2 марта 2017 Альфа-Капитал Орлова Наталья
Прогноз роста ВВП 2017 г. понижен до 0,8% г/г на фоне пересмотра статистики Росстата
Недавнее улучшение Росстатом оценки роста ВВП в 2015-2016 гг. не выглядит позитивным для прогноза экономического роста на 2017 год. Оно отражает более высокий рост в нерыночных сегментах, в том числе в оборонной отрасли; неизменная доля сельского хозяйства в структуре ВВП свидетельствует о безуспешности попыток импортозамещения; рост ненефтяного экспорта выглядит точечной историей. На деловой климат негативно влияет резкое сокращение потребления, доля которого в структуре ВВП в 2016 г. составила всего 48%; однако, так как уровень потребления на 3% превышает уровень 2008 г., население может быть готово мириться с жесткой бюджетной политикой. Самое негативное то, что улучшение показателей роста ВВП за предыдущие два года никак не связано с улучшением динамики инвестиций и явно свидетельствует о сужении разрыва выпуска, который бы мог поддержать рост в этом году. Перспективы роста 2017 года в результате ухудшились, и мы понижаем свой прогноз роста ВВП на 2017 г. с 1,5% до 0,8%.
Пересмотр оценки роста ВВП за 2015 г. с -3,7% до -2,8% отражает пересмотр роста в госсекторах, оборонная отрасль входит в число наиболее быстро растущих секторов с 2013 г. Росстат недавно очень сильно пересмотрел оценку роста ВВП: спад ВВП по итогам 2015 г. сейчас оценивается на уровне -2,8% г/г против предыдущей оценки - 3,7% г/г. Хотя такой пересмотр вызвал резкую критику со стороны ряда экономистов, мы не считаем этот пересмотр сюрпризом, учитывая значительное повышение роли расходов на оборонный сектор в последние годы. В номинальном выражении оборонные расходы по сути удвоились с 2,1 трлн руб. в 2013 г. до 3,8 трлн руб. в 2016 г.: в итоге значительная часть российского экономического роста не ощущается рыночными секторами экономики, однако должна найти отражение в улучшении макростатистики в целом. Структура пересмотра ВВП за 2015 г. подтверждает наше мнение: два сектора, рост которых был пересмотрен особенно сильно (см. рис. 1) – это оборонная отрасль (где рост был пересмотрен с -0,9% г/г до 3,0% г/г) и образование (с -4,1% г/г до 0,2% г/г). На более продолжительном отрезке времени 2014-2016 гг. на рост также влияли сектора, которые имеют низкий мультипликативный эффект: сектор сельского хозяйства был в лидерах роста с ростом на 8,9% с 2013 г., за ним следовал оборонный сектор (+ 4,3%) и сектор добычи полезных ископаемых (+2,7% г/г). С другой стороны, опережающие индикаторы, а именно строительный и транспортный сектора, были в числе отстающих (см. рис. 2).
Рис. 1. Изменение роста 2015 г. по секторам, % г/г
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Рис. 2. Отраслевой рост по секторам 2016/2013, %
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Доля сельского хозяйства все еще ниже 4% ВВП, только сектора услуг нарастили долю в ВВП с 2011 года: Более позитивные в сравнении с ожиданиями цифры роста, к сожалению, не отражают никаких значительных изменений в структуре ВВП. Импортозамещение оказалось нежизнеспособным. Так, доля сельского хозяйства, которое, как ожидалось, должно было выиграть от санкционного режима, на практике не выросла. Несмотря на то что сектор показывал лучшую долгосрочную динамику, его доля в структуре ВВП сохранилась на уровне 3,6% в 2016 г. против 3,3% в 2011 г., а его среднегодовые темпы роста составили 3% в 2014-2016 гг., не сильно отличаясь от 2% в 2011-2013 гг. Рост импорта начал ускоряться в 3К16, сразу же после отмены санкций на турецкий импорт, и в 2П16 он составил примерно 8% г/г. Это указывает на то, что импортозамещение как драйвер роста больше не стоит на экономической повестке в 2017 г. На длинном горизонте с 2011 года в структуре ВВП выросла доля услуг – операций с недвижимостью и финансового сектора (см. рис. 3). Однако, поскольку рынок кредитования восстанавливается крайне медленно, рост в этих секторах трудно считать положительным структурным изменением.
Стоимость ненефтяного экспорта снизилась на 26% с 2014 г. несмотря на быстрый рост экспорта с/х продукции: Попытки использовать период слабого курса рубля для поддержания роста экспорта также оказались неоднозначными. С 2013 года был зафиксирован быстрый рост объемов экспорта с/х продукции: однако из-за снижения мировых цен в номинальном выражении ненефтяной экспорт снизился на 26% с 2014 г. и на 9,4% г/г в 2016 г. Более того, учитывая небольшую долю сельхозпродукции в совокупной структуре экспорта, быстрый рост экспорта в этом сегменте не влияет на цифру на макроуровне: физические объемы общего экспорта росли в среднем на 3% с 2013 г. и не показали заметного ускорения после 2014 г.
Рис. 3. Структура ВВП по секторам в ценах 2011 года, 2011 и 2016, %
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Рис. 4. Ненефтяной экспорт по товарам, млн тонн
Источники: ФТС, Альфа-Банк
Потребление все еще на 3% выше уровня 2008 г., что указывает на то, что население готово мириться с жесткой бюджетной политикой. С 2013 г. в структуре ВВП наблюдалось некоторое снижение доли потребления домохозяйств, госрасходов и инвестиций в пользу чистого экспорта, доля которого подскочила с 8,1% в 2011 г. до 16,6% в 2016 г. из-за сильного снижения импорта. Тем не менее, плавный долгосрочный тренд маскирует рост потребления как доли ВВП до 2013 г. и последовавший за этим резкий спад с 2014 г. В отличие от 2009 г., принятая в этот раз жесткая бюджетная политика, вынуждает домохозяйства платить за кризис без надежды на компенсацию. С другой стороны, даже по прошествии двух лет резкого спада потребления его уровень все еще на 3% выше уровня 2008 г., что и позволяет правительству проводить относительно жесткую бюджетную политику.
Рис. 5. Структура ВВП по потреблению в ценах 2011 года, %
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Рис. 6. ВВП, потребление и инвестиции, 2008=100
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Наш прогноз роста ВВП на 2017 г. понижен с 1,5% до 0,8% г/г. Улучшение оценок роста ВВП за 2015-2016 гг., к сожалению, не вселяет оптимизма с точки зрения прогноза роста ВВП 2017. Во-первых, улучшение оценок ВВП Росстатом не связано с улучшением инвестиционного тренда. Во-вторых, в условиях отсутствия быстрого восстановления потребления мы не можем и ожидать быстрого ускорения инвестиций. Это указывает на то, что экономика все еще испытывает ограничения по росту и, следовательно, улучшение оценок роста за прошлые годы сокращает возможности для догоняющего роста в дальнейшем. Потенциал восстановления активности в 2017 году выглядит ограниченным, и мы понижаем свой прогноз роста ВВП на 2017 г. с 1,5% г/г до 0,8% г/г.
http://www.alfacapital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Недавнее улучшение Росстатом оценки роста ВВП в 2015-2016 гг. не выглядит позитивным для прогноза экономического роста на 2017 год. Оно отражает более высокий рост в нерыночных сегментах, в том числе в оборонной отрасли; неизменная доля сельского хозяйства в структуре ВВП свидетельствует о безуспешности попыток импортозамещения; рост ненефтяного экспорта выглядит точечной историей. На деловой климат негативно влияет резкое сокращение потребления, доля которого в структуре ВВП в 2016 г. составила всего 48%; однако, так как уровень потребления на 3% превышает уровень 2008 г., население может быть готово мириться с жесткой бюджетной политикой. Самое негативное то, что улучшение показателей роста ВВП за предыдущие два года никак не связано с улучшением динамики инвестиций и явно свидетельствует о сужении разрыва выпуска, который бы мог поддержать рост в этом году. Перспективы роста 2017 года в результате ухудшились, и мы понижаем свой прогноз роста ВВП на 2017 г. с 1,5% до 0,8%.
Пересмотр оценки роста ВВП за 2015 г. с -3,7% до -2,8% отражает пересмотр роста в госсекторах, оборонная отрасль входит в число наиболее быстро растущих секторов с 2013 г. Росстат недавно очень сильно пересмотрел оценку роста ВВП: спад ВВП по итогам 2015 г. сейчас оценивается на уровне -2,8% г/г против предыдущей оценки - 3,7% г/г. Хотя такой пересмотр вызвал резкую критику со стороны ряда экономистов, мы не считаем этот пересмотр сюрпризом, учитывая значительное повышение роли расходов на оборонный сектор в последние годы. В номинальном выражении оборонные расходы по сути удвоились с 2,1 трлн руб. в 2013 г. до 3,8 трлн руб. в 2016 г.: в итоге значительная часть российского экономического роста не ощущается рыночными секторами экономики, однако должна найти отражение в улучшении макростатистики в целом. Структура пересмотра ВВП за 2015 г. подтверждает наше мнение: два сектора, рост которых был пересмотрен особенно сильно (см. рис. 1) – это оборонная отрасль (где рост был пересмотрен с -0,9% г/г до 3,0% г/г) и образование (с -4,1% г/г до 0,2% г/г). На более продолжительном отрезке времени 2014-2016 гг. на рост также влияли сектора, которые имеют низкий мультипликативный эффект: сектор сельского хозяйства был в лидерах роста с ростом на 8,9% с 2013 г., за ним следовал оборонный сектор (+ 4,3%) и сектор добычи полезных ископаемых (+2,7% г/г). С другой стороны, опережающие индикаторы, а именно строительный и транспортный сектора, были в числе отстающих (см. рис. 2).
Рис. 1. Изменение роста 2015 г. по секторам, % г/г
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Рис. 2. Отраслевой рост по секторам 2016/2013, %
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Доля сельского хозяйства все еще ниже 4% ВВП, только сектора услуг нарастили долю в ВВП с 2011 года: Более позитивные в сравнении с ожиданиями цифры роста, к сожалению, не отражают никаких значительных изменений в структуре ВВП. Импортозамещение оказалось нежизнеспособным. Так, доля сельского хозяйства, которое, как ожидалось, должно было выиграть от санкционного режима, на практике не выросла. Несмотря на то что сектор показывал лучшую долгосрочную динамику, его доля в структуре ВВП сохранилась на уровне 3,6% в 2016 г. против 3,3% в 2011 г., а его среднегодовые темпы роста составили 3% в 2014-2016 гг., не сильно отличаясь от 2% в 2011-2013 гг. Рост импорта начал ускоряться в 3К16, сразу же после отмены санкций на турецкий импорт, и в 2П16 он составил примерно 8% г/г. Это указывает на то, что импортозамещение как драйвер роста больше не стоит на экономической повестке в 2017 г. На длинном горизонте с 2011 года в структуре ВВП выросла доля услуг – операций с недвижимостью и финансового сектора (см. рис. 3). Однако, поскольку рынок кредитования восстанавливается крайне медленно, рост в этих секторах трудно считать положительным структурным изменением.
Стоимость ненефтяного экспорта снизилась на 26% с 2014 г. несмотря на быстрый рост экспорта с/х продукции: Попытки использовать период слабого курса рубля для поддержания роста экспорта также оказались неоднозначными. С 2013 года был зафиксирован быстрый рост объемов экспорта с/х продукции: однако из-за снижения мировых цен в номинальном выражении ненефтяной экспорт снизился на 26% с 2014 г. и на 9,4% г/г в 2016 г. Более того, учитывая небольшую долю сельхозпродукции в совокупной структуре экспорта, быстрый рост экспорта в этом сегменте не влияет на цифру на макроуровне: физические объемы общего экспорта росли в среднем на 3% с 2013 г. и не показали заметного ускорения после 2014 г.
Рис. 3. Структура ВВП по секторам в ценах 2011 года, 2011 и 2016, %
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Рис. 4. Ненефтяной экспорт по товарам, млн тонн
Источники: ФТС, Альфа-Банк
Потребление все еще на 3% выше уровня 2008 г., что указывает на то, что население готово мириться с жесткой бюджетной политикой. С 2013 г. в структуре ВВП наблюдалось некоторое снижение доли потребления домохозяйств, госрасходов и инвестиций в пользу чистого экспорта, доля которого подскочила с 8,1% в 2011 г. до 16,6% в 2016 г. из-за сильного снижения импорта. Тем не менее, плавный долгосрочный тренд маскирует рост потребления как доли ВВП до 2013 г. и последовавший за этим резкий спад с 2014 г. В отличие от 2009 г., принятая в этот раз жесткая бюджетная политика, вынуждает домохозяйства платить за кризис без надежды на компенсацию. С другой стороны, даже по прошествии двух лет резкого спада потребления его уровень все еще на 3% выше уровня 2008 г., что и позволяет правительству проводить относительно жесткую бюджетную политику.
Рис. 5. Структура ВВП по потреблению в ценах 2011 года, %
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Рис. 6. ВВП, потребление и инвестиции, 2008=100
Источники: Росстат, Альфа-Банк
Наш прогноз роста ВВП на 2017 г. понижен с 1,5% до 0,8% г/г. Улучшение оценок роста ВВП за 2015-2016 гг., к сожалению, не вселяет оптимизма с точки зрения прогноза роста ВВП 2017. Во-первых, улучшение оценок ВВП Росстатом не связано с улучшением инвестиционного тренда. Во-вторых, в условиях отсутствия быстрого восстановления потребления мы не можем и ожидать быстрого ускорения инвестиций. Это указывает на то, что экономика все еще испытывает ограничения по росту и, следовательно, улучшение оценок роста за прошлые годы сокращает возможности для догоняющего роста в дальнейшем. Потенциал восстановления активности в 2017 году выглядит ограниченным, и мы понижаем свой прогноз роста ВВП на 2017 г. с 1,5% г/г до 0,8% г/г.
http://www.alfacapital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter