14 августа 2017 Блог Змея | Gold (XAU/USD)
Весь этот год золото радует хорошими СОТами. По состоянию на 8 августа цена выросла уже на 12%, а чистая спекулятивная позиция, которая отвечает за объём нереализованного металла, при этом почти не изменилась (рисунок 1). Получается, что удорожание золота имеет качественную основу, связанную с дефицитом на физическом рынке, и тем самым оно отличается от ситуации прошлого года, когда рост происходил исключительно по вине спекулянтов. Но чем обусловлен такой дефицит?
Рисунок 1 - СОТ-репорты по золоту. Синяя линия - цена, красная - чистая спекулятивная позиция в тысячах контрактов.
Годовое предложение золота на сегодня составляет около 4,5 тысячи тонн, из которых 3,2 тысячи тонн добывается и ещё 1,3 тысячи тонн приходится на вторичную переработку (все данные за 2016-ый год). Совокупное предложение пока стабильно, однако его вторая компонента явно снижается. Как видно из графика (рисунок 2), вторичная переработка чётко следует за ценой - когда-то она давала до 500 тонн в квартал, тогда как сейчас опустилась ниже 300, что соответствует уровням 2006-го года.
Первичное производство в силу длительного инвестиционного цикла все последние годы росло, однако сейчас тенденции изменились и здесь. В 2016-ом рост добычи составил всего 1% против 3% в среднем за 5 предыдущих лет, а в первой половине этого года было зафиксировано пусть и незначительное, но уже падение производства. Как видно из рисунка 3, добыча следует за ценой с временным лагом около 5 лет, так что в обозримом будущем нас ожидает в лучшем случае стагнация предложения.
Рисунок 2 - предложение золота в тоннах за квартал.
Красная линия - добыча (с поправкой на сезонность), синяя - вторичная переработка.
Кроме всего прочего, из рисунка 3 отчётливо видно и то, что динамика добычи на перспективе 100 лет затухает и ей не помогают даже растущие в постоянных долларах котировки. С локального пика 2001-го года рост производства составил всего 650 тонн, причём его большую часть сделали Китай и Россия, то есть, те страны, где передовые западные технологии ранее были недоступны или не применялись в силу плохого инвестиционного климата. Чисто технологический рост постепенно сходит на нет.
Отмечу, что данный вид графика роднит золото с большинством других минеральных ресурсов, однако именно в этом и сокрыта основная опасность. При необходимости человечество сможет заменить любое находящееся в дефиците сырьё, но у него вряд ли получится отыскать альтернативу золоту. Иного safe heaven у нашей цивилизации, полагаю, никогда не будет, хотя размеры мировой экономики продолжат расти даже в твёрдом счислении и актива нулевого уровня ей потребуется только больше.
Рисунок 3 - добыча золота в метрических тоннах. Синяя линия - добыча (правая шкала), красная - цена в постоянных долларах.
Во многих источниках можно найти информацию, что себестоимость добычи золота составляет 600-800 долларов за унцию, но это небольшое лукавство. По существу, в подобной оценке просто нет никакого смысла, поскольку давно освоенные и, тем более, только лучшие месторождения из-за ограниченности ресурсов не способны обеспечивать даже поддержание добычи на одном уровне. Объективной оценкой является полная себестоимость новых проектов, а она превышает 1200 долларов за унцию.
Реальное положение производителей отчётливо видно по котировкам их акций, составляющих индекс с непристойным названием HUI (рисунок 4). Два года назад, когда стоимость металла провалилась ниже отметки 1100, индекс, если считать его в постоянных долларах, торговался на уровнях начала 2000-ых и это происходило на фоне полной идиллии на фондовых рынках в целом. С низов 2000-го года индекс на тот момент изменился ровно в 2 раза, тогда как золото в постоянных долларах выросло в 3.
Рисунок 4 - индекс акций золотодобывающих компаний.
Красная линия - HUI (в ценах 2017-го года, правая шкала), синяя - котировки золота в постоянных долларах.
Отмечу, что кроме, собственно, котировок металла значение для акций производителей имеет и время, которое тратится на прохождение дна, поскольку это отражается на возможности хеджа. Сравните HUI с графиком золота - в начале 2001-го года цена лишь незначительно переписала низы 1999-го, однако это привело к настоящему обвалу индекса акций. Сейчас при повторении плоского разворота мы могли увидеть куда больший крах индекса, так что оценка его роста в 2 раза просто несостоятельна.
