30 января 2009 Петрокоммерц
Кризис становится нормой жизни…
Наступил новый, 2009 г., – год, когда понятие «финансовый кризис» грозит перейти из разряда явлений каких-то из ряда вон выходящих в разряд ужасной, но, увы, обыденности.
И результаты анализа результатов кредитной методики, используемой аналитиками ОАО Банк «Петрокоммерц», это подтверждают. В отношении 12 новых компаний1, допустивших дефолты и техдефолты, оценены как рискованные по методике были 11 (!), тогда как последний – случай облигаций ЗАО «Энергосберегающие ресурсы» оказался вообще не поддающимся какой-либо оценке из-за отсутствия значимых статистических данных.
Безо всякого сомнения, этот результат можно расценить как превосходный. Для сравнения напомним, что по итогам декабря месяца оценены были 47 выпусков, из которых «пропущено» было 9. Теперь общее количество выпусков, учитываемых нами для статистики, составляет 58, – число же ошибок остается прежним – 9. Результативность методики в январе по сравнению с декабрем заметно выросла – с 81% до 84%, даже несколько превысив показатель, показанный в ноябре, – когда волна дефолтов еще только набирала силу. Напомним, что мы по-прежнему используем «консервативный» подход к оценке методики, проверяли только, насколько она была готова предсказать фактические дефолты (не учитывая случаи «ложных срабатываний»).
Результат не может не радовать, но особенно стоит, видимо, отметить тот факт, что вновь начинает проявляться «экономическая логика» поведения эмитентов: допускают просрочки те и только те, чье финансовое положение на самом деле должно вызывать беспокойство. А это наблюдение само по себе означает снижение «внеэкономического» риска на долговом рынке. Если ранее банки отказывались кредитовать или рефинансировать кредиты даже на самом деле сильных компаний, – опасаясь столкнуться с недостоверной отчетностью или с прямым оппортунизмом менеджеров, демонстративно отказывавшихся «жертвовать» операционными активами (даже если их, на самом деле, было и достаточно) ради сохранения корпоративного имиджа и собственного доброго имени, – то теперь, возможно, частота таких случаев начнет сходить на нет.
Помимо прочего, отметим также и стабилизацию общего числа произошедших дефолтов: их число уже третий месяц подряд держится на уровне 11-12 за месяц. Таким образом, и тезис об общем усугублении ситуации пока, слава Богу, также не подтверждается.
Сводные данные по 58 облигационным выпускам, по которым на настоящий момент случились в том или ином виде задержки платежей (включая выпуски ДиксиФин-1 и ЭнргсбРес1, которые мы при расчете результативности не учитываем), приведены в таблице Приложения 1.
Новые дефолты
Тем не менее, теперь уже можно однозначно утверждать, что такое явление как дефолты федеральных госкорпораций (в отличие от выпусков субфедеральных компаний, дефолты по которым наблюдались и ранее – группа МОИТК, Томск-Инвест) перестают казаться невероятными: если технический дефолт по облигациям МиГ-Ф 02 в декабре был быстро погашен средствами головной госкорпорации ОАК и потому мог быть расценен как «случайный», а долги ЭйрЮнион, на самом деле, мало кем рассматривались как относящиеся к Ростехнологиям, то теперь дефолт по купону евронот допустила Финансовая лизинговая компания – другое подразделение той же Объединенной Авиастроительной корпорации. Таким образом, машиностроительные компании, входящие в госкорпорации, не могут уже считаться «тихой гаванью» российского долгового рынка, – даже несмотря на постоянные заверения властей о гарантиях из загрузки госзаказом и обещания гарантирования их долгов.
В целом же, значительных «откровений» январь не преподнес: подтвердили свою характеристику особо неустойчивых с точки зрения финансового положения компаний такие сектора как ритейл и пищевая промышленность, а также строительный сектор, – причем как в области жилой, так и на коммерческой недвижимости. Опасения вызывает рост числа реально функционирующих машиностроительных компаний, допустивших дефолт по своим обязательствам, – это подтверждает уже высказанный выше тезис о том, что, даже в случае загрузки заказами, они испытывают все большие трудности из-за недоступности кредитных ресурсов и неритмичности оплаты произведенной продукции.
«Центры ответственности»
Особый интерес представляет то, насколько за месяц изменились общие факторы, показывающие, что долги того или иного эмитента могут относиться к «группе риска».
Надо отметить, что общая ситуация в данном отношении изменилась мало – ключевую проблему для всех компаний, допустивших просрочку платежей, представляет возможность конвертации активов (даже оборотных) в ликвидность: сумма денежных средств на их счетах очень незначительна, а оплата дебиторской задолженности задерживается (наиболее характерные примеры в отношении компаний, допустивших в этом месяце дефолт – ФЛК, Заводы Гросс, РосТ-Лайн: у каждой из этих компаний сумма дебиторской задолженности превышала сумму неисполненных обязательств в 2 и более раза). Напомним, что именно неоплату дебиторской задолженности поставщиками объясняли в качестве основных причин своих затруднений и несколько компаний, чьи дефолты мы не смогли ранее предугадать (выпуски СОРУС КАП1, БелФрегат1).
Проблема недостатка ликвидных запасов также проявилась и в этом месяце – особенно ярко в отношении компаний, чье производство имеет достаточно длительный цикл – особенно Завод Моторостроитель, ПСК Стройиндустрия. Сюда же можно было бы отнести и компанию Макромир, но недостаток достоверной информации об ее активах позволяет сделать это лишь условно.
Отметим к слову, что на сей раз вообще многие из компаний, допустивших дефолты, неохотно делились свежей информацией о своем финансовом положении – из 13 компаний, допустивших дефолт, по двум из них мы вынуждены были пользоваться отчетностью 2007 г., по пяти – только полугодовой отчетностью 2008 г., а по одной (ЗАО «Энергосберегающие ресурсы») вообще не смогли найти отчетность, по которой можно было построить значимый динамический ряд показателей (имелась отчетность только за II кв. 2006 г. и III кв. 2008 г.). Правда, малый объем этого выпуска (128 млн.руб.) позволяет не уделять ему большого внимания с точки зрения общей ситуации на рынке.
Наконец, особенно интересно было выяснить, имело ли место в январе, – когда, как мы уже отмечали, дефолты допускали только компании, объективно находящиеся в «зоне риска», – то «правило», которое действовало в ноябре-декабре: в подавляющем большинстве случаев хотя бы некоторые финансовые показатели компаний имели за последний год перед дефолтами заметную тенденцию к ухудшению?
Оказалось, что это правило действительно продолжало действовать, причем нарушалось оно только для тех компаний, которые имели и без того явные признаки проблем (например, значительная отрицательная величина EBIT: РиГрупп, Макромир). Наиболее часто наблюдались такие проявления роста долговой нагрузки компаний как рост отношений Debt/Sales и Debt/Assets, но отмечались также и случаи заметного сокращения доли оборотных активов CA/CL (особенно Энергоцентр – с 2,32 в 2007 г. до 1,26 в III кв. 2008 г.) и покрытия процентных платежей (ФЛК – рост IntExp/EBIT с 3,7 до 8,7).
Таким образом, этим правилом можно пользоваться и в дальнейшем: выпуски, по которым происходило резкое ухудшение показателей, автоматически следует рассматривать как рискованные.
Итоги...
В целом, на данный момент наша методика показала результаты, которые очень обнадеживают. Общее количество (учитываемых) дефолтов, произошедших в предкризисный и кризисный периоды, на сегодняшний день составило 58, по методике были предсказаны 49 из них (результативность составила %)Напомним, что в декабре 2008 г. показатель результативности был на уровне 81%, а в ноябре – около 83% Таким образом, пока нам стабильно удается предугадывать более 80% дефолтов
Отметим также, что объемная доля выпусков, которые были нами «пропущены», также не превышает 15%
http://x.elitetrader.ru/img/clip3240766_4Kb.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Наступил новый, 2009 г., – год, когда понятие «финансовый кризис» грозит перейти из разряда явлений каких-то из ряда вон выходящих в разряд ужасной, но, увы, обыденности.
И результаты анализа результатов кредитной методики, используемой аналитиками ОАО Банк «Петрокоммерц», это подтверждают. В отношении 12 новых компаний1, допустивших дефолты и техдефолты, оценены как рискованные по методике были 11 (!), тогда как последний – случай облигаций ЗАО «Энергосберегающие ресурсы» оказался вообще не поддающимся какой-либо оценке из-за отсутствия значимых статистических данных.
Безо всякого сомнения, этот результат можно расценить как превосходный. Для сравнения напомним, что по итогам декабря месяца оценены были 47 выпусков, из которых «пропущено» было 9. Теперь общее количество выпусков, учитываемых нами для статистики, составляет 58, – число же ошибок остается прежним – 9. Результативность методики в январе по сравнению с декабрем заметно выросла – с 81% до 84%, даже несколько превысив показатель, показанный в ноябре, – когда волна дефолтов еще только набирала силу. Напомним, что мы по-прежнему используем «консервативный» подход к оценке методики, проверяли только, насколько она была готова предсказать фактические дефолты (не учитывая случаи «ложных срабатываний»).
Результат не может не радовать, но особенно стоит, видимо, отметить тот факт, что вновь начинает проявляться «экономическая логика» поведения эмитентов: допускают просрочки те и только те, чье финансовое положение на самом деле должно вызывать беспокойство. А это наблюдение само по себе означает снижение «внеэкономического» риска на долговом рынке. Если ранее банки отказывались кредитовать или рефинансировать кредиты даже на самом деле сильных компаний, – опасаясь столкнуться с недостоверной отчетностью или с прямым оппортунизмом менеджеров, демонстративно отказывавшихся «жертвовать» операционными активами (даже если их, на самом деле, было и достаточно) ради сохранения корпоративного имиджа и собственного доброго имени, – то теперь, возможно, частота таких случаев начнет сходить на нет.
Помимо прочего, отметим также и стабилизацию общего числа произошедших дефолтов: их число уже третий месяц подряд держится на уровне 11-12 за месяц. Таким образом, и тезис об общем усугублении ситуации пока, слава Богу, также не подтверждается.
Сводные данные по 58 облигационным выпускам, по которым на настоящий момент случились в том или ином виде задержки платежей (включая выпуски ДиксиФин-1 и ЭнргсбРес1, которые мы при расчете результативности не учитываем), приведены в таблице Приложения 1.
Новые дефолты
Тем не менее, теперь уже можно однозначно утверждать, что такое явление как дефолты федеральных госкорпораций (в отличие от выпусков субфедеральных компаний, дефолты по которым наблюдались и ранее – группа МОИТК, Томск-Инвест) перестают казаться невероятными: если технический дефолт по облигациям МиГ-Ф 02 в декабре был быстро погашен средствами головной госкорпорации ОАК и потому мог быть расценен как «случайный», а долги ЭйрЮнион, на самом деле, мало кем рассматривались как относящиеся к Ростехнологиям, то теперь дефолт по купону евронот допустила Финансовая лизинговая компания – другое подразделение той же Объединенной Авиастроительной корпорации. Таким образом, машиностроительные компании, входящие в госкорпорации, не могут уже считаться «тихой гаванью» российского долгового рынка, – даже несмотря на постоянные заверения властей о гарантиях из загрузки госзаказом и обещания гарантирования их долгов.
В целом же, значительных «откровений» январь не преподнес: подтвердили свою характеристику особо неустойчивых с точки зрения финансового положения компаний такие сектора как ритейл и пищевая промышленность, а также строительный сектор, – причем как в области жилой, так и на коммерческой недвижимости. Опасения вызывает рост числа реально функционирующих машиностроительных компаний, допустивших дефолт по своим обязательствам, – это подтверждает уже высказанный выше тезис о том, что, даже в случае загрузки заказами, они испытывают все большие трудности из-за недоступности кредитных ресурсов и неритмичности оплаты произведенной продукции.
«Центры ответственности»
Особый интерес представляет то, насколько за месяц изменились общие факторы, показывающие, что долги того или иного эмитента могут относиться к «группе риска».
Надо отметить, что общая ситуация в данном отношении изменилась мало – ключевую проблему для всех компаний, допустивших просрочку платежей, представляет возможность конвертации активов (даже оборотных) в ликвидность: сумма денежных средств на их счетах очень незначительна, а оплата дебиторской задолженности задерживается (наиболее характерные примеры в отношении компаний, допустивших в этом месяце дефолт – ФЛК, Заводы Гросс, РосТ-Лайн: у каждой из этих компаний сумма дебиторской задолженности превышала сумму неисполненных обязательств в 2 и более раза). Напомним, что именно неоплату дебиторской задолженности поставщиками объясняли в качестве основных причин своих затруднений и несколько компаний, чьи дефолты мы не смогли ранее предугадать (выпуски СОРУС КАП1, БелФрегат1).
Проблема недостатка ликвидных запасов также проявилась и в этом месяце – особенно ярко в отношении компаний, чье производство имеет достаточно длительный цикл – особенно Завод Моторостроитель, ПСК Стройиндустрия. Сюда же можно было бы отнести и компанию Макромир, но недостаток достоверной информации об ее активах позволяет сделать это лишь условно.
Отметим к слову, что на сей раз вообще многие из компаний, допустивших дефолты, неохотно делились свежей информацией о своем финансовом положении – из 13 компаний, допустивших дефолт, по двум из них мы вынуждены были пользоваться отчетностью 2007 г., по пяти – только полугодовой отчетностью 2008 г., а по одной (ЗАО «Энергосберегающие ресурсы») вообще не смогли найти отчетность, по которой можно было построить значимый динамический ряд показателей (имелась отчетность только за II кв. 2006 г. и III кв. 2008 г.). Правда, малый объем этого выпуска (128 млн.руб.) позволяет не уделять ему большого внимания с точки зрения общей ситуации на рынке.
Наконец, особенно интересно было выяснить, имело ли место в январе, – когда, как мы уже отмечали, дефолты допускали только компании, объективно находящиеся в «зоне риска», – то «правило», которое действовало в ноябре-декабре: в подавляющем большинстве случаев хотя бы некоторые финансовые показатели компаний имели за последний год перед дефолтами заметную тенденцию к ухудшению?
Оказалось, что это правило действительно продолжало действовать, причем нарушалось оно только для тех компаний, которые имели и без того явные признаки проблем (например, значительная отрицательная величина EBIT: РиГрупп, Макромир). Наиболее часто наблюдались такие проявления роста долговой нагрузки компаний как рост отношений Debt/Sales и Debt/Assets, но отмечались также и случаи заметного сокращения доли оборотных активов CA/CL (особенно Энергоцентр – с 2,32 в 2007 г. до 1,26 в III кв. 2008 г.) и покрытия процентных платежей (ФЛК – рост IntExp/EBIT с 3,7 до 8,7).
Таким образом, этим правилом можно пользоваться и в дальнейшем: выпуски, по которым происходило резкое ухудшение показателей, автоматически следует рассматривать как рискованные.
Итоги...
В целом, на данный момент наша методика показала результаты, которые очень обнадеживают. Общее количество (учитываемых) дефолтов, произошедших в предкризисный и кризисный периоды, на сегодняшний день составило 58, по методике были предсказаны 49 из них (результативность составила %)Напомним, что в декабре 2008 г. показатель результативности был на уровне 81%, а в ноябре – около 83% Таким образом, пока нам стабильно удается предугадывать более 80% дефолтов
Отметим также, что объемная доля выпусков, которые были нами «пропущены», также не превышает 15%
http://x.elitetrader.ru/img/clip3240766_4Kb.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter