21 мая 2021 Мои Инвестиции Маккиннон Нил
Протокол последнего заседания Комитета ФРС по операциям на открытом рынке (FOMC), опубликованный в середине этой недели, неожиданно оказался достаточно важным для инвесторов. Во-первых, из него следует что Федрезерв рассматривает возможность более раннего, чем предполагалось, сворачивания программы покупки казначейских облигаций и ипотечных бумаг (на данный момент ее объем составляет 120 млрд долл. в месяц), а во-вторых, некоторые члены FOMC выразили опасения, что к следующему году инфляция в США может еще больше ускориться. Очевидно, что для финансовых рынков разница между временным, как утверждает ФРС, и устойчивым повышением инфляции имеет принципиальное значение.
До сих пор участники рынка считали – а многие, несмотря на комментарии FOMC, и сейчас продолжают считать – что к сокращению покупки активов Федрезерв перейдет не раньше следующего года, а первое повышение ставки по федеральным фондам произойдет только в 2023 г. Однако опубликованный протокол свидетельствует о том, что ужесточение монетарной политики может начаться гораздо раньше. На наш взгляд, Федрезерв посылает рынку вполне определенный сигнал – что так же безоговорочно, как раньше, полагаться на вливания ликвидности и сохранение ультранизких процентных ставок уже нельзя. Приток ликвидности и динамика веса денежных средств и акций в инвестиционных портфелях обеспечивали основной импульс к росту финансовых активов, прежде всего американских акций, а у инвесторов было достаточно времени, чтобы убедиться во взаимосвязи между расширением баланса ФРС и ростом индекса S&P500 (корреляция между ними, конечно, меньше единицы, но ее направление вполне очевидно). При этом не только ФРС, но и центробанки других стран активно наращивали свои балансы, еще больше увеличивая приток ликвидности на рынки.
Теперь же, на фоне быстрого восстановления экономики США и ряда других стран (в частности, Великобритании), необходимость в ультрамягкой денежно-кредитной политике будет неизбежно снижаться. Как следствие, вероятно, уже в ближайшие кварталы суммарный объем ликвидности, закачиваемый на рынки центральными банками через программы количественного смягчения, должен начать снижаться. Согласно оценке CrossBorder Capital, с марта 2020 г. центробанки и правительства влили на рынки порядка 27 трлн долл. – треть мирового ВВП. В крупнейших экономиках суммарный объем ликвидности, поступившей от центральных банков и финансовых институтов, по данным Pictet Asset Management, достиг своего пика (28,8% ВВП) в прошлом году, но к сегодняшнему дню уже снизился до 18,5%. Также стоит упомянуть, что общий счет Минфина США в ФРС сократился с 1,6 трлн долл. до 500 млрд долл. Судя по всему, уже сейчас можно констатировать, что пик глобальной ликвидности пройден, и поддержка, которую она оказывала (и еще продолжает оказывать) ценам на финансовые активы, скоро начнет сходить на нет.
Благодаря постоянным вливаниям ликвидности резервы банков на счетах в ФРС (по которым ФРС платит 0,1% годовых) достигли 3,92 трлн долл. Часть этих средств была направлена на рынок однодневного обратного репо с ФРС, предлагающего чуть более привлекательную ставку. Банки стараются сократить чрезмерно разросшиеся резервы, и Федрезерв готов для этого платить им чуть более высокую ставку.
Избыток ликвидности в банковской системе очевиден. В рамках операций обратного репо Федрезерв продает казначейские облигации контрагентам за денежные средства, изымая таким образом ликвидность с рынка, т.е. фактически совершает действие обратное тому, что происходит в рамках программы количественного смягчения. Как указывает Вольф Рихтер, центробанк США, с одной стороны, ежемесячно покупает казначейские облигации и ипотечные бумаги на 120 млрд долл., а с другой – по последним данным, уже абсорбировал 351 млрд долл. через обратное репо, нейтрализовав почти три месяца количественного смягчения! Такие дисбалансы на денежном рынке, возможно, и являются основной причиной обеспокоенности инвесторов, что регулятору на определенном этапе придется сократить вливания и снизить объемы покупки казначейских облигаций, чтобы улучшить управляемость в части коротких процентных ставок.
Инвесторов в акции не может радовать перспектива сокращения вливаний ликвидности. Когда Федрезерв решится ужесточить монетарную политику, Минфин США все равно продолжит размещать долговые обязательства, и связанное с этим уменьшение доступных объемов ликвидности будет оказывать давление на котировки акций и, возможно, доходности облигаций. Конечно, Федрезерв не будет совершать резких движений – тем более полностью прекращать вливания. Вероятнее всего, это будет постепенное заранее известное сокращение объемов покупки активов с целью предотвращения шока для рынков. По крайней мере таким представляется план регулятора на данный момент.
Предстоящее 16 июня заседание FOMC приобретает большое значение для всех, кто следит за действиями американского центробанка. Возможно, Федрезерв опять решит «прозондировать почву», вновь намекнув на возможное сокращение вливаний в зависимости от динамики восстановления экономической активности и инфляционного давления. Федрезерву будет сложно игнорировать сильную экономическую статистику и ускорение инфляции, распространяющееся на все новые и новые сегменты экономики. Те, кто не ожидают скорого ужесточения, аргументируют свою позицию тем, что Федрезерв и Минфин, по их мнению, продолжат проводить стимулирующую политику до тех пор, пока не увидят заметного улучшения различных индикаторов рынка труда.
Доходность 10-летних UST на этой неделе сильно не изменилась, несмотря на все разговоры о предстоящем сокращении объема покупки активов и опасения по поводу инфляции. Однако не похоже, что инфляционное давление снижается. Инфляция издержек в США и других ведущих экономиках растет, а сейчас появляется все больше свидетельств того, что инфляция зарплат, особенно в США, также начинает двигаться вверх.
События этой недели показали, что слишком большой объем ликвидности может вызывать сбои в работе механизмов ФРС по управлению денежным рынком. Если Федрезерв вынужден уравновешивать количественное смягчение продажей UST своим банковским контрагентам, очевидно, что-то идет не так. Все указывает на то, что регулятору надо хотя бы снизить темпы покупки активов, но чтобы избежать ненужной волатильности, действовать следует крайне осторожно.
https://t.me/omyinvestments (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
До сих пор участники рынка считали – а многие, несмотря на комментарии FOMC, и сейчас продолжают считать – что к сокращению покупки активов Федрезерв перейдет не раньше следующего года, а первое повышение ставки по федеральным фондам произойдет только в 2023 г. Однако опубликованный протокол свидетельствует о том, что ужесточение монетарной политики может начаться гораздо раньше. На наш взгляд, Федрезерв посылает рынку вполне определенный сигнал – что так же безоговорочно, как раньше, полагаться на вливания ликвидности и сохранение ультранизких процентных ставок уже нельзя. Приток ликвидности и динамика веса денежных средств и акций в инвестиционных портфелях обеспечивали основной импульс к росту финансовых активов, прежде всего американских акций, а у инвесторов было достаточно времени, чтобы убедиться во взаимосвязи между расширением баланса ФРС и ростом индекса S&P500 (корреляция между ними, конечно, меньше единицы, но ее направление вполне очевидно). При этом не только ФРС, но и центробанки других стран активно наращивали свои балансы, еще больше увеличивая приток ликвидности на рынки.
Теперь же, на фоне быстрого восстановления экономики США и ряда других стран (в частности, Великобритании), необходимость в ультрамягкой денежно-кредитной политике будет неизбежно снижаться. Как следствие, вероятно, уже в ближайшие кварталы суммарный объем ликвидности, закачиваемый на рынки центральными банками через программы количественного смягчения, должен начать снижаться. Согласно оценке CrossBorder Capital, с марта 2020 г. центробанки и правительства влили на рынки порядка 27 трлн долл. – треть мирового ВВП. В крупнейших экономиках суммарный объем ликвидности, поступившей от центральных банков и финансовых институтов, по данным Pictet Asset Management, достиг своего пика (28,8% ВВП) в прошлом году, но к сегодняшнему дню уже снизился до 18,5%. Также стоит упомянуть, что общий счет Минфина США в ФРС сократился с 1,6 трлн долл. до 500 млрд долл. Судя по всему, уже сейчас можно констатировать, что пик глобальной ликвидности пройден, и поддержка, которую она оказывала (и еще продолжает оказывать) ценам на финансовые активы, скоро начнет сходить на нет.
Благодаря постоянным вливаниям ликвидности резервы банков на счетах в ФРС (по которым ФРС платит 0,1% годовых) достигли 3,92 трлн долл. Часть этих средств была направлена на рынок однодневного обратного репо с ФРС, предлагающего чуть более привлекательную ставку. Банки стараются сократить чрезмерно разросшиеся резервы, и Федрезерв готов для этого платить им чуть более высокую ставку.
Избыток ликвидности в банковской системе очевиден. В рамках операций обратного репо Федрезерв продает казначейские облигации контрагентам за денежные средства, изымая таким образом ликвидность с рынка, т.е. фактически совершает действие обратное тому, что происходит в рамках программы количественного смягчения. Как указывает Вольф Рихтер, центробанк США, с одной стороны, ежемесячно покупает казначейские облигации и ипотечные бумаги на 120 млрд долл., а с другой – по последним данным, уже абсорбировал 351 млрд долл. через обратное репо, нейтрализовав почти три месяца количественного смягчения! Такие дисбалансы на денежном рынке, возможно, и являются основной причиной обеспокоенности инвесторов, что регулятору на определенном этапе придется сократить вливания и снизить объемы покупки казначейских облигаций, чтобы улучшить управляемость в части коротких процентных ставок.
Инвесторов в акции не может радовать перспектива сокращения вливаний ликвидности. Когда Федрезерв решится ужесточить монетарную политику, Минфин США все равно продолжит размещать долговые обязательства, и связанное с этим уменьшение доступных объемов ликвидности будет оказывать давление на котировки акций и, возможно, доходности облигаций. Конечно, Федрезерв не будет совершать резких движений – тем более полностью прекращать вливания. Вероятнее всего, это будет постепенное заранее известное сокращение объемов покупки активов с целью предотвращения шока для рынков. По крайней мере таким представляется план регулятора на данный момент.
Предстоящее 16 июня заседание FOMC приобретает большое значение для всех, кто следит за действиями американского центробанка. Возможно, Федрезерв опять решит «прозондировать почву», вновь намекнув на возможное сокращение вливаний в зависимости от динамики восстановления экономической активности и инфляционного давления. Федрезерву будет сложно игнорировать сильную экономическую статистику и ускорение инфляции, распространяющееся на все новые и новые сегменты экономики. Те, кто не ожидают скорого ужесточения, аргументируют свою позицию тем, что Федрезерв и Минфин, по их мнению, продолжат проводить стимулирующую политику до тех пор, пока не увидят заметного улучшения различных индикаторов рынка труда.
Доходность 10-летних UST на этой неделе сильно не изменилась, несмотря на все разговоры о предстоящем сокращении объема покупки активов и опасения по поводу инфляции. Однако не похоже, что инфляционное давление снижается. Инфляция издержек в США и других ведущих экономиках растет, а сейчас появляется все больше свидетельств того, что инфляция зарплат, особенно в США, также начинает двигаться вверх.
События этой недели показали, что слишком большой объем ликвидности может вызывать сбои в работе механизмов ФРС по управлению денежным рынком. Если Федрезерв вынужден уравновешивать количественное смягчение продажей UST своим банковским контрагентам, очевидно, что-то идет не так. Все указывает на то, что регулятору надо хотя бы снизить темпы покупки активов, но чтобы избежать ненужной волатильности, действовать следует крайне осторожно.
https://t.me/omyinvestments (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter