24 октября 2016 Арбат Капитал
ИДЕИ НА ОСЕНЬ 2016: «ШОРТ» В РИСКОВАНЫХ АКТИВАХ И ГОСОБЛИГАЦИЯХ СТРАН С МИНИМАЛЬНЫМИ СТАВКАМИ
АКЦИИ – начало «медвежьего» рынка не за горами, но пока рынок лишь формирует «топ»
Торговля S&P-500 в диапазоне 2100-2250 с фокусом на коротких позициях и покупке пут опционов
Short в рос. индексах и акциях (РТС, RSX, Сбербанк, Yandex). Цель по РТС 750-800
Short в индексных фондах стран из «Fragile Five» – слабых ЕМ: Турция (TUR), Бразилия (EWZ) и ЮАР (EZA)
Long в нефтяных и нефтесервисных акциях и ETF США: XOP, OIH, MRO, RIG – после возможной коррекции цен
на нефть до $40 за баррель Brent.
Short в переоцененных металлургических акциях (FMG.AX, AAL.L, XME, ABX, VALE) с целью откупить их на 20-
25% дешевле –ухудшение спроса из Китая, избыток запасов и выход спекулянтов из long в металлах
Short в торгуемых в США китайских акциях и ETF (ASHR, CHAD и ADRs: BIDU, BABA, WUBA, CTRP, LFC)
Тактические трейды (при достижении локальных минимумов/максимумов): Long в США в MU, M, CNX, FSLR, в
России в Magnit, Etalon и VIP; Short в FB, Amazon, Netflix, Google, Tesla и в крупных банках США
ВАЛЮТЫ – пауза в укреплении доллара близка к завершению, ослабление евро снова очень вероятно
Short в евро по 1.13-1.14 с целью 1.08, 1.05
Short в иене по 108-110 JPY / 1 USD, с целью 90-95 под разочарование в «Абеномике» и действия ЦБ Японии
Торговля австралийским долларом/USD в коридоре 0.73 на 0.80 и фунтом в 1.25 на 1.33
СЫРЬЕ – дно пройдено, избытки запасов и вялый спрос обеспечат волатильный «боковик»
Short в серебре выше $19.0 с целью $17.0 за унцию. Long в золоте при коррекции на $1200 с целью $1400
Long во фьючерсах на кукурузу и пшеницу – Ла-Нинья приведет к засухе и плохому урожаю в 2017г.
ОБЛИГАЦИИ – рынок недооценивает вероятность роста ставок ФРС и масштабов пузыря в Европе
Short в длинных европейских (Германия, Италия) гособлигациях с целью, как минимум, 6-8% падения, Японии
при yield ниже -0.2% с целью 0.2% и 10-летних UST-bills США по 1.55-1.60% с целью 2.00-2.25%
Short в длинных евробондах EM (Турция, Казахстан, Россия-42) с целью возврата на годовые минимумы
Long в краткосрочных евробондах России (20, 23) и Лукойла (19) при доходности выше 3.5-4% для сокращения
расходов на кэрри по «шортам»
ДЕШЁВЫЙ КРЕДИТ В США БОЛЬШЕ НЕ СТИМУЛИРУЕТ РОСТ «ПЛЕЧА»
Фондовый рынок США до 2016г. «жил в долг» на $200млрд. (нижний график), совокупный объем кредитования покупок акций достигал $500млрд. Сигнал на завершение 7-ми летнего ралли – это, когда при росте рынка началось сокращение плеча, т.е. крупные инвесторы перекладывают позиции на «физиков». Сейчас мы находимся в рамках такого сигнала – рынок акций ставит новые исторические максимумы, а плечо сокращается. Теперь у рынка остается около двух месяцев (до выборов в США) на формирование локального максимума, после чего - затяжной тренд снижения котировок в четвертом квартале 2016 – первом полугодии 2017.
ПРЕЗИДЕНТСКИЕ ВЫБОРОЫ В США – СТРЕСС ДЛЯ ВСЕХ РЫНКОВ
Выборы в США станут крупнейшим политическим событием 2016 года, т.к. впервые за долгое время появляется шанс (пока менее 50%) на полностью республиканскую власть (Президент + Конгресс), которую считают более выгодной для бизнеса и фондового рынка. Однако статистика с 1995г. говорит и об обратном.
ЕВРО: ЖДАТЬ СНИЖЕНИЯ, НО НЕ ПАРИТЕТА К ДОЛЛАРУ США
? ФРС подняла ставку (аналог «отрицательного QE») в декабре 2015, но глобальные риски заставили ее отложить новое повышение на неопределенный срок. Перед заседанием ФРС 26.08.2016 фьючерсы на ставку прогнозировали новое повышение лишь в начале 2017г.
? ЕЦБ опустил весной ставку до -0.4% и увеличил программу QE до €80 млрд. в месяц. (до марта 2017), а ФРС и без нового повышения ставки находится в цикле изъятия ликвидности с рынка => расхождение ДКП двух крупнейших ЦБ усиливается, а с ним произойдет и падение евро К МИНИМУМУ в 2017г., где и закончится 9-ти летний цикл роста доллара.
ДЕФИЦИТ ДОЛЛАРОВ У ИНОСТРАННЫХ ЦБ ГРОЗИТ НОВОЙ РЕЦЕССИЕЙ…
… И ЭТО УЖЕ ТОЛКАЕТ ВВЕРХ РЫНОЧНЫЕ СТАВКИ % ПО ДОЛЛАРАМ
Дефицит долларов на глобальных рынках привел к росту спрэдов на межбанковском (LIBOR) и валютном рынках (евродолларовый базисный своп – индикатор стоимости хеджирования долларовых обязательств европейскими заемщиками). Оба этих спрэда приблизились к уровням долгового кризиса европейских стран в 2010-2011гг.
Три версии этого явления:
ФРС потеряла контроль над денежным рынком – сейчас это очень маловероятно
Рынок ждет повышение ставки в сент./декабре – это противоречит фьючерсам на ставку
Эффект от изменения правил по фондам денежного рынка в октябре – они смогут иметь NAV ниже 1, из-за чего идет отток средств из них. Это объяснение может стать «чёрным лебедем» для всех рынков, тк многие банки и корпорации живут за счет выпуска векселей (commercial papers), которые раньше покупали эти фонды. Теперь же идет вывод денег конечными инвесторами, а сами фонды переходят в UST-Bills и ААА корпоративные векселя
РУБЛЬ: ПЕРЕОЦЕНЕННОСТИ К НЕФТИ УЖЕ НЕТ, НО ДЕФИЦИТ ГОС.БЮДЖЕТА, РОСТ НАЛОГОВ И ВЫСОКИЙ ПРОЦЕНТ ДАВЯТ НА РЫНКИ
Цена барреля нефти Брент поставила в январе новый минимум в $27.1 (против $36 в декабре), после чего почти удвоилась к июню. Рубль ответил укреплением с 85 до 63, и сейчас примерно адекватно оценен к текущей цене нефти
Средняя рублевая цена на нефть (3,240 руб/1bbl) в прошлом году превысила заложенный в бюджете уровень (3,170), но в этом году у бюджета проблемы: пока средняя только 2,880 против заложенных 3,165 ($50 нефть, 63.3 доллар). Еще и газ добавит проблем, тк экспортные цены на минимумах с 2005г. Поэтому президент 19 июля и выразил «обеспокоенность укреплением рубля». Мы ждем возвращения нефти к $40 и курса рубля к 67-68 за доллар
СЫРЬЕВОЙ РЫНОК: СПЕКУЛЯНТЫ СНОВА НАЧНУТ «ДАВИТЬ» ЦЕНЫ ВНИЗ
Два последних года (с начала падения нефти) спекулянты ликвидировали свои позиции в сырьевых активах до такого состояния, что в начале 2016 г. впервые оказались в чистом «шорте» (-2 СКО от исторических средних). Но в июне спекулянты уже вновь были в «лонге» почти на +2 СКО, что дало сигнал на продажу сырья и напомнило ситуацию в 2011 и 2014гг.
Нефть – ждем диапазон $40-45 за баррель Brent на избытке запасов и росте добычи в США
Цветные металлы – спрос из Китая не оправдает надежд, особенно в меди и никеле
Драгоценные металлы переоценены, но потенциал падения ограничен риском падения акций
Сельхозсырье – эффект Эль-Ниньо может привести к росту цен в конце года.
ЦЕНЫ НА НЕФТЬ - В ЗАВЕРШАЮЩЕЙ СТАДИИ КОНСОЛИДАЦИИ
Периоды параболического роста на нефть всегда были следствием геополитических рисков, тогда как крупнейшие ее обвалы всегда были связаны или с ОПЕК, или с глобальными экономическими кризисами. Январское падение нефти почти приблизило ее к историческим минимумам в районе 20-25 $/бар, но обычно после таких обвалов еще несколько лет идет волатильный поиск базы для нового цикла роста цен
ПАДАЮЩИЙ ТРЕНД В ЗОЛОТЕ ЗАВЕРШЕН, НО ПОКУПАТЬ НЕ РАНЕЕ $1250
На графике приведена связь котировок золота с балансами всех основных ЦБ (де-факто, это долларовая скорость печатного станка), реальными ставками в США (по 10-летним защищенным от инфляции UST-bills) и инвестиционным спросом на золотые ETF. На повышении ставок ФРС реальные ставки поставили новый максимум, что определило минимум по ценам на золото около $1050 за унцию, после чего вернулся инвестиционных спрос (ETF) и возобновится процесс роста совокупных активов ЦБ, а глобальные риски и отрицательные ставки в Европе и Японии оживили статус золота как защитного актива. В результате, золото выросло до $1375 и уже является переоцененным и перекупленным активом
СЕЛЬХОЗСЫРЬЕ – НАДЕЖДЫ НА ЛЯ-НИНЬО И НА КИТАЙ С ИНДИЕЙ
Влияние эффекта Эль-Ниньо на цены на сельхоз сырье бывает достаточно большим, особенно в следующий сезон урожая. В настоящее время осцилляторы (верхний график) выходят из зоны очень сильного Эль-Ниньо, что обычно сопровождается плохим урожаем следующего года. Дополнительный позитив – политические риски вокруг Украины и России (обе страны в топ-5 по экспорту кукурузы и пшеницы) и рост потребления мяса в Китае (спрос на кукурузу для кормов) Но хороший урожай этого года и накопленные запасы будут еще давить на цены, а учитывая достаточно высокое контанго в с/х ценах, лучше всего эту стратегию реализовывать через покупку фьючерсов на июль/декабрь следующего года: 40% пшеницы ($4.8-5.0) и 60% кукурузы ($3.6-3.8).
ФРС ЯВНО НЕДООЦЕНИВАЕТ ИНФЛЯЦИЮ (FED IS BEHIND THE CURVE)
Глава ФРС Иеллен и прочие «голуби» в Совете часто оправдывают свою нерешительность при повышении ставок данными по инфляционным ожиданиям, заложенным в рынке гособлигаций, цены по которым сама же ФРС и манипулирует своей политикой
Реальные же показатели инфляции и уровня загрузки мощностей в экономике продолжают двигаться в сторону докризисных уровней, что особенно видно на рынке труда и в стержневой потребительской инфляции, часть важных компонентов которой уже выше 3%
Исторически, ФРС гораздо активнее повышала ставки при таком наборе экономических данных в США. Но сейчас лишь малая часть ее членов не готова идти на поводу у рынка
ОТРИЦАТЕЛЬНЫЕ РЕАЛЬНЫЕ СТАВКИ - НЕ ВСЕГДА ВО БЛАГО РЫНКУ
Последний эпизод длительного пребывания реальных ставок около нуля был в 70-е. Тогда это было следствием роста инфляции (нефтяные шоки), с которой у Бернса и Миллера (главы ФРС тех лет) не хватило воли бороться – лишь Волкер смог агрессивно поднять ставки в начале 80-х
Тот период ознаменовался крайне волатильным и негативным состоянием рынка акций и облигаций в США и в мире в целом, и устойчивый растущий тренд начался только после активной кампании Волкера по борьбе с инфляцией
Текущая реальная ставка около или ниже нуля уже шестой год, но инфляции пока разгоняется слишком медленно, хотя в ряде сегментов уже сильно превысила 2% цели ФРС
ОБЛИГАЦИЙ С ОТРИЦАТЕЛЬНЫМИ СТАВКАМИ: УЖЕ ПОЧТИ НА $10 ТРЛН.
Многолетний тренд на падение ставок гособлигаций зашел слишком далеко: на балансах ЦБ уже около четверти всех гособлигаций; почти все выпуски швейцарских и японских бондов и 60-80% облигаций североевропейских стран торгуются с отрицательной ставкой; даже 20% испанских и итальянских гособлигаций имеют отрицательную доходность.
И все это на фоне исторических максимумов на рынке акций, отсутствии глобальной дефляции (в США даже риск роста инфляции) и продолжающегося роста госдолга к ВВП (Япония >200%, Италия >135%, Испания >100% и суммарно по Еврозоне более 90%, США 75%)
АМЕРИКАНСКИЙ HIGH YIELD СЛЕДУЕТ ЗА ЦЕНАМИ НА НЕФТЬ, А КРЕДИТНОЕ КАЧЕСТВО ЗАЕМЩИКОВ ПРИ ЭТОМ ПАДАЕТ
Начавшийся в середине 2014 г. обвал цен на нефть навредил не только экономикам ОПЕК и России, но и самим США, где большую часть рынка высокодоходных облигаций составляют нефтегазовые и угольные компании. С начала года в США обанкротились 20 компаний на общую сумму обязательств в $46 млрд. За весь 2015 г. было 13 банкротств на $37млрд.
Временный отскок цен на нефть и отрицательные ставки по всему миру, немного оживили этот рынок, но кредитное качество заемщиков продолжает ухудшаться – нефть ниже $40 снова обрушит котировки облигаций самых рискованных компаний
SUMMARY МНЕНИЯ ИНВЕСТБАНКОВ: ПРОДОЛЖАЮТ НАСТАИВАТЬ НА ПОКУПКЕ БОНДОВ EMERGING МARKETS И “ПОИСК ДОХОДНОСТИ”
Стратегии крупных банков по бондам:
Не торговать, а купить и держать (In a complete break from the status-quo view, our recommendation to investors is to “tradeless” and embrace lower turn-over based investing frameworks)
Покупать больше менее качественных бондов (т.е. в реалии это – бонды ЕМ и сырьевых компаний, ритейлеров, банков и других высокорискованных отраслей) только потому, что они хотя бы с чуть более высокой ставкой (Investors will need to continue to find yield and move down the credit risk spectrum)
«Перевзвесить» портфели в сторону того, что не имеет нормального веса в индексах: Индия и Китай (China and Indian account for more than 50% of Emerging Market GDP but are not represented in Market Cap indices). Это при том, что никакой кредитной истории в бондах у этих стран нет, эти экономики – самые непрозрачные среди крупных рыночных, а Китай даже МВФ предупреждает о кредитном кризисе.
Позиция крупных завадных банков по основным классам облигаций:
Рынок недооценивает вероятность повышения ставок ФРС и инфляционные риски, и поэтому лучше продавать краткосрочные облигации (до 5лет) и немецкие «Бундесы» и покупать долгосрочные с защитой от инфляции (We think short-rates in the US are most susceptible to selling off; underweight 5-year and under part of the curve. investors should overweight 30-year TIPS. like buying 30-year TIPS or nominals versus comparable German bund)
В поиске доходности не следует пренебрегать качеством, и поэтому лучше покупать бонды с инвестиционным рейтингом, а не американский High Yield (We remain neutral overall on credit, but with a relative preference for those markets where central bank buying is providing meaningful support and where inflows and quality are strongest. This suggests that both US investment-grade and European high-yield are better options than US high-yield at the moment. Within US high-yield, we express a strong preference for BBrated credits. we suggest taking longer-duration US investment-grade interest rate exposure to protect against spread widening)
«Топ пикс» в ЕМ: золоторудные и сырьевые компаний (Kinross, Anglogold Ashanti, Barrick, Pemex, Cemex, Petrobraz), банки в Мексике и Перу, суверены Аргентины. «Шортить» Венесуэлу, CSN (бразильский сталевар)
http://www.arbatcapital.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
АКЦИИ – начало «медвежьего» рынка не за горами, но пока рынок лишь формирует «топ»
Торговля S&P-500 в диапазоне 2100-2250 с фокусом на коротких позициях и покупке пут опционов
Short в рос. индексах и акциях (РТС, RSX, Сбербанк, Yandex). Цель по РТС 750-800
Short в индексных фондах стран из «Fragile Five» – слабых ЕМ: Турция (TUR), Бразилия (EWZ) и ЮАР (EZA)
Long в нефтяных и нефтесервисных акциях и ETF США: XOP, OIH, MRO, RIG – после возможной коррекции цен
на нефть до $40 за баррель Brent.
Short в переоцененных металлургических акциях (FMG.AX, AAL.L, XME, ABX, VALE) с целью откупить их на 20-
25% дешевле –ухудшение спроса из Китая, избыток запасов и выход спекулянтов из long в металлах
Short в торгуемых в США китайских акциях и ETF (ASHR, CHAD и ADRs: BIDU, BABA, WUBA, CTRP, LFC)
Тактические трейды (при достижении локальных минимумов/максимумов): Long в США в MU, M, CNX, FSLR, в
России в Magnit, Etalon и VIP; Short в FB, Amazon, Netflix, Google, Tesla и в крупных банках США
ВАЛЮТЫ – пауза в укреплении доллара близка к завершению, ослабление евро снова очень вероятно
Short в евро по 1.13-1.14 с целью 1.08, 1.05
Short в иене по 108-110 JPY / 1 USD, с целью 90-95 под разочарование в «Абеномике» и действия ЦБ Японии
Торговля австралийским долларом/USD в коридоре 0.73 на 0.80 и фунтом в 1.25 на 1.33
СЫРЬЕ – дно пройдено, избытки запасов и вялый спрос обеспечат волатильный «боковик»
Short в серебре выше $19.0 с целью $17.0 за унцию. Long в золоте при коррекции на $1200 с целью $1400
Long во фьючерсах на кукурузу и пшеницу – Ла-Нинья приведет к засухе и плохому урожаю в 2017г.
ОБЛИГАЦИИ – рынок недооценивает вероятность роста ставок ФРС и масштабов пузыря в Европе
Short в длинных европейских (Германия, Италия) гособлигациях с целью, как минимум, 6-8% падения, Японии
при yield ниже -0.2% с целью 0.2% и 10-летних UST-bills США по 1.55-1.60% с целью 2.00-2.25%
Short в длинных евробондах EM (Турция, Казахстан, Россия-42) с целью возврата на годовые минимумы
Long в краткосрочных евробондах России (20, 23) и Лукойла (19) при доходности выше 3.5-4% для сокращения
расходов на кэрри по «шортам»
ДЕШЁВЫЙ КРЕДИТ В США БОЛЬШЕ НЕ СТИМУЛИРУЕТ РОСТ «ПЛЕЧА»
Фондовый рынок США до 2016г. «жил в долг» на $200млрд. (нижний график), совокупный объем кредитования покупок акций достигал $500млрд. Сигнал на завершение 7-ми летнего ралли – это, когда при росте рынка началось сокращение плеча, т.е. крупные инвесторы перекладывают позиции на «физиков». Сейчас мы находимся в рамках такого сигнала – рынок акций ставит новые исторические максимумы, а плечо сокращается. Теперь у рынка остается около двух месяцев (до выборов в США) на формирование локального максимума, после чего - затяжной тренд снижения котировок в четвертом квартале 2016 – первом полугодии 2017.
ПРЕЗИДЕНТСКИЕ ВЫБОРОЫ В США – СТРЕСС ДЛЯ ВСЕХ РЫНКОВ
Выборы в США станут крупнейшим политическим событием 2016 года, т.к. впервые за долгое время появляется шанс (пока менее 50%) на полностью республиканскую власть (Президент + Конгресс), которую считают более выгодной для бизнеса и фондового рынка. Однако статистика с 1995г. говорит и об обратном.
ЕВРО: ЖДАТЬ СНИЖЕНИЯ, НО НЕ ПАРИТЕТА К ДОЛЛАРУ США
? ФРС подняла ставку (аналог «отрицательного QE») в декабре 2015, но глобальные риски заставили ее отложить новое повышение на неопределенный срок. Перед заседанием ФРС 26.08.2016 фьючерсы на ставку прогнозировали новое повышение лишь в начале 2017г.
? ЕЦБ опустил весной ставку до -0.4% и увеличил программу QE до €80 млрд. в месяц. (до марта 2017), а ФРС и без нового повышения ставки находится в цикле изъятия ликвидности с рынка => расхождение ДКП двух крупнейших ЦБ усиливается, а с ним произойдет и падение евро К МИНИМУМУ в 2017г., где и закончится 9-ти летний цикл роста доллара.
ДЕФИЦИТ ДОЛЛАРОВ У ИНОСТРАННЫХ ЦБ ГРОЗИТ НОВОЙ РЕЦЕССИЕЙ…
… И ЭТО УЖЕ ТОЛКАЕТ ВВЕРХ РЫНОЧНЫЕ СТАВКИ % ПО ДОЛЛАРАМ
Дефицит долларов на глобальных рынках привел к росту спрэдов на межбанковском (LIBOR) и валютном рынках (евродолларовый базисный своп – индикатор стоимости хеджирования долларовых обязательств европейскими заемщиками). Оба этих спрэда приблизились к уровням долгового кризиса европейских стран в 2010-2011гг.
Три версии этого явления:
ФРС потеряла контроль над денежным рынком – сейчас это очень маловероятно
Рынок ждет повышение ставки в сент./декабре – это противоречит фьючерсам на ставку
Эффект от изменения правил по фондам денежного рынка в октябре – они смогут иметь NAV ниже 1, из-за чего идет отток средств из них. Это объяснение может стать «чёрным лебедем» для всех рынков, тк многие банки и корпорации живут за счет выпуска векселей (commercial papers), которые раньше покупали эти фонды. Теперь же идет вывод денег конечными инвесторами, а сами фонды переходят в UST-Bills и ААА корпоративные векселя
РУБЛЬ: ПЕРЕОЦЕНЕННОСТИ К НЕФТИ УЖЕ НЕТ, НО ДЕФИЦИТ ГОС.БЮДЖЕТА, РОСТ НАЛОГОВ И ВЫСОКИЙ ПРОЦЕНТ ДАВЯТ НА РЫНКИ
Цена барреля нефти Брент поставила в январе новый минимум в $27.1 (против $36 в декабре), после чего почти удвоилась к июню. Рубль ответил укреплением с 85 до 63, и сейчас примерно адекватно оценен к текущей цене нефти
Средняя рублевая цена на нефть (3,240 руб/1bbl) в прошлом году превысила заложенный в бюджете уровень (3,170), но в этом году у бюджета проблемы: пока средняя только 2,880 против заложенных 3,165 ($50 нефть, 63.3 доллар). Еще и газ добавит проблем, тк экспортные цены на минимумах с 2005г. Поэтому президент 19 июля и выразил «обеспокоенность укреплением рубля». Мы ждем возвращения нефти к $40 и курса рубля к 67-68 за доллар
СЫРЬЕВОЙ РЫНОК: СПЕКУЛЯНТЫ СНОВА НАЧНУТ «ДАВИТЬ» ЦЕНЫ ВНИЗ
Два последних года (с начала падения нефти) спекулянты ликвидировали свои позиции в сырьевых активах до такого состояния, что в начале 2016 г. впервые оказались в чистом «шорте» (-2 СКО от исторических средних). Но в июне спекулянты уже вновь были в «лонге» почти на +2 СКО, что дало сигнал на продажу сырья и напомнило ситуацию в 2011 и 2014гг.
Нефть – ждем диапазон $40-45 за баррель Brent на избытке запасов и росте добычи в США
Цветные металлы – спрос из Китая не оправдает надежд, особенно в меди и никеле
Драгоценные металлы переоценены, но потенциал падения ограничен риском падения акций
Сельхозсырье – эффект Эль-Ниньо может привести к росту цен в конце года.
ЦЕНЫ НА НЕФТЬ - В ЗАВЕРШАЮЩЕЙ СТАДИИ КОНСОЛИДАЦИИ
Периоды параболического роста на нефть всегда были следствием геополитических рисков, тогда как крупнейшие ее обвалы всегда были связаны или с ОПЕК, или с глобальными экономическими кризисами. Январское падение нефти почти приблизило ее к историческим минимумам в районе 20-25 $/бар, но обычно после таких обвалов еще несколько лет идет волатильный поиск базы для нового цикла роста цен
ПАДАЮЩИЙ ТРЕНД В ЗОЛОТЕ ЗАВЕРШЕН, НО ПОКУПАТЬ НЕ РАНЕЕ $1250
На графике приведена связь котировок золота с балансами всех основных ЦБ (де-факто, это долларовая скорость печатного станка), реальными ставками в США (по 10-летним защищенным от инфляции UST-bills) и инвестиционным спросом на золотые ETF. На повышении ставок ФРС реальные ставки поставили новый максимум, что определило минимум по ценам на золото около $1050 за унцию, после чего вернулся инвестиционных спрос (ETF) и возобновится процесс роста совокупных активов ЦБ, а глобальные риски и отрицательные ставки в Европе и Японии оживили статус золота как защитного актива. В результате, золото выросло до $1375 и уже является переоцененным и перекупленным активом
СЕЛЬХОЗСЫРЬЕ – НАДЕЖДЫ НА ЛЯ-НИНЬО И НА КИТАЙ С ИНДИЕЙ
Влияние эффекта Эль-Ниньо на цены на сельхоз сырье бывает достаточно большим, особенно в следующий сезон урожая. В настоящее время осцилляторы (верхний график) выходят из зоны очень сильного Эль-Ниньо, что обычно сопровождается плохим урожаем следующего года. Дополнительный позитив – политические риски вокруг Украины и России (обе страны в топ-5 по экспорту кукурузы и пшеницы) и рост потребления мяса в Китае (спрос на кукурузу для кормов) Но хороший урожай этого года и накопленные запасы будут еще давить на цены, а учитывая достаточно высокое контанго в с/х ценах, лучше всего эту стратегию реализовывать через покупку фьючерсов на июль/декабрь следующего года: 40% пшеницы ($4.8-5.0) и 60% кукурузы ($3.6-3.8).
ФРС ЯВНО НЕДООЦЕНИВАЕТ ИНФЛЯЦИЮ (FED IS BEHIND THE CURVE)
Глава ФРС Иеллен и прочие «голуби» в Совете часто оправдывают свою нерешительность при повышении ставок данными по инфляционным ожиданиям, заложенным в рынке гособлигаций, цены по которым сама же ФРС и манипулирует своей политикой
Реальные же показатели инфляции и уровня загрузки мощностей в экономике продолжают двигаться в сторону докризисных уровней, что особенно видно на рынке труда и в стержневой потребительской инфляции, часть важных компонентов которой уже выше 3%
Исторически, ФРС гораздо активнее повышала ставки при таком наборе экономических данных в США. Но сейчас лишь малая часть ее членов не готова идти на поводу у рынка
ОТРИЦАТЕЛЬНЫЕ РЕАЛЬНЫЕ СТАВКИ - НЕ ВСЕГДА ВО БЛАГО РЫНКУ
Последний эпизод длительного пребывания реальных ставок около нуля был в 70-е. Тогда это было следствием роста инфляции (нефтяные шоки), с которой у Бернса и Миллера (главы ФРС тех лет) не хватило воли бороться – лишь Волкер смог агрессивно поднять ставки в начале 80-х
Тот период ознаменовался крайне волатильным и негативным состоянием рынка акций и облигаций в США и в мире в целом, и устойчивый растущий тренд начался только после активной кампании Волкера по борьбе с инфляцией
Текущая реальная ставка около или ниже нуля уже шестой год, но инфляции пока разгоняется слишком медленно, хотя в ряде сегментов уже сильно превысила 2% цели ФРС
ОБЛИГАЦИЙ С ОТРИЦАТЕЛЬНЫМИ СТАВКАМИ: УЖЕ ПОЧТИ НА $10 ТРЛН.
Многолетний тренд на падение ставок гособлигаций зашел слишком далеко: на балансах ЦБ уже около четверти всех гособлигаций; почти все выпуски швейцарских и японских бондов и 60-80% облигаций североевропейских стран торгуются с отрицательной ставкой; даже 20% испанских и итальянских гособлигаций имеют отрицательную доходность.
И все это на фоне исторических максимумов на рынке акций, отсутствии глобальной дефляции (в США даже риск роста инфляции) и продолжающегося роста госдолга к ВВП (Япония >200%, Италия >135%, Испания >100% и суммарно по Еврозоне более 90%, США 75%)
АМЕРИКАНСКИЙ HIGH YIELD СЛЕДУЕТ ЗА ЦЕНАМИ НА НЕФТЬ, А КРЕДИТНОЕ КАЧЕСТВО ЗАЕМЩИКОВ ПРИ ЭТОМ ПАДАЕТ
Начавшийся в середине 2014 г. обвал цен на нефть навредил не только экономикам ОПЕК и России, но и самим США, где большую часть рынка высокодоходных облигаций составляют нефтегазовые и угольные компании. С начала года в США обанкротились 20 компаний на общую сумму обязательств в $46 млрд. За весь 2015 г. было 13 банкротств на $37млрд.
Временный отскок цен на нефть и отрицательные ставки по всему миру, немного оживили этот рынок, но кредитное качество заемщиков продолжает ухудшаться – нефть ниже $40 снова обрушит котировки облигаций самых рискованных компаний
SUMMARY МНЕНИЯ ИНВЕСТБАНКОВ: ПРОДОЛЖАЮТ НАСТАИВАТЬ НА ПОКУПКЕ БОНДОВ EMERGING МARKETS И “ПОИСК ДОХОДНОСТИ”
Стратегии крупных банков по бондам:
Не торговать, а купить и держать (In a complete break from the status-quo view, our recommendation to investors is to “tradeless” and embrace lower turn-over based investing frameworks)
Покупать больше менее качественных бондов (т.е. в реалии это – бонды ЕМ и сырьевых компаний, ритейлеров, банков и других высокорискованных отраслей) только потому, что они хотя бы с чуть более высокой ставкой (Investors will need to continue to find yield and move down the credit risk spectrum)
«Перевзвесить» портфели в сторону того, что не имеет нормального веса в индексах: Индия и Китай (China and Indian account for more than 50% of Emerging Market GDP but are not represented in Market Cap indices). Это при том, что никакой кредитной истории в бондах у этих стран нет, эти экономики – самые непрозрачные среди крупных рыночных, а Китай даже МВФ предупреждает о кредитном кризисе.
Позиция крупных завадных банков по основным классам облигаций:
Рынок недооценивает вероятность повышения ставок ФРС и инфляционные риски, и поэтому лучше продавать краткосрочные облигации (до 5лет) и немецкие «Бундесы» и покупать долгосрочные с защитой от инфляции (We think short-rates in the US are most susceptible to selling off; underweight 5-year and under part of the curve. investors should overweight 30-year TIPS. like buying 30-year TIPS or nominals versus comparable German bund)
В поиске доходности не следует пренебрегать качеством, и поэтому лучше покупать бонды с инвестиционным рейтингом, а не американский High Yield (We remain neutral overall on credit, but with a relative preference for those markets where central bank buying is providing meaningful support and where inflows and quality are strongest. This suggests that both US investment-grade and European high-yield are better options than US high-yield at the moment. Within US high-yield, we express a strong preference for BBrated credits. we suggest taking longer-duration US investment-grade interest rate exposure to protect against spread widening)
«Топ пикс» в ЕМ: золоторудные и сырьевые компаний (Kinross, Anglogold Ashanti, Barrick, Pemex, Cemex, Petrobraz), банки в Мексике и Перу, суверены Аргентины. «Шортить» Венесуэлу, CSN (бразильский сталевар)
http://www.arbatcapital.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter