Бобрик Петр УНИВЕР Капитал | Обзор рынка | Главное

ЕЦБ обеспокоился дорогим евро

24 августа 2017  Источник http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-07/1311055045_logo.gif
Мировые тренды

Одной строкой

ЕЦБ обеспокоился дорогим евро.

Общая картина

Приближение сентября с его ожидаемыми достижением потолка госдолга и началом количественного сжатия привело к коррекции по акциям и подняло цены на облигации. Доллар продолжает оставаться слабым из-за ускорения европейкой и японской экономик, а также из-за обострении внутренней ситуации в США. Это приводит росту цен на промышленные товары и золото.

Сектора

Акции.

Новый минимум.

ЕЦБ обеспокоился дорогим евро


При этом начало недели сулило достаточно оптимистичные перспективы, посколькуо статистика была скорее положительной, чем отрицательной.
В понедельник, после осознания медийности корейских страстей, рынок уверенно вылетел вверх из пятничного нырка. Во вторник вышли очень сильные американские розные продажи+0,6%, что расширило рост. В среду цены вернулись в полосу консолидации начала августа, которая де факто сейчас является главным сопротивлением на графиках. По логике, поскольку поход вниз не удался, то надо было идти вверх и пробовать 2500 по S&P. Тем более что вечером в среду вышли минутки ФРС, которые скорее были положительными, нежели отрицательными. Тем не менее, в четверг днем рынок обвально пошел вниз, и на одном дыхании пробил минимумы неделей ранее.
В четверг не было сильных негативных новостей. Американское промпроизводство хотя и вышло ниже ожиданий, но всего на десятую и все равно положительное. Недельные заявки по безработице вообще показали одно из лучших значений за всю историю наблюдений. Минутки ЕЦБ сосредоточились на чужой теме высокого курса евро. В отсутствии явных поводов, основной трактовкой падения акций в СМИ стали внутриполитические новости США в виде возможного ухода со своего поста главного идеолога по экономическим реформам команды Д. Трампа Гэри Кона, что впоследствии не подтвердилось. Хотя, на мой взгляд, это не имело ничего общего с реальностью, но надо остановиться на этой теме подробнее.
В настоящее время атака так называемых либеральных СМИ на Д. Трампа достигла апогея, а уровень его одобрения в обществе скатился на очередные минимумы. В начале недели главенствующей темой в СМИ стали расовые волнения в ряде городов. Причем не из-за конкретных текущих событий, а из-за интерпретации(!) исторической роли американских политиков несколько столетий назад.
Сейчас, чтобы Д. Трамп не сказал, это будут поднимать на истерику в СМИ. А тем более такое скандальное заявление, как то, что так называемые «борцы с расизмом» в Шарлотвилле несут свою долю ответственности за произошедшие жертвы. Что, безусловно, имело под собой основания из-за крайне агрессивного и нетерпимого поведения этой группы. Однако, данное суждение вызвало одобрения главы Ку-Клукс-Клана. После чего Д. Трампа объявили расистом со всеми вытекающими последствиями. Далее пустили слух, что якобы Г. Кон, не в силах вынести общение с подобными личностями, уходит в отставку. А ведь он главный идеолог проведения налоговых и прочих реформ, на которые так надеется бизнес. Откуда и обвал на фондовых площадках.
Однако, после того как в пятницу выяснилось, что это газетная утка, акции не только вернулись назад, а даже расширили потери. Откуда следует простой вывод, что августовская коррекция имеет под собой отнюдь не политические причины. И с этой точки зрения намного опаснее в свете растущих ожиданий о начале политик количественного сжатия в США и приближения к потолку американского госдолга.
На выходных стало известно, что Д Трамп уволил своего главного стратега Стива Беннона, но это уже было после торгов и поэтому совсем другая история. Его подозревали в сливании информации СМИ о делах команды, были и другие прегрешения. Но последний каплей стало заявление в прессу с пожеланием своему шефу «не надувать щеки» с Северной Кореей. Вряд ли такое высказывание возможно в слаженной команде.
Фондовые индексы стран G7 показали динамику, сходную с американской. Рост (отскок от низов) в первой половине недели и снижение во второй. При этом также на вечер в пятницу достигались локальные минимумы.
Западный сценарий не был доминирующим в остальном мире, хотя ряд развивающихся рывков отторговали неделю похожим образом. Среди них Гонконг, Южная Корея, Индия.
Но были и иные сценарии. Так Шанхайский индекс, напротив, рос всю неделю, хотя там вышли слабые данные по промышленности, розничным продажам. И что особенно тревожно, по объемам новых кредитов.
Выросли на неделе Бразилия и Аргентина. Причем последняя показала на неделе многолетний максимум на продолжающемся мощном притоке глобальных капиталов.
Начавшаяся коррекция резко активизировала интерес к фундаментальным показателям американской экономики. С этой точки зрения интересен тот факт, что последний квартальный отчет стал в главах инвесторов наименее оптимистичным.



