27 января 2022 ИХ "Финам" Беленькая Ольга
Двухдневное заседание ФРС завершится сегодня. Члены FOMC, очевидно, будут принимать во внимание рекордную с 1982 года инфляцию в США (7%), низкую безработицу (3,9%) и негативное влияние на экономику распространения штамма "омикрон", которое ожидается кратковременным (оценка будет уточнена по итогам заседания). На этом заседании не ожидается повышения ставки (судя по котировкам фьючерсов, вероятность этого оценивается рынком менее чем в 6%). По пересмотренному в декабре плану ФРС, программа выкупа активов должна завершиться в середине марта, а регулятор неоднократно заявлял, что повышение ставки начнется не ранее полного завершения чистого увеличения активов. Более того, в середине января, выступая в банковском комитете Сената, Пауэлл подтвердил эту концепцию. ФРС сейчас старается тщательно готовить рынок к принимаемым решениям, а не "удивлять" его такими действиями, которые входили бы в противоречие с изложенными ранее планами. Наиболее ожидаемым событием сегодня является сигнал ФРС, что она будет готова сделать первое с 2018 года повышение процентной ставки на следующем, мартовском заседании (как вариант, ФРС может предупредить о том, что с учетом ситуации в экономике, инфляции и на рынке труда будет целесообразным начало повышения ставки "в скором времени"). Первое повышение процентной ставки в марте на 25 б. п. и 4 повышения в течение года уже полностью заложены в ожидания рынка. Недавно появились даже спекуляции о возможном повышении ставки в марте сразу на 50 б. п., впервые более чем за 20 лет, но в его пользу пока не высказался никто из руководства ФРС – вероятно, Пауэллу придется давать какие-то комментарии по этому поводу.
Рынок будет ждать от ФРС сигнала о количестве дальнейших ожидаемых повышений ставки в течение года (с учетом ситуации с инфляцией Пауэлл может сказать, что регулятор открыт к большему числу повышений, чем 3, ожидавшиеся на декабрьском заседании). Новый график прогнозной траектории ставки, как и макропрогноз, будет опубликован лишь по итогам мартовского заседания. Также будут важны хотя бы предварительные результаты обсуждения комитетом по открытым рынкам планов по сокращению баланса ФРС, который за период пандемии был увеличен с $4,2 трлн до $8,9 трлн, и как это будет дополнять повышение ставок. Впрочем, скорее всего, пока Пауэлл вряд ли даст подробную информацию о планах сокращения баланса, сославшись, что этот вопрос только начал обсуждаться.
Объявление сегодня о более раннем завершении программы выкупа активов (например, в феврале вместо марта), в принципе, было бы логично – ведь ФРС теперь считает, что экономика США уже не нуждается в дополнительных стимулирующих инструментах и, более того, планирует обсуждать сокращение баланса позже в этом году. С этой точки зрения, продолжение наращивание баланса сейчас не имеет смысла. Однако на фоне значительного усиления рыночной волатильности (с начала года индекс S&P 500 потерял 8,6%, индекс Nasdaq почти 13,5%, а "индекс страха" VIX примерно в 1,5 раза выше среднего значение за последние 12 мес.) ФРС вряд ли захочет "травмировать" рынок действиями, которые могут быть оценены как дополнительное ужесточение ДКП.
С начала года рынок стал ожидать более активных темпов нормализации ДКП ФРС, беспокойство вызывают и геополитические риски (потенциальная угроза военного конфликта России и Украины, влияние возможных жестких санкций против России на сырьевые рынки). Это вызвало повышенную волатильность в последние дни. Если рынок услышит более жесткую риторику ФРС, чем он сейчас закладывает в ожидания – возможно продолжение risk off на рынках, если нет – возможен отскок наверх.
Ожидаемая нормализация ДКП мировых центробанков должна привести к сокращению избыточного спроса в мировой экономике (в т.ч. спекулятивного спроса на сырье, продовольствие), ослабив дисбаланс между спросом и предложением. Однако основные факторы инфляции сейчас находятся на стороне предложения – дефицит комплектующих, сырья, трудовых ресурсов (порождающий ускорение роста зарплат). На этом фоне мы полагаем, что инфляция, хоть и снизится во 2 полугодии 2022 года по мере расшивки узких мест в поставках, останется выше целевых уровней центробанков (в США, по нашим прогнозам, к концу года она будет около 3%, выше целевого уровня ФРС 2%). Вмененная рыночная оценка инфляции в США, исходя из цен облигаций с защитой от инфляции на 5-летнем горизонте составляет около 2,8%.
