31 декабря 2008 Финмаркет
Российский рынок корпоративных облигаций в предстоящем году будет колебаться вокруг новых ценовых уровней, достигнутых в сентябре-октябре 2008 года, и лишь при значительном улучшении конъюнктуры как мировой, так и российской экономики, ближе к концу года, возможно небольшое снижение доходности рублевых облигаций.
Кроме того, по мнению экспертов, продолжится исчезновение бумаг третьего-четвертого эшелонов за счет проходящих оферт и погашений.
Что касается первичного рынка, то в ближайший год первичные размещения будут доступны исключительно для эмитентов первого и качественного второго эшелонов. В то же время остальным эмитентам придется искать альтернативные источники финансирования.
В текущем году финансовый кризис, начавшийся осенью 2007 года в США, в полной мере отразился на российской экономике и, в частности, на российском долговом рынке.
Минувший год стал не только рекордным за последние несколько лет в отношении роста доходностей российских долговых бумаг, но и рекордным по достаточно новым и не совсем привычным для российских инвесторов дефолтам эмитентов корпоративных облигаций.
Если в первой половине 2008 года некоторые инвесторы еще смотрели в будущее с оптимизмом, то заметное ухудшение как мировой, так и внутренней конъюнктуры во второй половине 2008 года почти полностью похоронили надежды инвесторов на скорое восстановление российской финансовой системы.
Среди основных факторов, оказавших существенное влияние на динамику цен корпоративных бондов, по итогам года можно выделить денежно-кредитную политику ЦБ РФ, сильное ужесточение которой в первые месяцы минувшего года для борьбы с быстро растущей инфляцией стало одной из основных причин снижения котировок рублевых корпоративных бондов в феврале.
Кроме того, существенное влияние на рублевые облигации в 2008 году оказал приток и отток иностранного капитала, которые были спровоцированы как конъюнктурой мировых рынков, так и политикой российского правительства по укреплению, а потом и ослаблению национальной валюты.
И если приток спекулятивного иностранного капитала, вызванный ожиданиям нерезидентов и участников рынка в отношении укрепления курса рубля, привел к небольшому росту цен на внутреннем долговом рынке в апреле текущего года, то во второй половине года ситуация изменилась кардинально.
Отток иностранного капитала, вызванный обострением внешнеполитических отношений между Россией и мировым сообществом из-за разногласий вокруг грузино-осетинского конфликта, значительное ухудшение ситуации на мировых финансовых рынках, вызванное банкротствами крупнейших финансовых институтов Америки и исчезновением крупнейших независимых инвестиционных банков США, а также начавшееся падение цен на нефть, вызвали значительный кризис ликвидности в банковском секторе и сильнейший обвал цен корпоративных облигаций, пик которого пришелся на сентябрь-октябрь. Кроме того, совокупность этих факторов привела к первым в новейшей истории российского долгового рынка реальным дефолтам эмитентов корпоративных облигаций.
Так, в сентябре-октябре индекс IFX-CВonds (индекс российского рынка корпоративных облигаций, ранее называвшийся RUXCbonds, рассчитывается с 2003 года международной информационной группой "Интерфакс" и информационным агентством "Сбондс.ру") потерял порядка 13%, что является рекордным падением с момента расчета индекса.
Стоит отметить, что продажи рублевых корпоративных долговых бумаг, начавшиеся в конце августа, резко усилились в первой половине сентября. Катализатором обвала как на рынке акций, так и на рынке облигаций стала ситуация на внутреннем рынке репо.
На фоне вывода иностранного спекулятивного капитала, начавшегося в августе, на внутреннем денежном рынке существенно ухудшилась ситуация с рублевой ликвидностью, что привело к неисполнению своих обязательств несколькими достаточно крупными контрагентами на рынке репо и вызвало массовую волну неплатежей контрагентов по сделкам и кризиса недоверия участников рынка друг к другу. В итоге кредиторы начали реализовывать находившиеся в обеспечении ценные бумаги должников по бросовым ценам, что повлекло за собой обвал как долгового рынка, так и рынка акций.
Для того, чтобы избежать краха финансовой системы и массового банкротства среди участников фондового рынка, Федеральной службе по финансовым рынкам (ФСФР) пришлось на два дня в сентябре полностью приостановить торговлю на российских рынках акций и облигаций. Однако после восстановления торгов и принятия мер, ограничивающих резкое падение котировок ценных бумаг, рынки продолжили движение вниз, вслед за мировыми площадками.
Так, в сентябре-октябре среди бумаг первого эшелона больше всего пострадали длинные выпуски АИЖК и "ЛУКОЙЛа"), потерявшие по всей кривой порядка от 10 до 20 процентных пунктов (п.п.). В то же время бумаги "Газпрома", ВТБ, "РЖД" потеряли за этот период 2-5 п.п.
Что касается высокодоходного сегмента, то на фоне кризиса доверия и "сворачивания" рынка репо, бумаги второго-третьего эшелона в этот период показали падение на 30-50 п.п. При этом на фоне принудительной реализации залоговых бумаг кредиторами и экстренным закрытием своих позиций участниками рынка для расчета с контрагентами, внутридневные колебания рублевых облигаций второго-четвертого эшелонов могли достигать 20-50 п.п., в то время как колебание выпусков первого эшелона внутри дня могло достигать 10-15 п.п.
На этом фоне российское правительство в сентябре-ноябре приняло ряд беспрецедентных мер для поддержании стабильности в финансовом секторе, отложив на время основную задачу первой половины года - снижение роста инфляции.
В результате в финансовый сектор были направлены огромные потоки бюджетной ликвидности. Банк России существенно расширил возможности рефинансирования коммерческих банков. Кроме того, были введены значительные налоговые послабления, что в совокупности несколько ослабило напряженность в российской экономике.
Однако в ноябре-декабре, на фоне сохраняющихся проблем в российской экономике и продолжающегося с сентября безостановочного падения цен на нефть, ЦБ РФ пришлось прибегнуть к ослаблению национальной валюты, что привело к окончательному выходу из рублевых активов даже самых терпеливых нерезидентов и снижению в несколько раз торговой активности инвесторов на внутреннем долговом рынке.
Что касается первичного предложения, то можно отметить, что в первые 7 месяцев текущего года на внутреннем долговом рынке наблюдался значительный рост первичного предложения, в первую очередь, со стороны эмитентов первого и качественного второго эшелонов. На фоне роста доходности первичных размещений это привело к снижению интереса инвесторов ко вторичному рынку и закрытию существующих позиций для участия в первичных аукционах. Столь сильная активизация эмитентов первого эшелона была обусловлена ухудшением условий привлечения капитала на международных площадках и, как следствие, смещение приоритетов крупных заемщиков в сторону внутреннего долгового рынка.
Однако к концу третьего квартала первичные размещения даже высоконадежных заемщиков практически прекратились из-за резкого ухудшения конъюнктуры рынка.
Так, за год на внутреннем рынке было размещено 166 выпуска корпоративных облигаций на сумму 564 млрд рублей (за третий квартал в корпоративном секторе долгового рынка, по данным Cbonds, было размещено всего 25 выпусков на общую сумму 118,23 млрд рублей), в то время как за весь 2007 год было размещено 211 выпусков корпоративных облигаций на общую сумму 475 млрд рублей.
Ухудшение конъюнктуры на внутреннем долговом рынке в 2008 году, а также нехватка свободной рублевой ликвидности, привели к значительному росту числа и общего объема выпусков, предъявляемых к оферте.
Если в первой половине текущего года эмитентам еще как-то удавалось заинтересовать инвесторов в сохранении выпусков на своем балансе, путем выставления дополнительных оферт, установления новых купонов на 2-5 процентных пунктов выше предыдущих, либо выкупа бумаг и повторного размещения "в рынок" со значительным дисконтом, то с августа оферты превратились в досрочное погашение, с практически 100%-ным предъявлением всего выпуска эмитентам. При этом наблюдалось нежелание как эмитентов (из-за резкого роста стоимости заимствований) возвращать выкупленный объем "в рынок", так и инвесторов (из-за сильного ухудшения конъюнктуры) оставлять у себя на балансе бумаги эмитентов.
Обострение кризиса ликвидности значительно отразилось на параметрах размещаемых выпусков корпоративных облигаций, которые вернулись в эпоху 2002-2003 годов. В частности, наблюдалось сокращение дюрации размещаемых облигаций и беспрецедентный рост доходности, даже для эмитентов первого эшелона.
Кроме того, если в 2006-2007 годах выставление безотзывного пут-опциона через 1-1,5 года при выпуске облигаций являлось приоритетом наиболее рисковых эмитентов, то в 2008 году на выпуски даже самых качественных заемщиков без годовой оферты практически невозможно было найти необходимый спрос.
Так, например, если в ноябре 2006 года Газпромбанк привлекал средства на внутреннем долговом рынке по ставке 6,54%, то уже в ноябре 2008 года стоимость привлечения средств для Газпромбанка выросла до 11%.
На фоне сокращения дюрации выпусков корпоративных облигаций и роста процентных ставок при размещении, а также переоценки инвесторами кредитных рисков первичный рынок практически закрылся для эмитентов третьего эшелона, спокойно размещавших свои выпуски по приемлемым ставкам в 2006 - начале 2007 годов. Благодаря этому возможность рефинансирования своих обязательств для некоторых из них стала серьезной проблемой, что повлекло за собой в 2008 году волну технических дефолтов, многие из которых стали реальными.
Однако, в отличие от американского рынка, где процедуры банкротства эмитентов корпоративных облигаций отработаны достаточно хорошо, для российских инвесторов, банкротство предприятий, с первого взгляда стабильных, стало большой неожиданностью. А отсутствие судебной практики по дефолтам облигационных выпусков значительно осложнило взыскание просроченной задолженности с эмитентов, допустивших реальный дефолт.
Стоит особо отметить, что кризис ликвидности и неготовность руководства предприятий к работе в жестких условиях удорожания кредитных ресурсов привели к просрочкам исполнения своих обязательств не только казавшихся устойчивыми частных предприятий, но и предприятий, аффилированных с муниципальными образованиями (например, задержка исполнения оферты по облигациям ГУП МО "Мострансавто" или неисполнение оферты Московского областного ипотечного агентства, выставленной Московской областью). Неплатежи затронули и стратегически важные предприятия российской промышленности (например, задержка выплаты купона НПО "Сатурн" и дефолт по оферте "МиГ-Финанса").
В конце минувшего года международная информационная Группа "Интерфакс" и информационное агентство "Сбондс.ру" приняли решение изменить с 1 января 2009 года название индекса корпоративных облигаций, который они совместно рассчитывают с 2003 года, на IFX-CВonds.
IFX-CВonds теперь объединяет в себе названия двух агентств, которые рассчитывают индекс - "Интерфакса" и "Сбондс.ру".
До сих пор индикатор, значения которого доступны через сайты www.rusbonds.ru и www.cbonds.ru, а также на информационной ленте "Интерфакса", назывался RUX-Cbonds.
За начальный момент времени при расчете индекса принято 1 января 2002 года, на этот момент значение индекса составляло 100.
Пересмотр индексного списка IFX-CВonds производится раз в квартал, последний раз изменения в него вносились индексным комитетом 15 декабря, и сейчас в список входит 30 бумаг.
http://www.finmarket.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Кроме того, по мнению экспертов, продолжится исчезновение бумаг третьего-четвертого эшелонов за счет проходящих оферт и погашений.
Что касается первичного рынка, то в ближайший год первичные размещения будут доступны исключительно для эмитентов первого и качественного второго эшелонов. В то же время остальным эмитентам придется искать альтернативные источники финансирования.
В текущем году финансовый кризис, начавшийся осенью 2007 года в США, в полной мере отразился на российской экономике и, в частности, на российском долговом рынке.
Минувший год стал не только рекордным за последние несколько лет в отношении роста доходностей российских долговых бумаг, но и рекордным по достаточно новым и не совсем привычным для российских инвесторов дефолтам эмитентов корпоративных облигаций.
Если в первой половине 2008 года некоторые инвесторы еще смотрели в будущее с оптимизмом, то заметное ухудшение как мировой, так и внутренней конъюнктуры во второй половине 2008 года почти полностью похоронили надежды инвесторов на скорое восстановление российской финансовой системы.
Среди основных факторов, оказавших существенное влияние на динамику цен корпоративных бондов, по итогам года можно выделить денежно-кредитную политику ЦБ РФ, сильное ужесточение которой в первые месяцы минувшего года для борьбы с быстро растущей инфляцией стало одной из основных причин снижения котировок рублевых корпоративных бондов в феврале.
Кроме того, существенное влияние на рублевые облигации в 2008 году оказал приток и отток иностранного капитала, которые были спровоцированы как конъюнктурой мировых рынков, так и политикой российского правительства по укреплению, а потом и ослаблению национальной валюты.
И если приток спекулятивного иностранного капитала, вызванный ожиданиям нерезидентов и участников рынка в отношении укрепления курса рубля, привел к небольшому росту цен на внутреннем долговом рынке в апреле текущего года, то во второй половине года ситуация изменилась кардинально.
Отток иностранного капитала, вызванный обострением внешнеполитических отношений между Россией и мировым сообществом из-за разногласий вокруг грузино-осетинского конфликта, значительное ухудшение ситуации на мировых финансовых рынках, вызванное банкротствами крупнейших финансовых институтов Америки и исчезновением крупнейших независимых инвестиционных банков США, а также начавшееся падение цен на нефть, вызвали значительный кризис ликвидности в банковском секторе и сильнейший обвал цен корпоративных облигаций, пик которого пришелся на сентябрь-октябрь. Кроме того, совокупность этих факторов привела к первым в новейшей истории российского долгового рынка реальным дефолтам эмитентов корпоративных облигаций.
Так, в сентябре-октябре индекс IFX-CВonds (индекс российского рынка корпоративных облигаций, ранее называвшийся RUXCbonds, рассчитывается с 2003 года международной информационной группой "Интерфакс" и информационным агентством "Сбондс.ру") потерял порядка 13%, что является рекордным падением с момента расчета индекса.
Стоит отметить, что продажи рублевых корпоративных долговых бумаг, начавшиеся в конце августа, резко усилились в первой половине сентября. Катализатором обвала как на рынке акций, так и на рынке облигаций стала ситуация на внутреннем рынке репо.
На фоне вывода иностранного спекулятивного капитала, начавшегося в августе, на внутреннем денежном рынке существенно ухудшилась ситуация с рублевой ликвидностью, что привело к неисполнению своих обязательств несколькими достаточно крупными контрагентами на рынке репо и вызвало массовую волну неплатежей контрагентов по сделкам и кризиса недоверия участников рынка друг к другу. В итоге кредиторы начали реализовывать находившиеся в обеспечении ценные бумаги должников по бросовым ценам, что повлекло за собой обвал как долгового рынка, так и рынка акций.
Для того, чтобы избежать краха финансовой системы и массового банкротства среди участников фондового рынка, Федеральной службе по финансовым рынкам (ФСФР) пришлось на два дня в сентябре полностью приостановить торговлю на российских рынках акций и облигаций. Однако после восстановления торгов и принятия мер, ограничивающих резкое падение котировок ценных бумаг, рынки продолжили движение вниз, вслед за мировыми площадками.
Так, в сентябре-октябре среди бумаг первого эшелона больше всего пострадали длинные выпуски АИЖК и "ЛУКОЙЛа"), потерявшие по всей кривой порядка от 10 до 20 процентных пунктов (п.п.). В то же время бумаги "Газпрома", ВТБ, "РЖД" потеряли за этот период 2-5 п.п.
Что касается высокодоходного сегмента, то на фоне кризиса доверия и "сворачивания" рынка репо, бумаги второго-третьего эшелона в этот период показали падение на 30-50 п.п. При этом на фоне принудительной реализации залоговых бумаг кредиторами и экстренным закрытием своих позиций участниками рынка для расчета с контрагентами, внутридневные колебания рублевых облигаций второго-четвертого эшелонов могли достигать 20-50 п.п., в то время как колебание выпусков первого эшелона внутри дня могло достигать 10-15 п.п.
На этом фоне российское правительство в сентябре-ноябре приняло ряд беспрецедентных мер для поддержании стабильности в финансовом секторе, отложив на время основную задачу первой половины года - снижение роста инфляции.
В результате в финансовый сектор были направлены огромные потоки бюджетной ликвидности. Банк России существенно расширил возможности рефинансирования коммерческих банков. Кроме того, были введены значительные налоговые послабления, что в совокупности несколько ослабило напряженность в российской экономике.
Однако в ноябре-декабре, на фоне сохраняющихся проблем в российской экономике и продолжающегося с сентября безостановочного падения цен на нефть, ЦБ РФ пришлось прибегнуть к ослаблению национальной валюты, что привело к окончательному выходу из рублевых активов даже самых терпеливых нерезидентов и снижению в несколько раз торговой активности инвесторов на внутреннем долговом рынке.
Что касается первичного предложения, то можно отметить, что в первые 7 месяцев текущего года на внутреннем долговом рынке наблюдался значительный рост первичного предложения, в первую очередь, со стороны эмитентов первого и качественного второго эшелонов. На фоне роста доходности первичных размещений это привело к снижению интереса инвесторов ко вторичному рынку и закрытию существующих позиций для участия в первичных аукционах. Столь сильная активизация эмитентов первого эшелона была обусловлена ухудшением условий привлечения капитала на международных площадках и, как следствие, смещение приоритетов крупных заемщиков в сторону внутреннего долгового рынка.
Однако к концу третьего квартала первичные размещения даже высоконадежных заемщиков практически прекратились из-за резкого ухудшения конъюнктуры рынка.
Так, за год на внутреннем рынке было размещено 166 выпуска корпоративных облигаций на сумму 564 млрд рублей (за третий квартал в корпоративном секторе долгового рынка, по данным Cbonds, было размещено всего 25 выпусков на общую сумму 118,23 млрд рублей), в то время как за весь 2007 год было размещено 211 выпусков корпоративных облигаций на общую сумму 475 млрд рублей.
Ухудшение конъюнктуры на внутреннем долговом рынке в 2008 году, а также нехватка свободной рублевой ликвидности, привели к значительному росту числа и общего объема выпусков, предъявляемых к оферте.
Если в первой половине текущего года эмитентам еще как-то удавалось заинтересовать инвесторов в сохранении выпусков на своем балансе, путем выставления дополнительных оферт, установления новых купонов на 2-5 процентных пунктов выше предыдущих, либо выкупа бумаг и повторного размещения "в рынок" со значительным дисконтом, то с августа оферты превратились в досрочное погашение, с практически 100%-ным предъявлением всего выпуска эмитентам. При этом наблюдалось нежелание как эмитентов (из-за резкого роста стоимости заимствований) возвращать выкупленный объем "в рынок", так и инвесторов (из-за сильного ухудшения конъюнктуры) оставлять у себя на балансе бумаги эмитентов.
Обострение кризиса ликвидности значительно отразилось на параметрах размещаемых выпусков корпоративных облигаций, которые вернулись в эпоху 2002-2003 годов. В частности, наблюдалось сокращение дюрации размещаемых облигаций и беспрецедентный рост доходности, даже для эмитентов первого эшелона.
Кроме того, если в 2006-2007 годах выставление безотзывного пут-опциона через 1-1,5 года при выпуске облигаций являлось приоритетом наиболее рисковых эмитентов, то в 2008 году на выпуски даже самых качественных заемщиков без годовой оферты практически невозможно было найти необходимый спрос.
Так, например, если в ноябре 2006 года Газпромбанк привлекал средства на внутреннем долговом рынке по ставке 6,54%, то уже в ноябре 2008 года стоимость привлечения средств для Газпромбанка выросла до 11%.
На фоне сокращения дюрации выпусков корпоративных облигаций и роста процентных ставок при размещении, а также переоценки инвесторами кредитных рисков первичный рынок практически закрылся для эмитентов третьего эшелона, спокойно размещавших свои выпуски по приемлемым ставкам в 2006 - начале 2007 годов. Благодаря этому возможность рефинансирования своих обязательств для некоторых из них стала серьезной проблемой, что повлекло за собой в 2008 году волну технических дефолтов, многие из которых стали реальными.
Однако, в отличие от американского рынка, где процедуры банкротства эмитентов корпоративных облигаций отработаны достаточно хорошо, для российских инвесторов, банкротство предприятий, с первого взгляда стабильных, стало большой неожиданностью. А отсутствие судебной практики по дефолтам облигационных выпусков значительно осложнило взыскание просроченной задолженности с эмитентов, допустивших реальный дефолт.
Стоит особо отметить, что кризис ликвидности и неготовность руководства предприятий к работе в жестких условиях удорожания кредитных ресурсов привели к просрочкам исполнения своих обязательств не только казавшихся устойчивыми частных предприятий, но и предприятий, аффилированных с муниципальными образованиями (например, задержка исполнения оферты по облигациям ГУП МО "Мострансавто" или неисполнение оферты Московского областного ипотечного агентства, выставленной Московской областью). Неплатежи затронули и стратегически важные предприятия российской промышленности (например, задержка выплаты купона НПО "Сатурн" и дефолт по оферте "МиГ-Финанса").
В конце минувшего года международная информационная Группа "Интерфакс" и информационное агентство "Сбондс.ру" приняли решение изменить с 1 января 2009 года название индекса корпоративных облигаций, который они совместно рассчитывают с 2003 года, на IFX-CВonds.
IFX-CВonds теперь объединяет в себе названия двух агентств, которые рассчитывают индекс - "Интерфакса" и "Сбондс.ру".
До сих пор индикатор, значения которого доступны через сайты www.rusbonds.ru и www.cbonds.ru, а также на информационной ленте "Интерфакса", назывался RUX-Cbonds.
За начальный момент времени при расчете индекса принято 1 января 2002 года, на этот момент значение индекса составляло 100.
Пересмотр индексного списка IFX-CВonds производится раз в квартал, последний раз изменения в него вносились индексным комитетом 15 декабря, и сейчас в список входит 30 бумаг.
http://www.finmarket.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу