ВТБ опубликовал достаточно слабые результаты за 4К14 по МСФО, которые при этом вновь оказались не настолько плохими, как могли бы быть, из-за проведенного в декабре очередного этапа докапитализации, а также – пролонгации займа на санирование Банка Москвы.
Банк смог показать хорошую динамику активов, особенно в корпоративном сегменте, а также нарастить депозиты лучше наших ожиданий. Однако в значительной степени этого удалось добиться за счет роста доли валютных активов и их переоценки из-за падения рубля. Однако это имело и негативный эффект: даже после докапитализации номинированный в рублях капитал банка отстал от роста активов, и достаточность даже снизилась.
Качество валютных активов также ухудшается быстрее, и это негативно скажется на будущей динамике резервов, которая и так превосходит все ожидания, и банк получил бы около 100 млрд рублей убытка, если бы не отразил разовый доход от пролонгации займа от АСВ.
Отчетность в целом довольно слабая, и вряд ли инвесторов впечатлит неотрицательная прибыль. При этом ожидания на 1П15 остаются негативными, мы ожидаем убытков, если только ВТБ в очередной раз не предпримет какой-либо «нестандартный» ход. Привлекательность акций ВТБ в значительной степени будет зависеть от того, какие меры поддержки банковского сектора будут предприняты правительством и ЦБ.
Мы понижаем оценку справедливой стоимости ВТБ до уровня $2,167 за GDR, вследствие опережающего ослабления рубля, оценка акций банка повышена до 6,5 копеек за бумагу. По-прежнему не видим высокой привлекательности в бумагах компании. Рекомендация ДЕРЖАТЬ.
Инвестиционные факторы
- Банк хорошо проявил себя в наращивании портфеля, в особенности на рынке корпоративного кредитования. Впрочем, часть роста связана с переоценкой валютных активов;
- Расширение работы с корпорациями позволило активно развивать зарплатные проекты, наращивая, таким образом, депозиты физических лиц;
- Несколько «вовремя» принятых судьбоносных решений обеспечили компании положительную прибыль и приемлемую достаточность капитала.
Негативные факторы
- Рост резервов продолжил ускоряться, и происходит это на фоне ухудшения качества активов банка;
- Рост доли валютных активов в портфелях может подстегнуть ухудшение показателей просрочки;
- В 2015 году банк ждут крупные убытки;
- Без докапитализации в декабре 2014 и без пролонгации займа на «спасение» Банка Москвы, одобренной «в последний момент» – банк получил бы убыток в районе 100 млрд рублей и мог бы не уложиться в нормативы достаточности капитала, которая, даже несмотря на докапитализацию, упала до минимального уровня.
Те негативные тренды в банковском секторе, которые мы отслеживали в течение всего 2014 года, в конце 4К14 получили своеобразную «кульминацию». Ослабление рубля ускорилось и приобрело панический характер, на что Центробанк вынужден был отреагировать беспрецедентными мерами, в том числе повысить ключевую ставку до 17% и взять под контроль валютные операции банков. Для банков такие меры стали настоящей шоковой терапией. Стоимость фондирования взлетела, при этом спрос на кредитные продукты, разумеется, не показал сопоставимого роста. Таким образом, на многих отдельных рынках банки фактически попали в ситуацию, когда стоимость фондирования оказалась выше, чем ставка, под которую готовы брать кредиты заемщики. И банки были вынуждены либо прекращать операции на этих рынках, либо идти на убытки, в ожидании будущего скорого (если повезет) падения ставок. При этом время для подобных событий оказалось крайне неудачным, поскольку в конце года банки испытывают повышенный спрос в краткосрочной ликвидности. В результате банкам пришлось менять условия по депозитам и привлекать кратко- и среднесрочное фондирование на крайне невыгодных условиях. При этом, хотя средняя дюрация активов и пассивов в банковской системе достаточно длинная и в целом сопоставима, эффект на общей марже банков стал заметен весьма быстро, так как большое число вкладчиков предпочло обновить свои депозиты для получения более высоких ставок, тогда как спрос на кредиты по новым ставкам сильно упал. В итоге средняя доходность по активам ВТБ в 4К14 снизилась на 20 б.п., тогда как средняя стоимость фондирования выросла на 60 б.п., с наиболее заметным ростом именно по депозитам. В результате ЧПМ снизилась на 60 б.п. до 3,5% в 4К14. И что самое неприятное – в первые месяцы 2015 года эта тенденция продолжила усугубляться, так как все больше пассивов замещается новым более дорогим фондированием. По итогам квартала ВТБ смог нарастить портфель кредитов в 4К14 на 21,7%, что было бы великолепным результатом, если бы не ослабление рубля за аналогичный период более чем на 30%. При этом доля валютных активов в портфеле банка на конец года составляла 37% против 31% годом ранее. Доля валютных обязательств – 41% (против 35%) годом ранее. Ослабление рубля позволило показать хороший рост кредитов и депозитов, в том числе за счет переоценки уже выданных ссуд и привлеченных вкладов. Однако итоговый результат такой переоценки негативен для банка, поскольку рост удорожания выданных ссуд часто приводит к ухудшению платежеспособности заемщиков по таким ссудам и вынуждает банк создавать дополнительные резервы. Тогда как удорожание привлеченных средств просто приводит к увеличению задолженности банка, как правило, без появления дополнительной ликвидности на его балансе. Помимо роста отчислений в резервы, которые по итогам квартала составили рекордные 117,6 млрд рублей, бурный рост активов имел и другой негативный эффект для банка, достаточность капитала которого и так находилась на неприятно низком уровне.
Негативный момент также – списания по украинским активам, которые составили в совокупности около 85,4 млрд рублей. Учитывая рекордный рост резерва, ВТБ должен был бы показать крупный убыток по итогам года – в районе 100 млрд рублей, а с учетом роста активов – достаточно капитала банка должна была опуститься ниже приемлемого уровня. Однако, удача и господдержка находятся на стороне ВТБ, поэтому в декабре Правительство России разместило на субординированный депозит в ВТБ средства Фонда национального благосостояния в сумме 100 млрд руб. Депозит был классифицирован ЦБ РФ в качестве капитала второго уровня. В результате по состоянию на 31 декабря 2014 г. коэффициент достаточности капитала и коэффициент достаточности капитала первого уровня Группы составили 12,0% и 9,8% соответственно, что ниже, чем по итогам 3К14, но не вызывает острого беспокойства. Впрочем, учитывая, что тенденции пока в целом сохраняются, ВТБ может потребоваться еще одно вливание в капитал. Также ВТБ продемонстрировал еще один «трюк», который мы отчасти уже видели ранее. В конце месяца (27 декабря), перед самым концом отчетного периода, ВТБ договорился о продлении займа от АСВ на санирование Банка Москвы. Когда ВТБ получил этот займ, он смог отразить крупный разовый доход, который покрыл большую часть убытков, связанных с неудачным приобретением, и номинально банк смог отразить положительную прибыль. За счет продления займа на 5 лет под ставку 0,51%, ВТБ смог отразить в 4К14 единовременный доход в размере 99,2 млрд. рублей, который позволил ВТБ закончить год без убытка. Несмотря на то, что банк предпринимает подобные действия не первый раз (можно также вспомнить активный роспуск резервов в 4К13 для того, чтобы удовлетворить прогнозу руководства по прибыли), и сам факт принятия решения едва ли не в последний рабочий день отчетного периода, особых вопросов эти доходы не вызывают, хотя без них отчетность выглядела бы более слабо. Мы также не видим особенного позитива в том, что ВТБ смог получить положительную прибыль по итогам года, так как на полноценные дивиденды в любом случае рассчитывать не приходится. Не радует и контроль расходов, который существенно ухудшился в 4К14, что отчасти также связано с тем, что отдельные статьи расходов номинированы в иностранной валюте. Среди положительных моментов, кроме хорошего роста активов, можно отметить эффективную работу инвестиционно-банковского бизнеса группы и рост комиссионных доходов, которые также превзошли наши ожидания. По прогнозам менеджмента, рост корпоративных кредитов в 2015 году составит 10%, а розничные кредиты не изменятся в годовом выражении. Ожидается также, что стоимость риска стабилизируется на уровне ниже 3,4%. На наш взгляд, эти прогнозы можно реализовать, при условии, что ситуация в банковском секторе начнет улучшаться уже в 2К15, и во втором полугодии мы увидим приемлемый уровень ставок и оживление на кредитном рынке. Этому также могут способствовать стимулирующие меры со стороны ЦБ, такие как субсидирование процентных ставок по отдельным видам кредитования или расширение списка залоговых активов. Мы оцениваем положение дел в банке умеренно негативно. Но восприятие рынка во многом будет зависеть от мер поддержки, которые предпримет регулятор. ВТБ все еще нуждается в дополнительном капитале, несмотря на два предыдущих этапа докапитализации, и если ощутимого улучшения ситуации в секторе в целом не будет – дальнейший рост резервов все же приведет к убыткам банка. Кроме того, мы продолжаем следить за развитием ситуации вокруг решения долговой проблемы Мечела. Для ВТБ как основного кредитора компании эта история может иметь весьма чувствительные последствия, как позитивного, так и негативного характера, в зависимости от того, удастся ли договориться с Зюзиным. Мы по-прежнему с большой осторожностью воспринимаем бумаги ВТБ, и не видим существенных внутренних драйверов для роста капитализации компании. Конъюнктура рынка продолжает оставаться крайне слабой, и это сказывается на финансовых показателях банка. Мы понижаем оценку справедливой стоимости компании до уровня $2,167 за GDR. Учитывая относительно высокую долю валютных активов в компании, мы повышаем оценку справедливой стоимости ВТБ в рублевом выражении до 0,065 рубля за акцию. При этом отмечаем, что риски возрастают, и если рынок увидит малейшее замешательство со стороны регулятора в вопросе предоставления поддержки банку в нужный момент, акции могут оказаться под сильным давлением. ВТБ по-прежнему торгуется дешевле «Сбербанка» и некоторых публичных частных банков по P/BV. Но мы сомневаемся, что банк сможет показать приемлемые уровни прибыли в ближайшие годы. Кроме того, руководство банка довольно холодно относится к идее повышения дивидендных выплат, особенно в текущих условиях дефицита капитала. Надежды на сокращение дисконта к «Сбербанку» постепенно начинают реализовываться. Но сильное падение прибыли может послужить серьезным препятствием. Сохраняем рекомендацию ДЕРЖАТЬ.
http://ru.ufs-federation.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Банк смог показать хорошую динамику активов, особенно в корпоративном сегменте, а также нарастить депозиты лучше наших ожиданий. Однако в значительной степени этого удалось добиться за счет роста доли валютных активов и их переоценки из-за падения рубля. Однако это имело и негативный эффект: даже после докапитализации номинированный в рублях капитал банка отстал от роста активов, и достаточность даже снизилась.
Качество валютных активов также ухудшается быстрее, и это негативно скажется на будущей динамике резервов, которая и так превосходит все ожидания, и банк получил бы около 100 млрд рублей убытка, если бы не отразил разовый доход от пролонгации займа от АСВ.
Отчетность в целом довольно слабая, и вряд ли инвесторов впечатлит неотрицательная прибыль. При этом ожидания на 1П15 остаются негативными, мы ожидаем убытков, если только ВТБ в очередной раз не предпримет какой-либо «нестандартный» ход. Привлекательность акций ВТБ в значительной степени будет зависеть от того, какие меры поддержки банковского сектора будут предприняты правительством и ЦБ.
Мы понижаем оценку справедливой стоимости ВТБ до уровня $2,167 за GDR, вследствие опережающего ослабления рубля, оценка акций банка повышена до 6,5 копеек за бумагу. По-прежнему не видим высокой привлекательности в бумагах компании. Рекомендация ДЕРЖАТЬ.
Инвестиционные факторы
- Банк хорошо проявил себя в наращивании портфеля, в особенности на рынке корпоративного кредитования. Впрочем, часть роста связана с переоценкой валютных активов;
- Расширение работы с корпорациями позволило активно развивать зарплатные проекты, наращивая, таким образом, депозиты физических лиц;
- Несколько «вовремя» принятых судьбоносных решений обеспечили компании положительную прибыль и приемлемую достаточность капитала.
Негативные факторы
- Рост резервов продолжил ускоряться, и происходит это на фоне ухудшения качества активов банка;
- Рост доли валютных активов в портфелях может подстегнуть ухудшение показателей просрочки;
- В 2015 году банк ждут крупные убытки;
- Без докапитализации в декабре 2014 и без пролонгации займа на «спасение» Банка Москвы, одобренной «в последний момент» – банк получил бы убыток в районе 100 млрд рублей и мог бы не уложиться в нормативы достаточности капитала, которая, даже несмотря на докапитализацию, упала до минимального уровня.
Те негативные тренды в банковском секторе, которые мы отслеживали в течение всего 2014 года, в конце 4К14 получили своеобразную «кульминацию». Ослабление рубля ускорилось и приобрело панический характер, на что Центробанк вынужден был отреагировать беспрецедентными мерами, в том числе повысить ключевую ставку до 17% и взять под контроль валютные операции банков. Для банков такие меры стали настоящей шоковой терапией. Стоимость фондирования взлетела, при этом спрос на кредитные продукты, разумеется, не показал сопоставимого роста. Таким образом, на многих отдельных рынках банки фактически попали в ситуацию, когда стоимость фондирования оказалась выше, чем ставка, под которую готовы брать кредиты заемщики. И банки были вынуждены либо прекращать операции на этих рынках, либо идти на убытки, в ожидании будущего скорого (если повезет) падения ставок. При этом время для подобных событий оказалось крайне неудачным, поскольку в конце года банки испытывают повышенный спрос в краткосрочной ликвидности. В результате банкам пришлось менять условия по депозитам и привлекать кратко- и среднесрочное фондирование на крайне невыгодных условиях. При этом, хотя средняя дюрация активов и пассивов в банковской системе достаточно длинная и в целом сопоставима, эффект на общей марже банков стал заметен весьма быстро, так как большое число вкладчиков предпочло обновить свои депозиты для получения более высоких ставок, тогда как спрос на кредиты по новым ставкам сильно упал. В итоге средняя доходность по активам ВТБ в 4К14 снизилась на 20 б.п., тогда как средняя стоимость фондирования выросла на 60 б.п., с наиболее заметным ростом именно по депозитам. В результате ЧПМ снизилась на 60 б.п. до 3,5% в 4К14. И что самое неприятное – в первые месяцы 2015 года эта тенденция продолжила усугубляться, так как все больше пассивов замещается новым более дорогим фондированием. По итогам квартала ВТБ смог нарастить портфель кредитов в 4К14 на 21,7%, что было бы великолепным результатом, если бы не ослабление рубля за аналогичный период более чем на 30%. При этом доля валютных активов в портфеле банка на конец года составляла 37% против 31% годом ранее. Доля валютных обязательств – 41% (против 35%) годом ранее. Ослабление рубля позволило показать хороший рост кредитов и депозитов, в том числе за счет переоценки уже выданных ссуд и привлеченных вкладов. Однако итоговый результат такой переоценки негативен для банка, поскольку рост удорожания выданных ссуд часто приводит к ухудшению платежеспособности заемщиков по таким ссудам и вынуждает банк создавать дополнительные резервы. Тогда как удорожание привлеченных средств просто приводит к увеличению задолженности банка, как правило, без появления дополнительной ликвидности на его балансе. Помимо роста отчислений в резервы, которые по итогам квартала составили рекордные 117,6 млрд рублей, бурный рост активов имел и другой негативный эффект для банка, достаточность капитала которого и так находилась на неприятно низком уровне.
Негативный момент также – списания по украинским активам, которые составили в совокупности около 85,4 млрд рублей. Учитывая рекордный рост резерва, ВТБ должен был бы показать крупный убыток по итогам года – в районе 100 млрд рублей, а с учетом роста активов – достаточно капитала банка должна была опуститься ниже приемлемого уровня. Однако, удача и господдержка находятся на стороне ВТБ, поэтому в декабре Правительство России разместило на субординированный депозит в ВТБ средства Фонда национального благосостояния в сумме 100 млрд руб. Депозит был классифицирован ЦБ РФ в качестве капитала второго уровня. В результате по состоянию на 31 декабря 2014 г. коэффициент достаточности капитала и коэффициент достаточности капитала первого уровня Группы составили 12,0% и 9,8% соответственно, что ниже, чем по итогам 3К14, но не вызывает острого беспокойства. Впрочем, учитывая, что тенденции пока в целом сохраняются, ВТБ может потребоваться еще одно вливание в капитал. Также ВТБ продемонстрировал еще один «трюк», который мы отчасти уже видели ранее. В конце месяца (27 декабря), перед самым концом отчетного периода, ВТБ договорился о продлении займа от АСВ на санирование Банка Москвы. Когда ВТБ получил этот займ, он смог отразить крупный разовый доход, который покрыл большую часть убытков, связанных с неудачным приобретением, и номинально банк смог отразить положительную прибыль. За счет продления займа на 5 лет под ставку 0,51%, ВТБ смог отразить в 4К14 единовременный доход в размере 99,2 млрд. рублей, который позволил ВТБ закончить год без убытка. Несмотря на то, что банк предпринимает подобные действия не первый раз (можно также вспомнить активный роспуск резервов в 4К13 для того, чтобы удовлетворить прогнозу руководства по прибыли), и сам факт принятия решения едва ли не в последний рабочий день отчетного периода, особых вопросов эти доходы не вызывают, хотя без них отчетность выглядела бы более слабо. Мы также не видим особенного позитива в том, что ВТБ смог получить положительную прибыль по итогам года, так как на полноценные дивиденды в любом случае рассчитывать не приходится. Не радует и контроль расходов, который существенно ухудшился в 4К14, что отчасти также связано с тем, что отдельные статьи расходов номинированы в иностранной валюте. Среди положительных моментов, кроме хорошего роста активов, можно отметить эффективную работу инвестиционно-банковского бизнеса группы и рост комиссионных доходов, которые также превзошли наши ожидания. По прогнозам менеджмента, рост корпоративных кредитов в 2015 году составит 10%, а розничные кредиты не изменятся в годовом выражении. Ожидается также, что стоимость риска стабилизируется на уровне ниже 3,4%. На наш взгляд, эти прогнозы можно реализовать, при условии, что ситуация в банковском секторе начнет улучшаться уже в 2К15, и во втором полугодии мы увидим приемлемый уровень ставок и оживление на кредитном рынке. Этому также могут способствовать стимулирующие меры со стороны ЦБ, такие как субсидирование процентных ставок по отдельным видам кредитования или расширение списка залоговых активов. Мы оцениваем положение дел в банке умеренно негативно. Но восприятие рынка во многом будет зависеть от мер поддержки, которые предпримет регулятор. ВТБ все еще нуждается в дополнительном капитале, несмотря на два предыдущих этапа докапитализации, и если ощутимого улучшения ситуации в секторе в целом не будет – дальнейший рост резервов все же приведет к убыткам банка. Кроме того, мы продолжаем следить за развитием ситуации вокруг решения долговой проблемы Мечела. Для ВТБ как основного кредитора компании эта история может иметь весьма чувствительные последствия, как позитивного, так и негативного характера, в зависимости от того, удастся ли договориться с Зюзиным. Мы по-прежнему с большой осторожностью воспринимаем бумаги ВТБ, и не видим существенных внутренних драйверов для роста капитализации компании. Конъюнктура рынка продолжает оставаться крайне слабой, и это сказывается на финансовых показателях банка. Мы понижаем оценку справедливой стоимости компании до уровня $2,167 за GDR. Учитывая относительно высокую долю валютных активов в компании, мы повышаем оценку справедливой стоимости ВТБ в рублевом выражении до 0,065 рубля за акцию. При этом отмечаем, что риски возрастают, и если рынок увидит малейшее замешательство со стороны регулятора в вопросе предоставления поддержки банку в нужный момент, акции могут оказаться под сильным давлением. ВТБ по-прежнему торгуется дешевле «Сбербанка» и некоторых публичных частных банков по P/BV. Но мы сомневаемся, что банк сможет показать приемлемые уровни прибыли в ближайшие годы. Кроме того, руководство банка довольно холодно относится к идее повышения дивидендных выплат, особенно в текущих условиях дефицита капитала. Надежды на сокращение дисконта к «Сбербанку» постепенно начинают реализовываться. Но сильное падение прибыли может послужить серьезным препятствием. Сохраняем рекомендацию ДЕРЖАТЬ.
http://ru.ufs-federation.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter