Снижение доходности среднесрочных ОФЗ на 25 б.п. с середины декабря 2017 г. стимулирует спрос на новые выпуски корпоративных облигаций на локальном рынке. ГТЛК на прошлой неделе удалось собрать книгу заявок на новый выпуск облигаций с переменной ставкой купона по формуле «Ключевая ставка + 0,75%» на срок 5 лет. На текущей неделе запланирован сбор заявок на новые выпуски рублевых облигаций ТрансКонтейнера, БСК, АФК Система и ВБРР.
В сегменте евробондов также отмечается высокая активность эмитентов. На прошлой неделе успешно прошел book-building ФосАгро. Компания привлекала 500 млн долл. по ставке 3,95% годовых с погашением в 2023 г. Road-show новых выпусков еврооблигаций начали Полюс и Русал. Альфа-Банк планирует размещение бессрочных евробондов, учитываемых при расчете капитала. Интерес российских эмитентов к размещению евробондов поддерживают ожидания повышения стоимости долларового фондирования и текущий низкий уровень спредов к UST.
Подробный комментарий к размещению новых выпусков облигаций Полюса и ТрансКонтейнера приведены далее
Полюс (Ва1/ВВ-/ВВ-): первичное размещение евробондов
Сегодня Полюс заканчивает подготовку к размещению среднесрочных евробондов с целью рефинансирования кредита в Сбербанке с погашением в 2023 г. Последние операционные и финансовые результаты компании выходят в позитивном ключе: выручка по итогам 9 мес. 2017 г. увеличилась на 10,6% в годовом выражении до 1,98 млрд долл., EBITDA – на 9,0% до 1,24 млрд долл., операционный денежный поток – на 8,7% до 0,95 млрд долл. Долговая нагрузка по метрике Чистый долг/EBITDA снизилась за год с 2,3х до 1,9х и предположительно продолжила падать в 4 кв. 2017, исходя из оценки чистого долга в 3,08 млрд долл. на конец года. Мы ожидаем дальнейшего снижения Чистый долг/EBITDA Полюса в 2018-2019 гг. к среднему значению целевого диапазона менеджмента 1,0х-2,0х за счет роста добычи золота и сокращения инвестиционных расходов. Осложнить задачу размещения евробондов для Полюса могут ожидания объявления новых санкций США, которые способны затронуть, в том числе, суверенный долг РФ. Впрочем, гибкость Полюса в выборе объема привлекаемых средств должна способствовать снижению ставки купона. Мы прогнозируем, что размещение пройдет с умеренным переспросом и ориентируемся на уровень доходности 4,7-4,8% для 6-летних бумаг и 4,95-5,05% для 7-летних
Параметры размещения. В пятницу золотодобытчик Полюс провел встречу с инвесторами в Москве в рамках подготовки размещения долларовых евробондов, до 23 января компания также организует road show для европейских и американских инвесторов. Агентства S&P и Fitch присвоили планируемому выпуску евробондов рейтинги «BB-», совпадающие с корпоративными рейтингами компании. Цель заимствований – частичное рефинансирование кредита в Сбербанке на сумму 1,25 млрд долл. с плановым погашением в 2023 г. Для этих же целей 22 января компания уже разместила конвертируемые бонды на 250 млн долл. с погашением в 2021 г.
Конкретного ориентира по срочности нового выпуска компания не представила, обозначив горизонт как «среднесрочный». С учетом того, что в обращении у Полюса уже есть 4-летние и 5-летние евробонды, она предположительно составит 6 или 7 лет. Всего на данный момент у эмитента в обращении есть 3 выпуска еврооблигаций на 2,05 млрд долл., последний раз на этот рынок он выходил год назад с 6-летними бумагами объемом 0,8 млрд долл. Спрос превысил 1,7 млрд долл., что позволило Полюсу установить купон на нижней границе маркетируемого диапазона 5,25%-5,5% годовых.
Финансовые результаты. Согласно опубликованным на прошлой неделе операционным результатам, за 2017 г. суммарный объем добычи золота Полюса превысил его официальный прогноз в 2,075-2,125 млн унц. на 3% и составил 2,160 млн унц. Выручка от продаж оценивается в 2,68 млрд долл., что на 9% выше, чем в 2016 г.
Последняя отчетность за 9 мес. по МСФО также вышла в позитивном ключе, зафиксировав рост выручки компании на 10,6% в годовом выражении до 1,98 млрд долл., EBITDA – на 9,0% г/г до 1,24 млрд долл., операционного денежного потока – на 8,7% г/г до 0,95 млрд долл. Рост показателей в абсолютном выражении был обеспечен увеличением объема реализации золота на 14,4% г/г до 1561 тыс. унц. В то же время EBITDA margin и рентабельность по чистой прибыли Полюса сократились на 0,5-1,0 п.п. (г/г) до 62,5% и 49,2% соответственно в условиях снижения средней цены реализации на 0,9% до 1254 долл. за унцию. Сопоставимая динамика данных показателей свидетельствует об успешном контроле менеджмента над издержками, которые несущественно изменились в долларовом выражении, несмотря на 14%-ное укрепление рубля.
По оценкам менеджмента, капитальные затраты Полюса в 2017 г. составили около 850 млн долл. против 468 млн долл. в 2016 г. Их резкое увеличение произошло вследствие наращивания темпов строительства на Наталкинском месторождении, выход которого на полную мощность ожидается уже во 2-3 кв. 2018 г. Быстрые темпы его освоения позволили компании на прошлой неделе улучшить свой прогноз по производству золота в 2018 г. до 2,375-2,425 млн унц. против ранее анонсированных 2,35-2,40 млн унц. В перспективе 2019 г. планируется увеличить производство до 2,8 млн унц., что почти в 1,5 раза превышает уровень 2016 г.
Исходя из наших прогнозов по средним ценам на золото и курсу рубля в 2018-2019 гг. в районе 1250 долл. за унцию и 59 руб. за долл. соответственно, мы ожидаем, что в ближайшие 2 года Полюс сможет удержать рентабельность вблизи текущих значений и его операционный денежный поток будет расти сопоставимыми с динамикой добычи темпами.
Долговая нагрузка
Объем денежных средств и их эквивалентов на конец 3 кв. 2017 г. равнялся 1,12 млрд долл., сократившись на 21% по сравнению с уровнем на конец 1 пол. 2017 г. на фоне погашения кредитных линий и дивидендных выплат. Чистый долг Полюса при этом изменился несущественно, составив 3,15 млрд долл., а показатель Чистый долг/EBITDA остался на уровне 1,9х, продемонстрировав снижение с 2,3х по итогам 3 кв. 2016 г. График погашения долга также не претерпел кардинальных изменений, пик платежей по-прежнему приходится на 2023 г., который компания планирует сгладить с помощью предстоящего размещения еврооблигаций.
Чистый долг Полюса на 31 декабря 2017 г. оценивается его менеджментом в 3,077 млрд долл., что на 74 млн долл. меньше, чем по итогам 3 кв. 2017 г. С учетом роста выручки в 4 кв. на 11% г/г и комментариев менеджмента о произошедшем снижении себестоимости, долговая нагрузка компании по метрике Чистый долг/EBITDA ориентировочно сократилась с 1,9х в 3 кв. до 1,8х на конец 2017 г.
Целевым диапазоном для менеджмента на ближайшие годы по соотношению Чистый долг/EBITDA является 1,0х-2,0х, и по-нашему мнению, в 2018 г. данный показатель будет постепенно двигаться к его среднему значению. Этому будет способствовать не только прогнозируемое нами увеличение EBITDA вследствие роста добычи, но и ожидаемое снижение чистого долга благодаря сокращению капитальных затрат.
К настоящему времени компания уже реализовала большинство из своих запланированных проектов, а начало основного инвестиционного цикла по приобретенному в 2017 г. месторождению Сухой Лог запланировано лишь на 2020 г. Пока же ежегодные затраты на геологоразведку, инженерные работы и прочие мероприятия в рамках его разработки оцениваются на уровне лишь 20-30 млн долл. в год. Оценка по объемам запасов месторождения, как ожидается, будет опубликована в конце 2018 г. Запуск намечен на 2026 г. с целевым объемом производства 1,6 млн унц. в год, это примерно ? от всей добычи Полюса на данный момент. Инвестиционные затраты на поддержание текущих мощностей менеджмент оценивает на уровне 200-250 млн долл. в год, что позволяет спрогнозировать общую величину по данной статье расходов в 2018-19 гг. на уровне 300-350 млн долл. в год.
Дивидендная политика Полюса предполагает ежегодные выплаты на уровне 30% от скорректированной EBITDA при условии, что отношение Чистый долг/EBITDA не превышает 2,5х. Сумма дивидендов также не должна быть меньше 550 млн долл. по итогам 2017 и 2018 гг. Ориентируясь на последнюю величину и прогнозный уровень капитальных затрат, а также процентные расходы в районе 250 млн долл. в год, в 2018-2019 гг. компания сможет сокращать свой долг на 100-150 млн долл. ежегодно даже при отсутствии роста операционного денежного потока.
Действия рейтинговых агентств
22 января 2018 г. S&P подтвердило рейтинг Полюса на уровне «BB-» с Позитивным прогнозом, указав на возможность его подъема, если компания продолжит показывать сильные операционные и финансовые результаты. Аналогичный рейтинг с Позитивным прогнозом Полюс получил и от агентства Fitch в сентябре 2017 г. Как сообщается в пресс-релизе, «позитивный прогноз отражает ожидания агентства относительно того, что постепенный рост добычи на руднике Наталка и расширение уже существующих производственных мощностей поддержат делеверидж компании, необходимый для повышения рейтинга».
Таким образом, S&P и Fitch оценивают кредитное качество Полюса сразу на 2 ступени ниже, чем агентство Moody's, чей рейтинг «Ba1» соответствует суверенному рейтингу РФ. Согласно заявлениям менеджмента компании, все необходимые условия для подъема рейтингов от S&P и Fitch с его стороны уже созданы, и мы считаем, что вероятность их пересмотра в ближайшие полгода достаточно высока.
Позиционирование облигаций
Находящиеся в обращении евробонды компании POLYUS-22 и POLYUS-23 обладают достаточно хорошей ликвидностью. За последние несколько недель их доходности поднялись на 30-35 б.п., что сопоставимо со сдвигом суверенной кривой, и на данный момент они торгуются с YTM 4,22% (z-spread 175 б.п.) и 4,42% (z-spread 190 б.п.) соответственно. Премия в доходности за полугодовую разницу в дюрации величиной 18 б.п. дает ориентир для новых облигаций Полюса по доходности 4,75% годовых для 6-летного выпуска и 5,0% – для 7-летного займа.
Еще одним ориентиром для предстоящего размещения являются еврооблигации METALLOINV-24 (Ва2/ВВ/ВВ) с YTM 4,53%, долговая нагрузка которого очень близка к уровню Полюса (Чистый долг/EBITDA 2,0х по итогам 1 пол. 2017 г.). С учетом разницы в сводном рейтинге на 1 ступень в пользу данного эмитента, мы считаем справедливой премию к YTM METALLOINV-24 около 10 б.п., которая транслируется в доходность 4,6%-4,65% для 6-летнего выпуска Полюса.
Ключевым фактором неопределенности для размещения евробондов Полюса, на наш взгляд, является угроза новых санкций со стороны США, которые способны вызвать масштабную коррекцию на рынке госдолга РФ в случае введения запрета на инвестиции в него для нерезидентов и создать трудности для бизнеса российских компаний при расширении санкционных списков. За оставшиеся несколько дней до публикации «кремлевского доклада» Минфином США инвесторы могут проявить повышенную осторожность и потребовать дополнительную премию в доходности за риск в размере 10-15 б.п. Конкуренцию новым евробондам Полюса может составить проходящее параллельно размещение евробондов Русала (Вa3/–/ВВ-) с аналогичным ориентиром по срочности.
С другой стороны, результаты прошедшего на прошлой неделе первичного предложения Фосагро (Ва1/BBВ-/ВВ+) вселяют оптимизм. Компании удалось разместить 5-летние еврооблигации с доходностью 3,95% при предварительном ориентире 4,375%, спрос превысил предложение объемом 500 млн долл. в 4,8 раза. Позитивным моментом для Полюса является также гибкость в выборе объема размещения, который может быть немного скорректирован вниз для получения более выгодной ставки. С учетом этих факторов мы прогнозируем, что размещение евробондов Полюса пройдет с умеренным переспросом и ориентируемся на уровень доходности 4,7%-4,8% для 6-летних бумаг и 4,95%-5,05% годовых для 7-летних.
С нашей точки зрения, при данных уровнях доходностей лучшей альтернативой для инвесторов сейчас являются более короткие бумаги из-за рисков рыночной коррекции под давлением санкций и ужесточения ДКП ключевых ЦБ. Мы рекомендуем добавлять в портфели выпуск POLYUS-20 с YTM 3,8% (z-spread 150 б.п.), торгующийся с премией в доходности к близким по дюрации выпускам других компании сопоставимого кредитного качества: Eurochem-20 (–/BB-/ВВ), EVRAZ-20 (–/BB/ВВ-) и METALLOINV-20 (Ва2/ВВ/ВВ). Интерес также представляет открытие арбитражной позиции в расчете на сужение спрэда между доходностями POLYUS-20 и METALLOINV-20. Еще в середине 2017 г. он был близок к нулю, но с октября начал расширяться и к настоящему времени достиг, на наш взгляд, неоправданно высокого значения 50 б.п.
ТрансКонтейнер (–/ruАА+; Ва3/–/ВВ+): первичное размещение
ТрансКонтейнер планирует 23 января сбор заявок инвесторов на новый выпуск облигаций серии БО-1. Ориентир ставки 1 купона объявлен в диапазоне 7,75% - 8,00% годовых (YTM 7,90% - 8,16%). Дюрация выпуска составляет 3,6 года. Объявленный уровень доходности нового выпуска облигаций ТрансКонтейнера содержит премию к суверенной кривой 95 - 121 б.п., что выглядит интересно для покупки на всем диапазоне.
ТрансКонтейнер обеспечивает 46% российского рынка железнодорожных контейнерных перевозок. Выручка Компании имеет тенденцию к росту за счет повышения спроса на контейнерные перевозки и расширения масштабов бизнеса. За 2013 – 2016 годы выручка выросла на 31%. За 9м2017 г. выручка составила 48,2 млрд руб., что на 30,6% превышает выручку за 9м2016 г. ТрансКонтейнер имеет устойчивый уровень рентабельности по EBITDA на уровне 14% – 19%, что при консервативной инвестиционной программе обеспечивает низкую долговую нагрузку. На 30.09.2017 г. показатель Чистый долг/EBITDA равен 0,1х. Планируемый рост инвестиций при значительных дивидендных выплатах может привести к росту метрики Чистый долг/EBITDA до 0,5х в 2018 г. Данный риск будет нивелироваться ростом бизнеса, долгосрочным графиком погашения долга и окупаемостью инвестиций в пределах горизонта погашения планируемого выпуска облигаций.
Комментарий. ТрансКонтейнер планирует 23 января book-building нового выпуска облигаций серии БО-01 объемом 6 млрд руб. Срок обращения займа - 5 лет. График погашения амортизационный, по 25% от номинала в даты выплаты 7 – 10 купонов. С учетом амортизационного графика погашения дюрация выпуска составляет 3,6 года. Выпуск маркетируется со ставкой купона в диапазоне 7,75% - 8,00% годовых, что соответствует доходности к погашению в размере 7,90% - 8,16% годовых.
ТрансКонтейнер является крупнейшим в России интермодальным контейнерным оператором, контролирующим 46% российского рынка контейнерных перевозок. ТрансКонтейнер владеет и управляет более 71 тыс. крупнотоннажных контейнеров, 24,2 тыс. ж/д платформ для их перевозки, имеет сеть из 62 терминалов в ключевых транспортных узлах России (44) и Казахстата. Компания представлена в крупных внешнеторговых странах-партнерах РФ в Европе и Азии.
Ключевыми акционерами ТрансКонтейнера являются РЖД (через АО «ОТЛК», владеющее 50%+2 акции ТрансКонтейнера). 25,07% акции владеет FESCO. В декабре 2017 г. НПФ Благосостояние продал свою долю в ТрансКонтейнере в размере 24,5% в пользу ООО «Енисей Капитал», которое аффилированно с основными акционерами Evraz (-/ВВ/ВВ-) - Романом Абрамовичем и Александром Абрамовым (по данным Интерфакс). Продажа пакета РЖД в ТрансКонтейнере рассматривается Правительством РФ уже более 5 лет и может быть реализована в 2018 г. В то же время, мы обращаем внимание, что РЖД считает бизнес ТрансКонтейнера перспективным и у РЖД нет стимулов продавать прибыльную компанию, в связи с чем приватизация ТрансКонтейнера может быть в очередной раз отложена.
Текущий кредитный рейтинг ТрансКонтейнера от Fitch на уровне «ВВ+» предполагает одну дополнительную ступень за счет поддержки от основного акционера. Рейтинг от РА Эксперт на уровне «ruАА+» определен на самостоятельной основе. Фактор поддержки от акционера в рейтинге РА Эксперт не учтен ввиду отсутствия прецедентов оказания поддержки в прошлом и ожиданий агентства, что такая поддержка не понадобится в будущем. Таким образом, возможная приватизация ТрансКонтейнера может привести к снижению кредитного рейтинга от Fitch на одну ступень, рейтинг от РА Эксперт, вероятно, сохранится на текущем уровне.
Российский рынок контейнерных перевозок в 2017 г. вырос на 19% и достиг рекордного уровня в 3,9 млн ДФЭ (ДФЭ или TEU обозначает условную вместимость одного двадцатифутового контейнера). Основным драйвером рынка стало увеличение экспортно-импортных и транзитных контейнерных перевозок. В свою очередь, спрос на ж/д контейнерные перевозки через Россию вырос на фоне роста стоимости морских перевозок контейнеров по маршруту Азия - Европа. В 2001 – 2016 годах среднегодовые темпы роста контейнерных перевозок в России составили 8,3%. Спад в отрасли в 2009 г. и в 2015 г. компенсировался ростом в последующие годы. По оценкам Компании, объем контейнерных перевозок в России в 2020 г. может вырасти на 28% к уровню 2017 г. и составит 5 млн ДФЭ. Потенциал роста обусловлен низким уровнем контейнеризации в России, который составил 6,2% в 2017 г. (от объема всех контейнеризируемых грузов) по сравнению с 14% в Европе, 16% в Индии, 18% в США (по данным AT Kearney). Преимуществом контейнерных перевозок по сравнению с перевозками в вагонах является сохранность грузов и сокращение расходов на разгрузку-погрузку при сложных логистических цепочках. По сравнению с морскими перевозками доставка в ж/д контейнерах позволяет сократить сроки. РЖД обеспечивает скорость движения контейнерных поездов 1100 км в сутки.
Выручка ТрансКонтейнера по МСФО за 9м2017 г. составила 48,2 млрд руб., что на 30,6% превышает выручку за аналогичный период 2016 г. Скорректированная выручка (за вычетом стоимости услуг соисполнителей по контрактам интегрированной логистики) за 9м2017 г. составила 20,4 млрд руб. (+29,9% г/г). Основным драйвером роста выручки стал сегмент интегрированных экспедиторских и логистических услуг.
Диверсифицированная база грузов и клиентов обеспечивает устойчивость доходов компании к циклическим изменениям в отдельных отраслях. На долю топ-10 клиентов приходится 22,9% выручки, ни один клиент не обеспечивает более 5% выручки Компании. Среди перевозимых грузов основной объем занимают химикаты (19,5%), пиломатериалы (15,6%), бумага и целлюлоза (10%), цветные металлы (6,6%), метизы (6,5%), машины и станки (5,8), автокомплектующие (5,7%), пищевые грузы (5,8%), прочее (24,6%).
По операционным данным за 2017 г. ТрансКонтейнер увеличил перевозки на 15,2% г/г. Как и в целом по рынку, экспортно-импортные и транзитные перевозки выросли быстрее. Внутренние перевозки выросли на 4,3%.
Обслуживание экспортно-импортных и транзитных потоков обеспечило в 2017 г. 49% от общего объема перевозок ТрансКонтейнера.
Инвестиции ТрансКонтейнера финансируются в основном за счет собственных средств. Короткий инвестиционный цикл позволяет компании оперативно реагировать на изменении рыночной конъюнктуры. В 2015 – 2016 годах на фоне рост стоимости заимствований и спада в российской экономике ТрансКонтейнер сократил инвестиции до 2,9 млрд руб. и 2,4 млрд руб. соответственно, тогда как в 2014 г. инвестиции составляли 4,5 млрд руб. На фоне роста рынка и повышения спроса на услуги компании в 2017 г. ТрансКонтейнер увеличил инвестиций до 8,3 млрд руб. В 2018 г. капзатраты планируются в размере 12,3 млрд руб. Основные инвестиции направляются на покупку подвижного состава и крупнотоннажных контейнеров, а также на модернизацию терминальной инфраструктуры. По данным Компании, срок окупаемости контейнера составляет около 1,5 лет, подвижного состава – 7 лет.
Финансирование капзатрат в 2014 – 2017 гг. осуществлялось ТрансКонтейнером преимущественно за счет собственных средств. Денежный поток от операционной деятельности ТрансКонтейнер в течение последних 5 лет превышал денежный отток от инвестиционной деятельности, что позволило компании сократить долговую нагрузку
Долговая нагрузка компании находится на низком уровне. Показатель Чистый долг/EBITDA на 30.09.2017 г. снизился до 0,1х. В абсолютном выражении Чистый долг на 30.09.2016 г. составляя 1,2 млрд руб. ТрансКонтейнер поддерживает хороший уровень ликвидности. Запас денежных средств и эквивалентов на 30.09.2017 г. равнялся 5,0 млрд руб., что обеспечивает возможность погашения долговых обязательств на 3-х летнем горизонте. С учетом планируемого роста инвестиций в 2017 – 2018 гг. при сохранении значительных дивидендных выплат (50% от прибыли) метрика Чистый Долг/ EBITDA ТрансКонтейнера может вырасти, по нашим оценкам, до 0,4-0,5х. При этом риски рефинансирования долга будет сглаживать амортизационный график погашения по обращающимся и новым бондам ТрансКонтейнера.
Позиционирование займа
У ТрансКонтейнера в обращении имеется два облигационных займа. Выпуск серии 04 предстоит к погашению 26.01.2018 г., причем, большая часть займа уже выкуплена в рамках амортизации номинала. Всего 26.01.2018 г. предстоит погашение долга по данной серии на 1,25 млрд руб. Выпуск серии БО-2 также имеет амортизационный график погашения (по 2,5 млрд руб. в 2020 – 2021 гг.). Бумага торгуется с доходностью 7,75% – 7,85% при дюрации 2,5 года. С учетом более длинной дюрации, новый выпуск облигаций мы считаем интересным для покупки с премией 10 – 20 б.п. к займу ТрансКонтейнер БО-4.
Среди эмитентов транспортного сектора бенчмарками для нового займа ТрансКонтейнера мы видим недавно размещенные выпуски ФПК (АА+/–; Ва1/ВВ+/ВВ+) и Домодедово 1Р-1 (А+/–; –/ВВ+/ВВ+).
Выпуск ФПК 1Р-2 был размещен 22.12.2017 г. со ставкой купона 7,75% на 5 лет. Доходность первичного размещения (YTP – 7,90%) содержала премию к кривой ОФЗ в размере 65 б.п. На вторичном рынке бумага торгуется сейчас с доходностью 7,73%, однако за счет снижения доходности ОФЗ спрэд к суверенной кривой расширился до 75 б.п. ФПК превосходит ТрансКонтейнер по размеру выручки, имеет более высокую системную значимость, а также в большей степени контролируется РЖД и государством, долговая нагрузка также находится на низком уровне. Выручка ФПК за 6м2017 г. составила 91,4 млрд руб., чистый долг – 2,3 млрд руб. ФПК обеспечивает 95% пассажирских железнодорожных перевозок дальнего следования в России и на 99,9% контролируется РЖД, которое в свою очередь принадлежит государству. Справедливый уровень премии в бондах ТрансКонтейнера к ФПК мы оцениваем на уровне 10 - 20 б.п., что транслируется в доходность на уровне 7,85% – 7,95% годовых.
Облигационный заем Домодедово серии 1Р-1 был размещен 26.12.2017 г. со ставкой купона 8,10% годовых на 5 лет. Доходность первичного размещения (YTP – 8,26%) содержала премию к кривой ОФЗ в размере 106 б.п. Сейчас бумага торгуется с доходностью 8,15%, а премия к ОФЗ составляет 115 б.п. Домодедово уступает ТрансКонтейнеру по размеру выручки и имеет более высокую долговую нагрузку в результате реализации инвестиционной программы в 2015-2017 гг. С учетом меньших рисков по сравнению с Домодедово, мы считаем, что облигации ТрансКонтейнера могут быть интересны на 20 б.п. ниже доходности выпуска Домодедово 1Р-1, что соответствует доходности 7,95%.
https://www.psbank.ru/Informer (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
В сегменте евробондов также отмечается высокая активность эмитентов. На прошлой неделе успешно прошел book-building ФосАгро. Компания привлекала 500 млн долл. по ставке 3,95% годовых с погашением в 2023 г. Road-show новых выпусков еврооблигаций начали Полюс и Русал. Альфа-Банк планирует размещение бессрочных евробондов, учитываемых при расчете капитала. Интерес российских эмитентов к размещению евробондов поддерживают ожидания повышения стоимости долларового фондирования и текущий низкий уровень спредов к UST.
Подробный комментарий к размещению новых выпусков облигаций Полюса и ТрансКонтейнера приведены далее
Полюс (Ва1/ВВ-/ВВ-): первичное размещение евробондов
Сегодня Полюс заканчивает подготовку к размещению среднесрочных евробондов с целью рефинансирования кредита в Сбербанке с погашением в 2023 г. Последние операционные и финансовые результаты компании выходят в позитивном ключе: выручка по итогам 9 мес. 2017 г. увеличилась на 10,6% в годовом выражении до 1,98 млрд долл., EBITDA – на 9,0% до 1,24 млрд долл., операционный денежный поток – на 8,7% до 0,95 млрд долл. Долговая нагрузка по метрике Чистый долг/EBITDA снизилась за год с 2,3х до 1,9х и предположительно продолжила падать в 4 кв. 2017, исходя из оценки чистого долга в 3,08 млрд долл. на конец года. Мы ожидаем дальнейшего снижения Чистый долг/EBITDA Полюса в 2018-2019 гг. к среднему значению целевого диапазона менеджмента 1,0х-2,0х за счет роста добычи золота и сокращения инвестиционных расходов. Осложнить задачу размещения евробондов для Полюса могут ожидания объявления новых санкций США, которые способны затронуть, в том числе, суверенный долг РФ. Впрочем, гибкость Полюса в выборе объема привлекаемых средств должна способствовать снижению ставки купона. Мы прогнозируем, что размещение пройдет с умеренным переспросом и ориентируемся на уровень доходности 4,7-4,8% для 6-летних бумаг и 4,95-5,05% для 7-летних
Параметры размещения. В пятницу золотодобытчик Полюс провел встречу с инвесторами в Москве в рамках подготовки размещения долларовых евробондов, до 23 января компания также организует road show для европейских и американских инвесторов. Агентства S&P и Fitch присвоили планируемому выпуску евробондов рейтинги «BB-», совпадающие с корпоративными рейтингами компании. Цель заимствований – частичное рефинансирование кредита в Сбербанке на сумму 1,25 млрд долл. с плановым погашением в 2023 г. Для этих же целей 22 января компания уже разместила конвертируемые бонды на 250 млн долл. с погашением в 2021 г.
Конкретного ориентира по срочности нового выпуска компания не представила, обозначив горизонт как «среднесрочный». С учетом того, что в обращении у Полюса уже есть 4-летние и 5-летние евробонды, она предположительно составит 6 или 7 лет. Всего на данный момент у эмитента в обращении есть 3 выпуска еврооблигаций на 2,05 млрд долл., последний раз на этот рынок он выходил год назад с 6-летними бумагами объемом 0,8 млрд долл. Спрос превысил 1,7 млрд долл., что позволило Полюсу установить купон на нижней границе маркетируемого диапазона 5,25%-5,5% годовых.
Финансовые результаты. Согласно опубликованным на прошлой неделе операционным результатам, за 2017 г. суммарный объем добычи золота Полюса превысил его официальный прогноз в 2,075-2,125 млн унц. на 3% и составил 2,160 млн унц. Выручка от продаж оценивается в 2,68 млрд долл., что на 9% выше, чем в 2016 г.
Последняя отчетность за 9 мес. по МСФО также вышла в позитивном ключе, зафиксировав рост выручки компании на 10,6% в годовом выражении до 1,98 млрд долл., EBITDA – на 9,0% г/г до 1,24 млрд долл., операционного денежного потока – на 8,7% г/г до 0,95 млрд долл. Рост показателей в абсолютном выражении был обеспечен увеличением объема реализации золота на 14,4% г/г до 1561 тыс. унц. В то же время EBITDA margin и рентабельность по чистой прибыли Полюса сократились на 0,5-1,0 п.п. (г/г) до 62,5% и 49,2% соответственно в условиях снижения средней цены реализации на 0,9% до 1254 долл. за унцию. Сопоставимая динамика данных показателей свидетельствует об успешном контроле менеджмента над издержками, которые несущественно изменились в долларовом выражении, несмотря на 14%-ное укрепление рубля.
По оценкам менеджмента, капитальные затраты Полюса в 2017 г. составили около 850 млн долл. против 468 млн долл. в 2016 г. Их резкое увеличение произошло вследствие наращивания темпов строительства на Наталкинском месторождении, выход которого на полную мощность ожидается уже во 2-3 кв. 2018 г. Быстрые темпы его освоения позволили компании на прошлой неделе улучшить свой прогноз по производству золота в 2018 г. до 2,375-2,425 млн унц. против ранее анонсированных 2,35-2,40 млн унц. В перспективе 2019 г. планируется увеличить производство до 2,8 млн унц., что почти в 1,5 раза превышает уровень 2016 г.
Исходя из наших прогнозов по средним ценам на золото и курсу рубля в 2018-2019 гг. в районе 1250 долл. за унцию и 59 руб. за долл. соответственно, мы ожидаем, что в ближайшие 2 года Полюс сможет удержать рентабельность вблизи текущих значений и его операционный денежный поток будет расти сопоставимыми с динамикой добычи темпами.
Долговая нагрузка
Объем денежных средств и их эквивалентов на конец 3 кв. 2017 г. равнялся 1,12 млрд долл., сократившись на 21% по сравнению с уровнем на конец 1 пол. 2017 г. на фоне погашения кредитных линий и дивидендных выплат. Чистый долг Полюса при этом изменился несущественно, составив 3,15 млрд долл., а показатель Чистый долг/EBITDA остался на уровне 1,9х, продемонстрировав снижение с 2,3х по итогам 3 кв. 2016 г. График погашения долга также не претерпел кардинальных изменений, пик платежей по-прежнему приходится на 2023 г., который компания планирует сгладить с помощью предстоящего размещения еврооблигаций.
Чистый долг Полюса на 31 декабря 2017 г. оценивается его менеджментом в 3,077 млрд долл., что на 74 млн долл. меньше, чем по итогам 3 кв. 2017 г. С учетом роста выручки в 4 кв. на 11% г/г и комментариев менеджмента о произошедшем снижении себестоимости, долговая нагрузка компании по метрике Чистый долг/EBITDA ориентировочно сократилась с 1,9х в 3 кв. до 1,8х на конец 2017 г.
Целевым диапазоном для менеджмента на ближайшие годы по соотношению Чистый долг/EBITDA является 1,0х-2,0х, и по-нашему мнению, в 2018 г. данный показатель будет постепенно двигаться к его среднему значению. Этому будет способствовать не только прогнозируемое нами увеличение EBITDA вследствие роста добычи, но и ожидаемое снижение чистого долга благодаря сокращению капитальных затрат.
К настоящему времени компания уже реализовала большинство из своих запланированных проектов, а начало основного инвестиционного цикла по приобретенному в 2017 г. месторождению Сухой Лог запланировано лишь на 2020 г. Пока же ежегодные затраты на геологоразведку, инженерные работы и прочие мероприятия в рамках его разработки оцениваются на уровне лишь 20-30 млн долл. в год. Оценка по объемам запасов месторождения, как ожидается, будет опубликована в конце 2018 г. Запуск намечен на 2026 г. с целевым объемом производства 1,6 млн унц. в год, это примерно ? от всей добычи Полюса на данный момент. Инвестиционные затраты на поддержание текущих мощностей менеджмент оценивает на уровне 200-250 млн долл. в год, что позволяет спрогнозировать общую величину по данной статье расходов в 2018-19 гг. на уровне 300-350 млн долл. в год.
Дивидендная политика Полюса предполагает ежегодные выплаты на уровне 30% от скорректированной EBITDA при условии, что отношение Чистый долг/EBITDA не превышает 2,5х. Сумма дивидендов также не должна быть меньше 550 млн долл. по итогам 2017 и 2018 гг. Ориентируясь на последнюю величину и прогнозный уровень капитальных затрат, а также процентные расходы в районе 250 млн долл. в год, в 2018-2019 гг. компания сможет сокращать свой долг на 100-150 млн долл. ежегодно даже при отсутствии роста операционного денежного потока.
Действия рейтинговых агентств
22 января 2018 г. S&P подтвердило рейтинг Полюса на уровне «BB-» с Позитивным прогнозом, указав на возможность его подъема, если компания продолжит показывать сильные операционные и финансовые результаты. Аналогичный рейтинг с Позитивным прогнозом Полюс получил и от агентства Fitch в сентябре 2017 г. Как сообщается в пресс-релизе, «позитивный прогноз отражает ожидания агентства относительно того, что постепенный рост добычи на руднике Наталка и расширение уже существующих производственных мощностей поддержат делеверидж компании, необходимый для повышения рейтинга».
Таким образом, S&P и Fitch оценивают кредитное качество Полюса сразу на 2 ступени ниже, чем агентство Moody's, чей рейтинг «Ba1» соответствует суверенному рейтингу РФ. Согласно заявлениям менеджмента компании, все необходимые условия для подъема рейтингов от S&P и Fitch с его стороны уже созданы, и мы считаем, что вероятность их пересмотра в ближайшие полгода достаточно высока.
Позиционирование облигаций
Находящиеся в обращении евробонды компании POLYUS-22 и POLYUS-23 обладают достаточно хорошей ликвидностью. За последние несколько недель их доходности поднялись на 30-35 б.п., что сопоставимо со сдвигом суверенной кривой, и на данный момент они торгуются с YTM 4,22% (z-spread 175 б.п.) и 4,42% (z-spread 190 б.п.) соответственно. Премия в доходности за полугодовую разницу в дюрации величиной 18 б.п. дает ориентир для новых облигаций Полюса по доходности 4,75% годовых для 6-летного выпуска и 5,0% – для 7-летного займа.
Еще одним ориентиром для предстоящего размещения являются еврооблигации METALLOINV-24 (Ва2/ВВ/ВВ) с YTM 4,53%, долговая нагрузка которого очень близка к уровню Полюса (Чистый долг/EBITDA 2,0х по итогам 1 пол. 2017 г.). С учетом разницы в сводном рейтинге на 1 ступень в пользу данного эмитента, мы считаем справедливой премию к YTM METALLOINV-24 около 10 б.п., которая транслируется в доходность 4,6%-4,65% для 6-летнего выпуска Полюса.
Ключевым фактором неопределенности для размещения евробондов Полюса, на наш взгляд, является угроза новых санкций со стороны США, которые способны вызвать масштабную коррекцию на рынке госдолга РФ в случае введения запрета на инвестиции в него для нерезидентов и создать трудности для бизнеса российских компаний при расширении санкционных списков. За оставшиеся несколько дней до публикации «кремлевского доклада» Минфином США инвесторы могут проявить повышенную осторожность и потребовать дополнительную премию в доходности за риск в размере 10-15 б.п. Конкуренцию новым евробондам Полюса может составить проходящее параллельно размещение евробондов Русала (Вa3/–/ВВ-) с аналогичным ориентиром по срочности.
С другой стороны, результаты прошедшего на прошлой неделе первичного предложения Фосагро (Ва1/BBВ-/ВВ+) вселяют оптимизм. Компании удалось разместить 5-летние еврооблигации с доходностью 3,95% при предварительном ориентире 4,375%, спрос превысил предложение объемом 500 млн долл. в 4,8 раза. Позитивным моментом для Полюса является также гибкость в выборе объема размещения, который может быть немного скорректирован вниз для получения более выгодной ставки. С учетом этих факторов мы прогнозируем, что размещение евробондов Полюса пройдет с умеренным переспросом и ориентируемся на уровень доходности 4,7%-4,8% для 6-летних бумаг и 4,95%-5,05% годовых для 7-летних.
С нашей точки зрения, при данных уровнях доходностей лучшей альтернативой для инвесторов сейчас являются более короткие бумаги из-за рисков рыночной коррекции под давлением санкций и ужесточения ДКП ключевых ЦБ. Мы рекомендуем добавлять в портфели выпуск POLYUS-20 с YTM 3,8% (z-spread 150 б.п.), торгующийся с премией в доходности к близким по дюрации выпускам других компании сопоставимого кредитного качества: Eurochem-20 (–/BB-/ВВ), EVRAZ-20 (–/BB/ВВ-) и METALLOINV-20 (Ва2/ВВ/ВВ). Интерес также представляет открытие арбитражной позиции в расчете на сужение спрэда между доходностями POLYUS-20 и METALLOINV-20. Еще в середине 2017 г. он был близок к нулю, но с октября начал расширяться и к настоящему времени достиг, на наш взгляд, неоправданно высокого значения 50 б.п.
ТрансКонтейнер (–/ruАА+; Ва3/–/ВВ+): первичное размещение
ТрансКонтейнер планирует 23 января сбор заявок инвесторов на новый выпуск облигаций серии БО-1. Ориентир ставки 1 купона объявлен в диапазоне 7,75% - 8,00% годовых (YTM 7,90% - 8,16%). Дюрация выпуска составляет 3,6 года. Объявленный уровень доходности нового выпуска облигаций ТрансКонтейнера содержит премию к суверенной кривой 95 - 121 б.п., что выглядит интересно для покупки на всем диапазоне.
ТрансКонтейнер обеспечивает 46% российского рынка железнодорожных контейнерных перевозок. Выручка Компании имеет тенденцию к росту за счет повышения спроса на контейнерные перевозки и расширения масштабов бизнеса. За 2013 – 2016 годы выручка выросла на 31%. За 9м2017 г. выручка составила 48,2 млрд руб., что на 30,6% превышает выручку за 9м2016 г. ТрансКонтейнер имеет устойчивый уровень рентабельности по EBITDA на уровне 14% – 19%, что при консервативной инвестиционной программе обеспечивает низкую долговую нагрузку. На 30.09.2017 г. показатель Чистый долг/EBITDA равен 0,1х. Планируемый рост инвестиций при значительных дивидендных выплатах может привести к росту метрики Чистый долг/EBITDA до 0,5х в 2018 г. Данный риск будет нивелироваться ростом бизнеса, долгосрочным графиком погашения долга и окупаемостью инвестиций в пределах горизонта погашения планируемого выпуска облигаций.
Комментарий. ТрансКонтейнер планирует 23 января book-building нового выпуска облигаций серии БО-01 объемом 6 млрд руб. Срок обращения займа - 5 лет. График погашения амортизационный, по 25% от номинала в даты выплаты 7 – 10 купонов. С учетом амортизационного графика погашения дюрация выпуска составляет 3,6 года. Выпуск маркетируется со ставкой купона в диапазоне 7,75% - 8,00% годовых, что соответствует доходности к погашению в размере 7,90% - 8,16% годовых.
ТрансКонтейнер является крупнейшим в России интермодальным контейнерным оператором, контролирующим 46% российского рынка контейнерных перевозок. ТрансКонтейнер владеет и управляет более 71 тыс. крупнотоннажных контейнеров, 24,2 тыс. ж/д платформ для их перевозки, имеет сеть из 62 терминалов в ключевых транспортных узлах России (44) и Казахстата. Компания представлена в крупных внешнеторговых странах-партнерах РФ в Европе и Азии.
Ключевыми акционерами ТрансКонтейнера являются РЖД (через АО «ОТЛК», владеющее 50%+2 акции ТрансКонтейнера). 25,07% акции владеет FESCO. В декабре 2017 г. НПФ Благосостояние продал свою долю в ТрансКонтейнере в размере 24,5% в пользу ООО «Енисей Капитал», которое аффилированно с основными акционерами Evraz (-/ВВ/ВВ-) - Романом Абрамовичем и Александром Абрамовым (по данным Интерфакс). Продажа пакета РЖД в ТрансКонтейнере рассматривается Правительством РФ уже более 5 лет и может быть реализована в 2018 г. В то же время, мы обращаем внимание, что РЖД считает бизнес ТрансКонтейнера перспективным и у РЖД нет стимулов продавать прибыльную компанию, в связи с чем приватизация ТрансКонтейнера может быть в очередной раз отложена.
Текущий кредитный рейтинг ТрансКонтейнера от Fitch на уровне «ВВ+» предполагает одну дополнительную ступень за счет поддержки от основного акционера. Рейтинг от РА Эксперт на уровне «ruАА+» определен на самостоятельной основе. Фактор поддержки от акционера в рейтинге РА Эксперт не учтен ввиду отсутствия прецедентов оказания поддержки в прошлом и ожиданий агентства, что такая поддержка не понадобится в будущем. Таким образом, возможная приватизация ТрансКонтейнера может привести к снижению кредитного рейтинга от Fitch на одну ступень, рейтинг от РА Эксперт, вероятно, сохранится на текущем уровне.
Российский рынок контейнерных перевозок в 2017 г. вырос на 19% и достиг рекордного уровня в 3,9 млн ДФЭ (ДФЭ или TEU обозначает условную вместимость одного двадцатифутового контейнера). Основным драйвером рынка стало увеличение экспортно-импортных и транзитных контейнерных перевозок. В свою очередь, спрос на ж/д контейнерные перевозки через Россию вырос на фоне роста стоимости морских перевозок контейнеров по маршруту Азия - Европа. В 2001 – 2016 годах среднегодовые темпы роста контейнерных перевозок в России составили 8,3%. Спад в отрасли в 2009 г. и в 2015 г. компенсировался ростом в последующие годы. По оценкам Компании, объем контейнерных перевозок в России в 2020 г. может вырасти на 28% к уровню 2017 г. и составит 5 млн ДФЭ. Потенциал роста обусловлен низким уровнем контейнеризации в России, который составил 6,2% в 2017 г. (от объема всех контейнеризируемых грузов) по сравнению с 14% в Европе, 16% в Индии, 18% в США (по данным AT Kearney). Преимуществом контейнерных перевозок по сравнению с перевозками в вагонах является сохранность грузов и сокращение расходов на разгрузку-погрузку при сложных логистических цепочках. По сравнению с морскими перевозками доставка в ж/д контейнерах позволяет сократить сроки. РЖД обеспечивает скорость движения контейнерных поездов 1100 км в сутки.
Выручка ТрансКонтейнера по МСФО за 9м2017 г. составила 48,2 млрд руб., что на 30,6% превышает выручку за аналогичный период 2016 г. Скорректированная выручка (за вычетом стоимости услуг соисполнителей по контрактам интегрированной логистики) за 9м2017 г. составила 20,4 млрд руб. (+29,9% г/г). Основным драйвером роста выручки стал сегмент интегрированных экспедиторских и логистических услуг.
Диверсифицированная база грузов и клиентов обеспечивает устойчивость доходов компании к циклическим изменениям в отдельных отраслях. На долю топ-10 клиентов приходится 22,9% выручки, ни один клиент не обеспечивает более 5% выручки Компании. Среди перевозимых грузов основной объем занимают химикаты (19,5%), пиломатериалы (15,6%), бумага и целлюлоза (10%), цветные металлы (6,6%), метизы (6,5%), машины и станки (5,8), автокомплектующие (5,7%), пищевые грузы (5,8%), прочее (24,6%).
По операционным данным за 2017 г. ТрансКонтейнер увеличил перевозки на 15,2% г/г. Как и в целом по рынку, экспортно-импортные и транзитные перевозки выросли быстрее. Внутренние перевозки выросли на 4,3%.
Обслуживание экспортно-импортных и транзитных потоков обеспечило в 2017 г. 49% от общего объема перевозок ТрансКонтейнера.
Инвестиции ТрансКонтейнера финансируются в основном за счет собственных средств. Короткий инвестиционный цикл позволяет компании оперативно реагировать на изменении рыночной конъюнктуры. В 2015 – 2016 годах на фоне рост стоимости заимствований и спада в российской экономике ТрансКонтейнер сократил инвестиции до 2,9 млрд руб. и 2,4 млрд руб. соответственно, тогда как в 2014 г. инвестиции составляли 4,5 млрд руб. На фоне роста рынка и повышения спроса на услуги компании в 2017 г. ТрансКонтейнер увеличил инвестиций до 8,3 млрд руб. В 2018 г. капзатраты планируются в размере 12,3 млрд руб. Основные инвестиции направляются на покупку подвижного состава и крупнотоннажных контейнеров, а также на модернизацию терминальной инфраструктуры. По данным Компании, срок окупаемости контейнера составляет около 1,5 лет, подвижного состава – 7 лет.
Финансирование капзатрат в 2014 – 2017 гг. осуществлялось ТрансКонтейнером преимущественно за счет собственных средств. Денежный поток от операционной деятельности ТрансКонтейнер в течение последних 5 лет превышал денежный отток от инвестиционной деятельности, что позволило компании сократить долговую нагрузку
Долговая нагрузка компании находится на низком уровне. Показатель Чистый долг/EBITDA на 30.09.2017 г. снизился до 0,1х. В абсолютном выражении Чистый долг на 30.09.2016 г. составляя 1,2 млрд руб. ТрансКонтейнер поддерживает хороший уровень ликвидности. Запас денежных средств и эквивалентов на 30.09.2017 г. равнялся 5,0 млрд руб., что обеспечивает возможность погашения долговых обязательств на 3-х летнем горизонте. С учетом планируемого роста инвестиций в 2017 – 2018 гг. при сохранении значительных дивидендных выплат (50% от прибыли) метрика Чистый Долг/ EBITDA ТрансКонтейнера может вырасти, по нашим оценкам, до 0,4-0,5х. При этом риски рефинансирования долга будет сглаживать амортизационный график погашения по обращающимся и новым бондам ТрансКонтейнера.
Позиционирование займа
У ТрансКонтейнера в обращении имеется два облигационных займа. Выпуск серии 04 предстоит к погашению 26.01.2018 г., причем, большая часть займа уже выкуплена в рамках амортизации номинала. Всего 26.01.2018 г. предстоит погашение долга по данной серии на 1,25 млрд руб. Выпуск серии БО-2 также имеет амортизационный график погашения (по 2,5 млрд руб. в 2020 – 2021 гг.). Бумага торгуется с доходностью 7,75% – 7,85% при дюрации 2,5 года. С учетом более длинной дюрации, новый выпуск облигаций мы считаем интересным для покупки с премией 10 – 20 б.п. к займу ТрансКонтейнер БО-4.
Среди эмитентов транспортного сектора бенчмарками для нового займа ТрансКонтейнера мы видим недавно размещенные выпуски ФПК (АА+/–; Ва1/ВВ+/ВВ+) и Домодедово 1Р-1 (А+/–; –/ВВ+/ВВ+).
Выпуск ФПК 1Р-2 был размещен 22.12.2017 г. со ставкой купона 7,75% на 5 лет. Доходность первичного размещения (YTP – 7,90%) содержала премию к кривой ОФЗ в размере 65 б.п. На вторичном рынке бумага торгуется сейчас с доходностью 7,73%, однако за счет снижения доходности ОФЗ спрэд к суверенной кривой расширился до 75 б.п. ФПК превосходит ТрансКонтейнер по размеру выручки, имеет более высокую системную значимость, а также в большей степени контролируется РЖД и государством, долговая нагрузка также находится на низком уровне. Выручка ФПК за 6м2017 г. составила 91,4 млрд руб., чистый долг – 2,3 млрд руб. ФПК обеспечивает 95% пассажирских железнодорожных перевозок дальнего следования в России и на 99,9% контролируется РЖД, которое в свою очередь принадлежит государству. Справедливый уровень премии в бондах ТрансКонтейнера к ФПК мы оцениваем на уровне 10 - 20 б.п., что транслируется в доходность на уровне 7,85% – 7,95% годовых.
Облигационный заем Домодедово серии 1Р-1 был размещен 26.12.2017 г. со ставкой купона 8,10% годовых на 5 лет. Доходность первичного размещения (YTP – 8,26%) содержала премию к кривой ОФЗ в размере 106 б.п. Сейчас бумага торгуется с доходностью 8,15%, а премия к ОФЗ составляет 115 б.п. Домодедово уступает ТрансКонтейнеру по размеру выручки и имеет более высокую долговую нагрузку в результате реализации инвестиционной программы в 2015-2017 гг. С учетом меньших рисков по сравнению с Домодедово, мы считаем, что облигации ТрансКонтейнера могут быть интересны на 20 б.п. ниже доходности выпуска Домодедово 1Р-1, что соответствует доходности 7,95%.
https://www.psbank.ru/Informer (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter