Шаткое равновесие

США

* В марте основные фондовые индексы США пытались вернуть утраченные позиции, однако достигнуть уровней конца прошлого года пока трудно. Аппетит к риску вернулся в первую очередь благодаря оперативным действиям монетарных властей развитых стран, нежели в силу фундаментальных макроэкономических изменений. Остается открытым вопрос: насколько спекулятивные потоки являются долгосрочными или это временная «передышка» перед более серьезным «risk-off».

* Рынок углеводородов также внес вклад в стабильность глобальных площадок, отреагировав на рост развивающихся валют главным образом за счет миролюбивой позиции ФРС по ключевой ставке и расширения монетарных стимулов ЕЦБ. Правда, действия европейского регулятора вызывают определенную тревогу, так как несколько членов правления ЕЦБ косвенно признали неэффективность проводимой денежно-кредитной политики, направленной на улучшение экономического роста и инфляционные ожидания.

* Несмотря на сохраняющийся рыночный дисбаланс, американская статистика показывает хорошие результаты. Ключевые для денежных властей макроэкономические факторы достигли целевых значений, а некоторые (уровень безработицы) их превысили. Однако опасения, что экономический потенциал роста может угаснуть на фоне высокой зависимости от внешних событий, остаются главным аргументом в пользу сохранения прежних монетарных условий.

* Казначейские обязательства с погашением через 10 лет торгуются ниже 2% годовых, отчасти констатируя факт неизменной позиции ФРС до середины года. Мы все еще придерживаемся мнения, что устойчивость потребительского сектора страны остается на низком уровне, несмотря на относительно неплохие данные последних месяцев.

* Домашние хозяйства все еще придерживаются сберегательной модели поведения, приводящей к менее активному расходованию располагаемых доходов. Кроме того, активность к покупкам ограничивается тем, что прирост занятости в значительной части пришелся на низкооплачиваемые рабочие места в секторе услуг. Номинальный рост заработной платы на медианном уровне не изменяется в течение значительного времени. Напомним, что потребительские расходы занимают в компоненте ВВП США около 70% и являются одним из ключевых ориентиров ФРС.

* Немаловажным аргументом в пользу сохранения ставки являются слабые корпоративные результаты – многие компании получили убытки от сильного доллара. По мнению западных экспертов, прибыли американских корпораций в первом квартале снизились на 8-9% по сравнению с концом прошлого года. Таким образом, если отчетности в апреле не преподнесут позитивных сюрпризов, то падение прибыли будет отмечено по итогам четырех кварталов подряд впервые с 2009 г.

* На ближайшем заседании регулятор подойдет к вопросу монетарной политики осторожно, несмотря на позитивные взгляды некоторых глав региональных подразделений ФРС. Рынок производных инструментов не закладывает вероятность повышения ставки в апреле.

* Денежные власти обычно подготавливают участников к каким-либо переменам, поэтому сюрпризов в условиях тонкого рынка, на наш взгляд, не предвидится. Мы ожидаем, что в сопроводительном заявлении регулятора будут отмечены хорошие темпы восстановления экономики, и останутся прежние внешние риски, ограничивающие потенциал быстрого пересмотра ключевой ставки.

* Среди основных рисков, влияющих на решение регулятора, является нестабильная? обстановка в Китае и неопределенность в отношении того, каким образом будет происходить сдвиг модели роста экономики КНДР от экспорта к внутреннему потреблению.

Китай

* Фондовый рынок Китая вслед за глобальными площадками сохраняет тренд восстановления благодаря проведенным регулятивным послаблениям в сфере монетарной политики. За последнее время Банк Китая снижал норму резервирования, удешевлял кредитные стандарты ипотечным заемщикам и предоставлял ликвидность в банковскую систему, что помогло стабилизировать ситуацию на рынке и вернуть положительные настроения глобальным игрокам. Однако по мере стабилизации валютного курса юаня и сокращения оттока капитала, регулятор в конце марта приступил к более активному абсорбированию избыточной ликвидности к концу марта, ужесточая лимиты на недельных аукционах РЕПО. Мы не думаем, что это окажет давление на межбанковские ставки и обменный курс юаня, так как по сути эти операции нивелированы пересмотром норм резервирования.

* Монетарные действия имеют некоторую положительную отдачу в виде ускорившихся темпов роста кредитования в феврале (14,5% г/г, не считая аномального роста в январе) и повышения потребительской инфляции до 2,3% г/г. В ближайшем будущем инфляционное давление, по нашему мнению, сохранится, так как правительство ввело ряд дополнительных послаблений для экономических агентов в виде снижения налогов на товары, купленные в зарубежных розничных интернет-магазинах. Основная логика состоит в том, что компании будут удерживать цены более долгое время в период нестабильности валютного курса, что должно побудить домашние хозяйства к увеличению потребительской активности.

* Некоторые опасения у нас вызывает стремительный рост рынка жилой недвижимости. Так, цены на новостройки повысились до максимального уровня с марта 2014 г. Согласно данным статистического управления КНДР, цены на новое жилье в феврале увеличились в 47 из 70 крупных городов. Основными драйверами, на наш взгляд, стали программы по стимулированию внутреннего спроса и крупные инвестиции за несколько месяцев (+3%), тогда как за весь 2015 г. они выросли лишь на 1%. Власти Китая подталкивают население сокращать избыточные сбережения, однако в случае перегрева рынка недвижимости, руководство страны может получить дополнительное бремя.

* До конца апреля в центре внимания останется промышленное производство страны, обновляющее антирекорды. Напомним, что объем производства за первые два месяца составил около 5,4% г/г – исторический минимум 2008 г. Правда, опережающие индикаторы деловой активности в марте превысили отметку 50 п., но говорить об их устойчивом восстановлении пока равно.

ЕС

* ЕЦБ преподнес сюрпризы в монетарной политике. На последнем собрании регулятор опустил депозитную ставку с -0,3 до -0,4% и увеличил объем выкупаемых активов с 60 до 80 млрд евро. Однако главной неожиданностью стало сокращение ставки рефинансирования с 0,05 до 0,00%. Отметим, что нулевая ставка имеет ограниченное экономическое влияние, но ЕЦБ де-факто намекает на ее дальнейшее снижение в случае крайних мер. Европейская валюта отреагировала ростом, что, на наш взгляд, логично. Мы расцениваем подобные действия в среднесрочной перспективе негативно, так как пространства для денежного маневра остается довольно мало. Кроме того, несколько членов правления ЕЦБ намекнули на неэффективность проводимой монетарной политики.

* Интерес представляет введение нового TLTRO (долгосрочное целевое рефинансирование банков). Программа начнет действовать с июня и до марта 2017 г. Объем рефинансирования составляет 30% от кредитного портфеля банка. При этом банки могут получить средства по отрицательной ставке (на уровне депозита), если их объем кредитного портфеля превысит целевые значения роста в 2,5%. Вместе с тем, существует несколько отличий от первичной программы. Во-первых, банки, не выполнившие условия программы по наращиванию кредитного портфеля, могут не возвращать деньги ЕЦБ. Во-вторых, регулятор будет платить финансовым институтам при выдаче займов (если достигнуты целевые уровни прироста кредитных портфелей). В-третьих, новый тип TLTRO, на наш взгляд, нацелен на удешевление пассивов, то есть банки будут активно погашать задолженности по старой программе. Таким образом, совокупность перечисленных мер, по всей видимости, должна побудить кредитные организации к активному снижению стоимости кредитных продуктов для населения и сокращению избыточных резервов в банковской системе.

* С точки зрения макроэкономических индикаторов основное внимание инвесторов все еще сосредоточено на потребительской инфляции, чувствительно реагирующей на слабую конъюнктуру рынка углеводородов. Последние предварительные данные за март свидетельствуют о падении на 0,1% г/г против снижения в феврале на 0,2% г/г. Как мы отмечали в предыдущем ежемесячном обзоре, до конца года показатели останутся волатильными и маловероятно достигнут целевых значений ЕЦБ. Отметим позитивные моменты в базовой компоненте CPI – зафиксировано ускорение до 1% г/г против 0,8% г/г месяцем раннее. Однако индекс делового и потребительского доверия находится под давлением, снизившись в марте до 103 пунктов (-0,8 п.)

