30 сентября 2021 Локо-Инвест Полевой Дмитрий
Вчерашние данные по недельной инфляции (0.3% н/н и 7.3% г/г) вновь заставляют переосмыслить ее возможную траекторию (и реакцию ставки ЦБ) на ближайшие месяцы. Если изначально мы (рынок и ЦБ) рассчитывали на пик годовой инфляции около 7.1-7.2% в сентябре/октябре, то теперь более реалистичными выглядят уровни 7.3-7.4%. Из-за эффекта базы с ноября годовой показатель начнет замедляться, но к концу декабря шансы увидеть уровни 6.8-6.9% довольно высоки (изначально мы ждали 6.2-6.4%). К концу 2022, по нашим прогнозам, инфляция вернётся в диапазон 3.5-4%, но ее уровни в 1П22 могут оставаться повышенными.
Инфляционные ожидания населения (на год вперед) в сентябре снизились незначительно с 12.5% до 12.3%. С 2013 они довольно тесно следовали за траекторией инфляции, подтверждая их адаптивность (зависимость от наблюдаемых изменений цен). Наш базовый прогноз по инфляции до конца 2022, действительно, допускает их постепенное снижение, но ожидаемый диапазон около 9.5-10.5% выглядит все ещё высоким относительно минимумов с 2018.
Именно прогнозная динамика инфляционных ожиданий может стать одним из основных факторов для дальнейшего повышения ключевой ставки ЦБ, поскольку, как неоднократно замечал ЦБ, реальная (с учетом ожидаемой инфляции) политика все еще остается мягкой, несмотря на смещение номинальной ставки из нейтрального диапазона 5-6% вверх.
В конце июля в своем отчете "В поисках аналогий из далеких 2010-х", анализируя рисковый сценарий, мы оценили "потолок" по ставке ЦБ в диапазоне 7.50-8.50%. Напомним, мы проделали довольно простое упражнение (см рисунки ниже): (1) сопоставили уровень номинальной ставки ЦБ со средней инфляций в последующие 12 мес. за период с 2010, получив оценку 8.00-8.50%; (2) сопоставили уровень реальной ставки ЦБ (ставка ЦБ минус инфл. ожидания) со средней инфляцией в последующие 12 мес., получив оценку 7.50-8.50%. Второй рисунок показывает, что целевая инфляция "около 4%" исторически достигалась при реальной ставке не менее -3-4% (скорее, ближе к -2-3%) против текущих -5% (=[1+6.75%]/[1+12.3%]).
Что это значит для инвесторов?
При нашем прогнозе инфляции/инфляционных ожиданий достижение "оптимального" (в рамках такой логики) уровня реальной ставки может потребовать (1) повышения номинальной ставки ЦБ до 7.50-8.00% к концу 2021 против ожидаемых сейчас 7.00-7.25%; и (2) более медленного её снижения в 2022. Июльские прогнозы ЦБ уже допускали ее верхнюю границу на уровне 7.50% в 2021, и инфляционные риски со стороны глобальных (рост сырьевых цен, эффекты пандемии и supply-side факторов) и внутренних факторов (более высокая траектория инфляции, влияние урожая в РФ, монополизация рынков, медленное открытие границ) с тех пор остались повышенными.
Поэтому мы не удивимся, если в октябре ЦБ повысит ставку на 50 б.п., а новый базовый прогноз сместит эту верхнюю границу на 25-50 б.п. вверх, сделав траекторию последующего возвращения ставки к нейтральному уровню более растянутой во времени.
Реализация этого сценария будет нести угрозу дальнейшего смещения кривой ОФЗ вверх (те же 25+ б.п.), причем оно затронет не только более короткие выпуски, но и длинные бумаги, пусть их текущие реальные доходности (3%+) при инфляции 4% уже выглядят привлекательно для долгосрочных инвесторов. В очередной раз в таком сценарии стоит упомянуть и более выигрышное положение флоутеров, позволяющих избежать негативной переоценки классических бумаг и получить повышенный купон до тех пор, пока цикл ужесточения политики не подойдет к концу. Наконец, более высокие ставки ЦБ дополнительно поддержат и рубль (при прочих равных) за счет эффектов carry-trade.
https://www.lockoinvest.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Инфляционные ожидания населения (на год вперед) в сентябре снизились незначительно с 12.5% до 12.3%. С 2013 они довольно тесно следовали за траекторией инфляции, подтверждая их адаптивность (зависимость от наблюдаемых изменений цен). Наш базовый прогноз по инфляции до конца 2022, действительно, допускает их постепенное снижение, но ожидаемый диапазон около 9.5-10.5% выглядит все ещё высоким относительно минимумов с 2018.
Именно прогнозная динамика инфляционных ожиданий может стать одним из основных факторов для дальнейшего повышения ключевой ставки ЦБ, поскольку, как неоднократно замечал ЦБ, реальная (с учетом ожидаемой инфляции) политика все еще остается мягкой, несмотря на смещение номинальной ставки из нейтрального диапазона 5-6% вверх.
В конце июля в своем отчете "В поисках аналогий из далеких 2010-х", анализируя рисковый сценарий, мы оценили "потолок" по ставке ЦБ в диапазоне 7.50-8.50%. Напомним, мы проделали довольно простое упражнение (см рисунки ниже): (1) сопоставили уровень номинальной ставки ЦБ со средней инфляций в последующие 12 мес. за период с 2010, получив оценку 8.00-8.50%; (2) сопоставили уровень реальной ставки ЦБ (ставка ЦБ минус инфл. ожидания) со средней инфляцией в последующие 12 мес., получив оценку 7.50-8.50%. Второй рисунок показывает, что целевая инфляция "около 4%" исторически достигалась при реальной ставке не менее -3-4% (скорее, ближе к -2-3%) против текущих -5% (=[1+6.75%]/[1+12.3%]).
Что это значит для инвесторов?
При нашем прогнозе инфляции/инфляционных ожиданий достижение "оптимального" (в рамках такой логики) уровня реальной ставки может потребовать (1) повышения номинальной ставки ЦБ до 7.50-8.00% к концу 2021 против ожидаемых сейчас 7.00-7.25%; и (2) более медленного её снижения в 2022. Июльские прогнозы ЦБ уже допускали ее верхнюю границу на уровне 7.50% в 2021, и инфляционные риски со стороны глобальных (рост сырьевых цен, эффекты пандемии и supply-side факторов) и внутренних факторов (более высокая траектория инфляции, влияние урожая в РФ, монополизация рынков, медленное открытие границ) с тех пор остались повышенными.
Поэтому мы не удивимся, если в октябре ЦБ повысит ставку на 50 б.п., а новый базовый прогноз сместит эту верхнюю границу на 25-50 б.п. вверх, сделав траекторию последующего возвращения ставки к нейтральному уровню более растянутой во времени.
Реализация этого сценария будет нести угрозу дальнейшего смещения кривой ОФЗ вверх (те же 25+ б.п.), причем оно затронет не только более короткие выпуски, но и длинные бумаги, пусть их текущие реальные доходности (3%+) при инфляции 4% уже выглядят привлекательно для долгосрочных инвесторов. В очередной раз в таком сценарии стоит упомянуть и более выигрышное положение флоутеров, позволяющих избежать негативной переоценки классических бумаг и получить повышенный купон до тех пор, пока цикл ужесточения политики не подойдет к концу. Наконец, более высокие ставки ЦБ дополнительно поддержат и рубль (при прочих равных) за счет эффектов carry-trade.
https://www.lockoinvest.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter