Гайворонский Сергей БКС Экспресс | Компании

Стоит ли инвестировать в бумаги «Открытия» после национализации ЦБ

30 августа 2017  Источник http://bcs-express.ru/
Облигации «ФК Открытие» продемонстрировали вчера вечером резкий рост после официального сообщения ЦБ о начале санации банка. Акции финансовой корпорации также подскочили на 3%. Несмотря на бурную реакцию, возможность заработать на этой истории по-прежнему сохраняется.

Центробанк получит не менее 75% в капитале кредитной организации, а соответственно станет гарантом всех обязательств «Открытия». Гарантии регулятора – самый убедительный признак надежности долговых бумаг для кредиторов.
"Начиная с сегодняшнего дня Банк России - это главный финансовый спонсор банка Открытие... наверное, более сильного и надежного инвестора в природе экономики пока не существует", - сказал первый зампред ЦБ Дмитрий Тулин.

Регулятор на примере «ФК Открытие» будет «обкатывать» новый механизм санации банков, когда в роли санатора выступает не другой банк, а сам ЦБ в лице Фонда консолидации банковского сектора, создание которого готовилось последние полгода. По результатам работы временной администрации регулятор получит от 75% до 100% в капитале банка в зависимости от текущей величины собственного капитала организации.

Реакция облигаций

Участники рынка вчера незамедлительно отреагировали на появление нового «Мегаинвестора». Доходности к погашению облигаций банка «ФК Открытие» стремительно снизились с преддефолтных уровней до 11%-14% годовых. Однако потенциал роста стоимости ряда бумаг еще сохраняется.

Выпуск облигаций банка ОткрФКБ-Б07 к текущему моменту предлагает доходность к оферте на уровне 13,99% годовых. Дюрация данного выпуска составляет 313 дней, то есть примерно соответствует предполагаемому сроку оздоровления, который озвучил ЦБ. Данная доходность в целом соответствует величине аналогичного показателя для частных банков, чьи бумаги размещены на бирже. Так бумаги Бинбанка и МКБ предлагают доходность от 12,5% до 15% за аналогичный срок владения.

Стоит ли инвестировать в бумаги «Открытия» после национализации ЦБ


Разница только в том, что контрольный пакет акций банка теперь находится в руках государства, а облигационные выпуски госбанков, соответствующей длины предлагают уже значительно более низкие доходности в диапазоне 8,5%-10,5% годовых.

Регулятор, как правопреемник бывших акционеров, обязуется исполнять обязательства банка перед всеми кредиторами и не будет применять механизм конвертации средств кредиторов в капитал. Не доверять ЦБ поводов я не вижу. Поэтому на горизонте ближайших недель можно ждать постепенного роста цены облигаций банка. И зафиксировать сейчас около 12%-13% с низким риском – неплохое решение.

Облигации банка с погашением через два года ОткрФКБ-БО-П03 предлагают уже более низкую доходность в 11,7% годовых, потенциал ее снижения также выглядит привлекательным. Кроме того данный выпуск освобожден от уплаты НДФЛ.



Однако столь радужные перспективы ждут не все долговые бумаги банка. Самое сильное падение в преддверии санации демонстрировали субординированные выпуски евробондов. Так, еврооблигации NMOSRM с погашением в 2019 году еще вчера утром торговались на уровне 45% от номинала. После объявления ЦБ о финансовом оздоровлении цена этих бумаг выросла в два раза.

Субординированный евробонд NMOSRM-19



Однако зампред ЦБ Тулин на пресс-конференции, посвященной санации банка, заявил, что при снижении капитала ниже пороговых значений могут быть списаны субординированные облигации Открытия, объем которых оценивается в $1 миллиард. Государственная регистрация бондов NMOSRM-19 была в 2012 году, раньше, чем был принят закон принудительной конвертации «субордов» в капитал банка при его снижении за пороговые значения.

Однако прецеденты списания субординированных кредитов, зарегистрированных до внесения поправок в закон, уже были, поэтому назвать эти выпуски еврооблигаций банка надежными нельзя. А снижение капитала ниже пороговых значений – вполне вероятное развитие событий на фоне мощного оттока депозитов за последний месяц.

Другой пример высокой доходности к погашению – облигации материнской компании «Открытие Холдинг». Не стоит путать эти бумаги с облигациями самого банка. Облигация ОткрХОЛ-5 с офертой через 242 дня предлагает доходность к погашению в районе 67% годовых. И это не удивительно, учитывая, что вчера компания практически потеряла свой главный актив. О гарантиях обязательств самого холдинга со стороны ЦБ сказано ничего не было.



Добавлю, что «Открытие Брокер» незадолго до санации стал 100% дочкой банка «ФК Открытие», поэтому его обязательства также теперь гарантирует Центробанк, клиенты могут быть спокойны.

Реакция акций



Акции банка подросли вчера на 3% на фоне вхождения ЦБ в капитал организации. Однако особых возможностей для заработка здесь я не вижу. До сегодняшнего дня примерно 66% капитала банка принадлежало материнской компании «Открытие Холдинг». По данным группы Cbonds, free-float банка составлял порядка 11%. Схема владения у организации была довольно запутанной, и разбираться в этом сейчас уже не имеет смысла.



По словам Тулина, к ЦБ отойдет не менее 75% акций «ФК Открытие», а у бывших собственников, в лице «Открытие Холдинг» останется не более 25%, а возможно и вообще «0», если временная администрация придет к выводу, что капитал утрачен.

Отсюда рождается простой вопрос, где ЦБ возьмет даже 75%, если у бывшего мажоритария было всего 66%? Последние недели на бирже происходили довольно странные сделки в акциях банка, дневные обороты доходили до 17 млрд руб., что практически соответствует всему free-float. Соответственно можно предположить, что акций в свободном обращении осталось значительно меньше 11%, а ликвидность в скором времени найти там будет сложно.

Кроме того, если оценивать банк по мультипликаторам, он банально выглядит дорогим. Значение P/B равно 1,06, даже несмотря на недавнее падение котировок, это предполагает незначительный дисконт к Сбербанку, который в свою очередь имеет сумасшедшую рентабельность. При этом большинство отечественных банков торгуется значительно ниже капитала. Мультипликатор P/E и вовсе имеет космические значения, по причине того, что у банка явные проблемы с генерацией прибыли.

Поэтому присматриваемся к облигациям «ФК Открытие». Ждем развития событий с бывшей материнской компанией «Открытие Холдинг». Акции банка в свою очередь не представляют на данный момент интереса для инвесторов.
При полном или частичном использовании материалов - ссылка обязательна http://elitetrader.ru/index.php?newsid=356394. Присылайте свои материалы для публикации на сайте. Об использовании информации.