Луданов Николай Альпари | Обзор рынка | Особое мнение

Фед в инфляционной ловушке

14 июня 2016  Источник https://alpari.com/ru

Если оценить общую картину на валютном рынке, то сейчас мы находимся в самом расцвете многолетнего восходящего тренда в американском долларе.

Так выглядит широкий торгово-взвешенный индекс американского доллара (TWI).

Фед в инфляционной ловушке


Торгово-взвешенный курс включает в себя следующие основные компоненты: EUR (18,80%), CAD (16,43%), CNH (11,35%), JPY (10,58%), MXN (10,04%), GBP (5,17%).

Глядя на график, можно предположить, что глобальный тренд роста USD с начала 2011 года уже завершился, поскольку TWI уже почти дошел до максимума 2002 года. Но это предположение ошибочно – средневзвешенный курс продолжит рост.

Анализ комплекса факторов, влияющих на американский доллар, указывает на то, что тренд укрепления продолжится в этом и следующем году.

При этом очень вероятно, что относительно EUR и JPY американский доллар уже изменил долгосрочное направление.

Причина здесь проста и она очевидна: в последние несколько лет центральные банки этих двух стран проводят крайне агрессивную стимулирующую политику и эти две валюты стали активными источниками фондирования.

Об изменении роли этих валют можно судить по их реакции на изменение аппетита к риску. Валюты фондирования растут во время продажи рискованных активов (акций).

Процентные ставки в Японии и еврозоне столь низкие, что дифференциал процентных ставок с Америкой фактически не может меняться в неблагоприятную для них сторону.

Поэтому, если относительно EUR мы еще можем увидеть новые максимумы по доллару, то относительно японской йены это крайне маловероятно, поскольку глобальный тренд в USDJPY развернулся вниз. Банк Японии исчерпал свои ресурсы воздействия на экономику и начался процесс репатриации японской валюты в страну.

Британский фунт тоже может остаться относительно доллара на текущем уровне в том случае, если Объединенное Королевство останется в составе Евросоюза. Если же Великобритания покинет ЕС, то фунт ждет очень глубокое падение.

Подавляющее большинство остальных валют должны упасть относительно USD.

Несмотря на то, что некоторые аналитики усматривают в Америке признаки рецессии, и, возможно, так оно и есть, но с точки зрения официальных макроэкономических показателей в экономике все обстоит благополучно. Во всяком случае, показатели экономики Америки заметно превосходят показатели других стран.

Данные ВВП за первый квартал разочаровали участников рынка - всего 0,8%: но даже такие темпы роста являются наилучшими среди развитых стран.

То, что Америка сохраняет высокие темпы роста при сильном долларе, - о многом говорит.

Главный фактор, который определяет курс американского доллара – будет ли еще повышаться процентная ставка Федрезерва в этом году?

В настоящий момент рыночные ожидания выглядят вполне объективным образом.

Вчера вероятность повышения ставки 15 июня 2016 года вследствие предстоящего референдума в Великобритании оценивалась относительно низко: согласно Fedwatch составляла всего 20,6%. На заседании 27 июля вероятность резко вырастает и равна 58,5%. Отметим, что в июле нет ни прогнозов ФОМС, ни пресс-конференции. В обычных условиях изменение ставки на таких заседаниях не характерно для Федрезерва. Тем не менее, рынок видит высокую вероятность, что ставка будет повышена. Вероятность повышения ставки 21 сентября на основании Fedwatch равна 65,9%.

Ожидания по процентной ставке на 14 декабря показаны на следующем рисунке.

Фед в инфляционной ловушке


Как мы видим, вероятность повышения ставки в этом году оценивается фьючерсами на ставку Федрезерва в 83,6%: из них вероятность одного повышения ставки на 25 пунктов равна 39,4%, вероятность двух и более повышения ставки равна 44,2%.

Кривая ожиданий процентной ставки Федрезерва выглядит вполне адекватной, и она сейчас в целом почти полностью соответствует ожиданиям членов Комитета по открытым рынкам.

На мой взгляд, американский доллар соответствует в неполной мере кривой ожиданий, и это подразумевает повышение курса доллара во второй половине года.

Джанет Йеллен, выступавшая 27 мая в Гарвардском университете, заявила что повышение ставки в ближайшие месяцы оправдано. Официальные лица Федрезерва неоднократно за последние недели заявляли о том, что ставка может быть повышена и на июньском заседании ФРС. О возможных причинах их странного упорства я писал недавно.

А какова вероятность, что ожидания по ставке Федрезерва в ближайшие месяцы сменятся в сторону снижения?

Процесс повышения ставки зависит от оценки следующих основных факторов: показатели экономического развития, инфляция, занятость, различные риски.

В последние несколько лет, начиная со второго квартала, макроэкономические данные по США неизменно улучшались вплоть до конца года. Есть все основания предполагать, что такая же картина сохранится и в этом году. В первом квартале мы наблюдали снижение доллара и это должно было иметь позитивный эффект для экспорта и экономики в целом.

Прогнозы ВВП США на 2-й квартал 2016 года выглядят очень сильными. Федеральный Резервный банк Атланты прогнозирует рост в 2,5%.

Фед в инфляционной ловушке


При таком показателе повышение ставки в июле реально.

Эта статья является продолжением статьи «Американский доллар во втором полугодии 2016 года».

В той статье я описал перспективы американского доллара с точки зрения процентных ставок и лишь немного затронул макроэкономические показатели.

Инфляция тоже относится к макроэкономическим показателям, но вследствие ее важности в современных условиях она заслуживает отдельного рассмотрения.

Основным показателем инфляции является индекс потребительских цен – CPI. Различают обычный CPI и базовый CPI (core CPI), из которого вычитают цены на высоковолатильные компоненты: продукты и энергоносители.

Данные по потребительской инфляции, вышедшие 17 мая, показали, что потребительская инфляция в апреле выросла на 0,4% - это максимальный месячный рост с февраля 2013 года. Базовая инфляция за тот же период выросла на 0,2%.

Годовая инфляция в апреле составила 1,1%, а базовая инфляция 2.1%. Цены на бензин в апреле выросли на 8,1% - это максимальный рост с августа 2012 года.

Рост базовой инфляции вызван ростом рентных платежей, медицинской помощи и страховок.

Если официальные лица ищут сигналы о росте инфляции, то эти сигналы налицо.

Учитывая, что рост цен на нефть начался в конце января, продолжался до последнего времени, и возможно, что еще не завершился, и цены выросли почти вдвое, то в ближайшие месяцы мы имеем большие шансы увидеть продолжение роста как CPI, так и core CPI.

Одно из основных условий для повышения ставки фактически гарантировано.

Инфляция является второй частью официального дуального мандата Федрезерва. С первой частью – занятостью, уже в течение более года все в порядке. Безработица снизилась до 5% и держится на этом уровне уже полгода. Некоторые члены Комитета по открытым рынкам, как, например, Эрик Розенгрен (далеко не «ястреб»), даже высказывали в этом году озабоченность, как бы экономика не перегрелась.

«Мы в настоящий момент находимся на таком уровне безработицы, что быстрое, резкое ее снижение может представлять риск перегрева экономики, при котором инфляция вырастет выше 2%-отметки и фактически вынудит отказаться от проведения мягкой монетарной политики», - заявил Розенгрен.

В своем выступлении, Розенгрен также отмечал, что базовая инфляция сейчас даже выше, чем в 2015 году, когда Федрезерв повышал ставку.

Bank of America дает интересный комментарий по поводу инфляции:

«Наш анализ показывает, что при рассмотрении значительной части обоснованных сценариев потребительскую инфляцию ожидает в будущем четкий восходящий тренд. CPI может ускориться до 3,5% в нашем «бычьем» случае, и вырасти до 1,6% в нашем «медвежьем варианте». Поддержка со стороны базового эффекта является ключевым драйвером. Только при самом экстремально «медвежьем» случае (оптовая цена на бензин в конце года $0,88/галлон, розничная цена $1,58/галлон) мы можем увидеть сохранение индекса инфляции на текущем уровне 1,1%».

Различные сценарии поведения индекса потребительской инфляции CPI показаны на следующем рисунке.

Фед в инфляционной ловушке


Как показывает следующий рисунок, цены на бензин очень тесно коррелируют с инфляционными ожиданиями, которые в настоящий момент согласно рыночной оценке составляют 1,5%. В случае роста цен на бензин инфляционные ожидания могут расти даже еще быстрее, чем сама инфляция, вынуждая Федрезерв к более быстрому повышению процентной ставки.

Фед в инфляционной ловушке


Это большая разница, и она предопределяет потенциал для роста торгово-взвешенного курса американского доллара и обновления максимумов относительно большинства валют.

В качестве исключения я вижу определенно только JPY и, возможно, EUR. Но даже для этих валют я вижу в этом году перспективу падения в какой-то момент от текущих значений на 5-6%.

Дифференциал процентных ставок работает в пользу американского доллара.

Доходность двухлетних американских гособлигаций составляет около 0,9%,и это намного выше, чем в еврозоне или Японии, и создает благоприятные предпосылки для притока краткосрочного финансового капитала в страну.

Глобальные риски нависают над рынками. Наиболее существенные среди них – референдум в Великобритании, китайский фактор, риск распродажи фондовых активов, риск избрания Дональда Трампа президентом США и т.д.

Во времена возрастания риска американский доллар всегда был прибежищем капитала. Огромное количество американского капитала – порядка 9 трлн. долларов, было инвестировано в развивающиеся страны и во время кризисных явлений будет активная репатриация этого капитала в Америку, что будет способствовать росту USD.

Даже в случае неблагоприятных событий геополитического плана Федрезерву трудно будет отказаться от повышения ставки в том случае, если CPI и core CPI вырастут в район 2,5%.

Определенно во второй половине года мы увидим рост волатильности и укрепление американского доллара по всему спектру валют.

При копировании ссылка обязательна http://elitetrader.ru/index.php?newsid=296639