 11,8% с 12,3% по состоянию на 11 января. Среднесуточный рост цен за 18 дней января 2016 г. составил 0,028%, что практически соответствует данным за декабрь 2015 г. (0,025%). При этом Банк России отмечает, что оперативная информация Росстата о динамике цен в начале текущего года указывает на отсутствие существенного влияния вступления в силу с 1 января 2016 г. турецкого «продэмбарго».

В целом, по итогам января инфляция может опуститься ниже ключевой ставки, достигнув по нашему консервативному прогнозу 10,3%-10,6% (оценка Банком России инфляции в январе 2016 года находится на уровне 9,7-10% в годовом выражении).

Вместе с тем, наблюдаемая волатильность на глобальных рынках негативно отражается на рынке нефти и курсе рубля, ослабление которого проецируется на увеличение инфляционных ожиданий. На этом фоне с начала января краткосрочный индикатор рыночных ожиданий по ключевой ставки – спрэд между FRA 3x6 и ставкой MosPrime 3M – консолидируется у нулевой отметки, указывая на отсутствие ожиданий по ослаблению монетарной политики на ближайших заседаниях.

Решение ЦБ РФ: волатильность рынков не даст снизить ставку


В частности, согласно оценкам Банка России, в декабре 2015 г. в рамках ежемесячных опросов населения, медианное значение ожидаемой инфляции на год увеличилось (на 0,6 п.п.) и составило 16,4% - максимум с января-февраля 2015 г. Вместе с тем, ЦБ отмечает, что инфляционные ожидания населения на следующие 12 месяцев снизились до минимума за последние пять месяцев. Так, по данным декабрьского опроса, оценки с использованием нормального и равномерного распределений представлений о будущей инфляции составили 13,0% и 12,9% соответственно (против 15,1% в ноябре для обоих распределений).

Данные по трендовой инфляции (очищенный от разовых факторов показатель среднесрочной инфляции) за декабрь указывает на снижение инфляционного давления, однако по-прежнему недостаточное для снижения ключевой ставки в январе. Так, оценка годовых темпов трендовой инфляции в декабре снизилась до уровня 11,1%. Как отмечает регулятор, существенную роль в пересмотре уровня трендовой инфляции сыграли технические факторы (в частности существенные колебания оценок сезонной компоненты в исходных данных, используемых при расчетах). Однако ЦБ РФ указывает, что, несмотря на снижение, оценка трендовой инфляции остается на высоком уровне (выше ключевой ставки).

Решение ЦБ РФ: волатильность рынков не даст снизить ставку


Внешние риски прежние

Рост опасений относительно торможения экономики США и фактическое замедление экономики КНР вызвали повышенную турбулентность на глобальных площадках. В результате рынки испытали на себе классическое «бегство от риска» при снижении цен на нефть ниже 30 долл./барр. и ослаблении рубля выше 82 руб./долл. Однако в конце недели решимость ЕЦБ рассмотреть предоставление дополнительных стимулов в марте, а также уверенность инвесторов, что ФРС не будет повышать ставку на заседании 27 января, позволили мировым рынкам отскочить. На этом фоне национальная валюта перешла к консолидации ниже отметки 80 руб./долл., а рублевая стоимость нефти Urals скорректировалась с локальных минимумов (1990 руб./барр. в среду) до 2300 руб./барр.

Итоги заседания ФРС могут развить повышательную коррекцию на рынках, однако, на наш взгляд, рост цен на нефть ограничен 40 долл./барр., в результате чего стоит ожидать сохранения повышенной волатильности, как на рынке нефти, так и в рубле.

На прошлой неделе Банк России отмечал, что в начале 2016 г. снижение курса рубля могло создать проинфляционное давление, хотя с другой стороны, повышение инфляции сдерживается слабым спросом и уменьшением чувствительности ценовой динамики к курсовым колебаниям в условиях свободного плавания рубля. Кроме того, первый зампред ЦБ Ксения Юдаева заявляла, что Банк России может повысить ключевую ставку, если инфляционные риски для экономики продолжат усиливаться. В то же время глава ЦБ РФ Эльвира Набиуллина на фоне повышенной турбулентности курса рубля отмечала, что Банк России не видит рисков для финансовой стабильности, а курс рубля, по ее мнению, находится около «фундаментально обоснованных уровней».

Мы также не видим поводов для повышения ставки, однако, на наш взгляд, более консервативная политика ЦБ пока будет выражаться в сохранении ставки на уровне 11% (ЦБ держит ставку без изменения с августа 2015 г.), несмотря на техническое замедление годовой инфляции ниже данного уровня на фоне высокой базы прошлого года. В результате, возросшая волатильность глобальных рынков выступает очевидным препятствием для возобновления цикла снижения ставки, который, похоже, вновь откладывается.

Решение ЦБ РФ: волатильность рынков не даст снизить ставку


Поддержка экономики: адаптация затягивается

На наш взгляд, фактор поддержки экономики в текущих условиях пока выглядит второстепенным. Кроме того, слабый потребительский спрос и переход населения на сберегательную модель поведения являются противовесом в ускорении инфляции за счет валютного фактора.

Так, падение оборота розничной торговли в России в декабре 2015 г. достигло рекордных 15,3% г/г; по итогам года показатель снизился на 10%. Продажи пищевых продуктов в декабре уменьшились на 11,4%, за весь 2015 год – на 9,2%. Оборот торговли непродовольственными товарами в декабре упал на 18,5%, за год – на 10,7%. Реальные располагаемые денежные доходы населения в декабре 2015 г. упали всего на 0,7% г/г на фоне полученных доходов по годовым депозитам и переоценки валютных вкладов. В целом, за 2015 г. доходы снизились на 4%. Реальная начисленная зарплата снизилась в декабре в годовом исчислении на 10%, а в среднем за 2015 г. зарплата в реальном выражении уменьшилась на 9,5% по сравнению с 2014 г.

Решение ЦБ РФ: волатильность рынков не даст снизить ставку


При этом в декабре ускорилось падение промпроизводства и инвестиций. Так, промпроизводство в РФ в декабре 2015 г. упало на 4,5% г/г, за год показатель сократился на 3,4%. С учетом исключения сезонного и календарного факторов промпроизводство в декабре сократилось на 0,2% против 0,6% в ноябре. Инвестиции в основной капитал в декабре сократились на 8,7% г/г после снижения на 4,9% в ноябре. В целом, за 2015 г. инвестиции уменьшились на 8,4%.

Наши ожидания и рекомендации

Турбулентность, наблюдаемая на мировых площадках, не позволит Банку России пойти на снижение ключевой ставки на январском заседании, несмотря на снижение инфляционного давления и дальнейшее падение экономики РФ. На наш взгляд, регулятор сможет приступить к снижению ставки по мере дальнейшего замедления, как фактической, так и трендовой, инфляции, которая должна опуститься к уровню 10,5%-10,0%. Также немаловажным фактором является снижение волатильности на рынке энергоносителей и локальном валютном рынке.

Не исключаем, что динамика глобальных рынков в 2016 г. может быть схожа со сценарием начала 2015 г. – после всплеска волатильности в 1 кв. наблюдалось достаточно продолжительное восстановление рынков вплоть до середины года. В результате, на фоне негативного начала года и пересмотра ожиданий, как по рынку нефти, так и рублю, мы повышаем годовой ориентир по ключевой ставке на 2016 г. с 8% до 9%-9,5%. При этом, ждем возобновления цикла снижения ставки не ранее апрельского заседания на 50 б.п.

Дальнейшее снижение потребительской активности будет сдерживать валютный фактор инфляции – по-прежнему ждем замедления инфляции по итогам 2016 г. ниже уровня 9%, в результате чего реальная ставка ЦБ РФ будет оставаться положительной. Вместе с тем, в мае-июне 2015 г. годовая инфляция 2016 г. будет проходить низкую базу прошлого года – месячная инфляция 2015 г. в мае и июне за счет укрепления рубля опускалась до исторического минимума – 0,35% и 0,19% соответственно. В результате, ожидаемое нами ускорение годовой инфляции во 2 кв. 2016 г. станет очередным препятствием для дальнейшего снижения ставки, которое вновь может возобновиться лишь в 3-4 квартале текущего года.

Что касается рынка ОФЗ, то при очередном сдвиге ожиданий относительно смягчения ДКП ЦБ фиксированная кривая протестировала на прошлой неделе паритет с ключевой ставкой на уровне 11% годовых по среднесрочным госбумагам. На текущий момент среднесрочные ОФЗ консолидируются на уровне 10,6% годовых по доходности, долгосрочные – на отметке 10,5% годовых. В целом, при целевом уровне по ключевой ставке 9,0-9,5% на конец года потенциал снижения кривой ОФЗ-ПД сохраняется. В условиях повышенной волатильности по-прежнему рекомендуем накапливать госбумаги на росте доходности ближе к уровню 11% годовых.

Решение ЦБ РФ: волатильность рынков не даст снизить ставку


Сохранение ключевой ставки в ближайшее время неизменной негативно отразится на оценке флоутеров. На текущий момент 9-летние и 4-летние бумаги торгуются существенно выше 102 фигуры – на уровне 102,85 и 102,5 соответственно, а короткий 2-летний флоутер – на отметке 102,0. С учетом пересмотра наших ожиданий по ставке ЦБ при текущем положении кривой ОФЗ-ПД котировки флоутеров выглядят завышенными.

При этом Министерство финансов 27 января вновь проведет аукцион по 9-летнему флоутеру ОФЗ 29006 на 16 млрд руб., а также 4-летнему флоутеру ОФЗ 29011 на 14,0 млрд руб. На наш взгляд, со спекулятивной точки зрения более привлекательно при текущих котировках выглядит кривая ОФЗ-ПД.

Котировки инфляционного выпуска ОФЗ-ИН после коррекции в начале января вернулись к уровню реальной доходности 2,6% годовых (99,25 по цене). На наш взгляд, относительно уровня реальной доходности текущие котировки ОФЗ-ИН выглядят справедливо – реальная доходность остается вблизи значений бенчмарков Турции (2,52%) и Мексики (2,98%). Вместе с тем, на фоне перехода реальной доходности ОФЗ-ПД в положительную зону не исключаем коррекцию ОФЗ-ИН ближе к уровню доходности Мексики.

Источник http://psbinvest.ru/
При копировании ссылка http://elitetrader.ru/index.php?newsid=279380 обязательна
Условия использования материалов

Торговые условия
FxPro отменяет комиссию с пластиковых карт

Торговые условия
Минимальный депозит - отсутствует
Комиссия за пополнение - не взимается
Бонусы до 100% - пожалуйста!