16 мая 2018 БКС Экспресс Холоденко Оксана
В 2018 году умами участников рынка овладел рост доходностей Treasuries, который усилил волатильность на американском рынке акций.
Судя по всему, перед нами один из ключевых рисков на долгосрочную перспективу, который имеет под собой фундаментальную основу в виде цикла монетарного ужесточения ФРС.
Какие бывают трежаря? Для чего они нужны? И как на них заработать? Об этом наш новый обучающий материал.
Виды Treasuries
Treasuries – это американские гособлигации, бумаги выпущенные для покрытия дефицита федерально бюджета США. Их принято считать безрисковым инструментом, ибо они обеспечены силой доллара.
По факту инструмент скорее условно безрисковый, ибо он зависит от инфляционных тенденций и кредитно-денежной политики ФРС.
Существует 5 основных видов Treasuries:
1) Treasury Bills – имеют срок погашения менее 1 года (4, 13, 26, 52 недели). Купона по ним не платится, бумаги торгуются с дисконтом от номинала.
2) Treasury Notes – имеют срок погашения от 1 года до 10 лет (2, 3, 5, 7, 10 лет), купон фиксированный.
3) Treasury Bonds – срок погашения свыше 10 лет (20, 30 лет), купон фиксированный.
4) Treasury Inflation Protected Securities (TIPS) – гособлигации, защищенные от инфляции. Номинал бумаг индексируется в соответствии с инфляцией (динамикой CPI). Купон выплачивается 2 раза в год, его сумма меняется от величины номинала.
Бумаги представлены в 5-, 10-, 20- и 30-летнем виде. Имеют меньшие риски, а значит более низкую доходность по сравнению с обычными Treasuries с аналогичными сроками обращения.
5) Floating Rate Notes (FRNs) – двухлетние бумаги, появившиеся в 2014 году. Имеют переменный купон в зависимости от изменений дисконтных ставок на аукционах 13-недельных Treasuries. FRN могут торговаться выше, ниже или на уровне номинала.
По ликвидности выделяют On-The-Run и Off-the-Run Treasuries. Первый тип бумаг соответствует самому последнему выпуску в рамках определенного срока обращения. Второй тип – более ранние выпуски. On-The-Run Treasuries более ликвидны и поэтому имеют более низкую доходность по сравнению с Off-the-Run.
На апрель 2018 года общий объем эмиссии гособлигаций США составил около $14,8 трлн. Около 60% пришлось на Notes.
Первичное размещение Treasuries проходит в рамках аукционов. По коротким выпускам (Bills) они проходят раз в неделю. По более длинным бумагам, как правило, раз в месяц.
В рамках аукционов принято анализировать Bid-to-Cover ratio, то есть соотношение спроса и предложения – чем выше, тем лучше. На первичном рынке выделяются три вида участников – Direct bidders (зарубежные центробанки), Indirect bidders (хедж-фонды, пенсионные фонды, банки и т.п.), Dealers (первичные дилеры). В идеале, лучше чтобы бумаги скупали первые две категории.
Результаты аукциона 30-леток от 10.05.2018
Источник: zerohedge.com
Крупнейшими держателями трежарей являются зарубежные центробанки (около $6,3 млрд на март 2018 года). Далее в порядке убывания – пенсионные фонды, домохозяйства, взаимные фонды, банки.
Отдельная строка – ФРС с $2,4 трлн на балансе. Федрезев скупал Treasuries, чтобы справиться с последствиями кризиса 2008 года, постепенно накачивая финансовую систему «дешевыми деньгами» в рамках программы количественного смягчения (QE).
Источник: bloomberg.com
Для чего нужны Treasuries
Это, смотря с какой стороны посмотреть.
• Федеральные расходы. Правительству США они нужны для финансирования дефицита бюджета. Госдолг Штатов уже успел перевалить отметку в $21 трлн. В связи с активным фискальным стимулированием в перспективе ситуация будет только ухудшаться.
• Баланс ФРС. Регулятор начал скуку активов на фоне кризиса 2008 года. В плане трежарей покупки активизировались в 2010 году. В целом было реализовано три раунда количественного смягчения (QE), также «операционный твист» для смещения фокуса на длинные выпуски.
Программа QE 3 завершилась в 2014 году, а с 2017 года был запущен механизм «QE наоборот». Фед еще не скоро перейдет к распродажам трежарей с баланса, но поступления от истекших бумаг больше не инвестируются в новые выпуски. Таким образом, рынок гособлигаций США лишился мощной поддержки в лице регулятора.
• Бенчмарк. Рост доходностей гособлигаций в целом негативен для рынка акций. Отмечу, что связь не линейна, но общие тенденции зачастую прослеживаются.
В связи с этим полезно отслеживать динамику доходностей таких ключевых выпусков, как 10- и 30-летки. Когда их значения пробивают ключевые уровни, есть повод вспомнить о рисках для рынка акций.
Динамика активов с 2013 года, таймфрейм недельный
Резкое увеличение доходностей гособлигаций означает ужесточение финансовых условий, так что способно оказать давление на рынок акций. Если дивдоходность индекса S&P 500 уходит ниже доходности 2-летних Treasuries, а тем более ниже доходностей более коротких бумаг, то акции становятся менее привлекательными по сравнению с бондами.
Есть еще два момента. Первый лежит в экономической плоскости. Чем выше стоимость кредитования, тем сложнее компаниям привлекать заемные средства для финансирования инвестпроектов, поглощения перспективных конкурентов, выплаты дивидендов и реализации программ buyback.
Особенно чувствительны в этом плане предприятия с уже высокой долговой нагрузкой. Превышение соотношением долг/собственный капитал (D/E) 70% уже является фактором риска, не говоря уже о свыше 100%.
Не забываем и о росте процентных ставок для физических лиц, а это фактор давления на потребительские расходы и рынок недвижимости (через ипотечные ставки). Подобный расклад способен привести к замедлению экономики.
Другой момент находится в сфере теории корпоративных финансов. Аналитики частенько рассчитывают справедливую стоимость акций, исходя из моделей дисконтированных денежных потоков (DCF). Согласно этим моделям, ожидаемые денежные потоки приводятся к настоящему периоду при помощи ставки дисконтирования. Ставка эта зависит от безрисковой доходности и находится в знаменателе при расчетах.
Соответственно, чем выше безрисковые ставки, тем ниже расчетная справедливая стоимость акций. Подобный расклад способен спровоцировать крупных портфельных управляющих на продажу акций при уверенном росте доходностей Treasuries, а также к пересмотру инвестдомами целевых ориентиров (таргетов).
Не забываем и о том, что чем выше доходности облигаций, тем сильнее должен выглядеть доллар. Для оценки общих тенденций существует индекс доллара (DXY), который показывает динамику «американца» против корзины мировых валют.
Чем выше процентные ставки в США в сравнении со ставками «за рубежом», тем более привлекателен доллар для покупок. Помимо ставок, как таковых, на американскую валюту влияет состояние экономики США и еще ряд факторов. Опять же, улучшение экономики способствует росту инфляционных ожиданий, а значит, подталкивает процентные ставки вверх.
Укрепление доллара вместе с ростом доходностей бондов означает ужесточение финансовых условий, столь опасное для рынка акций. Более того, рост американской валюты не выгоден для экспортеров США, на которых приходится приличная часть американских корпораций из состава индекса S&P 500.
• «Кривая доходности» Treasuries. Пожалуй, ключевой рецессионный индикатор. В общем случае кривая доходности (yield curve) представляет собой графическое отображение соотношения между доходностями разных выпусков облигаций одного эмитента в зависимости от срока погашения.
Кривая доходности Treasuries позволяет оценить ситуацию в американской экономике в целом и ее дальнейшие перспективы. Так, чем более плоской (сглаженной) становится кривая гособлигаций США, тем сильнее замедляется ее экономика.
Тут все просто. Чем меньше разница между длинными и короткими выпусками, тем более сглаженной является кривая. Доходности длинных бумаг зависят от инфляции и падают при ослаблении экономики.
Тем временем, короткие доходности больше подвержены влиянию изменения ключевой ставки ФРС, а ведь именно увеличение ставок способно привести к ослаблению экономики. Помимо этого, в силу низких значений доходностей коротких выпусков их колебания в процентных пунктах не так сильны.
Перевернутая кривая (когда доходность длинных облигаций меньше, чем коротких) может быть признаком надвигающейся рецессии в Штатах.
К примеру, в конце 2006 года кривая доходности трежерей перешла в заметно перевернутый вид. Напомню, что в 2007 году финансовые рынки начало штормить, а в 2008 году наступил полномасштабный кризис, связанный с коллапсом на ипотечном рынке. Тем временем, в IV квартале 2007 года в Штатах стартовала рецессия, которая продлилась до середины 2009 года.
Сверху номинальная кривая. Снизу реальная кривая (номинальная за вычетом инфляции)
Источник: treasury.gov
Теперь посмотрим на более широкую картину и оценим динамику спреда доходностей 10- и 2-леток. Это самый важный сегмент кривой доходности. На временном отрезке с 1955 года уход показателя в отрицательную зону предварял 9 рецессий в Штатах. Единственный ложный сигнал наблюдался в середине 1960-х гг., когда американская экономика лишь замедлилась.
Временной лаг между уходом спреда в отрицательную зону и началом рецессии составлял от 6 до 24 месяцев (данные ФРБ Сан-Франциско). Таким образом, имеем неплохой опережающий индикатор кризисных условий.
• Инвестиционный инструмент. Перед нами условно безрисковый актив, который гарантирует небольшой, но стабильный источник денежных потоков, которым можно разбавить консервативный портфель.
Инвестиции в трежаря удобно реализовывать посредством бумаг ETF, которые более доступны для покупок, ибо по механизму торгов схожи с акциями, не требуют крупных сумм для вложений и в отличие от фьючерсов на Treasuries они не экспирируются. Также ETF можно шортить.
Один из вариантов - iShares Core US Aggregate Bond (AGG) - инвестирует в высоконадежные государственные и корпоративные облигации США. Обладает очень низкой волатильностью и является крайне консервативным инструментом. Бумаги торгуются на рынке США. Для понимания – сейчас AGG котируются по $105, можно купить или продать хоть одну.
Отмечу, что вышеприведенный материал носит обучающий характер, знакомя вас с миром трежарей. Следующий обзор будет посвящен ситуации и тенденциям на этом рынке.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Судя по всему, перед нами один из ключевых рисков на долгосрочную перспективу, который имеет под собой фундаментальную основу в виде цикла монетарного ужесточения ФРС.
Какие бывают трежаря? Для чего они нужны? И как на них заработать? Об этом наш новый обучающий материал.
Виды Treasuries
Treasuries – это американские гособлигации, бумаги выпущенные для покрытия дефицита федерально бюджета США. Их принято считать безрисковым инструментом, ибо они обеспечены силой доллара.
По факту инструмент скорее условно безрисковый, ибо он зависит от инфляционных тенденций и кредитно-денежной политики ФРС.
Существует 5 основных видов Treasuries:
1) Treasury Bills – имеют срок погашения менее 1 года (4, 13, 26, 52 недели). Купона по ним не платится, бумаги торгуются с дисконтом от номинала.
2) Treasury Notes – имеют срок погашения от 1 года до 10 лет (2, 3, 5, 7, 10 лет), купон фиксированный.
3) Treasury Bonds – срок погашения свыше 10 лет (20, 30 лет), купон фиксированный.
4) Treasury Inflation Protected Securities (TIPS) – гособлигации, защищенные от инфляции. Номинал бумаг индексируется в соответствии с инфляцией (динамикой CPI). Купон выплачивается 2 раза в год, его сумма меняется от величины номинала.
Бумаги представлены в 5-, 10-, 20- и 30-летнем виде. Имеют меньшие риски, а значит более низкую доходность по сравнению с обычными Treasuries с аналогичными сроками обращения.
5) Floating Rate Notes (FRNs) – двухлетние бумаги, появившиеся в 2014 году. Имеют переменный купон в зависимости от изменений дисконтных ставок на аукционах 13-недельных Treasuries. FRN могут торговаться выше, ниже или на уровне номинала.
По ликвидности выделяют On-The-Run и Off-the-Run Treasuries. Первый тип бумаг соответствует самому последнему выпуску в рамках определенного срока обращения. Второй тип – более ранние выпуски. On-The-Run Treasuries более ликвидны и поэтому имеют более низкую доходность по сравнению с Off-the-Run.
На апрель 2018 года общий объем эмиссии гособлигаций США составил около $14,8 трлн. Около 60% пришлось на Notes.
Первичное размещение Treasuries проходит в рамках аукционов. По коротким выпускам (Bills) они проходят раз в неделю. По более длинным бумагам, как правило, раз в месяц.
В рамках аукционов принято анализировать Bid-to-Cover ratio, то есть соотношение спроса и предложения – чем выше, тем лучше. На первичном рынке выделяются три вида участников – Direct bidders (зарубежные центробанки), Indirect bidders (хедж-фонды, пенсионные фонды, банки и т.п.), Dealers (первичные дилеры). В идеале, лучше чтобы бумаги скупали первые две категории.
Результаты аукциона 30-леток от 10.05.2018
Источник: zerohedge.com
Крупнейшими держателями трежарей являются зарубежные центробанки (около $6,3 млрд на март 2018 года). Далее в порядке убывания – пенсионные фонды, домохозяйства, взаимные фонды, банки.
Отдельная строка – ФРС с $2,4 трлн на балансе. Федрезев скупал Treasuries, чтобы справиться с последствиями кризиса 2008 года, постепенно накачивая финансовую систему «дешевыми деньгами» в рамках программы количественного смягчения (QE).
Источник: bloomberg.com
Для чего нужны Treasuries
Это, смотря с какой стороны посмотреть.
• Федеральные расходы. Правительству США они нужны для финансирования дефицита бюджета. Госдолг Штатов уже успел перевалить отметку в $21 трлн. В связи с активным фискальным стимулированием в перспективе ситуация будет только ухудшаться.
• Баланс ФРС. Регулятор начал скуку активов на фоне кризиса 2008 года. В плане трежарей покупки активизировались в 2010 году. В целом было реализовано три раунда количественного смягчения (QE), также «операционный твист» для смещения фокуса на длинные выпуски.
Программа QE 3 завершилась в 2014 году, а с 2017 года был запущен механизм «QE наоборот». Фед еще не скоро перейдет к распродажам трежарей с баланса, но поступления от истекших бумаг больше не инвестируются в новые выпуски. Таким образом, рынок гособлигаций США лишился мощной поддержки в лице регулятора.
• Бенчмарк. Рост доходностей гособлигаций в целом негативен для рынка акций. Отмечу, что связь не линейна, но общие тенденции зачастую прослеживаются.
В связи с этим полезно отслеживать динамику доходностей таких ключевых выпусков, как 10- и 30-летки. Когда их значения пробивают ключевые уровни, есть повод вспомнить о рисках для рынка акций.
Динамика активов с 2013 года, таймфрейм недельный
Резкое увеличение доходностей гособлигаций означает ужесточение финансовых условий, так что способно оказать давление на рынок акций. Если дивдоходность индекса S&P 500 уходит ниже доходности 2-летних Treasuries, а тем более ниже доходностей более коротких бумаг, то акции становятся менее привлекательными по сравнению с бондами.
Есть еще два момента. Первый лежит в экономической плоскости. Чем выше стоимость кредитования, тем сложнее компаниям привлекать заемные средства для финансирования инвестпроектов, поглощения перспективных конкурентов, выплаты дивидендов и реализации программ buyback.
Особенно чувствительны в этом плане предприятия с уже высокой долговой нагрузкой. Превышение соотношением долг/собственный капитал (D/E) 70% уже является фактором риска, не говоря уже о свыше 100%.
Не забываем и о росте процентных ставок для физических лиц, а это фактор давления на потребительские расходы и рынок недвижимости (через ипотечные ставки). Подобный расклад способен привести к замедлению экономики.
Другой момент находится в сфере теории корпоративных финансов. Аналитики частенько рассчитывают справедливую стоимость акций, исходя из моделей дисконтированных денежных потоков (DCF). Согласно этим моделям, ожидаемые денежные потоки приводятся к настоящему периоду при помощи ставки дисконтирования. Ставка эта зависит от безрисковой доходности и находится в знаменателе при расчетах.
Соответственно, чем выше безрисковые ставки, тем ниже расчетная справедливая стоимость акций. Подобный расклад способен спровоцировать крупных портфельных управляющих на продажу акций при уверенном росте доходностей Treasuries, а также к пересмотру инвестдомами целевых ориентиров (таргетов).
Не забываем и о том, что чем выше доходности облигаций, тем сильнее должен выглядеть доллар. Для оценки общих тенденций существует индекс доллара (DXY), который показывает динамику «американца» против корзины мировых валют.
Чем выше процентные ставки в США в сравнении со ставками «за рубежом», тем более привлекателен доллар для покупок. Помимо ставок, как таковых, на американскую валюту влияет состояние экономики США и еще ряд факторов. Опять же, улучшение экономики способствует росту инфляционных ожиданий, а значит, подталкивает процентные ставки вверх.
Укрепление доллара вместе с ростом доходностей бондов означает ужесточение финансовых условий, столь опасное для рынка акций. Более того, рост американской валюты не выгоден для экспортеров США, на которых приходится приличная часть американских корпораций из состава индекса S&P 500.
• «Кривая доходности» Treasuries. Пожалуй, ключевой рецессионный индикатор. В общем случае кривая доходности (yield curve) представляет собой графическое отображение соотношения между доходностями разных выпусков облигаций одного эмитента в зависимости от срока погашения.
Кривая доходности Treasuries позволяет оценить ситуацию в американской экономике в целом и ее дальнейшие перспективы. Так, чем более плоской (сглаженной) становится кривая гособлигаций США, тем сильнее замедляется ее экономика.
Тут все просто. Чем меньше разница между длинными и короткими выпусками, тем более сглаженной является кривая. Доходности длинных бумаг зависят от инфляции и падают при ослаблении экономики.
Тем временем, короткие доходности больше подвержены влиянию изменения ключевой ставки ФРС, а ведь именно увеличение ставок способно привести к ослаблению экономики. Помимо этого, в силу низких значений доходностей коротких выпусков их колебания в процентных пунктах не так сильны.
Перевернутая кривая (когда доходность длинных облигаций меньше, чем коротких) может быть признаком надвигающейся рецессии в Штатах.
К примеру, в конце 2006 года кривая доходности трежерей перешла в заметно перевернутый вид. Напомню, что в 2007 году финансовые рынки начало штормить, а в 2008 году наступил полномасштабный кризис, связанный с коллапсом на ипотечном рынке. Тем временем, в IV квартале 2007 года в Штатах стартовала рецессия, которая продлилась до середины 2009 года.
Сверху номинальная кривая. Снизу реальная кривая (номинальная за вычетом инфляции)
Источник: treasury.gov
Теперь посмотрим на более широкую картину и оценим динамику спреда доходностей 10- и 2-леток. Это самый важный сегмент кривой доходности. На временном отрезке с 1955 года уход показателя в отрицательную зону предварял 9 рецессий в Штатах. Единственный ложный сигнал наблюдался в середине 1960-х гг., когда американская экономика лишь замедлилась.
Временной лаг между уходом спреда в отрицательную зону и началом рецессии составлял от 6 до 24 месяцев (данные ФРБ Сан-Франциско). Таким образом, имеем неплохой опережающий индикатор кризисных условий.
• Инвестиционный инструмент. Перед нами условно безрисковый актив, который гарантирует небольшой, но стабильный источник денежных потоков, которым можно разбавить консервативный портфель.
Инвестиции в трежаря удобно реализовывать посредством бумаг ETF, которые более доступны для покупок, ибо по механизму торгов схожи с акциями, не требуют крупных сумм для вложений и в отличие от фьючерсов на Treasuries они не экспирируются. Также ETF можно шортить.
Один из вариантов - iShares Core US Aggregate Bond (AGG) - инвестирует в высоконадежные государственные и корпоративные облигации США. Обладает очень низкой волатильностью и является крайне консервативным инструментом. Бумаги торгуются на рынке США. Для понимания – сейчас AGG котируются по $105, можно купить или продать хоть одну.
Отмечу, что вышеприведенный материал носит обучающий характер, знакомя вас с миром трежарей. Следующий обзор будет посвящен ситуации и тенденциям на этом рынке.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter