30 января 2017 QB Finance Жданов Александр
По итогам 2016 года стоимость активов на балансе ФРС США достигла $4,45 трлн., увеличившись с начала 2007 года в более чем 5 раз. Подобное расширение портфеля регулятора было связано с реализацией трех раундов программы количественного смягчения (QE), а также с запуском краткосрочных программ фондирования в наиболее острый период кризиса в 2008-2010 гг. На текущий момент регулятор рассматривает возможность распродажи части накопленных активов, однако данная стратегия создает большие риски для рынка облигаций.
Динамика стоимости активов ФРС США, $ трлн. Источник: ФРС США (Federal Reserve Statistical Release, H.4.1 Factors Affecting Reserve Balance)
В рамках проведения программ скупки активов изменения коснулись не только самого объема активов, но и их качественного содержания. Так в начале 2007 года 89,1% активов ФРС составляли казначейские облигации США, в то время как к концу 2016 года доля государственных облигаций в активах регулятора упала до 55,3%. Начало реализации программы покупки ценных бумаг, обеспеченных ипотекой MBS (Mortgage-Backed Securities), в рамках QE в январе 2009 года привело к тому, что по итогам 2016 года 39,1% активов на балансе ФРС ($1,74 трлн.) составляют MBS. На текущий момент у 99,4% данных ценных бумаг сроки погашения превышают 10 лет. Внедрение данного инструмента во многом способствовало сокращению долгосрочных ставок по ипотеке и облигациям.
Именно данную цель и преследовал регулятор в рамках проведения программы QE, в результате чего существенно изменилась и структура активов Федрезерва по срочности. С начала 2007 года по конец 2016 года доля краткосрочных (сроком до 1 года) казначейских облигаций США на балансе ФРС упала с 52,1% до 7,9%. Отметим, что в кризисный период в конце 2008 года доля альтернативных краткосрочных инструментов фондирования (без учета краткосрочных казначейских облигаций США) на балансе ФРС достигала 60%. Среди них были активы, учитываемые в рамках проведения кредитных аукционов, активы по своп-линиям сроком до 90 дней между ФРС и центральными банками, а также коммерческие ценные бумаги, купленные специально созданным фондом CPFF LLC (Commercial Paper Funding Facility LLC). Несмотря на это, на текущий момент только 8% всех активов регулятора составляют краткосрочные обязательства сроком до 1 года.
Структура активов ФРС, % Источник: ФРС США (Federal Reserve Statistical Release, H.4.1 Factors Affecting Reserve Balance)
Вопрос о возможной продаже активов на балансе регулятора снова подняли представители ФРС по окончании президентских выборов в США. Однако, по нашему мнению, в среднесрочной перспективе распродажа части активов Федрезерва несет в себе больше рисков, чем возможностей. Одним из важных пунктов предвыборной программы Трампа являлась реализация крупномасштабных инвестиционных проектов на сумму около $1 трлн. в ближайшие годы. По мнению участников рынка, в условиях предлагаемого новоизбранным президентом снижения корпоративного налога с 35% до 15%, данные проекты не смогут финансироваться из доходов федерального бюджета. Источником финансирования, скорее всего, станет выпуск нового долга в виде долгосрочных казначейских облигаций США. Продажа части долгосрочных активов ФРС на данном этапе может привести к росту предложения на рынке долгосрочных облигаций и их распродаже, что повлечет за собой рост долгосрочных ставок во всем мире. Только с 9 ноября по 30 декабря 2016 года после подведения итогов выборов в Штатах ставка по 10-летним казначейским облигациям увеличилась на 58,8 б.п. до 2,446%.
По нашему мнению, в текущей ситуации регулятор, как гарант финансовой стабильности Штатов, воздержится от продажи своих активов. Наша оценка основана и на прогнозируемом росте инфляции в Соединенных Штатах, которая приведет к падению реальной доходности по облигациям. Инфраструктурные проекты, а также реализация плана по возвращению американских производств на территорию страны, по заявлениям Дональда Трампа, способны вернуть экономику Штатов на ежегодную планку роста в 3,5%-4%, а также привести к увеличению занятости и темпов роста заработных плат. Данный сценарий сопряжен с ускорением инфляции и снижением стоимости активов для держателей облигаций. Вместе с тем, в перспективе увеличение ключевой ставки ФРС приведет к росту купонных ставок по облигациям в США и может спровоцировать кризисные явления на долговых рынках развивающихся стран, в том числе к потере ликвидности данных бумаг.
Динамика стоимости MBS на балансе ФРС США, $ трлн. Источник: ФРС США (Federal Reserve Statistical Release, H.4.1 Factors Affecting Reserve Balance)
Стоит отметить, что с июля 2010 года по сентябрь 2011 года ФРС реализовала часть накопленных ранее активов в виде MBS на сумму в $600 млрд. без существенного влияния на рынки. Однако данный сценарий вряд ли повторится в среднесрочной перспективе – негативный эффект от столь масштабной продажи MBS нивелировала параллельно проводимая программа QE. На текущий момент по 85,8% ценным бумагам, обеспеченным ипотекой, в активах Федрезерва доходность составляет 4%-5%, тогда как в рамках последней распродажи активов продаже подверглись в основном высокодоходные MBS с доходностью в 5,5%-6,5%.
Распродажа MBS не повлияла и на ипотечные ставки в стране – на начало продажи ценных бумаг ставки по 30-летней ипотеке, финансируемой ипотечными агентствами FHFA, Freddie Mac и Ассоциацией ипотечных банкиров MBA, находились в районе 4,75%-5%, в то время как к концу периода реализации данных ценных бумаг соответствующий диапазон сократился до 4%-4,4%.
Динамика средних ставок по 30-летней фиксированной ипотеке в США, % Источник: Mortgage Bankers Association (MBA), Federal Home Loan Mortgage Corp (Freddie Mac), Federal Housing Finance Agency (FHFA)
По нашему мнению, ФРС США не станет прибегать к продаже накопленных на балансе активов в среднесрочной перспективе 1-2 лет. Главной причиной подобного решения станут существенные риски для мирового рынка облигаций при реализации долгосрочных активов в виде казначейских облигаций и MBS на фоне прогнозируемого ускорения темпов роста экономики Штатов. Вместо этого, основным инструментом нормализации кредитно-денежной политики в США станет повышение ключевой ставки ФРС в рамках таргетирования инфляции.
http://www.qbfin.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Динамика стоимости активов ФРС США, $ трлн. Источник: ФРС США (Federal Reserve Statistical Release, H.4.1 Factors Affecting Reserve Balance)
В рамках проведения программ скупки активов изменения коснулись не только самого объема активов, но и их качественного содержания. Так в начале 2007 года 89,1% активов ФРС составляли казначейские облигации США, в то время как к концу 2016 года доля государственных облигаций в активах регулятора упала до 55,3%. Начало реализации программы покупки ценных бумаг, обеспеченных ипотекой MBS (Mortgage-Backed Securities), в рамках QE в январе 2009 года привело к тому, что по итогам 2016 года 39,1% активов на балансе ФРС ($1,74 трлн.) составляют MBS. На текущий момент у 99,4% данных ценных бумаг сроки погашения превышают 10 лет. Внедрение данного инструмента во многом способствовало сокращению долгосрочных ставок по ипотеке и облигациям.
Именно данную цель и преследовал регулятор в рамках проведения программы QE, в результате чего существенно изменилась и структура активов Федрезерва по срочности. С начала 2007 года по конец 2016 года доля краткосрочных (сроком до 1 года) казначейских облигаций США на балансе ФРС упала с 52,1% до 7,9%. Отметим, что в кризисный период в конце 2008 года доля альтернативных краткосрочных инструментов фондирования (без учета краткосрочных казначейских облигаций США) на балансе ФРС достигала 60%. Среди них были активы, учитываемые в рамках проведения кредитных аукционов, активы по своп-линиям сроком до 90 дней между ФРС и центральными банками, а также коммерческие ценные бумаги, купленные специально созданным фондом CPFF LLC (Commercial Paper Funding Facility LLC). Несмотря на это, на текущий момент только 8% всех активов регулятора составляют краткосрочные обязательства сроком до 1 года.
Структура активов ФРС, % Источник: ФРС США (Federal Reserve Statistical Release, H.4.1 Factors Affecting Reserve Balance)
Вопрос о возможной продаже активов на балансе регулятора снова подняли представители ФРС по окончании президентских выборов в США. Однако, по нашему мнению, в среднесрочной перспективе распродажа части активов Федрезерва несет в себе больше рисков, чем возможностей. Одним из важных пунктов предвыборной программы Трампа являлась реализация крупномасштабных инвестиционных проектов на сумму около $1 трлн. в ближайшие годы. По мнению участников рынка, в условиях предлагаемого новоизбранным президентом снижения корпоративного налога с 35% до 15%, данные проекты не смогут финансироваться из доходов федерального бюджета. Источником финансирования, скорее всего, станет выпуск нового долга в виде долгосрочных казначейских облигаций США. Продажа части долгосрочных активов ФРС на данном этапе может привести к росту предложения на рынке долгосрочных облигаций и их распродаже, что повлечет за собой рост долгосрочных ставок во всем мире. Только с 9 ноября по 30 декабря 2016 года после подведения итогов выборов в Штатах ставка по 10-летним казначейским облигациям увеличилась на 58,8 б.п. до 2,446%.
По нашему мнению, в текущей ситуации регулятор, как гарант финансовой стабильности Штатов, воздержится от продажи своих активов. Наша оценка основана и на прогнозируемом росте инфляции в Соединенных Штатах, которая приведет к падению реальной доходности по облигациям. Инфраструктурные проекты, а также реализация плана по возвращению американских производств на территорию страны, по заявлениям Дональда Трампа, способны вернуть экономику Штатов на ежегодную планку роста в 3,5%-4%, а также привести к увеличению занятости и темпов роста заработных плат. Данный сценарий сопряжен с ускорением инфляции и снижением стоимости активов для держателей облигаций. Вместе с тем, в перспективе увеличение ключевой ставки ФРС приведет к росту купонных ставок по облигациям в США и может спровоцировать кризисные явления на долговых рынках развивающихся стран, в том числе к потере ликвидности данных бумаг.
Динамика стоимости MBS на балансе ФРС США, $ трлн. Источник: ФРС США (Federal Reserve Statistical Release, H.4.1 Factors Affecting Reserve Balance)
Стоит отметить, что с июля 2010 года по сентябрь 2011 года ФРС реализовала часть накопленных ранее активов в виде MBS на сумму в $600 млрд. без существенного влияния на рынки. Однако данный сценарий вряд ли повторится в среднесрочной перспективе – негативный эффект от столь масштабной продажи MBS нивелировала параллельно проводимая программа QE. На текущий момент по 85,8% ценным бумагам, обеспеченным ипотекой, в активах Федрезерва доходность составляет 4%-5%, тогда как в рамках последней распродажи активов продаже подверглись в основном высокодоходные MBS с доходностью в 5,5%-6,5%.
Распродажа MBS не повлияла и на ипотечные ставки в стране – на начало продажи ценных бумаг ставки по 30-летней ипотеке, финансируемой ипотечными агентствами FHFA, Freddie Mac и Ассоциацией ипотечных банкиров MBA, находились в районе 4,75%-5%, в то время как к концу периода реализации данных ценных бумаг соответствующий диапазон сократился до 4%-4,4%.
Динамика средних ставок по 30-летней фиксированной ипотеке в США, % Источник: Mortgage Bankers Association (MBA), Federal Home Loan Mortgage Corp (Freddie Mac), Federal Housing Finance Agency (FHFA)
По нашему мнению, ФРС США не станет прибегать к продаже накопленных на балансе активов в среднесрочной перспективе 1-2 лет. Главной причиной подобного решения станут существенные риски для мирового рынка облигаций при реализации долгосрочных активов в виде казначейских облигаций и MBS на фоне прогнозируемого ускорения темпов роста экономики Штатов. Вместо этого, основным инструментом нормализации кредитно-денежной политики в США станет повышение ключевой ставки ФРС в рамках таргетирования инфляции.
http://www.qbfin.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter