Поводим итоги февраля. Что дальше?


Рассматривая тему нового штамма коронавируса (именно нового, так как другие штаммы существовали ранее, и человечество с ними уже знакомо) как локальную и ограниченную территорией Китая, инвесторы не были склонны придавать этому значение. Даже возможное замедление темпов роста экономики Китая рассматривалось ими в качестве временного явления: наверняка, за один-два квартала вакцина будет разработана, страна, обладающая огромными ресурсами, сможет поддержать свою экономику, правительства других стран подготовят новые меры фискальной и инфраструктурной поддержки, а ключевые ЦБ, в крайнем случае, снизят ставки, и проблема будет решена. Однако новости о быстром распространении вируса по всему миру опрокинули рынки буквально за три дня до конца февраля.

К настоящему времени фондовые индексы США и Европы потеряли с начала года уже 15-20%, цены на нефть – порядка 50%. Валюты, акции и облигации на развивающихся рынках рухнули, а доходность казначейских облигаций на фоне бегства от риска упала на 120-140 б.п. вдоль кривой. Даже 3-месячные ставки упали на 132 б.п. до 0,22%, а доходность 10Y UST достигла 0,336% – минимального уровня за всю историю наблюдений. Пытаясь отреагировать на сложившуюся ситуацию и снизить риски замедления мировой экономики для США, ФРС в первых числах марта снизила ставку на 50 б.п. Это было ожидаемо. Однако также ожидаемо было и то, что эта мера вряд ли остановит рынки, когда инвесторы и простые потребители фокусируются исключительно на страхе распространения нового вируса.

В глобальном мире это неизбежно. Каждые несколько лет человечество получает новый штамм вируса и не важно, из Китая он или из другой страны. Так, в канун Рождества 1999 г. от гриппа в Великобритании погибло порядка 20 тыс. человек только за одну зиму. Как и ранее иммунная система людей приспосабливалась к новым вирусам, так и сейчас должна пройти этот этап. Сегодня уже проще назвать страны на карте мира, где этого вируса еще нет. Но скоро будет (если только человечество вдруг не решит вернуться даже не в средневековье, а к первобытнообщинному строю, где не было ни городов, ни средств передвижения, а племя враждебно относилось к другому и отстаивало свою территорию в несколько десятков километров, что отчасти помогало остановить болезни и мор). Попытки оградить территорию одной области или даже страны от других ни к чему не приведут – вирус рано или поздно будет везде. Через это надо пройти, благо, что по данным ВОЗ, процент летальных исходов превышает смертность от обычного сезонного гриппа лишь на 1,7%.

Что более важно – вводимые сегодня самоограничения, падение потребления и разорванные экономические связи неминуемо ведут к замедлению темпов роста мировой экономики. Возможно, негативный эффект для нее в 2020 г. превзойдет 0,5%, потерянные в 1968 г. в результате воздействия гонконгского гриппа. И это тоже логично – экономика сегодня стала более глобальной, чем тогда.

Статданные уже готовят нас к первым оценкам темпов роста ВВП Китая в 1К20: экспорт из страны по итогам февраля рухнул на 17%, а индекс PMI показал падение активности в промсекторе страны на 11 пунктов. По данным Евростата, ВВП еврозоны в 4К19 вырос на 1.0%, а не на 0.9%, как ожидалось ранее, однако на фоне некоторого оживления в промсекторе заметны угрозы для сектора услуг региона. Вслед за Китаем, в конце месяца опубликуют свои первые оценки роста экономики США и еврозона. Вполне возможно, что статистика покажет первые итоги самоограничений и падения потребления, а реакция рынков на публикации будет крайне нервной и болезненной.

Сегодня большинство участников рынка ожидает, что ФРС снизит в ближайшее время ставки – базовый сценарий предполагает снижение ставок в марте и конце апреля еще на 25-50 б.п. – однако реальные действия ФРС будут зависеть от размера фактических потерь. Я бы сказал, что ФРС должна дождаться публикации первых данных по ВВП в 1К20 и действовать только после этого (т. е. после 29 апреля). Опасаюсь, что рынки уже потеряют всякую надежду к этому времени. Вполне возможно, что по итогам совещания на следующей неделе ФРС снизит ставку – как раз на те пресловутые 25-50 б.п. Для более решительных действий потребуются статданные в качестве подтверждения. Я даже не исключаю, что в случае развития негативного сценария ФРС может пойти на снижение ставки даже до нуля. Однако и для этого потребуются “медицинские показания” и время. В любом случае, динамика рынков в ближайшие недели (месяцы) будет крайне нервной и неустойчивой. К этому надо быть готовым.

Очевидно, что в условиях негативных прогнозов состояния экономики, а тем более, даже высокой вероятности рецессии (а по правилам МВФ, мировой экономический рост ниже 3% относится к категории спада), фондовые рынки, чутко реагирующие на состояние экономики и здоровья компаний, не станут лучшим выбором для инвестора.

Что же касается облигаций, то, учитывая явный тренд на смягчение монетарной политики ключевых ЦБ мира, они являются лучшей инвестиционной возможностью. Как и на рубеже 2008-2009 гг., рынки какое-то время будут находиться в условиях “подстройки” к новым условиям. Что такое “новые условия”, спросите вы? Новые условия – это новая нормальность, о которой говорилось после кризиса 2008 г. – новые темпы роста экономики, новые условия работы центральных банков, новые процентные ставки в экономике и на рынках. Возможно, что сегодня наступает период “новой нормальности”, когда темпы роста мировой экономики будут приближаться к темпам роста японской экономики “потерянного десятилетия”, а процентные ставки – к нулевым значениям. Как только базовые активы сформируют свой новый уровень, доходность облигаций на развивающихся рынках быстро приблизится к ним, а кредитные спрэды вновь стабилизируются вблизи своих исторических значений. В этих условиях не придется говорить о номинальной доходности к погашению качественных активов в фронтальном или среднем участке кривой на уровне 5–7%, как было в 2016-17 гг. Уже в начале 2019 г. такая доходность по коротким активам ассоциировалась с предкризисным уровнем оценки кредитного состояния компании. Вполне возможно, что в ближайшие годы инвесторы будут задаваться вопросом: что значит доходность в 3% в USD по короткой облигации – неожиданное везенье или индикация риска. Судите сами по графикам ниже:

Поводим итоги февраля. Что дальше?

Динамика доходности 10Y UST и ставки ФРС, %


Спрэд облигаций на ЕМ, б.п.

Можно соглашаться с данной гипотезой или нет, но уже понятно, что в условиях угрозы потери равновесия для экономики и явных признаках ее спада ставки ключевых ЦБ будут снижаться. И когда знакомые вам качественные короткие облигации оцениваются рынком с доходностью, которую вы не видели последние 2-3 года – не это ли “окно возможностей”, чтобы выкупить качественный короткий долг? Я не склонен драматизировать создавшиеся на рынке условия – переоценка активов не влияет на способность качественных эмитентов (особенно суверенных) обслуживать свой короткий долг. Как некогда в начале 2009 г. большое количество стопроцентных приверженцев рынка акций приходило к нам на деск бондов с просьбой выкупить для них короткие еврооблигации качественных эмитентов с доходностью 14% и выше.
http://www.investing.com/ (C)

При копировании ссылка обязательна | Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Поддержите нас - ссылаясь на материалы и приводя новых читателей
Нашли ошибку: выделите и Ctrl+Enter