18 июня 2018 Нордеа Банк Евдокимова Татьяна
В день начала Чемпионата мира правительство РФ анонсировало ряд непопулярных реформ.
В течение последнего месяца российское правительство занималось поиском дополнительных 8 трлн руб., необходимых в 2019-2024 гг. для финансирования мер, сформулированных в новом майском указе президента. Более половины данной суммы могут обеспечить непопулярные реформы, озвученные вчера: повышение пенсионного возраста и НДС.
Не провести пенсионную реформу не было шансов
Правительство предложило повысить пенсионный возраст для мужчин до 65 лет к 2028 г. и до 63 лет для женщин к 2034 г. Обозначенные переходные периоды подразумевают, что пенсионный возраст будет повышаться на 6 месяцев каждый год. Данная реформа крайне непопулярна (ее поддерживают лишь 9% населения) и, вероятно, будет стоить президенту нескольких баллов крайне высокого рейтинга (80%).
Тем не менее, с учетом сокращающейся рабочей силы, роста демографической нагрузки на работающее население и необходимости финансировать майский указ пенсионная реформа выглядит как один из наиболее очевидных вариантов. В отсутствие подобной реформы существовали риски дальнейшего нарастания дисбалансов в пенсионной системе и уменьшения коэффициента замещения (отношение пенсионных выплат к среднему заработку).
По нашим оценкам, реформа позволит сэкономить 1,7 трлн руб. до 2024 года (с учетом анонсированных накануне дополнительных расходов на ежегодную индексацию пенсий на 1000 руб.). Численность населения в трудоспособном возрасте, которая неуклонно сокращалась в последние годы, вернется к росту примерно на 0,4% в год. Учитывая, что многие люди в России в настоящее время продолжают работать и после достижения пенсионного возраста, эффект для роста рабочей силы и экономического роста, как следствие, будет менее заметным, но положительным. С экономической точки зрения для реформы выбран довольно подходящий момент, поскольку на рынке труда появляются признаки дефицита трудовых ресурсов, так как малочисленное поколение, родившееся в 1990е годы должно заменить многочисленное поколение, уходящее на пенсию. По-прежнему открытым остается вопрос дискриминации возрастных работников и, как следствие, риск роста уровня безработицы среди них. Текущий вариант реформы выглядит довольно радикально, поэтому мы не исключаем, что по итогам рассмотрения законопроекта в Госдуме появится несколько более мягкое решение.
График 1. Влияние пенсионной реформы на структуру населения, млн чел.
Источник: Росстат и расчеты Нордеа Банка
График 2. Количество человек в возрасте выше и ниже трудоспособного на 1000 человек в трудоспособном возрасте
Источник: расчеты Нордеа Банка
У правительства не получилось обойтись без повышения налогов
Правительством предложено повысить НДС с 18% до 20%, начиная с 2019 г. При этом льготные ставки НДС останутся на уровне 10% для социально-значимых товаров (некоторые продукты питания, товары для детей). Данный налог один из наиболее простых в администрировании, что объясняет, почему он был избран в качестве основного источника дополнительных поступлений в бюджет для финансирования майского указа. Реформа предполагает рост доходов примерно на 3 трлн руб. за 2019-2024 гг. В то же время реформа приведет к разовому росту инфляции на 1-1,5 процентных пункта в начале 2019 года. В настоящее время инфляция находится на рекордно низких отметках (2,5%), но мы ожидаем её ускорения до целевого уровня 4% к концу года на фоне восстановления потребительской активности, роста цен на бензин и ослабления валютного курса. В этих условиях ЦБ, вероятно, будет придерживаться более осторожного подхода, стараясь удержать инфляцию ниже цели, чтобы не допустить её ускорения до отметок существенно выше 4% в следствие роста налогов. Анонсированная реформа, вероятно, замедлит сближение инфляционных ожиданий (сейчас на уровне 8,6%) с целевой отметкой по инфляции в 4%. Это, в свою очередь, может ограничить потенциал смягчения денежно-кредитной политики. В этой связи предстоящая сегодня пресс-конференция главы ЦБ вызывает дополнительный интерес.
Нефтяной сектор также столкнется с ростом налоговой нагрузки. Правительство планирует завершить налоговый маневр в нефтяном секторе к 2024 году. Маневр предполагает обнуление экспортной пошлины с текущего уровня в 30% при параллельном росте налога на добычу полезных ископаемых. По оценкам Минфина, маневр может принести от 1 до 1,6 трлн руб. в зависимости от конъюнктуры нефтяного рынка. Основной эффект связан с устранением потерь от беспошлинного экспорта нефти и нефтепродуктов в страны Евразийского экономического пространства. Данная реформа также несет в себе проинфляционные риски, так как существующие в настоящее время экспортные пошлины позволяют удерживать внутренние цены на топливо ниже мирового уровня. Когда экспортные пошлины будут отменены, доходы компаний от экспорта нефти и нефтепродуктов возрастут, повышая привлекательность экспортных операций. Наличие более выгодной экспортной альтернативы продолжит оказывать повышательное давление на цены.
Чистый экономический эффект от повышения налогов довольно неоднозначный, поскольку создает риски замедления восстановления внутреннего потребительского и инвестиционного спроса. Кроме того, опросы предпринимателей показывают, что текущий уровень налоговой нагрузки уже воспринимается бизнесом как высокий. Повышение налогов приведет к тому, что на представленном ниже графике Россия продолжит смещаться в правый верхний угол, где представлено не так много стран с не самым приятным сочетанием высокой налоговой нагрузки и высокой доли теневой экономики.
График 3. Доля теневой экономики (по вертикали) и уровень налоговой нагрузки (по горизонтали) в различных странах мира
Рост долгового финансирования
Правительство уже объявило о наращивании государственного долга на 3 трлн руб. до конца 2024 года, чтобы закрыть разрыв между совокупными потребностями в дополнительном финансировании (8 трлн руб.) и суммарных доходах от предполагаемых реформ. Мы полагаем, что итоговая цифра может оказаться менее 2 трлн руб., если Правительство будет проводить пенсионную реформу в её весьма жестком текущем варианте и если повышение НДС не слишком негативно скажется на потреблении.
Даже если суверенный долг увеличится на 3 трлн руб. в нашем базовом сценарии, предполагающем рост экономики России на 1,5% в год, отношение долга к ВВП в России останется ниже порогового значения в 20% ВВП. Оптимистичный сценарий с более быстрыми темпами роста позволит соотношению остаться около 15,5%.
График 4. Сценарии роста государственного долга в РФ
Источник: расчеты Нордеа Банка
К счастью, бюджетное правило, предписывающее сберегать доходы бюджета, полученные при росте цен на нефть выше 40 долл/бар, осталось неизменным. Правило было введено в 2017 году и уже позволило нарастить золотовалютные резервы пости на 50 млрд. долл., повысив устойчивость российской экономики к внешним шокам. Частые изменения правила чреваты снижением аппетита инвесторов к российским активам и появлением негативных комментариев со стороны рейтинговых агентств.
В целом предложенные меры предполагают следующую структуру финансирования майских указов (график 5). Основной вызов для Правительства заключается в необходимости обеспечения ускорения экономического роста. В противном случае все обозначенные реформы приведут лишь к росту долговой нагрузки и росту объемов перераспределения финансовых ресурсов через государство.
График 5. Структура финансирования майского указа, трлн руб.
Источник: расчеты Нордеа Банка
https://nexus.nordea.com (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
В течение последнего месяца российское правительство занималось поиском дополнительных 8 трлн руб., необходимых в 2019-2024 гг. для финансирования мер, сформулированных в новом майском указе президента. Более половины данной суммы могут обеспечить непопулярные реформы, озвученные вчера: повышение пенсионного возраста и НДС.
Не провести пенсионную реформу не было шансов
Правительство предложило повысить пенсионный возраст для мужчин до 65 лет к 2028 г. и до 63 лет для женщин к 2034 г. Обозначенные переходные периоды подразумевают, что пенсионный возраст будет повышаться на 6 месяцев каждый год. Данная реформа крайне непопулярна (ее поддерживают лишь 9% населения) и, вероятно, будет стоить президенту нескольких баллов крайне высокого рейтинга (80%).
Тем не менее, с учетом сокращающейся рабочей силы, роста демографической нагрузки на работающее население и необходимости финансировать майский указ пенсионная реформа выглядит как один из наиболее очевидных вариантов. В отсутствие подобной реформы существовали риски дальнейшего нарастания дисбалансов в пенсионной системе и уменьшения коэффициента замещения (отношение пенсионных выплат к среднему заработку).
По нашим оценкам, реформа позволит сэкономить 1,7 трлн руб. до 2024 года (с учетом анонсированных накануне дополнительных расходов на ежегодную индексацию пенсий на 1000 руб.). Численность населения в трудоспособном возрасте, которая неуклонно сокращалась в последние годы, вернется к росту примерно на 0,4% в год. Учитывая, что многие люди в России в настоящее время продолжают работать и после достижения пенсионного возраста, эффект для роста рабочей силы и экономического роста, как следствие, будет менее заметным, но положительным. С экономической точки зрения для реформы выбран довольно подходящий момент, поскольку на рынке труда появляются признаки дефицита трудовых ресурсов, так как малочисленное поколение, родившееся в 1990е годы должно заменить многочисленное поколение, уходящее на пенсию. По-прежнему открытым остается вопрос дискриминации возрастных работников и, как следствие, риск роста уровня безработицы среди них. Текущий вариант реформы выглядит довольно радикально, поэтому мы не исключаем, что по итогам рассмотрения законопроекта в Госдуме появится несколько более мягкое решение.
График 1. Влияние пенсионной реформы на структуру населения, млн чел.
Источник: Росстат и расчеты Нордеа Банка
График 2. Количество человек в возрасте выше и ниже трудоспособного на 1000 человек в трудоспособном возрасте
Источник: расчеты Нордеа Банка
У правительства не получилось обойтись без повышения налогов
Правительством предложено повысить НДС с 18% до 20%, начиная с 2019 г. При этом льготные ставки НДС останутся на уровне 10% для социально-значимых товаров (некоторые продукты питания, товары для детей). Данный налог один из наиболее простых в администрировании, что объясняет, почему он был избран в качестве основного источника дополнительных поступлений в бюджет для финансирования майского указа. Реформа предполагает рост доходов примерно на 3 трлн руб. за 2019-2024 гг. В то же время реформа приведет к разовому росту инфляции на 1-1,5 процентных пункта в начале 2019 года. В настоящее время инфляция находится на рекордно низких отметках (2,5%), но мы ожидаем её ускорения до целевого уровня 4% к концу года на фоне восстановления потребительской активности, роста цен на бензин и ослабления валютного курса. В этих условиях ЦБ, вероятно, будет придерживаться более осторожного подхода, стараясь удержать инфляцию ниже цели, чтобы не допустить её ускорения до отметок существенно выше 4% в следствие роста налогов. Анонсированная реформа, вероятно, замедлит сближение инфляционных ожиданий (сейчас на уровне 8,6%) с целевой отметкой по инфляции в 4%. Это, в свою очередь, может ограничить потенциал смягчения денежно-кредитной политики. В этой связи предстоящая сегодня пресс-конференция главы ЦБ вызывает дополнительный интерес.
Нефтяной сектор также столкнется с ростом налоговой нагрузки. Правительство планирует завершить налоговый маневр в нефтяном секторе к 2024 году. Маневр предполагает обнуление экспортной пошлины с текущего уровня в 30% при параллельном росте налога на добычу полезных ископаемых. По оценкам Минфина, маневр может принести от 1 до 1,6 трлн руб. в зависимости от конъюнктуры нефтяного рынка. Основной эффект связан с устранением потерь от беспошлинного экспорта нефти и нефтепродуктов в страны Евразийского экономического пространства. Данная реформа также несет в себе проинфляционные риски, так как существующие в настоящее время экспортные пошлины позволяют удерживать внутренние цены на топливо ниже мирового уровня. Когда экспортные пошлины будут отменены, доходы компаний от экспорта нефти и нефтепродуктов возрастут, повышая привлекательность экспортных операций. Наличие более выгодной экспортной альтернативы продолжит оказывать повышательное давление на цены.
Чистый экономический эффект от повышения налогов довольно неоднозначный, поскольку создает риски замедления восстановления внутреннего потребительского и инвестиционного спроса. Кроме того, опросы предпринимателей показывают, что текущий уровень налоговой нагрузки уже воспринимается бизнесом как высокий. Повышение налогов приведет к тому, что на представленном ниже графике Россия продолжит смещаться в правый верхний угол, где представлено не так много стран с не самым приятным сочетанием высокой налоговой нагрузки и высокой доли теневой экономики.
График 3. Доля теневой экономики (по вертикали) и уровень налоговой нагрузки (по горизонтали) в различных странах мира
Рост долгового финансирования
Правительство уже объявило о наращивании государственного долга на 3 трлн руб. до конца 2024 года, чтобы закрыть разрыв между совокупными потребностями в дополнительном финансировании (8 трлн руб.) и суммарных доходах от предполагаемых реформ. Мы полагаем, что итоговая цифра может оказаться менее 2 трлн руб., если Правительство будет проводить пенсионную реформу в её весьма жестком текущем варианте и если повышение НДС не слишком негативно скажется на потреблении.
Даже если суверенный долг увеличится на 3 трлн руб. в нашем базовом сценарии, предполагающем рост экономики России на 1,5% в год, отношение долга к ВВП в России останется ниже порогового значения в 20% ВВП. Оптимистичный сценарий с более быстрыми темпами роста позволит соотношению остаться около 15,5%.
График 4. Сценарии роста государственного долга в РФ
Источник: расчеты Нордеа Банка
К счастью, бюджетное правило, предписывающее сберегать доходы бюджета, полученные при росте цен на нефть выше 40 долл/бар, осталось неизменным. Правило было введено в 2017 году и уже позволило нарастить золотовалютные резервы пости на 50 млрд. долл., повысив устойчивость российской экономики к внешним шокам. Частые изменения правила чреваты снижением аппетита инвесторов к российским активам и появлением негативных комментариев со стороны рейтинговых агентств.
В целом предложенные меры предполагают следующую структуру финансирования майских указов (график 5). Основной вызов для Правительства заключается в необходимости обеспечения ускорения экономического роста. В противном случае все обозначенные реформы приведут лишь к росту долговой нагрузки и росту объемов перераспределения финансовых ресурсов через государство.
График 5. Структура финансирования майского указа, трлн руб.
Источник: расчеты Нордеа Банка
https://nexus.nordea.com (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter