Нормализация в Австралии вернет акции CLP к росту


Акции гонконгского коммунального холдинга CLP сильно скорректировались в июне на фоне значительных убытков подразделения компании в Австралии, которое столкнулось с операционными и финансовыми шоками. Однако мы считаем, что долгосрочные перспективы бизнеса CLP остаются незатронутыми, а восстановление активности в Гонконге и стабилизация цен на сырьевых рынках в конечном счете положительно скажутся на финансовом результате компании в ближайшие годы.

Мы присваиваем рейтинг "Покупать" акции CLP на Гонконгской фондовой бирже (0002) с целевой ценой HKD 77,00 на август 2023 года, что отражает потенциал 17% с учетом дивидендов.

Нормализация в Австралии вернет акции CLP к росту



CLP Holdings - вертикально интегрированная электроэнергетическая компания, управляющая генерирующими и сетевыми активами в Гонконге, Австралии, Индии, материковом Китае и нескольких других странах АТР. Холдинг обеспечивает около 75% потребления э/э в Гонконге.

Доминирование компании в Гонконге ограничивает возможность органического роста в регионе. В связи с этим основными вариантами расширения остаются стратегические партнерства и поглощения в странах АТР, а также декарбонизация.

Тема партнерства, на наш взгляд, особенно актуальна для австралийского рынка. Компания испытывает здесь очевидные проблемы операционного и финансового характера: чистая прибыль Energy Australia с 2017 года составила HKD 530 млн, притом что совокупный финансовый результат CLP за этот период превысил HKD 48 млрд, а филиал приносит около 45% общей выручки холдинга. Это делает работу подразделения крайне неэффективной: возможным решением выглядит его полная или частичная продажа в пользу акционера с опытом работы на местном рынке.

Нам импонирует план постепенного выхода компании из углеводородных активов, что позволит снизить нагрузку на денежный поток. К 2030 году будут закрыты станции Castle Peak A и Yallourn (5,5 ГВт), а остальные угольные ТЭС будут остановлены с 2030 по 2040 год. Кроме того, CLP продолжит инвестировать в газовые активы с их переориентацией на водород на горизонте 2050 года.

Коэффициент "Чистый долг / EBITDA" для CLP составляет 6,2х, что значительно выше среднего значения по основным конкурентам (4,7х). С другой стороны, использование скорректированной EBITDA в расчете коэффициента снижает его значение до 3,5х. В связи с этим мы оцениваем долговую нагрузку компании как умеренную и ожидаем ее нормализации по мере улучшения финансовых результатов.

Компания выглядит дешевле аналогов на 9,5% по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2022 и 2023 гг. С точки зрения дивидендной доходности NTM акции недооценены на 15,3%, что дает средний потенциал 12,4% без учета дивидендов.

Среди рисков для компании - ограничения, связанные с COVID-19, дальнейшая волатильность на топливных рынках и геополитическая повестка. По мере окончания срока форвардных контрактов на австралийском рынке Energy Australia должна вернуться к положительному финансовому результату, но CLP стоит ускорить работу по поиску стратегических партнерств на местном рынке. По мере снятия ограничений в Гонконге мегаполис, вероятно, зафиксирует рост спроса на э/э, но повторные локдауны неблагоприятно скажутся на динамике выручки компании. Наконец, CLP остается зависимой от материкового Китая ввиду большого объема активов на его территории. С учетом этого любой сценарий геополитической эскалации едва ли положительно отразится на компании.

Описание эмитента

CLP Holdings - вертикально интегрированная электроэнергетическая компания, управляющая генерирующими и сетевыми активами, осуществляющая сбыт электроэнергии и предоставление услуг по повышению энергоэффективности и обслуживанию инфраструктуры. Совокупная мощность электростанций и хранилищ под управлением CLP составляет 25,1 ГВт, из которых 8,3 ГВт (33%) расположены в Гонконге, 8,7 ГВт (35%) - в КНР, 5,8 ГВт (23%) - в Австралии, 2,0 ГВт (8%) - в Индии и 0,3 ГВт (1%) - в других странах Юго-Восточной Азии. Порядка 26% мощностей компании приходится на газовые ТЭС, 46% - на угольные ТЭС, 11% - на АЭС, 15% - на ВИЭ и хранилища э/э и 2% - на ГЭС. Ключевыми источниками выручки CLP являются продажи э/э (90%) и газа (5%). Важнейшие рынки по конечным продажам - Гонконг (48%), Австралия (45%) и Индия (5%).

Акционерный капитал CLP состоит из 2,53 млрд акций. Ключевым акционером компании является семья Кадури: председатель совета директоров Майкл Кадури и его сын Филипп, член совета, через различные трастовые фонды владеют порядка 32,50% всех акций компании. Free float составляет 72%.

Перспективы и риски компании

Компания является доминирующей на территории Гонконга. CLP обеспечивает около 75% потребления электроэнергии в мегаполисе, поэтому возможности органического роста здесь выглядят ограниченными. В связи с этим компания активно расширялась на зарубежных рынках (Индия, Австралия, материковый Китай и другие страны АТР) в последние годы, а сегодня делает ставку на декарбонизацию. Электроэнергетика и автотранспорт ответственны за 80% выбросов CO2 в Гонконге, в связи с чем в основе долгосрочной стратегии CLP лежат замена угольной и газовой генерации на ВИЭ и водород, а также электрификация автотранспорта.

Эффективным решением проблем с австралийскими активами может стать их продажа. Суммарная чистая прибыль Energy Australia с 2017 года составила HKD 530 млн, притом что совокупный финансовый результат CLP за этот период превысил HKD 48 млрд. Если принять во внимание, что выручка на австралийском рынке сопоставима с продажами крупнейшего филиала в Гонконге, то следует признать, что Energy Australia является крайне неэффективным предприятием. Апогеем стало 1-е полугодие текущего года, за которое Energy Australia зафиксировала убыток HKD8,6 млрд за счет неденежных потерь по форвардным контрактам и нарушений в цепочках поставок угля. Тем не менее пока CLP не рассматривает продажу филиала, и в презентации за 1-е полугодие указала, что декарбонизация в регионе является одной из приоритетных задач компании. Альтернативой полной продаже может быть частичный выход из акционерного капитала (до 50%) в пользу партнерской компании. Подобная модель реализована на индийском рынке: в июле 2022 года CLP продала 10% в филиале Apraava Energy фонду CDPQ и теперь владеет 50%-й долей в компании.

CLP закроет угольные электростанции к 2040 году. Нам импонирует план постепенного выхода компании из углеводородных активов, что позволит снизить нагрузку на денежный поток. К 2030 году будут закрыты станции Castle Peak A и Yallourn (5,5 ГВт), а остальные угольные ТЭС будут остановлены с 2030 по 2040 год. Кроме того, CLP продолжит инвестировать в газовые активы с их переориентацией на водород на горизонте 2050 года. На таком фоне соотношение CapEx/Выручка, по нашим оценкам, не должно превысить 20% в ближайшие три года.

Среди рисков для компании - ограничения, связанные с COVID-19, дальнейшая волатильность на топливных рынках и геополитическая повестка. По мере окончания срока форвардных контрактов на австралийском рынке Energy Australia должна вернуться к положительному финансовому результату, но CLP стоит ускорить работу по поиску стратегических партнерств на местном рынке. В Гонконге главной проблемой остаются локдауны, приведшие к снижению полезного отпуска э/э на 4,1% (г/г) в 1-м полугодии 2022 года, которое, однако, было нивелировано более высокими тарифами на э/э. Мы ожидаем, что по мере снятия ограничений ситуация должна нормализоваться. Наконец, CLP остается зависимой от материкового Китая ввиду большого объема активов на его территории. С учетом этого любой сценарий геополитической эскалации едва ли положительно отразится на компании.

Выплаты акционерам

После просадки акций в начале лета текущего года ожидаемая дивдоходность NTM подскочила до 4,6%. Мы ожидаем, что по окончании проблемного 2022 года компания повысит выплаты, это позволит укрепить привлекательность кейса. Пока же доходность акций CLP остается ниже среднего уровня по основным конкурентам в Гонконге (4,9%).



Финансовые показатели

Результаты CLP за 1-е полугодие оказались под давлением неденежных потерь в Австралии, где высокая волатильность на топливных рынках привела к убыткам по хеджируемым контрактам на HKD8,0 млрд. Скорректированная чистая прибыль также снизилась на 25,4% г/г за счет высоких глобальных цен на топливный уголь и снижения доходов генерирующего бизнеса в Австралии, где выработка станции Mount Piper упала на фоне проблем с поставками угля. При этом гонконгское и китайские подразделения проявили себя неплохо, что позволило выручке увеличиться на 16,9% г/г.
По нашим расчетам, коэффициент "Чистый долг / EBITDA" для CLP составляет 6,2х, что значительно выше среднего показателя по основным конкурентам (4,7х). С другой стороны, использование скорректированной EBITDA в расчете коэффициента снижает его значение до 3,5х. В связи с этим мы оцениваем долговую нагрузку компании как умеренную и ожидаем ее нормализации по мере улучшения финансовых результатов CLP.

CLP: ключевые данные отчетности, млн HKD



CLP: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн HKD



Оценка

Для анализа стоимости акций CLP мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов и оценку по дивидендной доходности компании.

Оценка по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA (FY1 и FY2) относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию HKD 188,3 млрд, или HKD 75,0 на акцию.

Оценка по дивидендной доходности таргетирует целевую цену на уровне HKD 79,0 и капитализацию HKD 199,6 млрд при дивидендах NTM HKD 7,9 млрд и целевой дивдоходности 4,0%.

Комбинированная целевая цена на август 2023 года составляет HKD 77,0 с потенциалом 12,4%. Полная доходность с учетом дивидендов NTM - 17,0%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям CLP рейтинг "Покупать".

CLP: оценка капитализации по мультипликаторам



CLP: показатели оценки



Средневзвешенная целевая цена акций CLP по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, HKD 66,90 (даунсайд - 2,34%), а рейтинг акции равен 3,0 (где 1,0 соответствует рейтингу Strong Sell, 3,0 - Hold, а 5,0 - Strong Buy).

Акции на фондовом рынке

С начала 2022 года акции CLP торгуются примерно на одном уровне c отраслевым индексом Hang Seng Utilities (-15,9%) и индексом широкого гонконгского рынка Hang Seng (-14,8%), потеряв за период 13,0%.



Технический анализ

С точки зрения технического анализа на дневном графике акции CLP после падения в июне начали постепенное восстановление. Инструмент пробил верхнюю границу боковика HKD 65,0–67,2 и в случае закрепления выше линии 50-дневной скользящей средней на HKD 67,7 получит потенциал к дальнейшему росту.


http://www.finam.ru/ (C)

При копировании ссылка обязательна | Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Поддержите нас - ссылаясь на материалы и приводя новых читателей
Нашли ошибку: выделите и Ctrl+Enter