Почему акции торгуются хуже металла тоже понятно - основная причина заключается в обеднении руд. Только с 2005-го года среднее содержание золота в разрабатываемой породе сократилось примерно на треть и сейчас нет никаких оснований чтобы предрекать перелом этой тенденции. Качество руды будет ухудшаться и дальше, а это, рано или поздно, приведёт не только к падению производства, но и к ещё большему падению акций производителей. Я полагаю, что эти акции лучше оставить в покое.
Рисунок 5 - спрос на золото по категориям (в метрических тоннах).
Красная линия - ювелирная промышленность, синяя - розничные инвестиции, зелёная - промышленность, бордовая - центральные банки, жёлтая - ETF.
Спрос на металл все последние годы не поспевал за его предложением, но это и вовсе не удивительно, поскольку в ином случае стоимость унции давно бы достигла отметки 2000 долларов. Прогнозирование спроса является делом неблагодарным, однако в данном случае имеются все основания утверждать что в недалёком будущем он станет выше - особенно это касается развитых стран, где в свете практически нулевой инфляции и растущих фондовых рынков отвращение к золоту просто зашкаливает.
Самая первая тенденция спроса это сокращение доли ювелирной промышленности и устойчивый рост инвестиций (рисунок 5). Это обратная сторона глобального дефицита металла и удорожания котировок в постоянных долларах - для потребителей золото становится недоступным, однако для инвесторов по причине постоянно растущей монетизации мировой экономики оно сохраняет свою привлекательность. В терминах денежной массы металл по историческим меркам стоит недорого (рисунок 6).
Рисунок 6 - котировки золота относительно денежной массы (1973=100).
В прошлом году совокупный инвестиционный спрос, состоящий из розничных инвестиций и вложений в ETF, превысил отметку 1500 тонн. Это огромный дестабилизирующий фактор, поскольку, в отличии от ювелирной промышленности, этот вид спроса не только сильно меняется год от года, но и часто растёт по мере увеличения котировок, разгоняя их волатильность. Когда в мире случится масштабный кризис, инвестиционный спрос запросто вырастет в 2-3 раза и удовлетворить его будет физически нечем.
Вторая тенденция это последовательное наращивание поставок в Индию и Китай, на долю которых уже сейчас приходится более чем половина мирового розничного спроса. Как видно из рисунка 7, эта доля растёт пропорционально увеличению веса этих стран в мировом ВВП, так что данная тенденция весьма устойчива и логична. У экономики Индии при этом отличные перспективы, да и Китай в случае кризиса рискует лишь откатиться на несколько лет назад. Вспять развитие Азии точно не повернётся.
Рисунок 7 - Продажи золота в Китае и Индии.
Красная линия - % в мировом ВВП (правая шкала), синяя - % от мирового розничного спроса* (левая шкала).
* розничный спрос = ювелирные изделия + розничные инвестиции.
В последние годы индийские власти активно боролись с импортом золота, из-за чего только в прошлом году мировой спрос потерял около 200 тонн. К таким действиям правительство вынуждали критический дефицит счёта текущих операций и тотальная слабость рупии, которые грозили экономике падением в гиперинфляцию. В этом году ситуация заметно улучшилась, так что инвесторы вправе рассчитывать на смягчение или полное снятие всех барьеров - это определённо повысит продажи металла.
В Китае для разжигания страсти к золоту имеется иная причина - слишком низкая обеспеченность этим видом актива. По всему миру в монетах, слитках и ювелирных изделиях накоплено порядка 200 тысяч тонн золота, из которых на Поднебесную приходится не больше 8%, хотя её доля в мировой экономике составляет почти 15%. Если сравнить только инвестиционное золото (в монетах и слитках) и денежную массу, то разрыв получится ещё больше, так что продажам в Китае не опасен никакой кризис.
Рисунок 8 - золотые резервы крупнейших стран мира (G20+Швейцария).
Красная линия - доля золота в совокупных резервах (правая шкала), синяя - цена в постоянных долларах.
Самая неприятная тема для спроса на золото это государственные резервы. Как следует из рисунка 6, в 2008-ом году центральные банки впервые за долгие годы перешли от нетто-продаж к нетто-покупкам - это сопровождалось вертикальным ростом цены, однако тренд на снижение доли золота в совокупных резервах так и остался не сломлен (рисунок 8). Сейчас в авуарах двадцати крупнейших экономик мира металл составляет всего 10%. Страшно подумать, если доверие к доллару будет подорвано.
Последний вопрос, который следует рассмотреть в этой статье - может ли золото повторить траекторию 2013-го года и упасть до уровня 1000 или даже 800 долларов за унцию? Анализ спроса и предложения показывает, что такое практически невероятно, поскольку в 2013-ом цены обвалила не какая-то смена настроений инвесторов, а продажа тысячи тонн спекулятивных позиций на COMEX и ещё столько же из ETF - и это не считая профицита металла, который ранее и позволил сформировать этот навес.
Рисунок 9 - ETF на золото. Красная линия - запасы золота в ETF (правая шкала), синяя - цена в постоянных долларах.
Сейчас, как уже было отмечено, бумажный рынок говорит скорее о дефиците, а нетто-покупки ETF за 7 месяцев этого года составили только 100 тонн. Чистая спекулятивная позиция сейчас в 2 раза меньше, чем в 2013-ом, а это эквивалентно потенциалу падения всего в сотню долларов. Критический объём на продажу могут выставить только из ETF (рисунок 9), однако такой поворот, опять же, невероятен, ибо в свете растущей финансиализации объём их вложений долгосрочно должен только расти.
Ссылки по теме:
http://www.cftc.gov/MarketReports/CommitmentsofTraders/index.htm - статистика COT;
http://www.gold.org/data/gold-supply-and-demand - спрос и предложение золота с 2010-го года;
https://www.gold.org/research/gold-demand-trends - отчёты совета по золоту (история);
Report of the director of the mint for 1921 - добыча золота в мире до 1920-го года;
https://minerals.usgs.gov/minerals/pubs/historical-statistics/ - добыча золота с 1900-го года;
https://www.measuringworth.com/gold/ - котировки золота за всю историю;
https://finance.yahoo.com/quote/%5EHUI?ltr=1 - индекс HUI (история с 1996-го года);
http://www.imf.org/external/ns/cs.aspx?id=28 - ВВП Индии, Китая и всего мира;
Worldbank data: India, current account balance - счёт текущих операций Индии;
Worldbank data: India, inflation (consumer prices) - потребительская инфляция в Индии;
Worldbank data: Total reserves includes gold - резервы стран мира, включая золото;
Worldbank data: Total reserves minus gold - резервы стран мирa, исключая золото;
Central bank gold reserves - золотые резервы стран мира (история c 1845-го года);
http://www.gold.org/data/gold-reserves - золотые резервы стран мира с 2000-го года;
http://www.gold.org/data/gold-etf-holdings - запасы золота в ETF.
http://zmey.club/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Рисунок 1 - СОТ-репорты по золоту. Синяя линия - цена, красная - чистая спекулятивная позиция в тысячах контрактов.
Годовое предложение золота на сегодня составляет около 4,5 тысячи тонн, из которых 3,2 тысячи тонн добывается и ещё 1,3 тысячи тонн приходится на вторичную переработку (все данные за 2016-ый год). Совокупное предложение пока стабильно, однако его вторая компонента явно снижается. Как видно из графика (рисунок 2), вторичная переработка чётко следует за ценой - когда-то она давала до 500 тонн в квартал, тогда как сейчас опустилась ниже 300, что соответствует уровням 2006-го года.
Первичное производство в силу длительного инвестиционного цикла все последние годы росло, однако сейчас тенденции изменились и здесь. В 2016-ом рост добычи составил всего 1% против 3% в среднем за 5 предыдущих лет, а в первой половине этого года было зафиксировано пусть и незначительное, но уже падение производства. Как видно из рисунка 3, добыча следует за ценой с временным лагом около 5 лет, так что в обозримом будущем нас ожидает в лучшем случае стагнация предложения.
Рисунок 2 - предложение золота в тоннах за квартал.
Красная линия - добыча (с поправкой на сезонность), синяя - вторичная переработка.
Кроме всего прочего, из рисунка 3 отчётливо видно и то, что динамика добычи на перспективе 100 лет затухает и ей не помогают даже растущие в постоянных долларах котировки. С локального пика 2001-го года рост производства составил всего 650 тонн, причём его большую часть сделали Китай и Россия, то есть, те страны, где передовые западные технологии ранее были недоступны или не применялись в силу плохого инвестиционного климата. Чисто технологический рост постепенно сходит на нет.
Отмечу, что данный вид графика роднит золото с большинством других минеральных ресурсов, однако именно в этом и сокрыта основная опасность. При необходимости человечество сможет заменить любое находящееся в дефиците сырьё, но у него вряд ли получится отыскать альтернативу золоту. Иного safe heaven у нашей цивилизации, полагаю, никогда не будет, хотя размеры мировой экономики продолжат расти даже в твёрдом счислении и актива нулевого уровня ей потребуется только больше.
Рисунок 3 - добыча золота в метрических тоннах. Синяя линия - добыча (правая шкала), красная - цена в постоянных долларах.
Во многих источниках можно найти информацию, что себестоимость добычи золота составляет 600-800 долларов за унцию, но это небольшое лукавство. По существу, в подобной оценке просто нет никакого смысла, поскольку давно освоенные и, тем более, только лучшие месторождения из-за ограниченности ресурсов не способны обеспечивать даже поддержание добычи на одном уровне. Объективной оценкой является полная себестоимость новых проектов, а она превышает 1200 долларов за унцию.
Реальное положение производителей отчётливо видно по котировкам их акций, составляющих индекс с непристойным названием HUI (рисунок 4). Два года назад, когда стоимость металла провалилась ниже отметки 1100, индекс, если считать его в постоянных долларах, торговался на уровнях начала 2000-ых и это происходило на фоне полной идиллии на фондовых рынках в целом. С низов 2000-го года индекс на тот момент изменился ровно в 2 раза, тогда как золото в постоянных долларах выросло в 3.
Рисунок 4 - индекс акций золотодобывающих компаний.
Красная линия - HUI (в ценах 2017-го года, правая шкала), синяя - котировки золота в постоянных долларах.
Отмечу, что кроме, собственно, котировок металла значение для акций производителей имеет и время, которое тратится на прохождение дна, поскольку это отражается на возможности хеджа. Сравните HUI с графиком золота - в начале 2001-го года цена лишь незначительно переписала низы 1999-го, однако это привело к настоящему обвалу индекса акций. Сейчас при повторении плоского разворота мы могли увидеть куда больший крах индекса, так что оценка его роста в 2 раза просто несостоятельна.
Почему акции торгуются хуже металла тоже понятно - основная причина заключается в обеднении руд. Только с 2005-го года среднее содержание золота в разрабатываемой породе сократилось примерно на треть и сейчас нет никаких оснований чтобы предрекать перелом этой тенденции. Качество руды будет ухудшаться и дальше, а это, рано или поздно, приведёт не только к падению производства, но и к ещё большему падению акций производителей. Я полагаю, что эти акции лучше оставить в покое.
Рисунок 5 - спрос на золото по категориям (в метрических тоннах).
Красная линия - ювелирная промышленность, синяя - розничные инвестиции, зелёная - промышленность, бордовая - центральные банки, жёлтая - ETF.
Спрос на металл все последние годы не поспевал за его предложением, но это и вовсе не удивительно, поскольку в ином случае стоимость унции давно бы достигла отметки 2000 долларов. Прогнозирование спроса является делом неблагодарным, однако в данном случае имеются все основания утверждать что в недалёком будущем он станет выше - особенно это касается развитых стран, где в свете практически нулевой инфляции и растущих фондовых рынков отвращение к золоту просто зашкаливает.
Самая первая тенденция спроса это сокращение доли ювелирной промышленности и устойчивый рост инвестиций (рисунок 5). Это обратная сторона глобального дефицита металла и удорожания котировок в постоянных долларах - для потребителей золото становится недоступным, однако для инвесторов по причине постоянно растущей монетизации мировой экономики оно сохраняет свою привлекательность. В терминах денежной массы металл по историческим меркам стоит недорого (рисунок 6).
Рисунок 6 - котировки золота относительно денежной массы (1973=100).
В прошлом году совокупный инвестиционный спрос, состоящий из розничных инвестиций и вложений в ETF, превысил отметку 1500 тонн. Это огромный дестабилизирующий фактор, поскольку, в отличии от ювелирной промышленности, этот вид спроса не только сильно меняется год от года, но и часто растёт по мере увеличения котировок, разгоняя их волатильность. Когда в мире случится масштабный кризис, инвестиционный спрос запросто вырастет в 2-3 раза и удовлетворить его будет физически нечем.
Вторая тенденция это последовательное наращивание поставок в Индию и Китай, на долю которых уже сейчас приходится более чем половина мирового розничного спроса. Как видно из рисунка 7, эта доля растёт пропорционально увеличению веса этих стран в мировом ВВП, так что данная тенденция весьма устойчива и логична. У экономики Индии при этом отличные перспективы, да и Китай в случае кризиса рискует лишь откатиться на несколько лет назад. Вспять развитие Азии точно не повернётся.
Рисунок 7 - Продажи золота в Китае и Индии.
Красная линия - % в мировом ВВП (правая шкала), синяя - % от мирового розничного спроса* (левая шкала).
* розничный спрос = ювелирные изделия + розничные инвестиции.
В последние годы индийские власти активно боролись с импортом золота, из-за чего только в прошлом году мировой спрос потерял около 200 тонн. К таким действиям правительство вынуждали критический дефицит счёта текущих операций и тотальная слабость рупии, которые грозили экономике падением в гиперинфляцию. В этом году ситуация заметно улучшилась, так что инвесторы вправе рассчитывать на смягчение или полное снятие всех барьеров - это определённо повысит продажи металла.
В Китае для разжигания страсти к золоту имеется иная причина - слишком низкая обеспеченность этим видом актива. По всему миру в монетах, слитках и ювелирных изделиях накоплено порядка 200 тысяч тонн золота, из которых на Поднебесную приходится не больше 8%, хотя её доля в мировой экономике составляет почти 15%. Если сравнить только инвестиционное золото (в монетах и слитках) и денежную массу, то разрыв получится ещё больше, так что продажам в Китае не опасен никакой кризис.
Рисунок 8 - золотые резервы крупнейших стран мира (G20+Швейцария).
Красная линия - доля золота в совокупных резервах (правая шкала), синяя - цена в постоянных долларах.
Самая неприятная тема для спроса на золото это государственные резервы. Как следует из рисунка 6, в 2008-ом году центральные банки впервые за долгие годы перешли от нетто-продаж к нетто-покупкам - это сопровождалось вертикальным ростом цены, однако тренд на снижение доли золота в совокупных резервах так и остался не сломлен (рисунок 8). Сейчас в авуарах двадцати крупнейших экономик мира металл составляет всего 10%. Страшно подумать, если доверие к доллару будет подорвано.
Последний вопрос, который следует рассмотреть в этой статье - может ли золото повторить траекторию 2013-го года и упасть до уровня 1000 или даже 800 долларов за унцию? Анализ спроса и предложения показывает, что такое практически невероятно, поскольку в 2013-ом цены обвалила не какая-то смена настроений инвесторов, а продажа тысячи тонн спекулятивных позиций на COMEX и ещё столько же из ETF - и это не считая профицита металла, который ранее и позволил сформировать этот навес.
Рисунок 9 - ETF на золото. Красная линия - запасы золота в ETF (правая шкала), синяя - цена в постоянных долларах.
Сейчас, как уже было отмечено, бумажный рынок говорит скорее о дефиците, а нетто-покупки ETF за 7 месяцев этого года составили только 100 тонн. Чистая спекулятивная позиция сейчас в 2 раза меньше, чем в 2013-ом, а это эквивалентно потенциалу падения всего в сотню долларов. Критический объём на продажу могут выставить только из ETF (рисунок 9), однако такой поворот, опять же, невероятен, ибо в свете растущей финансиализации объём их вложений долгосрочно должен только расти.
Ссылки по теме:
http://www.cftc.gov/MarketReports/CommitmentsofTraders/index.htm - статистика COT;
http://www.gold.org/data/gold-supply-and-demand - спрос и предложение золота с 2010-го года;
https://www.gold.org/research/gold-demand-trends - отчёты совета по золоту (история);
Report of the director of the mint for 1921 - добыча золота в мире до 1920-го года;
https://minerals.usgs.gov/minerals/pubs/historical-statistics/ - добыча золота с 1900-го года;
https://www.measuringworth.com/gold/ - котировки золота за всю историю;
https://finance.yahoo.com/quote/%5EHUI?ltr=1 - индекс HUI (история с 1996-го года);
http://www.imf.org/external/ns/cs.aspx?id=28 - ВВП Индии, Китая и всего мира;
Worldbank data: India, current account balance - счёт текущих операций Индии;
Worldbank data: India, inflation (consumer prices) - потребительская инфляция в Индии;
Worldbank data: Total reserves includes gold - резервы стран мира, включая золото;
Worldbank data: Total reserves minus gold - резервы стран мирa, исключая золото;
Central bank gold reserves - золотые резервы стран мира (история c 1845-го года);
http://www.gold.org/data/gold-reserves - золотые резервы стран мира с 2000-го года;
http://www.gold.org/data/gold-etf-holdings - запасы золота в ETF.
http://zmey.club/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter