Премия за риск

14 апреля 2008 Аналитика | Периодика
Кризис ликвидности, который финдиректора будут обсуждать 22 апреля на круглом столе в Лондоне, отразился и на рынке облигаций. «Ф.» представляет список бумаг с повышенной доходностью.

Эффективная доходность к погашению по облигационному займу «Арбат Престижа» приближается к 400%. Бонды первого выпуска компании на 1,5 млрд рублей со сроком погашения в июне приобрели статус «мусорных» после того, как в СИЗО попал совладелец и президент сети Владимир Некрасов по обвинению в неуплате налогов. А ведь еще 11 января, незадолго до ареста, их доходность составляла нормальные 13,59%. Ольга Шевель

Кризис ликвидности, который финдиректора будут обсуждать 22 апреля на круглом столе в Лондоне, отразился и на рынке облигаций. «Ф.» представляет список бумаг с повышенной доходностью.

Эффективная доходность к погашению по облигационному займу «Арбат Престижа» приближается к 400%. Бонды первого выпуска компании на 1,5 млрд рублей со сроком погашения в июне приобрели статус «мусорных» после того, как в СИЗО попал совладелец и президент сети Владимир Некрасов по обвинению в неуплате налогов. А ведь еще 11 января, незадолго до ареста, их доходность составляла нормальные 13,59%.

Пока одни инвесторы, напуганные возможностью дефолта, избавляются от бумаг сети, другие, напротив, рискуют и надеются получить сверхприбыли. И их шансы довольно велики: пусть некоторые поставщики и прекратили сотрудничать с «Арбат Престижем», но продажи все равно идут, хотя ассортимент товара на полках заметно поредел. В самой компании заверяют, что заем будет погашен.

Как ни странно, но до сих пор дефолтов в чистом виде по российским облигациям эмитентов реального сектора не происходило. Разве что производитель алкоголя «Винап» летом 2006 года не смог погасить бумаг на 10 млн рублей из займа в 400 млн. Но тогда лихорадило весь рынок из-за введения новых акцизных марок и запуска системы ЕГАИС.

Ситуация для некоторых эмитентов обострилась, когда рынки столкнулись с дефицитом ликвидности. Но и в этом случае кризисные ситуации удавалось благополучно «разруливать». Например, инвесторы сомневались, что выкупить свои облигации в декабре 2007-го сможет «Евросеть». Ее бумаги стали слишком рискованными после того, как в офисе и на складах компании прошли обыски. А уже под конец зимы в зоне риска оказалась розничная сеть «Марта», долг которой к моменту оферты приближался к 7 EBITDA. Но в результате компания прошла испытание на прочность, продав свой пакет акций девелопера РТМ.

Если случай «Арбат Престижа» является скорее исключением, то сложности у «Марты» возникли только из-за пресловутого кризиса ликвидности. Какие еще облигации переместились в зону повышенного риска? Такими условно можно посчитать корпоративные бонды, эффективная доходность к погашению или ближайшей оферте по которым превышает 15%.

Риски третьих. Таких немного: примерно 3% по объему средств. Наибольшие риски несут кредиторы компаний третьего эшелона. По подсчетам аналитиков МДМ-банка, с августа 2007 года по март 2008 года показатели доходности выросли для эмитентов первого эшелона на 1,5–2 процентных пункта (колеблется вокруг отметки 7,5%), для второго – на 3–4. А для третьего – сразу на 5–10: средний показатель доходности по их бумагам подскочил с 10,5% в начале августа 2007 года до 16,5% в октябре и уже не опускался ниже 12%.

Прекрасно себя чувствуют сырьевики, энергетики, металлурги, производители стройматериалов. То есть те эмитенты, у которых не возникает проблем с доступом к финансированию или наличием свободных средств. Менее всех подвержены риску дефолта банки, считает Иван Манаенко, начальник отдела анализа долгового рынка ИК «Велес Капитал». Для них облигации – не главный финансовый инструмент, основную ликвидность приносят векселя. Да и спектр возможностей банков по обращению к различным механизмам поддержания ликвидности гораздо более широк. Можно предположить, что попадание в список рискованных бумаг Банка проектного финансирования с доходностью к погашению 18,08% – временное явление. Кредитному учреждению достаточно провести несколько сделок репо, и доходность сразу снизится.

Чувство долга. Основные причины повышенного риска по облигациям – чрезмерная долговая нагрузка и форс- мажорные обстоятельства. Их могут вызвать сторонние действия: отзыв лицензий, повышенное внимание правоохранительных органов. Фактор долговой нагрузки особенно актуален для представителей ритейла, трейдеров и агропромышленных компаний. В их бизнесе большую роль играет наличие оборотных средств, вкладываемых в товар на длительные сроки, – зачастую компании решают эту проблему за счет долгового рынка.

При этом третий эшелон наиболее подвержен давлению со стороны кризиса ликвидности. «В ситуации, когда у банков ограничены возможности, рефинансировать долги по­средством привлечения нового займа или кредита малоизвестным, зачастую непрозрачным компаниям крайне сложно», – отмечает Иван Манаенко.

Непростая ситуация складывается по бумагам «Топ-книги», у которой, по данным банка «Зенит», коэффициент долг/EBITDA повысился с 3,8 по итогам 2006 года до 5,1 за 9 месяцев 2007-го. Риски по облигациям возросли в том числе и из-за сезонных особенностей книжного рынка: пик продаж приходится на вторую половину года. Участники рынка сомневаются в способности погашать долги АПК «ОГО» (показатель долг/EBITDA в 5,2 на 31.09.2007) и ритейлера «Матрица» (6,2). Да и «Марте» в мае предстоит погасить первый выпуск на $50 млн. Пока неясно, где компания отыщет деньги. Эксперты предполагали, что на помощь к ней придет давнишний партнер – германская REWE Group. Речь шла даже о предстоящей покупке немцами «Марты». Во многом именно возможность сделки удерживала доходность от дальнейшего увеличения. Но теперь стало известно, что REWE Group отказалась от какого-либо сотрудничества. Вероятно, что доходность к погашению по облигациям «Марты» вскоре существенно повысится – так рынок отреагирует на неприятные для сети новости.

Гибкий подход. И все-таки эксперты уверены, что волна дефолтов по облигациям российскому рынку пока не грозит. «Но возможны единичные случаи, скорее спровоцированные действиями регуляторов», – говорит Михаил Галкин.

«В большинстве случаев, когда бизнес на подъеме и нынешние и потенциальные акционеры верят в его высокую стоимость, из кризиса ликвидности можно найти выход, а дефолт мало кому выгоден, – вторит Олег Гредиль, начальник отдела анализа и оценки Балтийского финансового агентства. – По сравнению со зрелыми рынками ограничений на действия отечественных заемщиков нет. Это наделяет их высокой финансовой гибкостью и большими шансами пережить кризис». Кроме того, дефолт по публичному долгу равноценен репутационной смерти заемщика. «Поэтому эмитенты рассматривают облигации как приоритетный для обслуживания инструмент», – рассказывает Михаил Галкин.

Фактор интереса собственника усложняет прогнозирование дефолтов по обли­гациям. Из других мер, которые могут предпринять эмитенты зоны риска, – сокращение капиталовложениий, манипуляции с оборотным капиталом, продажа или залог активов, в том числе ценных бумаг. Однако пока на долговом рынке не появится больше доступных средств, риски­ дефолтов по облигациям будут достаточно велики.

Облигации с повышенной доходностью к погашению

Эмитент Объем, млн рублей Эффективная доходность к погашению*, % Дата погашения Дата размещения
Арбат энд Ко, 1 1500 367,7 20.06.08 03.08.06
Нижнесергинский метизно-металлургический завод, 1 1000 89,2 19.05.08 23.05.05
Топ-книга, 1 700 39,4 05.02.09 09.02.06
ДЗ-финанс, 1 400 28,4 23.05.08 13.07.06
Марта-финанс, 1 700 22,7 22.05.08 26.05.05
Матрица-финанс, 1 1200 19,3 10.12.08 14.12.05
Банк проектного ­финансирования, 1 500 18,1 12.02.09 16.02.06
ЭйрЮнион, 1 1500 17,6 10.11.09 15.11.05
Искитимцемент, 2 500 16,9 05.11.08 14.11.05
АПК ОГО, 2 1200 16,9 25.02.09 14.04.06
Альянс Русский текстиль, 3 1200 16,7 20.10.09 25.10.05
Мотостроитель-финанс, 1 800 16,4 19.03.09 25.05.06
МКХ, 2 1000 16,0 25.08.09 31.10.06
АПК Аркада, 2 700 16,0 20.02.09 12.04.06
Автоприбор, 1 500 15,8 29.04.09 29.06.06
Альянс Русский текстиль, 2 1000 15,4 05.03.09 10.03.05

* Средневзвешенная, за период 20.03–1.04.08.

Источник: Cbonds

Облигации с повышенной доходностью к оферте

Эмитент Объем, млн рублей Эффективная доходность к оферте*, % Дата оферты Дата размещения
Сахарная компания, 1 2000 87,7 22.05.08 22.12.06
Инком-финанс, 1 1250 40,6 17.04.08 16.04.05
Сибакадемстрой, 1 500 40,0 13.05.08 15.08.07
Белазкомплект плюс, 1 500 38,4 01.05.08 22.12.06
ТОАП-финансы, 1 2000 31,7 16.06.08 24.01.07
Самохвал, 1 1500 31,6 25.04.08 13.12.06
МИАН-девелопмент, 1 2000 30,2 09.09.08 27.04.07
Марта-финанс, 2 1000 28,6 15.05.08 07.12.05
Русснефть, 1 7000 25,2 12.12.08 16.12.05
ЮЛК-финанс, 1 1000 24,7 15.05.08 31.05.07
РИГрупп, 1 1200 23,4 26.06.08 27.12.06
Уральский завод прецизионных сплавов, 1 1500 24,2 12.06.08 16.08.06
АСПЭК, 1 1500 24,1 01.10.08 15.06.07
Сибакадеминвест 1000 23,8 09.02.09 07.08.07
Агрика продукты питания, 1 1000 21,9 04.04.08 30.11.06
Алпи-инвест, 1 1500 20,8 26.08.08 11.10.06

* Средневзвешенная, за период 20.03–1.04.08.

Источник: Cbonds


Источник: /
http://www.finansmag.ru/
Данный материал не имеет статуса персональной инвестиционной рекомендации При копировании ссылка обязательна Условия использования материалов

Поддержать нас:

Поделитесь ссылкой http://elitetrader.ru/index.php?newsid=9684
Оформите доступ к версии сайта без рекламы