«Саратовский НПЗ»: всё пропало или нет?

Что будет дальше с ценой акций и размером дивидендов за 2020 год

Часть 1. Всё пропало...

Пришла пора подвести итоги работы СНПЗ за I квартал 2020 г. и проверить расчёты из статьи «Саратовский НПЗ: как прогнозировать цену процессинга и размер будущих дивидендов». Кто не читал, рекомендую с ней ознакомиться, чтобы дальнейшее повествование вызывало меньше вопросов.

Хотя отчётность с падением выручки и чистой прибыли на 28% и 54% соответственно сложно назвать положительной, акции это не расстроило: префы СНПЗ за май выросли с 16 тыс. руб. до 20 тыс. руб. за акцию. Про это я ещё подробно напишу во второй части данной статьи. Сейчас, после отсечки по дивидендам за 2019 год (1766,52 руб.), они торгуются около 17,7 тыс. руб. (на утро 8 июня 2020 г.).

Согласно «списку важных дат Саратовского НПЗ», мы сейчас уже на этапе ожидания итогов за II квартал 2020 г.

«Саратовский НПЗ»: всё пропало или нет?


Страшно представить, что там будет, но сейчас про первый квартал.

Проблемой было нахождение информации об объёмах переработки, чтобы понять причину падения финансовых показателей НПЗ. IR-служба «Роснефти» перестала давать такие данные, сам «Саратовский НПЗ» даёт их только раз в год — в годовом отчёте, но нашёлся источник. И вот что получилось...



Цена процессинга упала, а не выросла!

Соотношение фактической «отчётной» цены процессинга и цены из сделки с заинтересованностью оказалось равно 0,5. Вместо ожидаемой цены процессинга 3,2 тыс. руб. получается 2 тыс. руб. за тонну. Это провал.

Как я и писал ранее, данная связь была весьма расплывчата, и в прошлом диапазон данного коэффициента ходил от 0,63 до 0,95. В среднем был равен 0,78.

3,2 тыс. руб. получались из соотношения равного 0,78. Коэффициент 0,78 получался последние два года, это придавало некую уверенность, что так будет и дальше. Первая отчётность года — ключевая точка для СНПЗ. Итоги I квартала 2020 г. опровергли данные расчёты.

Конечно, прогноз по чистой прибыли за 2020 год в размере 9,6 млрд руб., который я давал четыре месяца назад, казался фантастическим с учётом того, что ранее прибыль была около 3–4 млрд руб., а по итогам 2019 года прибыль была 4,4 млрд руб. Теперь такая прибыль будет действительно из области фантастики для «Саратовского НПЗ».

Идём далее.

Дальний свет выключен.

Соответственно, гипотеза о существующей связи между ценой из сделки с заинтересованностью и среднегодовой ценой на нефть в рублях с лагом два года уже не имеет смысла.



Видимо, в «Роснефти» не стали ждать лаг в два года, а сразу понизили цену процессинга уже в I квартале 2020 г. Тем более 2018 год был рекордным по среднегодовому значению цены нефти в рублях. Сравните 2018 и 2020 (до 5 июня): 4,5 тыс. руб. против 2,7 тыс. руб.


Источники: EIA — Europe Brent Spot Price FOB (Dollars per Barrel), Банк России — курс доллара

Хотя в 2018 году при рекордных ценах на нефть действовал лаг — работали по ценам 2016 года. В общем, вопросов стало больше, чем ответов. Опять окно прогноза финансовых показателей СНПЗ сократилось лишь на ближайший год. Как определяется цена процессинга — полная загадка.

Сама формулировка условий сделки с заинтересованностью даёт на это полную свободу, ведь там указаны параметры объёма и суммы с формулировкой — «...до», но нет установленной цены процессинга за тонну или хотя бы какого-то минимального уровня.



Чего ждать от 2020 года по прибыли и размеру дивиденда? Более дальние годы я даже не знаю теперь по какой схеме считать. Если учесть, что во втором квартале из-за остановки всего и вся по причине карантинных мер, скорее всего, и объём переработки будет меньше, чем в «нормальный» год. Предположим, что он будет равен среднему между ремонтным и неремонтным годом. Тогда получим такую картину.



По дивиденду за 2020 год на данный момент прогноз — около 900 руб. на акцию.

Когда выйдут данные за второй квартал, необходимо будет уточнить прогноз на 2020 год. В конце июля будет понятно, что происходит с вирусом и экономикой.

Но дальше — полная неопределённость. Возможно, будет всё проще: цена процессинга теперь составит 2,2 тыс. руб. или 2 тыс. руб. за тонну (возможно, с поправкой на инфляцию) в зависимости от ремонтного или неремонтного года. Ведь в I квартале 2020 г. получился тариф ровно такой, какой был в 2018 г. И нет никакой привязки к цене на нефть, это всё мне привиделось.

Если принять данный прогноз цены процессинга, то размер прибыли будет таким.



Стоит заметить, что СНПЗ ещё не выпустил ежеквартальный отчёт за I квартал 2020 г., а там данные по себестоимости за прошлый год и первый квартал текущего года. Прогнозы будут уточняться.

Прогнозные дивиденды уже не впечатляют...



Но этот расчёт из области предположений, как и всё, что касается «Саратовского НПЗ». Но думается, дивидендная доходность на уровне 5–6% рынок терпеть не станет.

Уже ставшие неактуальными расчёты в зависимости от цены нефти и типа года пока уберём в архив. Возможно, такой радикальный пересмотр тарифа был связан с надвигающейся угрозой в виде пандемии и снижением маржинальности переработки для всей компании «Роснефть» в целом, и в хорошие времена всё могут вернуть на свои места. Посмотрим...

Часть 2. ... или нет?

Теперь о хорошем.

Начнём с того, что один плохой квартал не ставит крест на всей компании.



И возможно, он не такой и плохой — по размеру прибыли среди первых кварталов после «ремонтного квартала» прибыль достойная.

Кроме того, активность в привилегированных акциях должна насторожить. С 23 апреля по 5 июня в префах прошёл оборот в 107 тыс. шт., особенно привлекает внимание 26 мая — 14 тыс. шт.



Кто-то покупает, понятное дело, что кто-то и продаёт. Но 107 тыс. префов — это 42% от их количества, или 137% от объёма фри-флоата.

Кстати, и в обыкновенных акциях с начала года активность стала выше, а с конца мая особенно. С 20 мая по 5 июня оборот 4 тыс. шт. — это 6% от фри-флоата.



Согласно списку аффилированных лиц, на конец I квартала 2020 г. дочерним компаниям «Роснефти» — «РН-Холдинг» и «РН-Переработка» — принадлежит 91,13% обыкновенных акций (681,6 тыс. ао) и 68,55% привилегированных акций (170,9 тыс. ап).

Не могла же «Роснефть» в стакан лить свою долю, спекулянты, значит, хорошо порезвились.

Возможно, что-то происходит важнее цены процессинга. Напомню, что на конец первого квартала на одну акцию СНПЗ приходилось 32,2 тыс. руб. собственного капитала. И при ROE 16,3% (в 2019 г.) по цене чуть более 1/2 капитала инвестор покупал доходность в 31%. При текущих ставках — это отличное вложение. Главное, чтобы такая рентабельность сохранилась и далее.

«Саратовский НПЗ» сейчас выплачивает дивиденды только по префам в размере 10% чистой прибыли. Львиная доля достаётся «Роснефти», но если бы платили и на обыкновенные акции, то материнская компания получала бы ещё больше. «Роснефть» из СНПЗ продолжает использовать схему вывода прибыли путём роста дебиторской задолженности.

Сравните размеры дебиторской задолженности и основных средств.



На 31 марта 2020 г. дебиторской задолженности на одну акцию приходилось 20 660 руб., что несколько выше рыночных котировок обыкновенных и привилегированных акций «Саратовского НПЗ» (на утро 8 июня 2020 г. — 13,8 тыс. руб. и 17,7 тыс. руб. соответственно). Хороший исход для миноров — продажа завода третьей стороне (о чём, кстати, несколько лет назад шли разговоры), что привело бы к предпродажной расчистке баланса, т.е. возврату дебиторской задолженности со стороны «Роснефти» и выплате дивидендов (в основном опять той же «Роснефти»). Выплата всего размера полученной дебиторской задолженности в виде дивидендов принесла бы моментальную доходность акционерам порядка 120–150%.

Выводы не изменились: размер дивиденда является определяющим фактором в ценообразовании привилегированных акций СНПЗ, при возможном падении размера дивидендов рыночные котировки улетят в бездну. Так что возврат к 10–12 тыс. за акцию предсказуем.

Если префы «Саратовского НПЗ» даже лишатся статуса дивидендной бумаги, то они продолжат быть лотерейным билетом на возврат дебиторской задолженности через выплату крупных разовых дивидендов, и то, что сейчас происходит с котировками СНПЗ обоих типов, возможно, и есть отголоски подготовки продажи НПЗ, например, казахстанским нефтяникам.

«Саратовский НПЗ» — классический «сундук»!

Осталось только дождаться, когда распакуют все «сундуки»...

В любом случае, при положительном исходе потенциальные доходности огромны, но нужно быть осторожными, инвестируя в компании с мажоритарием, где интересы основного владельца сильно отличаются от интересов миноритариев. Инвестор должен понимать, какой риск он берёт на себя. Большой риск не равен большой доходности, зачастую этот риск реализовывается, и инвестор получает убыток вместо прибыли...
Источник: https://journal.open-broker.ru/

День инвестора Сбербанка
БКС Экспресс | Компании | Сбербанк (SBER)
Рубль сократил потери на фоне обновления долларом двухлетнего минимума к основным валютам
БКС Экспресс | Валюта | USDX | USD|RUB
Индексы в смешанной динамике
БКС Экспресс | Акции | ТВ
Эпический взлет и падение акций РБК
БКС Экспресс | Акции
Moderna продолжает расти двузначными темпами
БКС Экспресс | Акции | S&P 500 (GSPC)
Раздор в ОПЕК уронил цены на нефть
finanz.ru | Товары | Oil
Рабочие «Газпрома» взбунтовались из-за невыплаты зарплат
finanz.ru | Новости | ОАО "Газпром"
Сотрудник охраны Путина покончил с собой на территории Кремля
Financial One | Новости
Основная причина убытка «Газпрома» – валютная переоценка
Фридом Финанс | Компании | ОАО "Газпром"
Почему стоит присмотреться к акциям Amazon, Apple и Walmart
Фридом Финанс | Акции | Wal-Mart Stores Incorporated | Amazon.com Inc. | Apple

Еще материалы
Данный материал не имеет статуса персональной инвестиционной рекомендации При копировании ссылка http://elitetrader.ru/index.php?newsid=507917 обязательна Условия использования материалов