Глобальный разгром облигаций начался, и теперь акции живут на заимствованное время

В последние двести лет каждый суперцикл на облигационном рынке имел продолжительность карьеры человека. Прилив в каждом суперцикле оказывается невероятно мощным. Но когда этот прилив наконец сменяется отливом, мировая экономическая система сталкивается ни больше ни меньше как с изменением режима.

Нынешний “ледниковый период” – как назвал его Альберт Эдвардс из Societe Generale — начался в 1981 году, когда Федеральный Резерв США нанес сокрушительный монетарный удар и победил Великую инфляцию.

С тех пор доходности американских казначейских облигаций неотступно снижались, чему способствовали дефляционные силы, порожденные интернетом и огромным пулом дешевой рабочей силы, появившейся после того, как Китай и Восточная Европа присоединились к мировой экономике в девяностые годы.

Постоянно снижающиеся процентные ставки — это те единственные условия, в которых довелось находится большинству инвесторов, трейдеров и академиков-экономистов, занимающих должности в центральных банках. Но если составители графиков правы, — и игнорировать их можно лишь на свой страх и риск, — то линия нисходящего тренда наконец оказалась сломлена. Доходности американских трежерис по всей кривой прорываются через линии сопротивления, оказывая мгновенное воздействие на рынок глобальных облигаций объемом $49 трлн. и опосредованно воздействуя на рынок банковского кредитования.

Луиза Ямада, известный технический аналитик с Уолл-Стрит, говорит, что доходности двухлетних облигаций США почти десятилетие рисуют блюдцевидное дно и теперь возвращаются туда, где они были в конце 2008 года. Сегодня утром они коснулись отметки 1,99%, что на 74 б.п. выше их сентябрьских значений и выше усредненной дивидендной доходности акций, входящих в индекс S&P 500. Наблюдая за таким развитием событий у аналитиков поднимаются брови. “Двухлетние трежерис — это канарейка в угольной шахте. Есть основания утверждать, что бычий тренд на рынке облигаций, продолжавшийся последние 36 лет, закончился”, — сказала она мне.

Ее совет читателям Daily Telegraph таков: нужно выйти из всех облигаций со сроком погашения более двух лет. Все, что имеет более длинные сроки дюрации, будет терять в стоимости. Те, кто владеет облигациями, — или вынужден владеть ими через пенсионные фонды, — будут страдать от непрекращающегося уменьшения реального богатства.

Миссис Ямада говорит, что достижение доходностями 10-летних облигаций США отметки 3% положит конец спору. И это произойдет уже скоро, потому что эталонная ставка, на которую завязана вся международная финансовая система, пробила торговый диапазон и приблизилась к своему максимуму трехлетней давности на отметке 2,6%. “Медвежий тренд на облигационном рынке сегодня подтвержден”, — написал в Твиттере Билл Гросс, гуру долговых рынков из Janus Henderson.

До недавнего времени инвесторы не желали признавать факт восстановления мировой экономики. Они руководствовались своим дефляционным сценарием и ставили ставки на то, что ястребы Федрезерва снова будут повержены глобализацией и электронной торговлей.

Но новость о том, что даже Банк Японии – извечный рецидивист QE — уменьшает покупки облигаций, внезапно изменила настроения инвесторов. Удивительно, но Банк Японии, похоже, завершает свой величайший монетарный эксперимент. Еще более удивительным является тот факт, что японская экономика в настоящий момент переживает полноценный бум.

Пиковый приток центробанковской ликвидности – это дело давнего прошлого. Федрезерв приступил к “количественному ужесточению”, и он намерен увеличить объем продаж своих облигаций до $50 млрд. в месяц к концу года. В январе Европейский Центральный Банк сократил свои покупки до €30 млрд в месяц. К сентябрю он может полностью выйти из игры.

Рынки должны будут абсорбировать дополнительный $1 трлн. долга в 2018 году. И это лишь половина истории, объясняющей рост ставок: другая половина заключается в том, что инвесторы становятся немного менее беспечными в отношении инфляции, хотя они по-прежнему не желают капитулировать и принимать сценарий циклической рефляции.

Ожидаемая инфляция (10-Year Breakeven Inflation Rate) – рыночная оценка будущей инфляции – подскочила к отметке 2,05%, почти удвоившись с начала 2016 года, когда страхи замедления китайской экономики понудили инвесторов заложить в цену дефляционное болото на следующие десять лет.

В декабре “базовый показатель инфляции”, рассчитываемый ФРБ Нью-Йорка, вырос до двенадцатилетнего максимума и достиг отметки 2,95%. Рынок труда натянут как барабан: 25% фирм планируют нанять новых работников (данные Национальной Федерации Независимого Бизнеса), и это самый высокий показатель с восьмидесятых годов прошлого века.

Дональд Трамп и Конгресс добавляют бензина в костер, устраивая фискальный разгул на пике экономического цикла. Экономисты Standard & Poor’s считают, что налоговый пакет – это стимул, добавляющий к ВВП страны 0,8% в этом году и далее. Уильям Буитер из Citigroup говорит, что ускорение экономики может оказаться намного более сильным, если включить в расчет объем инфраструктурных расходов, обещанных Трампом во время его предвыборной компании. Все это приведет к росту дефицита бюджета до отметки 5,5% от ВВП. Это напоминает бюджетную распущенность Хуана Перона.

Нынешняя ситуация чем-то похожа на дикий 1987 год, когда рынки акций Уолл-стрит взлетели до головокружительных высот несмотря на предупредительные знаки со стороны рынков облигаций. “Экономика была сильна и становилась еще сильнее. Индекс ISM (производственный) превышал отметку 60 пунктов, примерно так же, как это происходит сейчас, тем не менее рынок рухнул”, — говорит Альберт Эдвардс. В некотором смысле акции в тот раз обвалились под их собственным весом, даже если им и помог внешний катализатор в виде повышения ставок Бундесбанком.

Индикатор “Быки и Медведи”, измеряющий настроения профессиональных консультантов, в настоящее время находится на том же эйфорическом уровне, как и в октябре 1987 года. Он достиг бо?льших значений, чем на пике дот-ком пузыря, и такая статистика пугает. Гуру фондового рынка из Societe Generale, Эндрю Лапторн, говорит, что американские корпорации испытывают дефицит наличности в размере $250 млрд. в год, и они уже исчерпали возможности долгового левериджа для финансирования выкупа собственных акций.

Выстроенное здание является устойчивым только до тех пор, пока расходы по займам остаются на чрезвычайно низком уровне – такое жесткое заявление было сделано Международным Валютным Фондом в апреле прошлого года. Фонд предупредил, что пятая часть американских фирм рискует обанкротиться, когда цикл процентных ставок развернется. Эпицентр проблемы находится в нижней половине индекса Russell 2000. Эти фирмы уже тратят 30% прибыли (EBIT) на обслуживание долгов. “Именно здесь может возникнуть следующий кризис”, — сказал Мистер Лапторн.

Определение сроков – это сложная задача. Луиза Ямада сказала, что по опыту более слабые акции начинают движение вниз прежде, чем фондовые индексы показывают свои пики. Говоря техническими терминами, линия “роста /падения” начинает показывать негативную динамику за четыре-шесть месяцев до старта масштабных распродаж. Так случилось в 1987 году, а затем — и до краха дот-комов в 2000 году. “Сегодня мы не видим, чтобы происходило что-либо подобное”, — сказала она. В случае отсутствия геополитического шока, текущее ралли может продлиться до середины года или даже дольше.

Другое эмпирическое правило заключается в том, что акции могут расти до тех пор, пока доходности 10-летних казначейских облигаций не достигнут 5%. Джефф Гундлач из DoubleLine Capital прогнозирует рост доходности таких облигаций до уровня 6 % к 2021 году, высмеивая тех, кто ведет разговоры о том, что “все умрут” в результате такого непредвиденного поворота событий.

Однако оптимизм Гундлача кажется необоснованным. Никто не знает, где находится порог боли для мировой финансовой системы с ее рекордной долговой нагрузкой на уровне 332% от глобального ВВП (те есть на 56 процентных пунктов выше, чем на пике пузыря Lehman) и с ее беспрецедентной чувствительностью к монетарной политике, проводимой США, от которой так сильно зависимы оффшорные рынки долларового фондирования.

И никто также не знает, что из себя представляет переломная точка для нынешнего мира, который четверть века назад угодил в “интертемпоральную” ловушку идеологии центрального банка, понизившего естественную викселлианскую процентную ставку до уровней, никогда ранее не виданных в истории современных рынков. Мы летим вперед вслепую.

Лично я считаю, что проблемы начнутся еще до того, как доходности 10-летних облигаций достигнут отметки 3,5%, при этом ключевой канал стресса, вызванного глобальным долларовым сквизом и ростом ставок, пройдет через Турцию, Южную Африку и Китай. Очевидно, что это случится не прямо сейчас. Ну а пока будем надеяться, что продавцы своего труда смогут наконец присоединиться к капиталистической вечеринке на несколько месяцев после того, как они оказались оставленными позади в течение десяти долгих лет. Возможно, это все, что они в конечном итоге получат.

Источник http://www.telegraph.co.uk/ http://finview.ru/
При копировании ссылка http://elitetrader.ru/index.php?newsid=377323 обязательна
Условия использования материалов