Основные риски для американской экономики и финансовых рынков несет не начало повышения ставки ФРС, поскольку сейчас финансовые условия остаются ультрамягкими, а ее будущая траектория. Здесь высока цена ошибки – слишком медленное повышение ставки может дать инфляции закрепиться на неприемлемо высоком уровне (и потребовать более жестких мер в будущем), слишком быстрое – слишком замедлить рост экономики. Пока рынок ждет максимум по ставке в конце 2023 г (1,7%) – однако это может быть недостаточным для того, чтобы взять под контроль инфляцию. Возможно, ФРС придется повышать ставку намного быстрее, и даже выйти выше долгосрочного нейтрального уровня (2,5%). Политика нулевых процентных ставок и гигантские вливания ликвидности от ФРС позволили Минфину США легко пройти через период рекордно раздутых в 2020-2021 гг. бюджетных дефицитов США (-15,6% ВВП, -11,1% ВВП). Резкое повышение стоимости заимствований было бы крайне нежелательно с учетом все еще высоких ожидаемых дефицитов в будущем (2022 г. – около 6% ВВП). Кроме того, при этом возросли бы риски долговых проблем для заемщиков с высокой долговой нагрузкой и высокой долей рефинансирования долгов в ближайшие годы как в США, так и в целом в мировой экономике.
Повышение доходностей на долговом рынке США и других развитых экономик, как правило, приводило к оттоку капиталов из стран с формирующимися рынками, к которым относится и Россия. Однако сейчас российский рынок реагирует на другие факторы – несмотря на рекордный профицит счета текущих операций, низкий уровень госдолга, международные валютные резервы, превышающие весь внешний долг РФ, а также весьма привлекательные для керри-трейд уровни доходностей на рублевом рынке, рекордный с 2014 г отток капитала связан прежде всего с геополитическими рисками. Стоимость страховки от дефолта (CDS 5Y) для России вчера впервые за 6 лет превысила аналогичный показатель для ЮАР, страны с "мусорным" кредитным рейтингом.
Банк России на заседании 11 февраля, очевидно, примет решение о повышении ключевой ставки, принимая во внимание отсутствие разворота в динамике годовой инфляции (по последним данным, она составляет около 8,6%), резко выросшие геополитические риски и реакцию на них курса рубля (что имеет проинфляционный характер). Что касается нормализации монетарной политики ФРС – оно в принципе, принималось во внимание ЦБ и ранее, однако с начала года сформировались ожидания, что она может происходить быстрее, чем ожидалось ранее, это становится важным фактором для мировых рынков. Прогнозировать решение 11 февраля пока рано, т.к. оно будет зависеть и от данных по инфляции, и от риторики ФРС на сегодняшнем заседании, и от развития геополитической ситуации. Я ожидала бы повышения ставки на 50-100 б.п. от текущих 8,5%, однако рынок ОФЗ уже закладывает в ожидания увеличение ключевой ставки до 10%.
Динамика курса рубля сейчас практически полностью определяется геополитическими новостями. По прогнозам нашего отдела, 74 рубля за доллар – это минимум, на что пока можно рассчитывать на ближайший месяц. А верхняя планка будет зависеть от геополитических решений и возможных санкций, вплоть до максимума 2016 г. – 86 рублей за доллар (впрочем, в этом сценарии можно ожидать вмешательства ЦБ в виде экстренного сильного повышения ключевой ставки, валютных интервенций, предложений правительства экспортерам увеличить продажи валютной выручки).
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Рынок будет ждать от ФРС сигнала о количестве дальнейших ожидаемых повышений ставки в течение года (с учетом ситуации с инфляцией Пауэлл может сказать, что регулятор открыт к большему числу повышений, чем 3, ожидавшиеся на декабрьском заседании). Новый график прогнозной траектории ставки, как и макропрогноз, будет опубликован лишь по итогам мартовского заседания. Также будут важны хотя бы предварительные результаты обсуждения комитетом по открытым рынкам планов по сокращению баланса ФРС, который за период пандемии был увеличен с $4,2 трлн до $8,9 трлн, и как это будет дополнять повышение ставок. Впрочем, скорее всего, пока Пауэлл вряд ли даст подробную информацию о планах сокращения баланса, сославшись, что этот вопрос только начал обсуждаться.
Объявление сегодня о более раннем завершении программы выкупа активов (например, в феврале вместо марта), в принципе, было бы логично – ведь ФРС теперь считает, что экономика США уже не нуждается в дополнительных стимулирующих инструментах и, более того, планирует обсуждать сокращение баланса позже в этом году. С этой точки зрения, продолжение наращивание баланса сейчас не имеет смысла. Однако на фоне значительного усиления рыночной волатильности (с начала года индекс S&P 500 потерял 8,6%, индекс Nasdaq почти 13,5%, а "индекс страха" VIX примерно в 1,5 раза выше среднего значение за последние 12 мес.) ФРС вряд ли захочет "травмировать" рынок действиями, которые могут быть оценены как дополнительное ужесточение ДКП.
С начала года рынок стал ожидать более активных темпов нормализации ДКП ФРС, беспокойство вызывают и геополитические риски (потенциальная угроза военного конфликта России и Украины, влияние возможных жестких санкций против России на сырьевые рынки). Это вызвало повышенную волатильность в последние дни. Если рынок услышит более жесткую риторику ФРС, чем он сейчас закладывает в ожидания – возможно продолжение risk off на рынках, если нет – возможен отскок наверх.
Ожидаемая нормализация ДКП мировых центробанков должна привести к сокращению избыточного спроса в мировой экономике (в т.ч. спекулятивного спроса на сырье, продовольствие), ослабив дисбаланс между спросом и предложением. Однако основные факторы инфляции сейчас находятся на стороне предложения – дефицит комплектующих, сырья, трудовых ресурсов (порождающий ускорение роста зарплат). На этом фоне мы полагаем, что инфляция, хоть и снизится во 2 полугодии 2022 года по мере расшивки узких мест в поставках, останется выше целевых уровней центробанков (в США, по нашим прогнозам, к концу года она будет около 3%, выше целевого уровня ФРС 2%). Вмененная рыночная оценка инфляции в США, исходя из цен облигаций с защитой от инфляции на 5-летнем горизонте составляет около 2,8%.
Основные риски для американской экономики и финансовых рынков несет не начало повышения ставки ФРС, поскольку сейчас финансовые условия остаются ультрамягкими, а ее будущая траектория. Здесь высока цена ошибки – слишком медленное повышение ставки может дать инфляции закрепиться на неприемлемо высоком уровне (и потребовать более жестких мер в будущем), слишком быстрое – слишком замедлить рост экономики. Пока рынок ждет максимум по ставке в конце 2023 г (1,7%) – однако это может быть недостаточным для того, чтобы взять под контроль инфляцию. Возможно, ФРС придется повышать ставку намного быстрее, и даже выйти выше долгосрочного нейтрального уровня (2,5%). Политика нулевых процентных ставок и гигантские вливания ликвидности от ФРС позволили Минфину США легко пройти через период рекордно раздутых в 2020-2021 гг. бюджетных дефицитов США (-15,6% ВВП, -11,1% ВВП). Резкое повышение стоимости заимствований было бы крайне нежелательно с учетом все еще высоких ожидаемых дефицитов в будущем (2022 г. – около 6% ВВП). Кроме того, при этом возросли бы риски долговых проблем для заемщиков с высокой долговой нагрузкой и высокой долей рефинансирования долгов в ближайшие годы как в США, так и в целом в мировой экономике.
Повышение доходностей на долговом рынке США и других развитых экономик, как правило, приводило к оттоку капиталов из стран с формирующимися рынками, к которым относится и Россия. Однако сейчас российский рынок реагирует на другие факторы – несмотря на рекордный профицит счета текущих операций, низкий уровень госдолга, международные валютные резервы, превышающие весь внешний долг РФ, а также весьма привлекательные для керри-трейд уровни доходностей на рублевом рынке, рекордный с 2014 г отток капитала связан прежде всего с геополитическими рисками. Стоимость страховки от дефолта (CDS 5Y) для России вчера впервые за 6 лет превысила аналогичный показатель для ЮАР, страны с "мусорным" кредитным рейтингом.
Банк России на заседании 11 февраля, очевидно, примет решение о повышении ключевой ставки, принимая во внимание отсутствие разворота в динамике годовой инфляции (по последним данным, она составляет около 8,6%), резко выросшие геополитические риски и реакцию на них курса рубля (что имеет проинфляционный характер). Что касается нормализации монетарной политики ФРС – оно в принципе, принималось во внимание ЦБ и ранее, однако с начала года сформировались ожидания, что она может происходить быстрее, чем ожидалось ранее, это становится важным фактором для мировых рынков. Прогнозировать решение 11 февраля пока рано, т.к. оно будет зависеть и от данных по инфляции, и от риторики ФРС на сегодняшнем заседании, и от развития геополитической ситуации. Я ожидала бы повышения ставки на 50-100 б.п. от текущих 8,5%, однако рынок ОФЗ уже закладывает в ожидания увеличение ключевой ставки до 10%.
Динамика курса рубля сейчас практически полностью определяется геополитическими новостями. По прогнозам нашего отдела, 74 рубля за доллар – это минимум, на что пока можно рассчитывать на ближайший месяц. А верхняя планка будет зависеть от геополитических решений и возможных санкций, вплоть до максимума 2016 г. – 86 рублей за доллар (впрочем, в этом сценарии можно ожидать вмешательства ЦБ в виде экстренного сильного повышения ключевой ставки, валютных интервенций, предложений правительства экспортерам увеличить продажи валютной выручки).
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter