Мониторинг первичного рынка: ГТЛК

Влияние обострения внутриполитической ситуации в США на настроение инвесторов постепенно ослабевает. Рост цен на нефть и ожидания продления соглашения ОПЕК по ограничению добычи нефти на 9 месяцев поддерживают спрос на российские корпоративные бонды. Кроме того, интерес к новым выпускам облигаций качественных эмитентов с доходностью на уровне 8,75% – 9,25% поддерживают ожидания по снижению ключевой ставки до уровня 6,5% – 7,0% в течение ближайших 2,5 лет.

На этой неделе, в понедельник, Сбербанк собрал спрос на бонды серии БО-19 объемом 15 млрд руб. со ставкой купона 8,3% на 4 года, что является новым минимумом по стоимости привлекаемого фондирования. На текущей и следующей неделе планируют сбор заявок инвесторов на новые выпуски рублевых облигаций Уралкалий, ИКС5, Акрон, Альфа-Банк, Балтийский лизинг, Ярославская и Волгоградская области. Общий объем планируемых к размещению в ближайшее время бумаг составляет порядка 55 млрд руб.

ГТЛК после проведенного road-show в среду проводит book-building евробондов. Подробный комментарий к размещению еврооблигаций ГТЛК приведен далее.

Мониторинг первичного рынка: ГТЛК



ГТЛК (Ва2/ВВ-/BB): первичное размещение

ГТЛК сегодня проводит book-building нового выпуска 7-летних евробондов. Планируемый объем - 500 млн долл. Первоначальный ориентир по доходности был объявлен на уровне 5,5%, а по мере формирования книги понижен до 5,125%. Финальный прайсинг содержит премию к доходности GTLK-21 в размере 57 б.п., что с учетом ожидаемого повышения ставки ФРС выглядит уже не так интересно для покупки.

ГТЛК за счет вливаний в капитал со стороны государства в 2015-2017 годах демонстрирует рост бизнеса и усиление кредитных метрик. По данным МСФО за 2016 г. лизинговый портфель ГТЛК вырос до 160,7 млрд руб. (+24,1 г/г). В структуре лизингового портфеля доминирует авиационный транспорт (52%). Доля ж/д техники составляет 27%, водный транспорт – 11%, прочее – 10%. По размеру лизингового портфеля ГТЛК занимает 4-е место в России, а по объему нового бизнеса в 2016 г. ГТЛК стала лидером. Собственный капитал ГТЛК в 2016 г. вырос на 27,5% - до 57,9 млрд руб. Доля собственных средств в пассивах составляет 25%. Государственные программы поддержки транспортной отрасли в 2017-2019 годах предусматривают дополнительные вливания в капитал ГТЛК в размере 44 млрд руб., что обеспечит дальнейший рост бизнеса. 16 мая агентство Fitch повысило кредитный рейтинг ГТЛК на одну ступень – до уровня «ВВ» со «Стабильным» прогнозом.

Комментарий. ГТЛК сегодня проводит book-building нового выпуска 7-летних евробондов. Объем займа составляет 500 млн долл. Первоначальный ориентир по доходности объявлен на уровне 5,5%. Данный прайсинг содержал премию к суверенной кривой в размере 195 б.п., тогда как размещенный в прошлом году 5-летний займ GTLK-21 торгуется с премией около 170 б.п. По мере формирования книги заявок инвесторов ориентир понижен до 5,125%. Данный уровень содержит премию к доходности GTLK-21 в размере 57 б.п. и премию к суверенной кривой 157 б.п., что в свете проводимой ФРС политики повышения ставок смотрится не интересно с учетом 7-летного срока обращения нового займа. Справедливую доходности нового выпуска евробондов ГТЛК мы оцениваем на уровне 5,2%-5,25% годовых.

В течение последних трех лет российские госбанки сокращали присутствие на внешних рынках капитала, что обеспечивает высвобождение кредитных лимитов. ГТЛК не включено в санкционные списки, что на фоне отсутствия нового предложения от госбанков обеспечивает высокий интерес к займу. Также мы отмечаем, что новый займ ГТЛК интересен наличием ковененат, позволяющих досрочно предъявить бумаги к погашению в случае ослабления кредитного профиля компании. Финансовые ковенанты включают обязательства по поддержанию положительного чистого процентного дохода и сохранение доли собственных средств выше 10% от активов. Условия выпуска также предоставят держателям облигаций опцион пут на случай, если российское правительство перестанет контролировать свыше 75% в капитале ГТЛК и/или GTLK Europe. Новый выпуск интересен, прежде всего крупным инвесторам, для которых покупка на первичном рынке позволяет удовлетворить большие заявки. С учетом агрессивного понижения ставки купона по займу GTLK-24, мы считаем покупку GTLK-21 (купон 5,95%, доходность 4,55%) более интересной поскольку в силу меньшей дюрации бумага подвержена меньшим рискам коррекции.

Ключевым фактором кредитоспособности ГТЛК является высокая интеграция с Министерством Транспорта, осуществляющего от имени Правительства России функции 100% собственника. Правительство отвечает за назначение Генерального директора и утверждение стратегии Компании. Наличие отраслевой экспертизы позволяет ГТЛК формировать качественный лизинговый портфель. В 2015 г. Правительство РФ внесло в капитал ГТЛК 34,9 млрд руб., в декабре 2016 г. - 12,4 млрд. руб., еще 2 млрд. руб. в марте 2017 г. Средства предназначены для финансирования лизинга самолетов SSJ100, отечественных вертолетов, софинансирования постройки паромов, лизинга городского пассажирского транспорта. Собственный капитал ГТЛК по данным МСФО на конец 2016 г. вырос до 57,9 млрд руб. Госпрограммы на 2017-2018 годы предполагают докапитализацию ГТЛК еще на 44 млрд руб.

Рост собственного капитала расширяет возможности ГТЛК привлекать рыночное фондирование для финансирования роста бизнеса. В 2016 г. лизинговый портфель ГТЛК вырос на 24,1% и составил 160,7 млрд руб. По размеру нового бизнеса ГТЛК заняла в 2106 г. первое место среди российских лизинговых компаний. А по размеру лизингового портфеля поднялась на 4-е место. Стратегия ГТЛК предполагает построение диверсифицированного лизингового портфеля с равномерным распределением рисков на авиационную отрасль, ж/д транспорт и другие сектора. Однако с учетом приоритетного госфинансирования программы SSJ100 пока авиационный сектор доминирует в лизинговом портфеле. В 2016 г. доля авиационного транспорта составила 52% (в 2015 г. – 60%), железнодорожного – 27% (в 2015 г. – 30%), прочие – 22% (в 2015 г. – 11%).

Размер проблемных активов (чистые инвестиции в лизинг и задолженность по расторгнутым договорам лизинга с просрочкой 90 и более дней плюс все изъятые активы на балансе) снизился до умеренных 5% от лизингового портфеля на конец 2016 г. по сравнению с 8% на конец 2015 г. Улучшение качества портфеля (за счет реструктуризации проблемных активов) позволило ГТЛК отразить сокращение резервов под обесценение активов, что обеспечило рост прибыли в 2016 г.

Чистая прибыль ГТЛК в 2016 г. составила 0,2 млрд руб. Это в 5,3 раза превосходит результат 2015 г., тем не менее показатель рентабельности собственного капитала все еще остается околонулевым. Низкая прибыльность ограничивает возможности ГТЛК абсорбировать потенциальные потери и является, на наш взгляд, ключевым риском компании.

Финансовый леверидж ГТЛК поддерживается на комфортном уровне с конца 2015 г. Показатель Финансовый долг/Капитал сохраняется менее 3,5х. Менеджмент ожидает, что темпы роста финансового долга компании в 2017 – 2020 годах будут сопоставимы с динамикой докапитализации и леверидж не превысит 4х.

ГТЛК имеет диверсифицированную базу фондирования. Структура пассивов на 31.12.2016 г. выглядела следующим образом: 25% - собственный капитал, 23% - кредиты, 24% - рублевые облигации, 13% - евробонды, 13% - обязательства по финансовому лизингу. Валютная структура фондирования и лизингового портфеля совпадают, что исключает валютный риск. Для финансирования лизингового портфеля ГТЛК привлекает преимущественно долгосрочное фондирование. На горизонте 2017 г. запас ликвидных активов и ожидаемых притоков за счет платежей по договорам лизинга на 27 млрд руб. превышает обязательства к погашению в течение года.

Агентство Fitch 16 мая 2017 г. повысило кредитный рейтинг ГТЛК с «ВВ-» до «ВВ», прогноз «Стабильный». Повышение кредитного рейтинга отражает (1) рост бизнеса и повышение роли компании в госпрограммах по поддержке транспортного сектора и производства российских воздушных и водных судов, (2) взносы в капитал со стороны государства на 12,4 млрд. руб. в декабре 2016 г. и еще 2 млрд. руб. в марте 2017 г. (3) ожидаемые дальнейшие взносы в капитал от государства, (4) глубокую интеграцию компании с Министерством транспорта и Министерством Промышленности.

Среди ключевых рисков ГТЛК рейтинговые агентства отмечают ограниченную ликвидность предметов лизинга, высокую концентрацию на авиационной отрасли, низкую прибыльность.





Источник http://psbinvest.ru/
При копировании ссылка http://elitetrader.ru/index.php?newsid=342532 обязательна
Условия использования материалов

Торговые условия
FxPro отменяет комиссию с пластиковых карт

Торговые условия
Минимальный депозит - отсутствует
Комиссия за пополнение - не взимается
Бонусы до 100% - пожалуйста!