Александр Котиков и Игорь Васильев, Российские генерирующие компании: 2009 год – момент истины. Изменение рекомендаций

Судьба сектора скоро прояснится. В апреле премьер-министр РФ Владимир Путин, как ожидается, проведет заседание, посвященное развитию электроэнергетики. Мы полагаем, что правительство постарается сохранить схему либерализации отрасли неизменным и постарается разработать относительно “справедливую” модель рынка мощности. Хорошей новостью для сектора стало бы решение о сокращении или отсрочке капиталовложений.

Потребление электроэнергии сократится в 2009 году, но восстановится в 2010. Мы ожидаем сокращения совокупного потребления электроэнергии в 2009 году на 6,7%. При этом выработка тепловых станций уменьшится в среднем на 9,5%, а у РусГидро, наоборот, возрастет на 4,0%. В 2010 году объемы выработки, как мы ожидаем, восстановятся приблизительно до уровней 2008 года. Погодные условия, конечно, тоже будут оказывать ощутимое влияние.

В 2009 году цены на электроэнергию должны упасть. Из консервативных соображений мы предположили, что в 2009 году цены на электроэнергию в рублях опустятся на 8% в ценовой зоне Европы и Урала и на 4% в Сибири, а в 2010–2011 годах темпы их роста превысят темпы роста цен на топливо на 2–5 п. п. В долларовом выражении цены на электроэнергию в 2009–2011 годах по оценкам понизятся на 37–49%. Размер же совокупной компенсации от реализации электроэнергии и мощности на открытом рынке, как мы теперь ожидаем, достигнет "стоимости вхождения" только в 2012.

Целевые цены, полученные методом ДПДС, соответствуют рекомендации ПОКУПАТЬ, а РусГидро выглядит недооцененной еще и по прогнозным коэффициентам на 2009 год. Наши пересмотренные целевые цены освещаемых в настоящем обзоре генерирующих компаний свидетельствуют о наличии у них потенциала роста на 118–454%. Сравнение отечественных генерирующих предприятий с зарубежными аналогами на основе финансовых коэффициентов не дает полной картины: у российских компаний эти коэффициенты будут ниже, поскольку из деятельность регулируется в соответствии с принципом экономически обоснованных издержек. Средний уровень коэффициента "стоимость предприятия / EBITDA 2009о" и всех ОГК и Мосэнерго – 9,4 – не очень далек от своего аналога для аналогичных компаний, работающих на других развивающихся рынках, – 7,3. В 2010 году средний уровень этого показателя по прогнозам составит 6,0.

Нам по-прежнему нравится РусГидро. В отличие от тепловой генерации, РусГидро сейчас выглядит на 53% дешевле аналогов с других развивающихся рынков по коэффициенту "стоимость предприятия / EBITDA 2009о" и на 29% – по "коэффициенту цена / прибыль 2009о". Мы считаем этот дисконт чрезмерным для компании, которая больше других выиграет от либерализации внутренних цен на газ и акции которой включены в индексы MSCI".