Хотя число разочарований существенно сократилось, но положительные удивления стали наихудшими за последние годы.
Из-за повышений ставки стало наблюдаться такое негативное явление, как существенное отставание американской экономики против ее главных конкурентов Японии и Еврозоны



Вот главная причина падения американского доллара. А тут еще собираются включить количественное сжатие. При этом следует отметить, что европейские акции намного дешевле своих американских аналогов по фундаментальным соображениям



Другими словами для того, чтобы S&P прийти к паритету с Европой, ему надо упасть почти в два раза.
При этом мировая экономика отнюдь не в штопоре. В качестве одного из косвенных свидетельств этого можно привести график балтийского фрахта, который находится в верхней половине



Другими словами кризисные явления наблюдаются только в США, что является прямым следствием проводимой ФРС политики. Характерное проявление этого – падение производства автомобилей в США до уровней ипотечного кризиса



Переходя к прогнозам, отметим, что коррекция зажила собственной жизнью. Появились первые признаки выхода из акций крупных игроков, что привело к падению даже индекса DOW, чего не было еще неделю назад. На все это накладываются тревожные ожидания сентябрьского заседания ФРС, где могут объявить о количественном сжатии, ожидания достижения потолка госдолга и раздрай в политической жизни Америки. Поэтому сценарий продолжения снижения до конца месяца не исключен. Но обвал пока маловероятен.

Валюты
Долларовый индекс продолжает болтаться у низов.



А ведь статистика за неделю впервые за долгое время была скорее благосклонна к американской валюте. Так ЕЦБ в своих минутках прямо указал не нежелательность дальнейшего укрепления евро. С этой точки зрения отсутствие положительной динамики и даже отскока после долго падения является скорее свидетельством продолжения нисходящей тенденции. Так на бирже в очередной раз обновили длинную позицию за евро.



Среди базовых валют сильных движений не было. Можно только выделить снижение британского фунта, и то всего на полторы фигуры и в рамках общего ослаблении на теме брексита. В этом отношении неделя была типично летней.
Слабо изменился доллар и против китайского юаня. В пользу крепости китайской валюты говорит сильный подскок коротких ставок в стране



Это косвенно говорит в пользу того, что китайский Центробанк действительно приступил к политике разгрузки от долгов, о чем более месяца назад сообщил глава Китая. Это стало возможным после того, как в Китае последние два квартала произошли просто великолепные подвижки по государственным финансам



После почти трех лет дефицитов, в страну вернулся профицит.
Биткоин пошел в разрыв, хотя ближе к 4500 начались колебания



Впору рисовать график в логарифмической шкале.
Валюты развивающихся стран также продолжают долгосрочный восходящий тренд. Аккурат на неделе вернулись к максимумам за последнюю пару лет



Российский рубль на неделе отторговался в плюс, обновив двухмесячный минимум



При этом трейдеров огорчила слабая статистика по промышленности и розничным продажам, т.е. на негативном новостном фоне. Впрочем, есть и хорошие факторы.
В пользу рубля говорит очередное падение инфляции ниже 4,0% и третья неделя дефляции(!!!) в России на сезонном снижении цен на овощи. Явление беспрецедентное в новейшей истории.
Также отмечу, что на фоне резкого обострения в азиатском регионе и худо-бедно идущем процессе успокоения в Сирии Россия вдруг оказалась в нейтральных отношениях с Америкой. И по санкции забыли, и даже какое-то сотрудничество в Сирии

Облигации
Длинные облигации продолжают дрейфовать на север на общих соображениях снижения импульса мировой экономики



Отчасти росту американских длинных бумаг способствуют возобновившиеся покупки Китаем, который сохраняет высокий профицит торговли и поэтому которому просто необходимо куда-то вкладываться. Так Китай снова обогнал Японию по объему владения и вышел на первое место



Опубликованные минутки последнего заседания ФРС (ставки там не подняли, и вообще монетарную политику оставили без изменений) в целом выделили две темы

Первая по поводу затянувшегося (уже более пяти лет инфляция менее 2,0%) периода слабой инфляции. Оказалось, что по этому поводу наблюдается раздрай. Некоторые предлагали тупо проигнорировать этот показатель и жахнуть еще одним повышением, поскольку промедление может привести к возможному завышению инфляции, а эти риски будут слишком дорогими. Но большинство все-таки решило подождать, а именно дождаться больше данных, подтверждающих временность текущей слабости цен. При этом даже они продолжают склоняться к тому, что это явление временно. Тем не менее, официально сказано, что период низкой инфляции может еще(!) продолжиться в течение некоторого времени.
Вторая тема касалась перспектив начала разгрузки баланса ФРС или по-другому количественного ужесточения. Здесь было проявлено намного больше единодушия. Никто не сомневался в том, что это действие положительно отразится на общей ситуации в американской экономике. В частности, высказывалась мысль о том, что американский фондовый рынок сейчас перегрет, и подобная мера позволит оттянуть оттуда средства, и тем самым стабилизировать ситуацию. От себя замечу, что подобная мера также оттянет средства и из других сегментов, что дополнительно придавит инфляционные показатели, что никак не входит в планы ФРС.
Расхождения среди членов совета ФРС были только в сроках. Часть членов совета предлагало сразу объявить о сроках начала, но большинство сочло вопрос недостаточно проработанным и отложило объявление на будущие заседания.
В целом минутки были восприняты рынками как умеренно положительные из-за неопределенности новых повышений ставок. Вероятность еще одного повышения в текущем году ушла ниже трети.



Приближение момента, когда будет достигнут потолок американского госдолга, означает резкое повышение стоимости коротких заимствований. Вот как это происходило при прошлых остановках правительства



Конгресс всегда повышал потолок заимствований в последний момент. Всего было 78 повышений потолка раз за последние 57 лет. Разве же сложно для них сделать это еще один раз?

Общая ситуация по американскому долгу характеризуется следующей картинкой.



Обращу внимание, что главный долг сейчас – социально неприкосновенный. Его нельзя начать выбивать и ограничивать дальнейшие выдачи без серьезных потрясений в обществе. Для текущей слабой власти в США это неподъемная сейчас задача.
Среди прочих новостей выделю рост и так высоких доходностей облигаций Нигерии



Что-то там пошло не так.

Товары
Промышленные товары укрепились как на слабом долларе, так и продолжении китайского спроса.

Энергетика
В начале недели появилось много сообщений о резком увеличении сланцевой добычи, что привело к сильным распродажам и нырку цены до 50 долларов. Но фактов не было. В частности, оказалось, что EIA изменило методику учета. В результате перевели в разряд сланцевых одно из традиционных месторождений, откуда и рост. Все это очень походило на манипулирование, поскольку одновременно на рынке появлялись крупные партии продаж, рвущие биды, что вряд ли будет делать производитель.
Далее американские запасы опять вышли очень хорошие. Достаточно сказать, что сокращение нефти оказалось крупнейшим с октября прошлого года.



Особенно порадовало сильнейшее расхождение с ожиданиями, что создало мощное положительное удивление

В отчете было только одно темное пятно. В США опять подросло внутреннее производство до 9502. Но это с лихвой компенсировалось ростом внутреннего спроса.



Впрочем, даже этот рост был незначительным, особенно по сравнению с данными об изменениях запасов.
Последнее снижение прошло исключительно по близким поставкам, в то время как дальние фьючерсы практически не шелохнулись



Согласно кривой нас ожидает бурный рост в ближайшие месяцы.
На отсутствии негативной информации продавцы в итоге не смогли пробить 50 долларов за баррель. А далее в пятницу как гром средь ясного неба вышли данные от Бейкер Хьюз, которые показали падение числа нефтяных скважин сразу на пять штук, что стало рекордным снижением за последние семь месяцев. Тем самым все сообщения о резком ускорении сланцевой добычи в начале неделе оказались сознательным информационным вбросом.

Металлы
Хотя общие стат. данные из Китая на неделе были слабыми, но конкретно по строительному сектору рост продолжился. Они не оставили шансов промышленным металлам, которые на неделе не только обновили многомесячные максимумы, он и резко ускорились



Золото в пятницу попыталось пробить 1300 на общей слабости доллара, снижению американских ставок и напряженной внутренней ситуации с США, но не получилось. Ожидаю в ближайшие недели навивание на уровень снизу.

Зерновые
Жара отступает и в Северной Америке. И на среднем западе даже прошли дожди. В результате и так убитые цены на зерновые получили дополнительное ускорение. Особенно пострадала соя, где еще наблюдались относительно высокие цены. И даже пшеница опустилась ниже 450.
А обобщенный сельскохозяйственный индекс обновил многолетний минимум



Отдельно отмечу, что еще даже уборка урожая не везде начата, а новые минимумы уже есть. Это еще один признак глобального перепроизводства. И до нового года ситуация вряд ли изменится.
Особенно гнетуще выглядит график кукурузы, который в очередной раз пробил низы и обновил многолетний минимум. При таких ценах ни о каком отскоке вверх других зерновых говорить не приходится.
На этом убитом фоне хотелось бы отметить положительную новость, что сегмент твердой пшеницы (высокопротеиновой) не подвержен падению и цены на нее стабильны в последние недели. Спрос на нее традиционно высок, а предложение трудно нарастить.

Софты
Из-за нормализации погоды в разных регионах мира группа несколько припала. Перепроизводство постепенно приходит и в софты.

Кофе
Наш расчет на общую завышенность цен оказался верным. Снижение шло всю неделю на соображениях дождей в Южной Америке, что снижает угрозы стресса урожая. В результате уже в среду закрылись с небольшим плюсом. Но надо отметить, что сделка продолжалась более месяца, и большую часть времени были в глубокой просадке. Т.е. трейд не очень качественный, и даже похож на пересидку убытков.
Фундаментально цены все равно остаются умеренно высокими, что позволяет продолжать играть от продажи.
Завершенные сделки в 2017. Март продажа 144. Покупка 156, итог -12пунктов. // Июнь покупка 118, продажа 121,6, итог +3,6 // Сентябрь покупка 133,0, продажа 131, итог +2,0.
Сделки на неделе: Закрытие продажи 131.
Позиция: Нет. Вариационка нет.
Ордера. Сентябрь. Покупка 116,0, Продажа 137.Стоп 146.

Какао
Хорошая погода была и в Африке, что привело к очередному завалу какао. В результате взялся наш ордер по 1860. Теперь можно спокойно закрываться при подходе к 2000. Продолжаем прикупаться при завалах, поскольку нисходящий тренд закончился.
Завершенные сделки в 2017. Март покупка 2150, выход 1990, итог -160. // Май покупка 1960. Май. Покупка 1760. Выход 1844. Итог -32. // Июнь покупка 1810, выход 1940, итог +130. // Июнь покупка 1930, выход 2040, итог +110. // Июнь покупка 1960, выход 2050, итог +90. // Июнь покупка 1980, выход 2050, итог +70. // Июнь, покупка 1980, 1910, выход обоих позиций по 1903, итог -84,0. // Сентябрь покупка 1927, продажа 1990, итог +63,0. // Сентябрь покупка 1927, 1860, выход 1960, 2010, итог +183. //
Сделки за период: Сентябрь покупка 1860.
Позиции: Сентябрь покупка 1860. Вариационка +60,0.
Ордера. Сентябрь. Покупки на уровнях 1760, 1660. Закрытия лонгов 1960, 2040.

Сахар
Бразильские дожди загнали в моменте цены на сахар ниже 13, но удержаться там ценам не удалось. В результате мы по-прежнему без позиции. Оставляем ордера.
Завершенные сделки в 2017. Март. Продажа 19,9, закрытие 20,2. Итог -0,3. // Июнь. Продажа 16,40, покупка 15,70, Итог +0,7. // Июнь. Покупка 14,10, выход 14,2, итог +0,1. // Октябрь. Продажа 13,9, покупка 13,6, итог +0,3. //
Сделки на неделе: Октябрь. Покупка 13,6.
Позиция: Нет. Вариационка 0.
Ордера. Октябрь. Покупка 12,4.

Апельсиновый сок
На неделе цены в моменте пробивали двухмесячный максимум, но выйти из канала не смогли. Фундаментальных новостей нет. Ожидаю продолжение колебаний в канале.
Завершенные сделки в 2017. Май, покупка 176, продажа 162, итог -14. // Сентябрь. Покупка. 131, выход 134, итог +3,0.
Сделки на неделе. Нет.
Позиции: Нет. Вариационка. 0,0.
Ордера. Сентябрь. Покупка 116.

Хлопок
Падение на данных от последнего отчета USDA продолжилось и на прошедшей неделе, из-за чего один из наших ордеров на покупку взялся и даже вошли в небольшую отрицательную вариационку. До второй покупки не дошли совсем чуть-чуть. Хотя цены аномально низки, но хорошего выхода можно ждать долго. Манипуляции контракта сейчас очень высоки. Надо проявлять выдержку и терпение.
Завершенные сделки в 2017. Март. Продажа: 74,9, покупка 74,2, итог +0,5. // Май. покупка 74,6, продажа 76,7. итог. +2,1 цента. // Июнь, покупка 78,1, выход 74,8, итог -2,3. // Октябрь, покупка 70,6, продажа 70,9, итог +0,3. // Октябрь, покупка 66,6, выход 67,9 итог +1,3. // Октябрь, покупка 68,1, выход 68,9, итог +0,8.
Сделки на неделе. Октябрь, покупка 68,1.
Позиция. Октябрь, покупка 68,1. Вариационка -0,6.
Ордера. Октябрь, покупка 67,1. Выходы 69,8, 70,8. Продажа нет.

Макроэкономические показатели

Статистика была на неделе умеренно положительной.
Среди сильных результатов можно выделить американские розничные продажи и строительные и потребительские настроения, европейский торговый баланс, японский ВВП, безработица в Великобритании.
Огорчили китайские данные по розничным продажам и промпроизводству. И в особенности по новым кредитам. Также были слабыми европейские промышленность и платежный баланс, американские новостройки разрешения, британская ценовая динамика.

ВВП
Японская экономика показала неожиданное ускорение.



Напротив, В Германии ВВП вышел не десятую ниже ожиданий



Общеевропейский ВВП вырос на +0,6% что полностью совпало с ожиданиями. Тем не менее, годовое изменение обновило новый многолетний максимум.



Это прямое следствие проводимой ЕЦБ политики количественного смягчения. Другое дело, что бесконечно сидеть на этом наркотике все равно не получится.

Безработица
Британская безработица обновила очередной исторический минимум



Небольшое положительное удивление, но в целом это соответствует общемировым тенденциям.
Новый минимум стал логичным следствием сокращения числа безработных на -4,2 тыс, что сильно лучше ожиданий роста на +3,7 тыс.



Отметим, что это первое снижение с февраля текущего года.
Положительным моментом отчета стало ускорение темпов роста зарплат с +1,8% до +2,1%. Другими словами, в Британии сжатость трудового рынка в этом месяце смогла, наконец, трансформироваться в инфляцию, что в США пока упорно не просматривается.
Несмотря на положительный отчет, пока рано говорить о преодолении негативного тренда, поскольку ситуация с брекситом (главной причины плохих отчетов летом) пока только ухудшается

Европейские недельные данные показали очень хорошее значение



Второе значение за последние годы. Ожидания были на уровне прошлого отчета, что привело к сильному положительному удивлению.

Промышленность.
После очень сильного роста в мае в Еврозоне прошла закономерная коррекция



Коррекция ожидалась, и поэтому удивлений не было. Годовое изменение также снизилось от многолетнего максимума +4,0% до +2,6%. Но и это является очень высоким значением. Пока поводов для беспокойства нет.
Американское промпроизводство выросло, но несильно



Ожидания были на десятую повыше, но без разочарования. Нейтральный отчет. Похожий вывод следует из загрузки производственных мощностей, которые также практически не изменились

Строительство.
В начале недели вышел великолепный отчет по строительному индексу NAHB



Значение вернулось под последние максимумы, а ожидания наоборот сильно упали, что привело к сильному положительному удивлению.
Напротив, физические показатели строительной статистики несколько припали в июле



Небольшое отставание от ожиданий, не предполагавших изменений, но без удивлений. Единственной неожиданностью стало расхождение с очень хорошим последним значением индекса NAHB. Поэтому пока нет оснований говорить про начало сжатия сектора.

Потребительский спрос: продажи, расходы, доходы.
После двух месяцев отрицательных значений американские розничные продажи показали первый крупный плюс



Справедливости ради надо отметить, что прирост лишь на десятую превышал предыдущие снижение, т.е. это была лишь компенсация за прошлые неудачи. Но ожидания были на две десятых меньше, и поэтому отчет был признан удачным.
Корневая компонента показал также высокое значение +0,5%. И также на две десятых обогнала ожидания. Что подтвердило результаты.
Несмотря на хорошие значения в июле, пока рано говорить о возобновлении растущего тренда, поскольку пока лишь компенсированы прошлые потери. Скорее главный вывод из отчета – закончился период падения.

Японские данные на неделе вышли на удивление хорошими. Личное потребление не было исключением.



Сильное положительное удивление. Появились первые статьи, где рост увязывается с Абеномикой, до недавних пор бывшей словом ругательным.

Британские розничные продажи вышли выше ожиданий и поэтому признаны неплохими.



Но с качественной точки зрения значения у нижней границы колебаний за последние годы.

Между тем американские потребительские настроения опять зашкалили



Ожидания были около 94, т.е. как в прошлый раз, откуда сильнейшее положительное удивление.

Цены
Британские цены показали типичное в последнее время для мировой экономики замедление темпов



Небольшое отставание от ожиданий, но без удивлений. Нейтральный отчет.

Финансовые потоки
Японский торговый баланс остался на прежнем достаточно высоко уровне



В отличии от прошлого обзора, на этот раз ожидания снизились до 392 млрд., что привело к положительному удивлению. Отмечу, что рост товарного баланса происходит при относительно стабильной иене, т.е. без валютного фактора.

Вернулся под верхнюю границу европейский торговый баланс



Ожидания были на уровне прошлого результата 22,9, что привело к умеренному положительному удивлению.

Приток капиталов в США в июле вышел умеренным



Тем самым косвенно подтвердились результаты прошлого очень хорошего отчета. Напомним, что именно тогда были самые оптимистичные ожидания по американским ставкам. Суммируя, пока капиталы не собираются бежать из Америки.

Индексы деловых настроений.
Индекс Нью-Йорка вышел у высшей границы с ипотечного кризиса.



Сильнейшее превышение ожиданий и соответственно очень сильно положительное удивление. Нет и намека на типичные августовские опасения обвала.
Напротив, филадельфийский индекс показал одно из худших значений за последние месяцы.



А ведь эти два города разделяют всего несколько сотен километров.
Впрочем, этот отчет был признан нейтральным, поскольку ожидания были даже ниже – всего 18,5 пунктов.

Китай
В отличие от данных неделей ранее, промышленное производство показало достаточно слабые результаты.



Отставание от ожиданий составило более -0,7%, что привело к сильному разочарованию. Этот отчет в СМИ даже назывался в качестве причины падения нефти во вторник, поскольку среди прочего сократились и закупки Китаем черного золота. Хотя на мой взгляд, это перебор

Аналогичная ситуация с розничными продажами.



Впрочем, темпы все равно остаются двухзначными.

Возможное объяснение снижения темпов заключается в падении объемов кредитования



Хотя отчет недалеко от ожиданий и поэтому нейтральный, но важно то, что заявления китайских властей о необходимости снижения закредитованности экономики получили первое подтверждение статистикой.

Россия
После великолепных данных неделей ранее, огорчило промпроизводство



Помимо резкого снижения отставание от ожиданий 103,5, что добавило негатива.
Хотя отчет однозначно плохой, но надо помнить, что промышленные данные традиционно волатильны, что видно даже из последних значений. И значения остались в положительной зоне. Правильнее сделать вывод, что максимум предыдущего месяца был избыточным.

Розничная торговля несколько снизилась, но сохраняется незначительный положительный уклон



В целом процесс восстановления в России продолжается, хотя и на низких уровнях
При полном или частичном использовании материалов - ссылка обязательна http://elitetrader.ru/index.php?newsid=355503. Присылайте свои материалы для публикации на сайте. Об использовании информации.