* Сводный индекс менеджеров закупок (PMI) 19 стран еврозоны в марте 2016 года вырос до максимального уровня за три месяца. Значение индикатора, учитывающего активность как в производственном секторе, так и в сфере услуг, увеличилось до 53,7 пункта по сравнению с 53 пунктами в феврале. Таким образом, значение индикатора остается существенно выше отметки в 50 пунктов, что говорит об усилении деловой активности в экономике региона. Тем не менее, данные Markit указали на сохранение низкого инфляционного давления и продолжающееся падение цен производителей в еврозоне.

* Европейский регулятор продолжит придерживаться текущей монетарной политики. Однако высокая зависимость от внешних условий и недостаточное обесценение евро пока ограничивают потенциал ускорения реального сектора страны.

Россия

* Экономическая ситуация в стране остается во многом зависимой от общих глобальных трендов. Банк России пока воздерживается от политики монетарного смягчения, поддерживая относительно высокие процентные ставки. Один из ключевых показателей для регулятора замедлил рост – потребительская инфляция в марте опустилась ниже 8% г/г, что объясняется сжатием потребительского спроса, эффектом высокой базы и некоторой сбалансированностью национальной валюты. Кроме того, постепенно снижаются инфляционные ожидания домашних хозяйств. Таким образом, при сохранении стабильности перечисленных факторов, регулятор может перейти к плавной нормализации процентной политики.

* Мы также отмечаем, что на решение ЦБ влияет нахождение межбанковских ставок ниже ключевой, что де-факто означает смягчение монетарных условий без проведения регулятивных послаблений. В последнее время основным поставщиком ликвидности стало Министерство финансов, использующее средства Резервного фонда для финансирования бюджетного дефицита.

* На ближайшем заседании регулятор может опустить ставку на символические 25-50 бп, однако это не станет драйвером для восстановления потребительского рынка кредитования, так как обсуживать долги населению пока проблематично.

Нефть

* Основными драйверами для котировок нефти в марте оставались внешние для нефтяного рынка факторы. Расширение стимулирующих мер и рост деловой активности в промышленности в Китае, расширение QE в ЕС, а также мягкие комментарии Дж. Йеллен по поводу перспектив повышения ставки ФРС вылились в рост фондовых рынков, сырья и развивающихся валют. Снижение курса доллара к мировым валютам стало основным драйвером для роста нефти. В то же время мы полагаем, что пока что рано говорить о глобальном развороте в долларе (который мы ожидаем лишь во второй половине 2016 г. – начале 2017 г.). Рост развивающихся валют носил скорее коррекционный характер. На это указывает тот факт, что рост наблюдался в первую очередь среди валют, оказавшихся под максимальным давлением в предшествующий период (Бразилия, РФ), в то время, как многие валюты развивающихся стран продолжали слабеть. Мы полагаем, что ослабление доллара в марте оказалось чрезмерным – на текущий момент фьючерсный рынок закладывает вероятность того, что ставка ФРС останется на текущем уровне к концу года в 45,6%, с вероятность 39,2% произойдет однократное повышение ставки, а вероятность двукратного (или более) повышения оценивается лишь в 14,9%. В то же время ряд представителей ФРС уже высказался в пользу двукратного повышения ставки, макроданные в США также способствуют более быстрому ужесточению монетарной политики, а риски со стороны Китая уменьшаются по мере проявления эффекта от стимулирующих мер. Новая переоценка рынками перспектив повышения ставки является основным риском для рынка нефти в апреле и мы полагаем, что этот риск с высокой вероятностью реализуется.

* Со стороны предложения в марте ситуация фактически сохранилась на уровне благоприятного для рынка февраля, когда добыча ОПЕК снизилась в Ираке в связи с атакой на нефтепровод Киркук-Джейхан и в Нигерии в связи с форс-мажором на терминале Forcados и одновременно ускорилось падение добычи в США. Добыча нефти в США с 26 февраля по 25 марта снизилась на 55 кб/д, в общей сложности с середины января добыча в Соединенных Штатах упала уже на 213 кб/д. По данным ОПЕК добыча картеля в марте выросла на 64 кб/д. Основной прирост пришелся на Ирак (+150 кб/д – рост связан с восстановлением трубопровода на севере страны, который пострадал после нападения в феврале) и Иран (+100 кб/д). В то же время сохраняющиеся проблемы на терминале Forcados вылились в дальнейшее снижение добычи в Нигерии (на -74 кб/д), также снизилась добыча в Ливии (-40 кб/д) и ОАЭ (-90 кб/д). Отметим, что добыча в Ираке пока восстановилась не полностью, и можно ожидать дальнейшего восстановления добычи вплоть до январского уровня – 4,51 мб/д по сравнению с 4,35 мб/д в марте. Устранение проблем на терминале Forcados в дальнейшем также позволит восстановить добычу в Нигерии – вплоть до 2,03 мб/д по сравнению с 1,82 мб/д в марте. Тем самым, одно лишь восстановление добычи в Нигерии и Ираке (вполне допустимое даже в случае принятия соглашения о заморозке добычи) может вылиться в дополнительное увеличение добычи ОПЕК на 370 кб/д. С учетом же продолжающегося роста добычи в Иране (можно ожидать роста порядка 100 кб/д в апреле) рост добычи ОПЕК может достигнуть 470 кб/д, что с лихвой перекроет снижение добычи в США (вероятно, останется в пределах 50-100 кб/д) и заметно увеличит избыток нефти на рынке в апреле.

* Исходя из нашей модели нефтяных цен, котировки нефти сейчас вернулись к равновесным фундаментально обоснованным уровням. По нашей оценке, равновесная цена нефти в апреле при неизменном курсе доллара к мировым валютам и текущих значениях фондовых индексов и уровне запасов находится на уровне 40,3 долл. за баррель марки Brent. В то же время мы полагаем, что это равновесие не является устойчивым, поскольку велика вероятность коррекции фондовых индексов и доллара, а также ускорения роста запасов.

* Немаловажно, что рост котировок нефти в марте происходил в основном за счет закрытия коротких позиций спекулянтов, в особенности резкое закрытие шортов наблюдалось во фьючерсах на WTI. Но потенциал закрытия коротких позиций близок к исчерпанию, а длинные позиции спекулянтов находятся на исторических максимумах, что создает почву для резкой коррекции нефтяных котировок в случае начала фиксации прибыли. Мы полагаем, что одним из поводов для фиксации прибыли может послужить встреча в Дохе по поводу заморозки добычи 17 апреля, поскольку заморозка добычи фактически не изменит фундаментальную ситуацию для рынка нефти. В то же время сохраняется риск срыва соглашения из-за нежелания Саудовской Аравии отдавать долю рынка Ирану. Мы ожидаем, что в апреле нефть может протестировать поддержку на уровне 35-36 долл. за баррель, а резкая коррекция на фондовых и валютных рынках или срыв переговоров в Дохе могут увести нефть и к 30 долл. за баррель.

Фондовый рынок

* Российский рынок на волне общего оптимизма продемонстрировал внушительный рост в феврале-начале марта. Индекс ММВБ впервые с 2008 г. превысил уровень в 1900 п. В то же время, учитывая общую конъюнктуру мировых рынков, текущие цены на нефть и наши ожидания по рынку нефти, мы полагаем, что российские индексы находятся в зоне сильной перекупленности. Индекс ММВБ к концу марта уже начал коррекционное движение, резкое укрепление рубля препятствует снижению долларового индекса РТС. Отметим, что рубль к концу марта вернулся к равновесному соотношению относительно нефти (с учетом накопленной разницы инфляций в России и США). В то же время с момента введения санкций рубль торговался со средним дисконтом к равновесному уровню в 11% и текущее укрепление рубля с учетом сохраняющихся санкций выглядит чрезмерным. Мы ожидаем в апреле коррекции на российском рынке даже в случае стабилизации нефти вблизи 40 долл. за баррель. При этом, с учетом вероятного снижения котировок нефти, а также возвращения санкционного дисконта рубля, можно ожидать снижения индекса РТС вплоть до 750-770 пунктов и ММВБ – до 1750-1800 пунктов.

* Наибольший потенциал снижения среди голубых фишек мы видим в акциях Сбербанка, Роснефти, Газпрома, Татнефти. Бумаги нефтяного сектора в целом выглядят перекупленными, хотя перспектива приватизации продолжит оказывать поддержку акциям Башнефти, но лишь в том смысле, что потенциал падения котировок Башнефти более ограничен, чем сектора в целом.

* Мы считаем, что если в этом году и состоится пред-дивидендное ралли, то лишь после существенной коррекции рынка в апреле-мае. Из дивидендных бумаг на апрель можем рекомендовать лишь акции ЛСР – дивиденды на акцию составят 78 руб., доходность к текущим котировкам - 11,5%, при этом отсечка пройдет уже 17 апреля. Некоторый интерес с точки зрения перспектив дивидендов представляют акции МТС, но, возможно, покупателю все же стоит дождаться коррекции рынка. Выросшие мировые цены на сталь и перспектива ослабления рубля делают привлекательной покупку акций черных металлургов (Северсталь, НЛМК, ММК).

Электроэнергетика

* Идея роста акций госкомпаний сектора на ожиданиях увеличения дивидендных выплат была успешно отыграна с момента публикации нашего последнего ежемесячного обзора. Рост акций ФСК (+22,3%), Мосэнерго (+24,5%) и Интер РАО (+13,3%) оказался особенно впечатляющим на фоне нулевой динамики индекса ММВБ.

* В конце марта в правительство был внесен проект постановления о дивидендах госкомпаний в размере 50%. Согласно данным «Интерфакс», минимальный порог по дивидендам за 2015 г. составит 50%. При этом подобные выплаты станут разовыми. Мы считаем, что наибольшая вероятность выплаты данных дивидендов среди компаний сектора у Интер РАО. С учетом полученной за 2015 г. прибыли акционеры получат 0,115 руб., что при текущих котировках соответствует доходности в 6,4%.

* Интер РАО. Помимо возможной выплаты солидных дивидендов котировкам Интер РАО продолжит оказывать поддержку приближение развязки истории с 40% пакетом Иркутскэнерго. В конце марта En+ (контролирующий акционер Иркутскэнерго) подало ходатайство о приобретении принадлежащего Интер РАО пакета в Иркутскэнерго по цене не ниже рыночной. С учетом текущего уровня акций Иркутскэнерго Интер РАО получит от продажи пакет не менее 25,84 млрд руб. Даже с учетом того, что рыночная цена практически вдвое ниже желаемой суммы, сделка окажет положительный эффект на финансовую устойчивость компании. В частности, компании удастся снизить чистый долг (с учетом доли долга в совместных предприятиях) практически до нуля. Мы считаем, что потенциал роста акций на ожиданиях сделки еще не был полностью отыгран и составляет порядка 9-10%.

Потребительский сектор

* Серьезного изменения конъюнктуры рынка в феврале не произошло. Более высокие темпы роста выручки ритейлеров в феврале произошли по большей части за счет високосного года. Еще одной важной особенностью ритейлеров стала минимальная экспансия за последние годы, которая наблюдалась в течение первых двух месяцев года. Мы ожидаем, что темп роста выручки ритейлеров по итогам марта вновь снизится до уровня января, что при февральских показателях (нескорректированных) станет негативным фактором для котировок компании.

* Согласно обновленному прогнозу Минэкономразвития на 2016-2018 гг., рост реальных доходов и реальных зарплат возобновится лишь с 2017 г. Данный прогноз совпадает с нашим взглядом на потребительскую активность, которая может начать восстанавливаться не ранее конца 2 кв. – начала 3 кв. 2016 г. Поэтому мы не ожидаем существенного роста акций российских ритейлеров в среднесрочной перспективе.

Денежный рынок

* Ключевым событием марта стало очередное заседание Банка России, от которого ждали если не снижения ключевой ставки, то хотя бы смягчения риторики регулятора. Однако ЦБ сохранил ставки и представил пресс-релиз не менее «жесткий», чем в конце января. Ни улучшение внешней конъюнктуры с некоторым восстановлением цен на нефть (по сравнению с январем), ни снижение годовой инфляции, по сути, никак не впечатлили регулятора. Улучшение ситуации на внешних рынках ЦБ пока рассматривает лишь как весьма неустойчивый процесс. В свою очередь, замедление темпов роста цен хотя и происходит, однако риски инфляции и инфляционных ожиданий, по мнению Банка России, все также остаются высокими. При этом на инфляцию по-прежнему оказывает негативное влияние ослабление рубля в конце 2015 – начале 2016 гг., и в середине года регулятор ожидает ускорения темпов роста цен в связи с эффектом «низкой базы».

* Что касается ситуации в экономике, то здесь ЦБ и вовсе выразил определенную долю оптимизма. В частности, спад в экономике замедлился и оказался меньшим, чем ожидал регулятор при наблюдаемых ценах на нефть. При этом в отдельных секторах экономики ЦБ обнаружил экономический рост благодаря ослаблению рубля. В целом же, по мнению Банка России, с негативным влиянием внешних факторов на экономику весьма успешно помогает справляться плавающий курс рубля.

* Наконец, одно из ключевых обоснований решения ЦБ — это приток в систему бюджетной ликвидности в рамках финансирования дефицита бюджета из антикризисных фондов. Регулятор отметил, что данный процесс уже по сути и является «смягчением ДКП» даже без снижения ключевой ставки.

* Справедливости ради необходимо отметить, что сохранение Банком России ключевой ставки на прежнем уровне совершенно не подпортило общую благоприятную ситуацию на рынке с рублевой ликвидностью. Чистая ликвидная позиция банков с ЦБ оставалась в плюсе почти весь март (то есть на корсчетах и депозитах банков в ЦБ средств было больше, чем они должны были регулятору по его инструментам рефинансирования) и вышла в отрицательную зону лишь в самом конце месяца — в дни пиковых налоговых выплат. Однако даже с учетом оттока ликвидности на крупные платежи совокупный объем остатков банков на корсчетах и депозитах в ЦБ «проседал» на максимуме не ниже отметки в 1,5 трлн руб., что является весьма комфортным уровнем. В ставках денежного рынка в конце марта рост хоть и наблюдался, однако от ключевой ставки «ушли» они совсем недалеко. Уже в самом начале апреля можно ожидать возвращения ликвидной позиции банков с ЦБ в плюс и снижения основных межбанковских ставок до уровня или ниже ключевой ставки регулятора.

* Тем не менее, текущая ситуация на денежном рынке складывается таким образом, что хотя приток бюджетных средств сократил до минимума потребности основных игроков в рублевой ликвидности, потенциал снижения процентных ставок при этом жестко ограничен неизменным уровнем ключевой ставки ЦБ. Более того, в случае дальнейшего сокращения структурного дефицита ликвидности в банковском секторе регулятор может ввести дополнительные инструменты по абсорбированию денежной массы: например, депозитные аукционы, привлекательные ставки по которым поддержат общую двузначную стоимость фондирования на рынке.

* Помимо процесса дальнейшей стабилизации внешних рынков и цен на нефть определенные надежды на смягчение процентной политики ЦБ можно связать с предстоящими в апреле квартальными налоговыми платежами. Данное событие, как правило, проходит наиболее болезненно для денежного рынка, и отток ликвидности на первые в этом году квартальные выплаты может стать хорошим подспорьем в борьбе регулятора по снижению монетарных рисков инфляции. Однако пока общая риторика Банка России свидетельствует в пользу того, что снижение ключевой ставки может быть отложено, как минимум, до второго полугодия, а на двузначном уровне ставка и вовсе может сохраниться вплоть до конца 2016 г.

Валютный рынок

* На валютном рынке большая часть марта выдалась достаточно удачной для рубля. Стоимость нефти в течение прошедшего месяца не раз пыталась (и в отдельные периоды весьма успешно) обосноваться выше уровня в 40 долл. за баррель. Одновременно на внутреннем рынке можно наблюдать ослабление фундаментальных потребностей участников в валютной ликвидности в силу дальнейшего сокращения объема внешних корпоративных долгов. В этих условиях регулятор также приступил к постепенному снижению объема своего валютного рефинансирования банков, и пока данный процесс проходит весьма безболезненно (в частности на одном из последних аукционов одномесячного валютного РЕПО ЦБ спрос банков оказался заметно меньше лимита).

* В результате на ближайший месяц мы ожидаем сохранения сложившегося равновесия на валютном рынке. Даже с учетом снижения цен на нефть марки Brent ниже 40 долл. за баррель спрос участников рынка на доллар вблизи 70 руб. будет ощущаться достаточно вяло. Для полноценного возврата американской валюты выше данного рубежа требуется, на наш взгляд, коррекция нефтяных котировок не менее чем до 35 долл. за баррель. В то же время потенциал укрепления цен на нефть в ближайшее время, по нашему мнению, по-прежнему ограничен диапазоном 40-42 долл. за баррель, чего рублю явно не хватает, чтобы окончательно оттеснить доллар ниже 67,5-68,0 руб.

Долговой рынок

Локальный рынок

* Российский долговой рынок завершил месяц ростом за счет избыточной рублевой ликвидности в банковской системе и укрепления национальной валюты. Примечательно, что инвесторы не отреагировали на сохранение монетарных условий Банка России по итогам мартовского заседания, что говорит о высокой базе отечественных инвесторов и хорошем аппетите международных инвесторов к риску. Согласно данным Института международных финансов (IIF), приток средств в акции и облигации сегмента EM в марте 2016 г. составил 36,8 млрд долл., что стало максимумом почти за два года.

* Вместе с тем, результаты облигаций федерального займа в марте оказались намного скромнее в отличие от февраля. Доход 10-летних ОФЗ в локальной валюте составил около 1,9% против 4% ранее. Российские бумаги показали один из скромных доходов среди развивающихся стран. Однако за счет опережающего роста рубля, доход в долларовом выражении составил около 11%.

* До конца апреля серьезных изменений в сегменте ОФЗ, по нашему мнению, не предвидится. Инвесторы чрезмерно заложили снижение ключевой ставки, что ограничивает потенциал ценового роста государственных облигаций. Одним из дополнительных аргументов, препятствующим движению кривой доходности вниз, является обменный курс рубля. Исходя из наших количественных оценок, суверенные облигации должны торговаться в доходности на уровне 9,5-9,7% годовых при нахождении пары доллар/рубль в диапазоне 67-70. Достижение кривой доходности 8,5% годовых должно транслироваться укреплением рубля на 10%. Согласно нашему базовому прогнозу, цены на нефть не превысят $45-47 за сорт Brent до конца июня, поэтому шансы на рост национальной валюты до 58-60 рублей за доллар довольно низкие.

Еврооблигации

* Последние два месяца для российского рынка еврооблигаций сложились довольно удачно. Ралли в сегменте внешнего долга сопровождалось укреплением национальной валюты и ростом рынка углеводородов. Оперативные действия китайского регулятора вернули уверенность инвесторам и восстановили их интерес к рисковым активам вместе с масштабным спросом на долговой риск развивающихся стран. По традиции, наибольшая чувствительность к макроэкономическим шокам отмечается в валютных облигациях стран товарно-сырьевого блока, поэтому недооцененность российских инструментов была ощутима.

* В нашем мартовском ежемесячном обзоре рынка еврооблигаций мы рекомендовали клиентам обратить внимание на бумаги банковского сектора, несмотря на сохраняющиеся сложности в целом по всей системе, связанные со стагнацией рынка кредитования и низкими темпами восстановления рентабельности бизнеса.

* По итогам месяца мы отмечаем хороший спрос на классические еврооблигации банков и займы, имеющие субординированную опцию (средний доход по сектору составил 2-3%). Однако лидерами роста все же стали долговые инструменты Внешэкономбанка, кривая доходности которого параллельно опустилась вниз в среднем на 110 бп. В абсолютном выражении месячная доходность по облигациям составила 6% с учетом накопленного купонного дохода.

* Еврооблигации корпоративных имен не отставали от ралли в банковском секторе, однако их результаты немного скромнее, но не хуже сегмента развивающихся стран. Основная доля корпоративных выпусков приходится на экспортеров, поэтому колебания цен относительно низкие при прочих равных условиях. Правда, облигационные займы второго и третьего эшелона не всегда попадают под это правило. Основная проблема в том, что структура выручки компаний сбалансирована довольно слабо и не получает ощутимых привилегий от девальвации рубля (к примеру: Евраз, ТМК).

* Дальнейший рост еврооблигаций ограничен с точки зрения относительной стоимости к кривой российских и суверенных бумаг и их фундаментальной перекупленностью. Кроме того, последние финансовые результаты компаний и банков не дают надежды на обновление ценовых максимумов, учитывая сохраняющиеся перспективы нормализации монетарной политики ФРС.

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие

Шаткое равновесие


Источник http://www.veles-capital.ru/
При копировании ссылка http://elitetrader.ru/index.php?newsid=288187 обязательна
Условия использования материалов

Торговые условия
FxPro отменяет комиссию с пластиковых карт

Торговые условия
Минимальный депозит - отсутствует
Комиссия за пополнение - не взимается
Бонусы до 100% - пожалуйста!