Промсвязьбанк | Облигации | Мегафон | АЛРОСА http://psbinvest.ru/ |

Кредитный комментарий: Мегафон, АЛРОСА, Металлоинвест.

  20 марта 2017
Мегафон (Ва1/ВВ+/ВВ+): итоги 2016 г. по МСФО

В условиях сложной экономической ситуации и высокой конкуренции на рынке выручка Мегафона по итогам 2016 г. выросла лишь на 0,9% до 316,3 млрд руб., а рентабельность по OIBDA чистой прибыли сократилась на 3,9-4,4 п.п. до 38,3% и 8,1% соответственно. В 2017 г. ожидаем снижения OIBDA на 2-3% до 117-119 млрд руб. при сопоставимом росте выручки. Из-за ухудшения рентабельности оператора его метрика Чистый долг/OIBDA увеличилась с 1,5х до 1,7х. Несмотря на расходы по приобретению Mail.Ru, в ближайшем будущем она, вероятно, останется ниже 2,0х благодаря планируемому снижению капитальных затрат. Из рублевых облигаций эмитента хорошей ликвидностью обладает лишь выпуск серии БО-05 с офертой в октябре 2017 г. (YTP 9,8%), который, на наш взгляд, не представляет большого интереса. Потенциально, неплохим вариантом для покупки могут стать длинные бумаги Мегафона, если их размещение состоится в ближайшие месяцы

Финасовые результаты

В 2016 г. Мегафону удалось увеличить консолидированную выручку на 0,9% по сравнению с прошлым годом до 316,3 млрд руб. Сокращение основной статьи – доходов от услуг мобильной связи на 2,4% до 263,6 млрд руб. было компенсировано ростом доходов от продажи оборудования и аксессуаров на 35,5% до 27,0 млрд руб. и доходов от услуг фиксированной связи на 9,5% до 25,7 млрд руб. Отметим, что выручка от мобильной передачи данных также увеличилась по сравнению с прошлым годом и достигла 84,4 млрд руб. (+5,7% г/г.).

Большинство остальных финансовых показателей продемонстрировали негативную динамику. Скорректированная на убыток от обесценения в отношении гудвилла дочерней компании NetByNet величиной 3,4 млрд руб. OIBDA снизилась на 8,5% до 121,1 млрд руб. Как сообщается в отчетности, списание произошло в результате пересмотра прогнозов менеджментом из-за «сложной экономической ситуации и высокой конкуренции на рынке». Чистый операционный денежный поток сократился на 9,6% г/г. до 103 млрд руб. Финансовые расходы компании за отчетный период выросли на 29,2% до 19,1 млрд руб. в результате чего ее чистая прибыль упала на 347% г/г. до 25,5 млрд руб., а рентабельность – на 4,4 п.п. до 8,1%. Чистая прибыль с поправкой на обесценение гудвилла, курсовые разницы и прибыль по производным финансовым инструментам, по нашим оценкам, сократилась еще более значительно – с 46 до 27 млрд руб., или на 41%.

Согласно комментариям из пресс-релиза, в ближайшем будущем Мегафон не планирует активно наращивать абонентскую базу и сосредоточится на повышении лояльности уже существующих клиентов и развитии дополнительных услуг. По прогнозам менеджмента, в 2017 г. выручка останется примерно на уровне 2016 г., а OIBDA сократится до 112-118 млрд руб., что предполагает ее годовое снижение на 2,6-7,5%. Данный прогноз не включает финансовые результаты компании Mail.Ru и синергетические эффекты от приобретения 15,2% ее акций, которое было сделано после отчетной даты. В соответствии с недавно опубликованным прогнозом Mail.Ru, выручка компании за 2017 г. вырастет на 16-19% и составит 49,6-50,9 млрд руб., а рентабельность по OIBDA за 2017 г. будет около 42%. Поскольку показатели Mail.Ru будут консолидированы в дальнейшей отчетности Мегафона, в 2017 г. можно будет ожидать сокращения его OIBDA на 2-3% при сопоставимом росте общей выручки

Кредитный комментарий: Мегафон, АЛРОСА, Металлоинвест.


Долговая нагрузка

В 2016 г. расходы Мегафона на CAPEX упали на 6,5% до 65,6 млрд руб. по сравнению с 2015 г., что позволило сохранить чистый долг на прежнем уровне – 202-203 млрд руб. По словам финансового директора компании, Г.Вермишяна, сэкономить на капитальных затратах ей помогло укрепление рубля в конце года, совпавшее по времени с интенсивными закупками оборудования. В то же время метрика Чистый долг/OIBDA увеличилась с 1,5х до 1,7х из-за ухудшения рентабельности оператора.

Главным позитивным моментом по итогам 2016 г. с точки зрения краткосрочных рисков является рост доли задолженности со сроком погашения 5 и более лет с 11% до 50%. В ближайший же год компании предстоит осуществить выплаты на 39 млрд руб., что практически полностью покрывается запасом ее денежных средств в размере 32 млрд руб.

Как мы уже отмечали выше, важным событием после отчетной даты стало приобретение 15,2% акций в компании Mail.ru на сумму 38,1 млрд руб. по курсу на дату платежа. Для финансирования этой сделки Мегафон использовал открытую в феврале рублевую кредитную линию в Сбербанке на сумму 35 млрд руб. сроком до 2024 г. Еще 100 млн долл. (примерно 6 млрд руб.) Мегафону предстоит выплатить до первой годовщины с даты приобретения – 9 февраля 2017 г. Тем не менее, учитывая планы компании по дальнейшему сокращению капитальных затрат до 55-60 млрд руб. в 2017 г., ее Чистый долг/OIBDA в ближайшем будущем может остаться в пределах 2,0х.

В феврале 2017 г. агентство Moody's изменило прогноз по кредитному рейтингу Мегафона с Негативного на Стабильный вслед за аналогичным действием в отношении суверенного рейтинга РФ. Ранее, в ноябре 2016 г., рейтинг Мегафона на уровне «BB+» подтвердило Fitch, сохранив Стабильный прогноз. По мнению аналитиков агентства, рейтинги Мегафона подкрепляются устойчивыми рыночными позициями компании, сильным генерированием свободного денежного потока до дивидендных выплат и умеренным левериджем. Среди ключевых рисков для кредитоспособности компании выделяются потенциально негативное влияние мажоритарного акционера, возможность увеличения дивидендных выплат и потребность в дополнительных инвестициях из-за принятых в прошлом году поправок в антитеррористическое законодательство («пакет Яровой»).

Облигации

На рынке евробондов Мегафон сейчас не представлен, а из рублевых облигаций эмитента хорошей ликвидностью обладает лишь выпуск серии БО-05 с офертой в октябре 2017 г. (YTP 9,8%). Из-за близости даты оферты премия в доходности величиной 55 б.п. к кривой ОФЗ и 10-15 б.п. к близким по дюрации выпускам Ростелеком 18 (–/ВВ+/ВВВ-) и МТС 07 (Ba1/BB+/BB+), на наш взгляд, не представляет большого интереса. Среди бумаг сектора мы отдаем предпочтение 5-летнему выпуску МТС (Ba1/BB+/BB+) с доходностью 9,2%, имеющему потенциал ценового роста в условиях цикла снижения процентных ставок, возобновления которого мы ожидаем в июне 2017 г. Потенциально, длинные бумаги Мегафона также могут стать неплохим вариантом для покупки, если их размещение состоится в ближайшие месяцы



АЛРОСА (Ва1/ВВ/ВВ+): итоги 2016 г. по МСФО

АЛРОСА отчиталась за 2016 г. по МСФО – выручка и EBITDA оказались чуть хуже консенсус-прогноза, чистая прибыль превзошла их. Тем не менее, в целом результаты компании за 2016 г. довольно сильные. Так, выручка выросла на 41% г/г до 317 млрд руб., показатель EBITDA – на 49% г/г до 176 млрд руб., EBITDA margin составила 55,6% («+2,8 п.п.» г/г). Рост выручки компании был обеспечен в основном увеличением продаж алмазов в физическом выражении (+33%). Опережающие темпы роста EBITDA и, как следствие, подъем маржи, были связаны с ослаблением рубля. В 2017 г. компания не ожидает существенного увеличения продаж (план 39 млн карат, в 2016 г. было продано 40 млн карат), что при отсутствии роста цен в долларовом эквиваленте и укреплении рубля может негативно отразиться на финансовых показателях. Долговая нагрузка АЛРОСА снизилась – метрика Чистый долг/EBITDA составила 0,5х против 1,7х в 2015 г. Короткий долг был минимальным (0,7 млрд руб.), риски рефинансирования низкие. Евробонд Alrosa-20 (YTM 3,5%/3,13 г.) предлагает незначительную премию (около 8-10 б.п.) к выпуску Nornickel-20 при разнице в рейтингах 1-2 ступени, что не предполагает возможности для самостоятельного роста котировок бумаги, изменения возможны в рамках общерыночных движений

Комментарий. Вчера АЛРОСА отчиталась за 2016 г. по МСФО – выручка и EBITDA оказались чуть хуже консенсус-прогноза, чистая прибыль превзошла их. Тем не менее, в целом результаты компании за 2016 г. довольно сильные.

Так, выручка выросла на 41% г/г до 317 млрд руб., показатель EBITDA – на 49% г/г до 176 млрд руб., EBITDA margin составила 55,6% («+2,8 п.п.» г/г). Чистая прибыль достигла 133,5 млрд руб. против 32,2 млрд руб. в 2015 г.

Рост выручки компании был обеспечен в основном увеличением продаж алмазов в физическом выражении (+33%). В то же время опережающие темпы роста EBITDA и, как следствие, подъем маржи, были связаны с ослаблением рубля.

В 2017 г. компания не ожидает существенного увеличения продаж (план 39 млн карат (на уровне добычи), в 2016 г. было продано 40 млн карат), что при отсутствии роста цен в долларовом эквиваленте и укреплении рубля может негативно отразиться на финансовых показателях.



Долговая нагрузка АЛРОСА снизилась – метрика Чистый долг/EBITDA составила 0,5х против 1,7х в 2015 г., причем как за счет роста EBITDA, так сокращения размера чистого долга – почти на 59% к 2015 г. до 83,4 млрд руб. В целом, уровень долговой нагрузки более чем комфортный



Короткий долг был минимальным (0,7 млрд руб.), риски рефинансирования низкие. Относительно крупные выплаты по долгу ожидаются только в 2018 г. (в объеме 600 млн долл. или около 35 млрд руб.).

Денежных средств в размере 59 млрд руб., вероятно, будет достаточно для выплаты дивидендов. Отметим, что менеджмент компании сообщил, что дивиденды будут рассчитаны с учетом неденежного эффекта от курсовых разниц в 73 млрд руб. (по данным Интерфакс), который в том числе привел к заметном рост чистой прибыли компании в 2016 г. до 133,5 млрд руб.

В свою очередь, объем Capex АЛРОСА в 2017 г. (32 млрд руб., что на 18% меньше 2016 г.) полностью перекрывается собственными операционными денежными потоками (в 2016 г. составил 143 млрд руб.).

Евробонд Alrosa-20 (YTM 3,5%/3,13 г.) предлагает незначительную премию (около 8-10 б.п.) к выпуску Nornickel-20 (Ва1/ВВВ-/ВВВ-) при разнице в рейтингах 1-2 ступени, что не предполагает возможности для самостоятельного роста котировок бумаги, изменения возможны в рамках общерыночных движений



Металлоинвест (Ва2/ВВ/ВВ): результаты 2016 г. по МСФО.

Металлоинвест представил результаты 2016 г. по МСФО. Компания улучшила финансовые показатели во 2 пол. за счет рост цен на жел.руду. Кроме того, за весь 2016 г. Металлоинвест смог нарастить до рекордных уровней объем производства, а также отгрузку продукции с добавленной стоимостью (окатыши, ГБЖ, чугун). Также у компании увеличилась доля экспорта – до 60% против 57% в 2015 г. В итоге, выручка Металлоинвест в 2016 г. снизилась всего на 3% г/г до 4,3 млрд долл. в основном за счет эффекта пересчета валют. Показатель EBITDA снижалась несколько быстрее – на 12,2% г/г до 1,26 млрд долл. Здесь влияние оказал Металлургический дивизион, который оказался под давлением опережающего роста цен на сырье в сравнении с готовой металлопродукцией. В итоге, EBITDA margin в 2016 г. по компании снизилась на 3,1 б.п. до 29,5%. В 1 пол. 2017 г. Металлоинвест сможет показать сильные результаты, главным образом за счет Горнорудного дивизиона на фоне роста ср.цен на руду. Второе полугодие, исходя из наших прогноз цен на ЖРС, может оказаться несколько слабее. Долговая нагрузка Металлоинвест удерживается на уровне 2015 г. и заметно снизилась по сравнению с 1 пол. 2016 г. – Чистый долг/EBITDA составила 2,5х против 3,3х. Риски рефинансирования долга низкие – в 2017 г. предстоит погасить всего 58 млн долл., в графике погашений крупные выплаты ожидаются в 2020 г. Улучшение финансовых метрик Металлоинвест вряд ли приведет к заметному росту котировок евробонда Metalloinv-20, скорее ждем их изменения вместе с рынком. Рублевые бонды Металлоинвест БО2 и БО8 с доходностью 9,4%-9,47% и дюрацией 3,07 г. могут представлять интерес в расчете на снижение ключевой ставки ЦБ в 2017 г.

Комментарий. Вчера Металлоинвест представил финансовые результаты за 2016 г. по МСФО. Компания смогла улучшить свои финансовые показатели во 2 пол., чему способствовал рост цен на жел.руду (в основном в 4 кв.) и металлопродукцию.

При этом в целом за весь 2016 г. Металлоинвест смог нарастить до рекордных уровней объем производства, а также отгрузку продукции с добавленной стоимостью (окатыши, ГБЖ, чугун). Также у Металлоинвест изменилась структура отгрузки продукции – доля экспорта достигла 60% против 57% в 2015 г

Напомним, роста производства окатышей компания добилась за счет выхода на проектную мощность Обжиговой машины №3 на МГОКе (запущена в 2015 г.), выплавки чугуна и стали – за счет ввода в эксплуатацию доменной печи №4 и повышения загрузки МНЛЗ на Уральской Стали.

В итоге, выручка Металлоинвест в 2016 г. снизилась всего на 3% г/г до 4,3 млрд долл. в основном за счет эффекта пересчета валют. EBITDA снижалась несколько быстрее – на 12,2% г/г до 1,26 млрд долл. Здесь влияние оказал Металлургический дивизион, который оказался под давлением опережающего роста цен на сырье в сравнении с готовой металлопродукцией. В итоге, EBITDA margin в 2016 г. по компании снизилась на 3,1 б.п. до 29,5%.

В первой половине 2017 г. Металлоинвест, по нашим оценкам, сможет показать сильные результаты (возможно даже лучше 2 пол. 2016 г.), главным образом за счет горнорудного дивизиона на фоне роста ср.цен на руду. Второе полугодие, исходя из наших прогноз цен на жел.руду, может оказаться несколько слабее.

Так, в 2017 г. возможна коррекция цен на ЖРС в диапазон 60-70 долл./т с выходом к нижней границе к концу года. Пока мы сохраняем прогноз по среднему уровню цен в 2017 г. в 60 долл./т (в 2016 г. – 58,2 долл./т), но не исключаем их пересмотра в сторону повышения в 65-68 долл./т, если ожидаемая нами коррекция не произойдет во 2 кв. 2017 г.

В то же время поддержку результатам Металлоинвест может оказать запланированный на 1 пол.2017 г. запуск установки по производству ГБЖ на Лебединском ГОКе (мощность 1,8 млн тонн/г).



Долговая нагрузка Металлоинвест удерживается на уровне 2015 г., при этом заметно снизилась по сравнению с 1 пол. 2016 г. – метрика Чистый долг/EBITDA составила 2,5х против 3,3х соответственно. В целом, уровень долговой нагрузки компании умеренный. При этом уже в 2016 г. сократился размер Capex до 290 млн долл. после 417 млн долл. в 2015 г.

Чистый долг за 2016 г. снизился на 11,3% г/г до 3,2 млрд долл. Помимо сокращения общего размера долга в 2016 г. на 5,4% г/г до 4,15 млрд долл., компания увеличила «подушку» ликвидности на 20% г/г до 989 млн долл. Отметим, в 2016 г. Металлоинвест продал 1,4% АДР Норникеля на сумму 342 млн долл. (доля снизилась до 1,8%).

Риски рефинансирования долга компании низкие – в 2017 г. предстоит погасить всего 58 млн долл., а в графике погашений крупные выплаты ожидаются только в 2020 г. (1,6 млрд долл.).



В 2016 г. завершились корпоративные процедуры – консолидация 100% акций АО «ХК «МЕТАЛЛОИНВЕСТ» на российской компании ООО «ЮэСэМ Металлоинвест», входящей в холдинг USM Holdings Limited. В ноябре 2016 г. АО «ХК «Металлоинвест» объявил внутригрупповые дивиденды для завершения консолидации и перевода своих акций в российскую юрисдикцию. При этом, по данным компании, реализация корпоративных действий не привела к оттоку денежных средств из компании.

Стоит отметить, агентство S&P уже отреагировало на улучшение финансовых показателей Металлоинвеста во 2 пол. 2016 г., изменив в феврале прогноз по рейтингу компании «ВВ» с Негативного на Стабильный.

Улучшение финансовых метрик Металлоинвеста вряд ли приведет к резкому росту котировок евробонда Metalloinv-20 (YTM 3,7%/2,77 г.), скорее ждем их изменения вместе с рынком. Рублевые бонды Металлоинвест БО2 и БО8 с доходностью 9,4%-9,47% и дюрацией 3,07 г. могут представлять интерес в расчете на снижение ключевой ставки ЦБ в 2017 г. Особенно актуально выпуски выглядят в условиях ограниченного выбора длинных ликвидных бумаг на рынке с рейтингом «ВВ».


При полном или частичном использовании материалов в интернете обязательно должно сопровождаться гиперссылкой на сайт. Об использовании информации.
Поддержите Элиттрейдер ссылаясь на материалы сайта в ваших блогах и на любимых форумах