Кредитный комментарий: Детский мир

Детский мир (–/B+/–): первичное размещение

Детский мир 4 апреля планирует сбор заявок на облигации серии БО-04 объемом 3 млрд руб. Бизнес ритейлера в последние годы развивается быстрыми темпами, не теряя эффективности. По итогам 2016 г. его выручка составила 79,5 млрд руб., что в 1,75 раза превышает показатель 2014 г., при этом EBITDA margin сохранялась на уровне 10%. Метрика Чистый долг/EBITDA компании в последние годы находилась в диапазоне 1,5-2,7х. В 2017 г. ждем ее снижения до 1,1-1,3х благодаря росту EBITDA на 25-30% до 10,2-10,7 млрд руб. в условиях стабилизации уровня чистого долга. Справедливую доходность размещаемых бумаг к 3-летней оферте мы оцениваем на уровне 9,8%-9,9% годовых, что делает их привлекательными для покупки на первичном рынке с учетом предложенных ориентиров по доходности 10,09%-10,36% годовых

Комментарий. На прошлой неделе Детский мир анонсировал планы провести 4 апреля сбор заявок на 7-летние облигации серии БО-04 объемом 3 млрд руб. Ориентир ставки первого купона составляет 9,85-10,10%, что соответствует доходности к 3-летней оферте в размере 10,09-10,36% годовых.

Ранее компания уже выходила на рынок облигаций с дебютным выпуском серии 01 в объеме 1,15 млрд руб. с гарантией Москвы. Размещение состоялось в 2005 г., погашение номинала – в 2015 г. На данный момент Детский мир имеет утвержденную программу по размещению 7 выпусков облигаций на общую сумму 20 млрд руб.

О компании

Группа компаний Детский мир является крупнейшим розничным оператором торговли детскими товарами в России и Казахстане. Она объединяет магазины «Детский мир», в т.ч. интернет-магазин «www.detmir.ru», и розничную сеть «ELC» (Early Learning Centre - Центр раннего развития). По данным ритейлера, его доля на рынке детских товаров в России в 2016 году составляла около 17%. Сеть магазинов работает в среднем ценовом сегменте, целевой аудиторией являются семьи со средними доходами.

Основным акционером компании является АФК Система с долей 50,% + 1 акция и Российско-китайский инвестиционный фонд с долей 13,1%. Еще 34,06% акций было реализовано в пользу широкого круга инвесторов по итогам IPO на Московской бирже в феврале 2017 г.

Финансовые результаты

Бизнес Детского мира в последние годы развивается достаточно быстрыми темпами. По итогам 2016 г. его выручка составила 79,5 млрд руб., что в 1,75 раза превышает показатель 2014 г. Основной прирост выручки обеспечило увеличение торговых площадей в 1,5 раза до 596 кв. км., а доходы на 1 кв. км. торг. площади росли в среднем на 7% в год. При этом операционная эффективность компании не пострадала: в 2014-2016 гг. EBITDA margin сохранялась на уровне 10%, а рентабельность по чистой прибыли в 2016 г. подросла на 1,5 п.п. до 4,8% после снижения с 5,5% до 3,3% годом ранее. Отметим, что резкий рост чистого операционного денежного потока с -678 до 5 801 млн руб. в 2016 г. был на 57% обеспечен приростом торговой кредиторской задолженности, поэтому дальнейшего увеличения показателя в 2017 г. может и не произойти. В целом, мы высоко оцениваем результаты компании с учетом кризисных явлений в экономике и с оптимизмом смотрим на ее дальнейшие перспективы

Кредитный комментарий: Детский мир


Долговая нагрузка

Метрика Чистый долг/EBITDA компании в последние годы находилась в диапазоне 1,5- 2,7х, что, на наш взгляд, является достаточно консервативным значением, учитывая высокие темпы роста бизнеса. Рост соотношения с уровня 1,8х до 2,7х в 2015 г. был, в первую очередь, связан со значительным увеличением капитальных расходов (в 2,7 раза до 5,3 млрд руб.) и с необходимостью пополнения товарно-материальных запасов на дополнительные 4,2 млрд руб. При этом резкому сокращению долговой нагрузки в 2016 г. способствовало не только сокращение капитальных расходов на 3 561 млн руб., но и погашение займа, выданного в 2013 г. связанной стороне, на сумму 4 888 млн руб. Оставшаяся часть займа в размере 1 060 млн руб. была погашена в феврале 2017 г. Дополнительных средств в рамках проведенного в марте IPO Детский мир не привлек, однако мы пока не видим причин для существенного роста его долговой нагрузки в ближайший год. Ожидаем, что EBITDA компании в 2017 г. вырастет еще на 25-30% до 10,2-10,7 млрд руб., а что при стабильном уровне чистого долга приведет к сокращению метрики Чистый долг/EBITDA с текущих 1,5х до 1,1-1,3х.

Весь долг Детского мира является рублевым, курсовые риски отсутствуют. Средневзвешенная ставка – 12%, следовательно, размещение облигаций с купоном ниже 10% позволит компании снизить процентные расходы.

По состоянию на 31 декабря 2016 г. общий объем неиспользованных кредитных линий Детского мира составил 11 983 млн руб., включая 8 283 млн руб. по долгосрочным кредитным линиям. Этот объем полностью покрывает долговые обязательства компании на ближайший год величиной 8 124 млн руб., поэтому никаких проблем с рефинансированием задолженности в ближайшее время мы не ожидаем.



В марте 2017 г. S&P присвоило Детскому миру рейтинг «В+» со Стабильным прогнозом, выделив широкое покрытие в России и сильный бренд в качестве конкурентных преимуществ ритейлера. Ключевыми факторами риска аналитики агентства называют склонность населения страны к неравномерному потреблению и небольшой размер компании по сравнению с международными аналогами.

Справедливый уровень доходности облигаций

Ликвидные облигации сектора с сопоставимыми рейтингами – О'КЕЙ-Б06 (–/–/B+) и МиратФБО-6 (–/–/B+) торгуются с доходностью 9,95%-10,05% годовых, что предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 140-170 б.п. На наш взгляд, премия в доходности облигаций Детского мира должна быть на 15-25 б.п. ниже с учетом более низкой долговой нагрузки компании: 1,5х против 2,4-2,7х по метрике Чистый долг/EBITDA. Однако выпуск БО-4 должен также давать премию 20-30 б.п. за счет более высокой дюрации. Таким образом, справедливую доходность размещаемых бумаг мы оцениваем на уровне 9,8-9,9% годовых, что делает их привлекательными для покупки на первичном рынке с учетом предложенных ориентиров по доходности 10,09%-10,36% годовых



Источник http://psbinvest.ru/
При копировании ссылка http://elitetrader.ru/index.php?newsid=335490 обязательна
Условия использования материалов

Торговые условия
FxPro отменяет комиссию с пластиковых карт

Торговые условия
Минимальный депозит - отсутствует
Комиссия за пополнение - не взимается
Бонусы до 100% - пожалуйста!