15 июня 2018 Открытие
В декабре 2016 года, когда курс EUR/USD активно падал вниз, а большинство на рынке ожидало провал евро ниже паритета с дол-ларом, мы решили провести исследование, чтобы понять, насколько такие опасения обоснованы (06.12.16 «Евро – Фундамент против техники»). А в июле прошлого года мы скорректировали наш взгляд на евро, просчитав наиболее вероятный сценарий дви-жения валютной пары (28.07.17 «Евро – Обновление фундамента»). Сегодня мы оцениваем предыдущие прогнозы и корректируем нашу модель курсообразования.
Разбор полётов. Исполнение прогнозов
В модели декабря 2016 года мы рассматривали два основных сценария в зависимости от предстоявшей риторики ЕЦБ на заседа-нии 8 декабря 2016 года, которое оказалось ключевым для валютной пары. Первый сценарий предусматривал заявление главы ЕЦБ Марио Драги о начале сворачивания программы евроQE. Второй – сохранение программы количественного смягчения в ев-розоне в прежних объемах на продолжительное время. При этом в обоих случаях сценарии указывали на рост курса EUR/USD в первой половине года. В конечном итоге так и произошло – евро так и не дошел до паритета с долларом и развернулся вверх. В июле прошлого года мы обновили наши прогнозы, опубликовав наиболее вероятный прогноз по динамике валютной пары. Хотя рост евро в январе 2018 года превзошел наш базовый прогноз, в целом мы можем констатировать, что и в этот раз фортуна оказа-лась на нашей стороне, а в настоящее время EUR/USD вновь вернулся к базовому сценарию нашей модели.
Изменения в экономике
Как мы уже писали ранее, в кризис 2008 года европейская экономика пострадала особенно сильно – сказалась эйфория начала 2000-х, во время которой при новом евро страны периферии еврозоны получили возможность бесконтрольного заимствования средств по низким немецким ставкам, что привело к чрезмерному росту долгов, инвестиций и зарплат. Разрешение вскрывшихся долговых проблем стран PIIGS в 2012 году погрузило европейскую экономику в повторную рецессию, а меры бюджетной экономии (austerity), на которых настаивала Германия, замедляли восстановление. В то время как американская экономика в 2012-2013 годах продолжала активное посткризисное восстановление и рост, европейская экономика беспомощно барахталась в своих про-блемах.
Между тем, провал европейских финансов на возможном выходе Греции из еврозоны (Grexit) обозначил уровни максимального пессимизма глобальных инвесторов к европейским активам. Корректировка цен на финансовых рынках и снижение реальных зарплат в странах европейской периферии привлекли инвесторов. Экономика ЕС перезапустилась. С лета 2012 года фондовые рынки Европы пошли в рост, осенью начало восстанавливаться промышленное производство и розничные продажи, а с начала 2013 года, наконец, пошел вниз уровень безработицы.
Сальдо торгового баланса еврозоны пошло бить исторические рекорды, являясь позитивным для платежного баланса еврозоны в целом и пары EUR/USD, но решающим для курса европейской валюты все же оказался финансовый счет. В условиях запуска в 2012 году неограниченной программы количественного смягчения QE3 в США инвесторы вновь начали покидать европейские ак-тивы, перемещаясь в американские активы. При этом логика таких глобальных инвесторов была довольно простой: какой смысл продолжать сидеть в европейской экономике с низкими темпами роста и политикой жестких бюджетных ограничений, когда можно инвестировать в быстрорастущие американские компании при дополнительном предоставлении ликвидности со стороны ФРС? Эта логика привела к тому, что во время действия QE3 в 2012-2014 годах финансовый счет еврозоны сильно просел.
В настоящее же время можно говорить о принципиально иной экономической картине в паре EUR/USD. Завершение QE3 в США и сильное снижение курса евро стабилизировало финансовый счет платежного баланса еврозоны и также улучшило текущий счет. Последние данные за март показывают, что даже несмотря на заметный рост курса EUR/USD платежный баланс еврозоны оставал-ся крепким. Снижение ставок и запуск программы евроQE поддержали экономический рост, и с 2015 года годовые темпы роста ВВП еврозоны вновь сравнялись с американскими, периодически перегоняя их.
Несмотря на 20-процентное укрепление евро к доллару с декабря 2016 года по январь 2018 года, положительно сальдо счета те-кущих операций еврозоны вновь находится у своих максимумов, что создает базу для продолжения долгосрочного укрепления евро. Сальдо финансового счета по итогам марта было уже не в пользу евро и требовало коррекции, которая в последние месяцы и произошла.
За последние годы мы увидели усиление экономической активности в еврозоне заметно сильнее ожиданий ЕЦБ. При этом также резко взлетели темпы инфляции до уровней, которые ЕЦБ даже не предполагал. Буквально за год-полтора инфляция взлетела от отрицательных значений (дефляция) до 2,0% г/г в феврале 2017 года. В США потребительские цены вырастали в тот момент на +2,7% г/г. А в Великобритании и вовсе достигали 3,0% г/г. Как мы и предполагали, после некоторой паузы темпы роста инфляции в развитых странах вновь продолжили рост.
В нашем обзоре декабря 2016 года мы указывали на то, что европейская экономика скорее предоставляет больше возможностей для инвесторов. Этот тезис начал реализовываться – глобальные инвесторы стали больше вкладываться в европейские активы по сравнению с американскими, что также сказалось на опережающем росте европейских фондовых индексов и евро в процентном отношении.
Обновление модели
Мы отмечаем, что темпы роста глобальной экономики и инфляции в развитых странах в последние годы ускоряются сильнее кон-сенсус-прогнозов большинства экспертов (но точно в соответствии с нашими ожиданиями). Поэтому в качестве базового сценария для модели мы продолжаем закладывать сценарий опережающего роста глобальной инфляции. В сценарии же низкой инфляции мы учитываем возможность более низких темпов роста инфляции в ЕС и более активной протекционистской политики Дональда Трампа в отношении европейских товаров (без ответных мер ЕС). Мы ожидаем, что в 2018-2019 годах ФРС проведет по 3-4 повы-шения базовой ставки ежегодно. Мы также отмечаем 9-месячную периодичность в действиях ЕЦБ. Как следствие в сентябре теку-щего года, на наш взгляд, можно ожидать полного сворачивания программы количественного смягчения (евроQE), а ближе к лету 2019 года мы не исключаем, что ЕЦБ проведет первое повышение базовой ставки. В отношении доходностей гособлигаций США мы предполагаем некоторую стабилизацию доходностей на горизонте 6-9 месяцев. Между тем, доходности долгосрочных гособлига-ций еврозоны в случае усиления инфляции в ближайшие полгода могут оказаться под заметным давлением.
Выводы
1) Счет текущих операций еврозоны (и прежде всего сальдо торгового баланса) остается крепким, несмотря на 20-процентное укрепление EUR/USD, что позволяет говорить о силе евро в долгосрочной перспективе. Финансовый счет в январе-марте 2018 года требовал коррекции курса, которая, на наш взгляд, в последние месяцы и произошла. Сейчас мы рассматриваем диапазон 1,14-1,17 по паре EUR/USD как выгодный для формирования долгосрочных позиций.
2) Наш базовый прогноз по паре EUR/USD в ближайшие годы остается оптимистичным. Так как тарифные войны Трампа и взлеты волатильности на рынках настораживают многих экспертов рынка, то мы рассмотрели также сценарий низкой инфляции в ЕС и тарифного давления на счет текущих операций еврозоны. Но даже и в этом случае мы не видим особых возможностей для падения курса EUR/USD сильно ниже уровня 1,15. Сценарий глобальной рецессии в ближайшие два года мы в настоящее время не рас-сматриваем, так как пока видим малую вероятность его реализации.
3) Ключевыми для пары EUR/USD в ближайшее время могут быть предварительные (flash) данные по инфляции в зоне евро за май 31 мая, которые могут вновь показать резкий разворот годовых темпов в сторону роста. Также интерес может представлять заседа-ние ЕЦБ 14 июня и риторика Марио Драги в отношении возможного полного сворачивания программы выкупа ABS в сентябре. Менее важными могут быть данные по инфляции в США 12 июня и заседание ФРС 13 июня, так как, на наш взгляд, интрига там в настоящее время почти полностью отсутствует.
Внимание: Построенная нами модель carry trade является приблизительной и не отражает всей глубины факторов, влияющих на пару EUR/USD. Кроме того, резкие изменения условий в США также будут сильно влиять на нашу модель. Например, заметный рост дефицита бюджета США и инфляции на фоне Трампэномики при сохранении умеренной тактики ФРС (что наиболее вероятно) мо-жет сильно продавить американский доллар ко всем основным валютам. В то время как резкий скачкообразный рост базовых ста-вок ФРС (во что мы сейчас мало верим) при секвестировании бюджетов может, наоборот, резко укрепить доллар. Полномасштаб-ная тарифная война США и ЕС может быть не в пользу пары EUR/USD, но ее вероятность мы расцениваем сейчас как низкую
http://open-broker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Разбор полётов. Исполнение прогнозов
В модели декабря 2016 года мы рассматривали два основных сценария в зависимости от предстоявшей риторики ЕЦБ на заседа-нии 8 декабря 2016 года, которое оказалось ключевым для валютной пары. Первый сценарий предусматривал заявление главы ЕЦБ Марио Драги о начале сворачивания программы евроQE. Второй – сохранение программы количественного смягчения в ев-розоне в прежних объемах на продолжительное время. При этом в обоих случаях сценарии указывали на рост курса EUR/USD в первой половине года. В конечном итоге так и произошло – евро так и не дошел до паритета с долларом и развернулся вверх. В июле прошлого года мы обновили наши прогнозы, опубликовав наиболее вероятный прогноз по динамике валютной пары. Хотя рост евро в январе 2018 года превзошел наш базовый прогноз, в целом мы можем констатировать, что и в этот раз фортуна оказа-лась на нашей стороне, а в настоящее время EUR/USD вновь вернулся к базовому сценарию нашей модели.
Изменения в экономике
Как мы уже писали ранее, в кризис 2008 года европейская экономика пострадала особенно сильно – сказалась эйфория начала 2000-х, во время которой при новом евро страны периферии еврозоны получили возможность бесконтрольного заимствования средств по низким немецким ставкам, что привело к чрезмерному росту долгов, инвестиций и зарплат. Разрешение вскрывшихся долговых проблем стран PIIGS в 2012 году погрузило европейскую экономику в повторную рецессию, а меры бюджетной экономии (austerity), на которых настаивала Германия, замедляли восстановление. В то время как американская экономика в 2012-2013 годах продолжала активное посткризисное восстановление и рост, европейская экономика беспомощно барахталась в своих про-блемах.
Между тем, провал европейских финансов на возможном выходе Греции из еврозоны (Grexit) обозначил уровни максимального пессимизма глобальных инвесторов к европейским активам. Корректировка цен на финансовых рынках и снижение реальных зарплат в странах европейской периферии привлекли инвесторов. Экономика ЕС перезапустилась. С лета 2012 года фондовые рынки Европы пошли в рост, осенью начало восстанавливаться промышленное производство и розничные продажи, а с начала 2013 года, наконец, пошел вниз уровень безработицы.
Сальдо торгового баланса еврозоны пошло бить исторические рекорды, являясь позитивным для платежного баланса еврозоны в целом и пары EUR/USD, но решающим для курса европейской валюты все же оказался финансовый счет. В условиях запуска в 2012 году неограниченной программы количественного смягчения QE3 в США инвесторы вновь начали покидать европейские ак-тивы, перемещаясь в американские активы. При этом логика таких глобальных инвесторов была довольно простой: какой смысл продолжать сидеть в европейской экономике с низкими темпами роста и политикой жестких бюджетных ограничений, когда можно инвестировать в быстрорастущие американские компании при дополнительном предоставлении ликвидности со стороны ФРС? Эта логика привела к тому, что во время действия QE3 в 2012-2014 годах финансовый счет еврозоны сильно просел.
В настоящее же время можно говорить о принципиально иной экономической картине в паре EUR/USD. Завершение QE3 в США и сильное снижение курса евро стабилизировало финансовый счет платежного баланса еврозоны и также улучшило текущий счет. Последние данные за март показывают, что даже несмотря на заметный рост курса EUR/USD платежный баланс еврозоны оставал-ся крепким. Снижение ставок и запуск программы евроQE поддержали экономический рост, и с 2015 года годовые темпы роста ВВП еврозоны вновь сравнялись с американскими, периодически перегоняя их.
Несмотря на 20-процентное укрепление евро к доллару с декабря 2016 года по январь 2018 года, положительно сальдо счета те-кущих операций еврозоны вновь находится у своих максимумов, что создает базу для продолжения долгосрочного укрепления евро. Сальдо финансового счета по итогам марта было уже не в пользу евро и требовало коррекции, которая в последние месяцы и произошла.
За последние годы мы увидели усиление экономической активности в еврозоне заметно сильнее ожиданий ЕЦБ. При этом также резко взлетели темпы инфляции до уровней, которые ЕЦБ даже не предполагал. Буквально за год-полтора инфляция взлетела от отрицательных значений (дефляция) до 2,0% г/г в феврале 2017 года. В США потребительские цены вырастали в тот момент на +2,7% г/г. А в Великобритании и вовсе достигали 3,0% г/г. Как мы и предполагали, после некоторой паузы темпы роста инфляции в развитых странах вновь продолжили рост.
В нашем обзоре декабря 2016 года мы указывали на то, что европейская экономика скорее предоставляет больше возможностей для инвесторов. Этот тезис начал реализовываться – глобальные инвесторы стали больше вкладываться в европейские активы по сравнению с американскими, что также сказалось на опережающем росте европейских фондовых индексов и евро в процентном отношении.
Обновление модели
Мы отмечаем, что темпы роста глобальной экономики и инфляции в развитых странах в последние годы ускоряются сильнее кон-сенсус-прогнозов большинства экспертов (но точно в соответствии с нашими ожиданиями). Поэтому в качестве базового сценария для модели мы продолжаем закладывать сценарий опережающего роста глобальной инфляции. В сценарии же низкой инфляции мы учитываем возможность более низких темпов роста инфляции в ЕС и более активной протекционистской политики Дональда Трампа в отношении европейских товаров (без ответных мер ЕС). Мы ожидаем, что в 2018-2019 годах ФРС проведет по 3-4 повы-шения базовой ставки ежегодно. Мы также отмечаем 9-месячную периодичность в действиях ЕЦБ. Как следствие в сентябре теку-щего года, на наш взгляд, можно ожидать полного сворачивания программы количественного смягчения (евроQE), а ближе к лету 2019 года мы не исключаем, что ЕЦБ проведет первое повышение базовой ставки. В отношении доходностей гособлигаций США мы предполагаем некоторую стабилизацию доходностей на горизонте 6-9 месяцев. Между тем, доходности долгосрочных гособлига-ций еврозоны в случае усиления инфляции в ближайшие полгода могут оказаться под заметным давлением.
Выводы
1) Счет текущих операций еврозоны (и прежде всего сальдо торгового баланса) остается крепким, несмотря на 20-процентное укрепление EUR/USD, что позволяет говорить о силе евро в долгосрочной перспективе. Финансовый счет в январе-марте 2018 года требовал коррекции курса, которая, на наш взгляд, в последние месяцы и произошла. Сейчас мы рассматриваем диапазон 1,14-1,17 по паре EUR/USD как выгодный для формирования долгосрочных позиций.
2) Наш базовый прогноз по паре EUR/USD в ближайшие годы остается оптимистичным. Так как тарифные войны Трампа и взлеты волатильности на рынках настораживают многих экспертов рынка, то мы рассмотрели также сценарий низкой инфляции в ЕС и тарифного давления на счет текущих операций еврозоны. Но даже и в этом случае мы не видим особых возможностей для падения курса EUR/USD сильно ниже уровня 1,15. Сценарий глобальной рецессии в ближайшие два года мы в настоящее время не рас-сматриваем, так как пока видим малую вероятность его реализации.
3) Ключевыми для пары EUR/USD в ближайшее время могут быть предварительные (flash) данные по инфляции в зоне евро за май 31 мая, которые могут вновь показать резкий разворот годовых темпов в сторону роста. Также интерес может представлять заседа-ние ЕЦБ 14 июня и риторика Марио Драги в отношении возможного полного сворачивания программы выкупа ABS в сентябре. Менее важными могут быть данные по инфляции в США 12 июня и заседание ФРС 13 июня, так как, на наш взгляд, интрига там в настоящее время почти полностью отсутствует.
Внимание: Построенная нами модель carry trade является приблизительной и не отражает всей глубины факторов, влияющих на пару EUR/USD. Кроме того, резкие изменения условий в США также будут сильно влиять на нашу модель. Например, заметный рост дефицита бюджета США и инфляции на фоне Трампэномики при сохранении умеренной тактики ФРС (что наиболее вероятно) мо-жет сильно продавить американский доллар ко всем основным валютам. В то время как резкий скачкообразный рост базовых ста-вок ФРС (во что мы сейчас мало верим) при секвестировании бюджетов может, наоборот, резко укрепить доллар. Полномасштаб-ная тарифная война США и ЕС может быть не в пользу пары EUR/USD, но ее вероятность мы расцениваем сейчас как низкую
http://open-broker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter