29 февраля 2024 БКС Экспресс
Взгляд на долговой рынок в рублях сохраняем умеренно позитивным. В среднесрочном портфеле облигаций меняем Газпром нефть 003Р-06R на 003Р-10R и РЖД — на Авто Финанс Банк.
Главное
• Инфляция за неделю — 0,11%, нормальная по сравнению с февралем в 2016–2019 гг.
• Рубль держится около 90 за доллар — умеренно позитивно.
• Urals выше $70 за баррель — умеренно позитивно.
• Коррекция в ОФЗ продолжилась, корпораты стали менее привлекательными.
• 28 февраля было погашение ОФЗ на 350 млрд руб. — локальный позитив.
• Среднесрочный портфель в рублях — перекладываемся в новый выпуск Газпром нефти и меняем РЖД на Авто Финанс Банк.
В деталях
Недельная инфляция замедлилась до нормального для февраля уровня, но накопленная за месяц пока повышена. Недельная инфляция близка к нормальной в размере 0,11%, или 0,5% в месячном эквиваленте, против 0,4% в среднем за февраль в 2016–2019 гг. Однако накопленный на 19 февраля уровень уже 0,43%, поэтому ожидаем превышения.
В ближайшие дни также будет важная публикация данных по динамике кредитного портфеля банков за январь. Ожидаем сезонное, вероятно, даже сильное падение, но отложенный эффект по льготной ипотеке пока не ясен. В долгосрочной перспективе взгляд на рынок умеренно позитивный, поскольку к 2025 г. ожидаем постепенного сокращения доходностей длинных ОФЗ до 9–10% с 12%+.
Меняем Газпром нефть 003Р-06R на 003Р-10R. Новый выпуск Газпром нефти 003Р-10R идентичен по условиям 003Р-08R, который торгуется по 101% от номинала, при цене 100,3% у 003Р-10R. Условная доходность нового выпуска 003Р-10R составляет 18,5%. Потенциальный доход — 10% за полгода, привлекательно.
Меняем РЖД на Авто Финанс Банк, увеличивая доходность на 1,5% при незначительном снижении кредитного риска. Авто Финанс Банк (ранее РН Банк — бывший банк альянса Renault–Nissan-Mitsubishi) — это крупный специализированный банк группы «АвтоВАЗ», выдающий автокредиты. Бизнес и финансовые риски у компании низкие: автомобили — ликвидные залоги, дорожающие в кризис. В 2022 г. прибыль банка упала только на 33%.
Компания характеризуется очень высокой достаточностью капитала в размере 39%. Его конечный 100%-й акционер — государство через 100% ФГУП «НАМИ», которое владеет 100% АвтоВАЗа. Последнему, в свою очередь, на 100% принадлежит банк. Условная доходность составляет 19,7%, ожидаем 10% за полгода — привлекательно.
Эмитенты и выпуски
Легенда
Серия БО 001P-04R
Легенда (АКРА: BBB(RU), Эксперт РА ruBBB-) — девелопер жилья премиум-класса в Санкт-Петербурге. Показатели бизнеса в I полугодии 2023 г. улучшились Рентабельность по EBITDA — 38%, почти лучшая в отрасли, а EBITDA и выручка выросли на 30–40% год к году (г/г). Чистый долг и долговая нагрузка LTM увеличились из-за инвестиций в новое строительство и худшего II полугодия 2022 г. во всей отрасли.
Ожидаем рекордных показателей и снижения долговой нагрузки до уровня менее чем 4,0х в 2023 г. Рынок в этом году также фиксирует повышенную активность в строительстве. Акционеры и топ-менеджмент — бывшие руководители петербургского девелопера Setl Group: В. Селиванов (67,5%), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).
Выпуск БО 001P-04R — ожидаем падения доходности после выхода отчетности за 2023 г. или снижения ключевой ставки. Прогнозируемый доход от Легенда БО 001P-04 (YTM 19,8%) — 9% за полгода.
Газпром нефть
Серия 001Р-10R
Российская вертикально интегрированная нефтяная компания первого эшелона со значительной собственной кредитоспособностью и сильной господдержкой: конечный контролирующий акционер — Газпром. Долговая нагрузка очень низкая — 0,5х по показателю Чистый Долг/EBITDA.
Выпуск с переменным купоном (купон = ключевая ставка + 1,3%). Ожидаемый доход — 10% за полгода. Облигация торгуется на 0,5% ниже по цене аналогичной ей, а условная доходность 18,6% — максимальная среди бумаг эмитентов первого эшелона.
Сегежа
Серия 002P-05R
Сегежа занимается лесозаготовкой и деревообработкой, кейс основан на слабом рубле и поддержке от 62%-го акционера АФК Система. Компания сильно пострадала из-за санкций — пришлось перенаправить часть продукции из Европы в Китай, что сильно увеличило издержки.
Ожидаем снижения долговой нагрузки с заоблачных 17х до 5,5х в 2024 г. на фоне слабого рубля по 95 за доллар — эффект уже есть во II квартале 2023 г., когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Долговая нагрузка АФК Система — около 3,8х по показателю Чистый Долг/EBITDA, дополнительно 1х+ EBITDA — стоимость 33%-й доли в Ozon.
Помощь Сегеже при этом никак не повлияет на долговую нагрузку. Пропорционально консолидированная EBITDA составляет 150–160 млрд руб., из которых на стабильный бизнес МТС приходится 70%.
Ожидаем снижения доходности до более приемлемых 22%, или +7% к выпускам АФК Система. Потенциальный доход: 23% за полгода, 36% — за год.
У аналитиков БКС Мир инвестиций негативный взгляд на акции компании с целевой ценой 3,6 руб.
Авто Финанс Банк
Серия 001Р-11
Авто Финанс Банк (ранее РН Банк — бывший банк альянса Renault–Nissan-Mitsubishi) — крупный специализированный банк группы «АвтоВАЗ», выдающий автокредиты. Бизнес и финансовые риски компании низкие: автомобили — ликвидные залоги, дорожающие в кризис. В 2022 г. прибыль упала только на 33%.
Банк характеризуется очень высокой достаточностью капитала в размере 39%. Его конечный 100%-й акционер — государство через 100% ФГУП «НАМИ», которое владеет 100% АвтоВАЗа. Последнему, в свою очередь, на 100% принадлежит банк.
Условная доходность составляет 19,7%, ожидаем 10% за полгода, привлекательно.
Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02
Ритейл Бел Финанс — специальная компания для привлечения долга белорусского продуктового ритейлера Евроторг (аналог российских X5 Group и Магнит). Доля рынка в Белоруссии достигает 20%, низкая долговая нагрузка по показателю Чистый Долг/EBITDA — 1,6х, рентабельность по EBITDA — 12%, не хуже, чем в среднем по рынку.
Ожидаем снижения доходности выпуска 001Р-02 на 1–2% в течение полугода, что позволит получить доход 9–10% за полгода.
Аэрофьюэлз
Серия 001Р-07
Компания занимается заправкой самолетов в РФ и за рубежом. В России 50% заправок приходится на Московский регион. Аэрофьюэлз характеризуется низкой долговой нагрузкой — 1,7х по показателю Чистый Долг/EBITDA, а также улучшающейся рентабельностью и растущей двузначными темпами выручкой. Акционер — бывший топ-менеджер Аэрофлота, глава отдела горюче-смазочных материалов.
Ожидаем снижения доходности на 2% и доход от 13% за полгода.
Россия
Серия 26244
Россия имеет отрицательный чистый долг и растущую экономику.
Ожидаем снижения доходностей ОФЗ на 0,3% после погашения ОФЗ 26223 на 350 млрд руб., что принесет 3% за месяц. Также ждем завершения размещения выпуска во II квартале 2024 г., что принесет 10% за полгода — привлекательно.
Россети Ленэнерго
Серия 001P-01
Естественный монополист в сфере энергоснабжения — передачи электроэнергии по проводам — в Санкт-Петербурге и Ленинградской области с очень высокой маржинальностью по EBITDA 44% и очень низкой долговой нагрузкой 0,1х EBITDA. Тарифы регулируются.
Акционеры: 67% — Россети (75% — у государства), 29% — РФ, 4% — в свободном обращении. Россети также обладают очень низкой долговой нагрузкой — около 0,9х EBITDA.
Выпуск 001P-01 — спред по облигации 173 б.п. к ОФЗ с переменным купоном, что слишком много для облигации с рейтингом AAA. Потенциальный доход — от 9% за полгода, привлекательно.
Роснано
Серия 002Р-04
Роснано — финансовый институт поддержки высокотехнологичных отраслей России с фокусом на очень рискованные портфельные и венчурные инвестиции. Также имеет высокий уровень долга. Оказываемая поддержка от государства лежит в основе кредитоспособности компании.
В 2022 и 2023 гг. бюджет погасил 10 млрд руб. и 15,5 млрд руб. облигаций без госгарантий соответственно, проценты платятся. Обещания о недопустимости банкротства госкомпании от конца 2021 г. министром финансов Антоном Силуановым полностью выполняются. Акционеры: Россия — 100% напрямую.
Выпуск 002Р-04 — считаем, что справедливая доходность облигаций Роснано должна быть на уровне 22–24%. Это на 3–5% выше, чем максимальная YTM 19% для ГТЛК, МБЭС, РСХБ и прочих госкомпаний. Облигации Роснано серии 002Р-04 с YTM 30% и потенциалом 3,5% за полтора месяца — привлекательно.
ГТЛК
Серия 002Р-02
ГТЛК — финансовый институт поддержки транспортной отрасли РФ посредством лизинга. Основа кредитоспособности — поддержка 100%-го акционера, государства. Это выражается в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Кейс Роснано подтверждает господдержку.
Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик — Аэрофлот с долей 18% от портфеля кредитов. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя.
Выпуск 002Р-02 с YTM 16,3% может снизиться в доходности на 2% за полгода, что соответствует потенциальной доходности 12% за полгода.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Главное
• Инфляция за неделю — 0,11%, нормальная по сравнению с февралем в 2016–2019 гг.
• Рубль держится около 90 за доллар — умеренно позитивно.
• Urals выше $70 за баррель — умеренно позитивно.
• Коррекция в ОФЗ продолжилась, корпораты стали менее привлекательными.
• 28 февраля было погашение ОФЗ на 350 млрд руб. — локальный позитив.
• Среднесрочный портфель в рублях — перекладываемся в новый выпуск Газпром нефти и меняем РЖД на Авто Финанс Банк.
В деталях
Недельная инфляция замедлилась до нормального для февраля уровня, но накопленная за месяц пока повышена. Недельная инфляция близка к нормальной в размере 0,11%, или 0,5% в месячном эквиваленте, против 0,4% в среднем за февраль в 2016–2019 гг. Однако накопленный на 19 февраля уровень уже 0,43%, поэтому ожидаем превышения.
В ближайшие дни также будет важная публикация данных по динамике кредитного портфеля банков за январь. Ожидаем сезонное, вероятно, даже сильное падение, но отложенный эффект по льготной ипотеке пока не ясен. В долгосрочной перспективе взгляд на рынок умеренно позитивный, поскольку к 2025 г. ожидаем постепенного сокращения доходностей длинных ОФЗ до 9–10% с 12%+.
Меняем Газпром нефть 003Р-06R на 003Р-10R. Новый выпуск Газпром нефти 003Р-10R идентичен по условиям 003Р-08R, который торгуется по 101% от номинала, при цене 100,3% у 003Р-10R. Условная доходность нового выпуска 003Р-10R составляет 18,5%. Потенциальный доход — 10% за полгода, привлекательно.
Меняем РЖД на Авто Финанс Банк, увеличивая доходность на 1,5% при незначительном снижении кредитного риска. Авто Финанс Банк (ранее РН Банк — бывший банк альянса Renault–Nissan-Mitsubishi) — это крупный специализированный банк группы «АвтоВАЗ», выдающий автокредиты. Бизнес и финансовые риски у компании низкие: автомобили — ликвидные залоги, дорожающие в кризис. В 2022 г. прибыль банка упала только на 33%.
Компания характеризуется очень высокой достаточностью капитала в размере 39%. Его конечный 100%-й акционер — государство через 100% ФГУП «НАМИ», которое владеет 100% АвтоВАЗа. Последнему, в свою очередь, на 100% принадлежит банк. Условная доходность составляет 19,7%, ожидаем 10% за полгода — привлекательно.
Эмитенты и выпуски
Легенда
Серия БО 001P-04R
Легенда (АКРА: BBB(RU), Эксперт РА ruBBB-) — девелопер жилья премиум-класса в Санкт-Петербурге. Показатели бизнеса в I полугодии 2023 г. улучшились Рентабельность по EBITDA — 38%, почти лучшая в отрасли, а EBITDA и выручка выросли на 30–40% год к году (г/г). Чистый долг и долговая нагрузка LTM увеличились из-за инвестиций в новое строительство и худшего II полугодия 2022 г. во всей отрасли.
Ожидаем рекордных показателей и снижения долговой нагрузки до уровня менее чем 4,0х в 2023 г. Рынок в этом году также фиксирует повышенную активность в строительстве. Акционеры и топ-менеджмент — бывшие руководители петербургского девелопера Setl Group: В. Селиванов (67,5%), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).
Выпуск БО 001P-04R — ожидаем падения доходности после выхода отчетности за 2023 г. или снижения ключевой ставки. Прогнозируемый доход от Легенда БО 001P-04 (YTM 19,8%) — 9% за полгода.
Газпром нефть
Серия 001Р-10R
Российская вертикально интегрированная нефтяная компания первого эшелона со значительной собственной кредитоспособностью и сильной господдержкой: конечный контролирующий акционер — Газпром. Долговая нагрузка очень низкая — 0,5х по показателю Чистый Долг/EBITDA.
Выпуск с переменным купоном (купон = ключевая ставка + 1,3%). Ожидаемый доход — 10% за полгода. Облигация торгуется на 0,5% ниже по цене аналогичной ей, а условная доходность 18,6% — максимальная среди бумаг эмитентов первого эшелона.
Сегежа
Серия 002P-05R
Сегежа занимается лесозаготовкой и деревообработкой, кейс основан на слабом рубле и поддержке от 62%-го акционера АФК Система. Компания сильно пострадала из-за санкций — пришлось перенаправить часть продукции из Европы в Китай, что сильно увеличило издержки.
Ожидаем снижения долговой нагрузки с заоблачных 17х до 5,5х в 2024 г. на фоне слабого рубля по 95 за доллар — эффект уже есть во II квартале 2023 г., когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Долговая нагрузка АФК Система — около 3,8х по показателю Чистый Долг/EBITDA, дополнительно 1х+ EBITDA — стоимость 33%-й доли в Ozon.
Помощь Сегеже при этом никак не повлияет на долговую нагрузку. Пропорционально консолидированная EBITDA составляет 150–160 млрд руб., из которых на стабильный бизнес МТС приходится 70%.
Ожидаем снижения доходности до более приемлемых 22%, или +7% к выпускам АФК Система. Потенциальный доход: 23% за полгода, 36% — за год.
У аналитиков БКС Мир инвестиций негативный взгляд на акции компании с целевой ценой 3,6 руб.
Авто Финанс Банк
Серия 001Р-11
Авто Финанс Банк (ранее РН Банк — бывший банк альянса Renault–Nissan-Mitsubishi) — крупный специализированный банк группы «АвтоВАЗ», выдающий автокредиты. Бизнес и финансовые риски компании низкие: автомобили — ликвидные залоги, дорожающие в кризис. В 2022 г. прибыль упала только на 33%.
Банк характеризуется очень высокой достаточностью капитала в размере 39%. Его конечный 100%-й акционер — государство через 100% ФГУП «НАМИ», которое владеет 100% АвтоВАЗа. Последнему, в свою очередь, на 100% принадлежит банк.
Условная доходность составляет 19,7%, ожидаем 10% за полгода, привлекательно.
Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02
Ритейл Бел Финанс — специальная компания для привлечения долга белорусского продуктового ритейлера Евроторг (аналог российских X5 Group и Магнит). Доля рынка в Белоруссии достигает 20%, низкая долговая нагрузка по показателю Чистый Долг/EBITDA — 1,6х, рентабельность по EBITDA — 12%, не хуже, чем в среднем по рынку.
Ожидаем снижения доходности выпуска 001Р-02 на 1–2% в течение полугода, что позволит получить доход 9–10% за полгода.
Аэрофьюэлз
Серия 001Р-07
Компания занимается заправкой самолетов в РФ и за рубежом. В России 50% заправок приходится на Московский регион. Аэрофьюэлз характеризуется низкой долговой нагрузкой — 1,7х по показателю Чистый Долг/EBITDA, а также улучшающейся рентабельностью и растущей двузначными темпами выручкой. Акционер — бывший топ-менеджер Аэрофлота, глава отдела горюче-смазочных материалов.
Ожидаем снижения доходности на 2% и доход от 13% за полгода.
Россия
Серия 26244
Россия имеет отрицательный чистый долг и растущую экономику.
Ожидаем снижения доходностей ОФЗ на 0,3% после погашения ОФЗ 26223 на 350 млрд руб., что принесет 3% за месяц. Также ждем завершения размещения выпуска во II квартале 2024 г., что принесет 10% за полгода — привлекательно.
Россети Ленэнерго
Серия 001P-01
Естественный монополист в сфере энергоснабжения — передачи электроэнергии по проводам — в Санкт-Петербурге и Ленинградской области с очень высокой маржинальностью по EBITDA 44% и очень низкой долговой нагрузкой 0,1х EBITDA. Тарифы регулируются.
Акционеры: 67% — Россети (75% — у государства), 29% — РФ, 4% — в свободном обращении. Россети также обладают очень низкой долговой нагрузкой — около 0,9х EBITDA.
Выпуск 001P-01 — спред по облигации 173 б.п. к ОФЗ с переменным купоном, что слишком много для облигации с рейтингом AAA. Потенциальный доход — от 9% за полгода, привлекательно.
Роснано
Серия 002Р-04
Роснано — финансовый институт поддержки высокотехнологичных отраслей России с фокусом на очень рискованные портфельные и венчурные инвестиции. Также имеет высокий уровень долга. Оказываемая поддержка от государства лежит в основе кредитоспособности компании.
В 2022 и 2023 гг. бюджет погасил 10 млрд руб. и 15,5 млрд руб. облигаций без госгарантий соответственно, проценты платятся. Обещания о недопустимости банкротства госкомпании от конца 2021 г. министром финансов Антоном Силуановым полностью выполняются. Акционеры: Россия — 100% напрямую.
Выпуск 002Р-04 — считаем, что справедливая доходность облигаций Роснано должна быть на уровне 22–24%. Это на 3–5% выше, чем максимальная YTM 19% для ГТЛК, МБЭС, РСХБ и прочих госкомпаний. Облигации Роснано серии 002Р-04 с YTM 30% и потенциалом 3,5% за полтора месяца — привлекательно.
ГТЛК
Серия 002Р-02
ГТЛК — финансовый институт поддержки транспортной отрасли РФ посредством лизинга. Основа кредитоспособности — поддержка 100%-го акционера, государства. Это выражается в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Кейс Роснано подтверждает господдержку.
Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик — Аэрофлот с долей 18% от портфеля кредитов. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя.
Выпуск 002Р-02 с YTM 16,3% может снизиться в доходности на 2% за полгода, что соответствует потенциальной доходности 12% за полгода.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter