Знания | Статьи | Макулатура

Меб Фабер. Распределение активов

13 ноября 2017  Источник / https://nakhusha.livejournal.com/
Меб Фабер (mebfaber.com), известный западный финансист и блогер, издал книгу «Портфель активов по всему миру» (Global Asset Allocation). Отрывки из нее он любезно выкладывал у себя на сайте в 2015 году. Их мы и прочтем. Выдержки состоят из нескольких глав, потихоньку буду выкладывать их в ЖЖ.

Сразу предупреждаю, у меня не было и нет цели переводить тексты дословно, я публикую выдержки в виде связных мыслей, стараясь как можно ближе донести для российского инвестора проблематику вложений в ценные бумаги через призму опыта зарубежных коллег и исследователей.


Глава 1. Исторические доходности акций, облигаций и инструментов денежного рынка

Начнем с урока истории. Многие люди начинают вкладывать деньги без истинного понимания того, что происходило в прошлом, и часто имеют нереалистичные ожидания от инвестиций через призму собственного личного опыта. Моя мать всегда говорила, что лучший способ инвестировать - это покупать акции, а затем просто забыть о них. Но ее опыт вложений в акции Соединенных Штатов в период 1980-х и 1990-х годов сильно отличался от поколения ее родителей, переживших Великую депрессию. Оба этих опыта будут значительно отличаться от тех, которые имеют средний японский, немецкий или российский инвестор. Итак, что можно и разумно ожидать от истории? Мы должны начать с обсуждения стоимости денег.

Несколько лет назад мы с отцом общались, и он решил продемонстрировать реальный пример инфляции. Через пару недель я получил письмо с чеком, выписанным моим прадедом в 1910-х годах на 0,50 доллара. Он был фермером, который иммигрировал из Ле-Мартиньи-Бейнса, Фоге-Франс и оказался в Небраске. $ 0,50 эквивалентны 13 долларам США сегодня и являются наглядным примером инфляции. В качестве примечания, обратите внимание на этот рукописный чек!

Меб Фабер. Распределение активов


Более знакомым примером является часто используемая фраза: «Я помню, когда Кока-кола стоила десять центов». Инфляция - это эмоциональная тема. Обычно она идет рука об руку с обсуждением Федерального резерва, а также салата из разнообразных политических и экономических новостей. Один из самых известных графиков во всей инвестиционной литературе приведен ниже и иллюстрирует покупательную способность доллара США с момента создания Федерального резерва в 1913 году. Описание обычно идет по строкам этой статьи ЗероХедж:

«Это та диаграмма, которую все не хотят видеть. Покупательная способность доллара за последние 76 лет снизилась на 94%. На основе текущей денежно-кредитной и фискальной политики у нас есть все основания полагать, доллар будет дешевле еще как минимум на 94%. Вопрос только в том, будет ли это достигнуто за 76 лет или, на этот раз, 76 месяцев».

Вышеуказанное утверждение истинно - 1,00 долл. США в 1913 году составляет всего три цента в текущих долларах из-за последствий инфляции (которая составляла в среднем около 3,2% в год). Вот она:



Инвесторы должны что-то делать с этими дешевеющими долларами. Представьте, что вы были вкладчиком в 1913 году. У вас выбор: положить свои доллары под матрас, и в этом случае ваша покупательная способность снизится, как указано в приведенной выше таблице, также вы можете потратить деньги на потребление (отпуск, развлечения, одежда или еда) или вы могли бы инвестировать в казначейские векселя - образец сохранности, а ваш 1 доллар сегодня стоил бы 1,33 доллара США (при реальном доходе векселей около 0,26% в год). Если бы вы решили рискнуть, то могли бы инвестировать в более длительные облигации, корпоративные облигации, золото, акции, жилье или даже вино и искусство - все это было бы лучше, чем ваш матрас. Следующий рисунок показывает реальный возврат инвестиций (за вычетом инфляции) в разные инструменты США:



К сожалению, несмотря на все интересные доходности, инвесторы чаще всего предпочитают видеть портфель только в двух состояниях - во время максимумов и просадок. Так что, если вы купили инвестиции за 100, и она снизилась до 75, вы в 25% просадке. Если она затем поднимается до 110, ваша просадка - 0 (вы на максимуме).

Для некоторых долгосрочных выкладок, изложенных ниже, взяты диаграммы, основаные на данных из книги «Триумф Оптимистов» (доступной через Morningstar как модуль Dimson, Marsh и Staunton, но требует подписки). Они представляют собой сценарии наилучшего, среднего и наихудшего сценариев для основных классов активов шестнадцати стран с 1900 по 2014 год. Все доходности являются местными реальными и отображаются в виде графика.

Нижеприведенный рисунок показывает, что оставлять деньги под матрасом - это медленное кровопускание вашего портфеля. Наихудший сценарий - Германия в период гиперинфляции. Инфляция является основным фактором доходности. Когда она выходит из-под контроля, то может полностью уничтожить ваши деньги и сбережения даже в виде облигаций. Наполнители матрасов в среднем потеряли бы около 4% в год. (Обратите внимание, данные графики сводные по всему миру, не одна страна. Все дальнейшие цифры взвешены по капитализации стран-участниц)



Следующий график - реальная прибыль краткосрочных государственных векселей. Эти инструменты делают все возможное, чтобы идти в ногу с инфляцией. Обычно вы не зарабатываете деньги, но, по крайней мере, не теряете 4% в год, как это делает матрас.



Добавление небольшого риска срока вложений в 10-летние облигации удваивает историческую доходность векселей, но это все еще довольно небольшая прибыль. Вы не сможете разбогатеть с 1,7% реальных прибылей, и вам придется пересидеть 50% -ную просадку.



И, наконец, у нас есть реальная прибыль в акциях. Намного лучше! Более 4% реальных доходов в год намного превосходит доходность рынка облигаций. Хотя это отличная отдача, поймите, что ей все равно потребуется более 15 лет, чтобы удвоить ваши деньги!



Давайте рассмотрим всю серию во всех странах, чтобы визуализировать некоторые из лучших и наихудших сценариев. Похоже, что простым консервативным правилом может быть ожидание того, что акции принесут прибыль 4-5%, облигации 1-2%, а векселя в основном не принесут ничего. Обратите внимание, США имели один из лучших рынков акций и облигаций в 20-ом веке.



Можно было бы подумать, что приведенная выше математика упростит решение - просто положите все свои деньги в акции! В то время как акции опережали доходность облигаций и векселей, они не лишены собственных рисков. По крайней мере, две страны потеряли свои рынки акций, когда правительство закрыло рынки капитала. Неудивительно, что люди так опасаются инвестировать в Россию и Китай даже сегодня. Другой риск состоит в том, что акции могут надолго отставать от других классов активов, таких как облигации. Легко посмотреть на данные и предположить, что вы можете пережить такое несчастье, пока это не произойдет с вами.

В своей статье 2011 года «Самая большая городская легенда в области финансов» Роб Арнотт обсуждает 30-летнее отставание акций от облигаций:

«30-летний фондовый рынок превысил нулевой уровень. Этот период - огромное разочарование для легионов долгосрочных инвесторов в «акции любой ценой». Но это не первая продолжительная засуха. С 1803 по 1857 год американские акции отставали, фондовый инвестор получил бы треть окончательного богатства от облигаций. Акции удвоились только к 1871 году. Большинство участников были бы шокированы, узнав заранее, что они попали в 68-летний участок неэффективности фондового рынка. После 72-летнего бычьего рынка с 1857 по 1929 год реализовалось еще одно сухое заклинание. С 1929 по 1949 год акции отставали от облигаций. Возможно, это был необычайный период истории - Великая депрессия и Вторая мировая война. И вот теперь впечатляющие последствия 1950-1999 годов, которые убаюкивали недавних инвесторов ложным чувством безопасности в отношении долгосрочных показателей справедливости»

Для акций это неудовлетворительный результат: 68 лет отставания от облигаций почти такой же, как ожидаемый срок жизни человека (на самом деле, более чем жизнь, поскольку ожидаемая продолжительность жизни в 1800-х годах составляла в США около 40 лет). Говорить о доходности акций в долгосрочной перспективе, значит, иметь ввиду нечто иное, чем человеческая жизнь. Может быть, этот срок неплох для черепахи или секвойи?

В других странах наблюдались значительные провалы, и даже в Соединенных Штатах инвестор потерял около 80% от пика до дна на рынке акций 1929-30-х годов. Несчастная математика с 75%-ой просадкой требует от инвестора реализовать 300%-ый выигрыш, чтобы вернуться к цифрам долгосрочной доходности! Даже меньшая 50%-ная просадка потребует 15 лет при такой норме прибыли, чтобы вернуться к паритету.

Большие просадки - вот почему многие люди предпочитают вкладывать средства в облигации. Но облигации также рискованны! В то время как акции страдают от резкого снижения цен, облигации часто теряют свою ценность за счет инфляции. США и Великобритания видели реальные отставания доходностей облигаций от инфляции на более чем 60%. Хотя это звучит болезненно, во многих других странах (Япония, Германия, Италия и Франция) это было свыше 80%. Некоторые страны, столкнувшиеся с гиперинфляцией, привели к полной потере капитала, и Бизнес Инсайдер имеет слайд-шоу, в котором рассматриваются некоторые из худших примеров за последние 100 лет.

На рисунке показано, что за последние годы как акции, так и облигации имели несколько крупных просадок.



И то же самое для Великобритании.



Мы рассмотрели одну проблем с инвестированием в один класс или страну. Нормальная доходность рынка является экстремальной. Лица, инвестировавшие в различные активы в определенные периоды: акции США в конце 1920-х - начале 1930-х годов, классы немецких активов в 1910-х и 1940-х годах, российские акции в 1917 году, акции Китая в 1949 году, недвижимость США в середине 1950-х годов, японские акции в 1990-х годах и почти все в 2008 году, - не считали, что действуют неразумно. При этом большинство людей не имеют достаточно времени, чтобы оправиться от крупных просадок в любом описанном классе активов.

В следующей главе рассмотрим диверсифицированный портфель.

http://mebfaber.com/2015/03/02/chapter-1-a-history-of-stocks-bonds-and-bills/

Глава 2. Образцовый портфель 60/40

«Ни одна стратегия не настолько хороша, чтобы у нее не было плохого года или нескольких лет. Ни одна модель не скажет вам об этом, и в худшем случае, вы должны догадываться. Мое эмпирическое правило таково: будущие просадки вдвое хуже, чем вы когда-либо видели на истории».
Клифф Эснесс, соучредитель AQR Capital Management

Самой массовой моделью распределения активов является традиционный портфель 60/40. Портфель просто инвестирует 60% в акции (S & P 500) и 40% в 10-летние государственные облигации США. Мы будем использовать этот портфель в качестве эталона для сравнения с ним всех следующих портфелей в этой книге.

Причина, по которой многие люди будут инвестировать как в акции, так и в облигации, заключается в том, что они часто не коррелируют, а это означает, что когда акции идут в одну сторону, то облигации – в другую. Объединение двух или более некоррелированных активов в портфель, чем использование их по отдельности, приводит к лучшему соотношению параметров. Как работает такой портфель? Давайте рассмотрим американскую модель 60/40 с ежемесячной ребалансировкой, начиная с 1913 года.



Похоже, вы получаете хорошую выгоду от обоих активов путем диверсификации. В то время как 60/40 не совсем достигает вершин прибыли как акции, вы уменьшаете свою просадку немного по причине, что активы не полностью коррелируют.



Одной из проблем для инвесторов является, сколько времени они сидят в просадке. Это состояние эмоционально сложно, поскольку мы ментально привязаны к пиковой доходности, которую когда-то достиг портфель. Распределение 60/40 тратит около 22% времени на новые максимумы, а остальные 78% находится в просадках. Просадки физически болезненны, и исследования поведения показывают, что люди ненавидят терять деньги гораздо больше, чем получать радость от равнозначных выгод. Чтобы быть хорошим инвестором, вы должны уметь пересиживать просадки.

Так почему бы просто не составить портфель 60/40 и не читать остальную часть этой книги? Хотя 60/40 является твердым первым шагом в инвестициях, мы полагаем, что сосредоточение исключительно на акциях и облигациях США является ошибкой. Все дело в оценке будущих прибылей. По всем показателям, американских рынок акций и облигаций перегрет, что в ближайшие десять лет может вылиться в достаточно скудные средние прибыли. Тогда, где инвесторы должны искать доход, сводя к минимуму риск переплаты? На следующих страницах мы рассмотрим преимущества расширения традиционного распределения 60/40 в более глобальное распределение с дополнительным упором на реальные активы.

Глава 3. Строим распределение из разных блоков

«Я думаю, самое важное, что вы можете сделать для своего портфеля, это разнообразить его».
Пол Тьюдор Джонс, основатель Тьюдор Инвестмент Корпорэйшн

У меня есть для вас два вопроса, и ответы на них весьма удивительны.

Вопрос 1: Какой самый большой в мире класс финансовых активов? Не знаете?

Ответ: Облигации всего мира без облигаций США! Такая информация обычно удивительна для большинства инвесторов, которые считают, что ответ должен быть «акции или облигации США».



Вопрос 2: Какая доля американских акций должна быть в вашем портфеле?

Ответ: Около половины!

Обычно инвесторы США размещают около 70% своего портфеля в национальных акциях. Это называется «home bias» (предпочтение родных активов иностранным), и это происходит повсеместно. Большинство инвесторов во всем мире инвестируют большую часть своих активов в свои местные рынки. Рисунок ниже представляет собой диаграмму из Вангард, в которой подробно описывается эффект «home bias» в США, Австралии и Канаде. Синие полосы - это то, сколько инвесторы ДОЛЖНЫ вкладывать в свою страну в соответствии с глобальным весом, а красные - это то, сколько они действительно ВКЛАДЫВАЮТ в собственный рынок, и это слишком много!



Рисунок ниже представляет собой диаграмму, подготовленную компанией Кредит Свисс. Она не требует пояснений, это глобальное распределение фондов в 1899 году и в 2014. Видно, что за сто с лишним лет мир сильно изменился.



Два вопроса в начале главы стараются напомнить нам о том, что мы живем в глобальном мире. Нет необходимости строить инвестиционный портфель, в котором есть только местные акции и облигации. Следующий рисунок - это еще один график, как с течением времени изменились весовые коэффициенты. Обратите внимание на большое расширение японского пузыря в 1980-х годах и быстрое его сокращение после этого.



Поэтому ключевым вопросом для инвесторов является вопрос: «Как бы выглядели наши распределения, если бы мы расширили портфель 60/40, включив в него иностранные акции и облигации? Помогло бы это улучшить наши доходы или снизить риск?»

Глобальный портфель 60/40

Возьмем знакомый уже портфель 60/40, только теперь мы используем в нем глобальные индексы, а не только США. Мы разделим распределение акций пополам на отечественные и иностранные акции развитых рынков (MSCI EAFE), а облигации также пополам на внутренние и зарубежные 10-летние государственные.

Переход на глобальный уровень не слишком сильно меняет конечный результат, хотя он увеличивает доходность, уменьшает волатильность и улучшает коэффициент Шарпа. Глобальный портфель также был лучше во время инфляционного периода 1973-1981 годов.




Нет никаких оснований полагать, что инвесторы должны сосредоточиться исключительно на акциях и облигациях. Увеличивает ли степень детализации с дополнительными классами активов устойчивость и прибыльность портфеля? В этой книге мы рассмотрим 13 активов и используем их данные с 1973 года.



Существуют ли другие классы активов? Конечно. Однако многие из них не имеют достаточной истории для анализа, например, облигации развивающихся рынков. Для тех, кому непонятно, REITS - публично торгуемые инвестиционные фонды недвижимости, а TIPS – защищенные от инфляции облигации США. Мы также исключаем активные подходы к инвестированию. Хотя активная стратегия такая, как торговля фьючерсами, является одной из моих любимых, мы не включаем ее в раздел строительных блоков.

А вот и график доходностей эти активов.



Нижеследующая таблица демонстрирует характеристики доходности и риска различных классов активов в номинальном выражении.



И то же самое в реальном выражении.



Сведем все в одну таблицу и раскидаем на периоды инфляции/дефляции и на десятилетия.



Что мы можем извлечь из этих таблиц? (Далее следуют выводы исходя из позиции инвестора в США, кто хочет, сможет прочесть в оригинале)

Хотя из наших 13 активов можно построить сотни различных портфелей, мы собираемся сосредоточиться только на нескольких распределениях, поскольку книга представляет собой учебник для «ленивого инвестора». Эти компоновки были предложены одними из самых известных финансовых управляющих в мире. Каждая последующая глава будет посвящена отдельному портфелю.

Глава 4. Портфели: Паритет риска и Всесезонный

«Я знаю, для всех классов активов существуют хорошие и плохие времена. И я знаю, что в течение всей жизни будет существовать разрушительная среда для одного из этих классов активов. Это работало всегда на протяжении всей истории».
Рэй Далио, основатель Бриджуотер Ассошиэйтед
«Сегодня мы можем построить портфель, который будет хорошо себя чувствовать и в 2022 году, хотя мы и не можем знать, каким будет мир в 2022 году».
Боб Принс, Директор по информационным технологиям Бриджуотер Ассошиэйтед

Паритет риска - это термин, который фокусируется на построении портфеля на основе распределения весов по риску каждой части, а не по абсолютным денежным пропорциям. Хотя общая теория паритета риска не является чем-то особенно новым, этот термин был придуман только в течение последнего десятилетия и стал модным последние несколько лет. Риск определяется по-разному, но волатильность – самая простая мера. В качестве иллюстрации, портфель акций и облигаций 60/40 не имеет 60% общего риска пропорционально доле акций, а скорее больше, чем 90%, поскольку волатильность акций доминирует в общей волатильности портфеля.

Паритет риска уходит корнями в Современную портфельную теорию Гарри Марковица. После представления ее в 1950-х годах, она в итоге принесла ему Нобелевскую премию. Основная концепция теории в эффективной границе множества сочетаний активов - распределение, которое предлагает наивысшую отдачу для любого заданного уровня риска, и наоборот – наименьший риск при заданном уровне доходности. В сочетании с работами Тобина, Трейнора, Шарпа и др. теория демонстрирует, что портфель можно было бы изменять, ориентируясь на желаемые параметры риска и доходности.

Компания Бриджуотер Рэя Далио, - один из крупнейших хедж-фондов в мире, - скорее всего, первым ввел портфель паритета риска в 1996 году под названием «Всесезонный». С тех пор многие фирмы начали выпускать фонды паритета риска. Хотя базовые методы построения различны, теория над ними, в целом, одна и та же. Большое число компаний уделяет пристальное внимание этой концепции, информацию можно легко найти из открытых источников.

Бриджуотер так описывает теорию в своей статье «Всепогодная история»:

«Всепогодный портфель родился из усилий Бриджуотер – попыток понять будущий мир и найти портфель, который будет достаточно разумным, к примеру, через 20 лет, даже если никто не сможет предсказать, какие цифры роста и инфляции будут в мире. В инвестировании в долгосрочной перспективе все, в чем вы можете быть уверены, это: (1) какие-то активы должны обеспечивать реальную доходность и (2) волатильность активов будет во многом обусловлена ??тем, какие экономические условия развернутся относительно текущих ожиданий (а так же, как эти ожидания будут меняться). Вот и все. Все остальное: доходности классов активов, корреляции или даже конкретные волатильности - является попыткой предсказать будущее. В сущности, идея всепогодного портфеля может уместиться на салфетке. Это так же просто, как составление портфеля из четырех разных подпортфелей, приведенных к одному базовому риску, каждый из которых хорошо работает в конкретной среде: (1) инфляция растет, (2) инфляция падает, (3) экономика растет и (4) экономика замедляется».

В статье «Проектируемые целевые доходности и риски» на сайте Бриджуотер Далио ссылается на простые строительные блоки, которые он называет «рыночными бетами» (такими, как акции или облигации США):

«Беты ограничены по количеству (то есть, существует не так много жизнеспособных классов активов), они, как правило, относительно взаимосвязаны друг с другом, а их избыточная доходность относительно невысока по сравнению с их избыточными рисками, причем коэффициенты Шарпа обычно составляют от 0,2 до 0,3. Тем не менее, беты являются надежными вариантами по доходности - мы можем ожидать, что они превзойдут инструменты денежных средств в течение длительного времени».

Инвесторам нет смысла рассматривать отдельный класс активов в стороне от портфеля, поскольку почти каждый из классов несет такой же потенциал прибыльности, если риск их всех привести к единому базису. Вот отрывок из статьи «Всесезонная история»:

«Активы с низким уровнем риска и доходности могут быть преобразованы в активы с высоким уровнем риска и доходности. То есть, если рассматривать классы с точки зрения прибыли на единицу риска, все активы более или менее одинаковы. Инвестирование в облигации, если риск скорректировать на уровень риска акций, не потребует от инвестора пожертвовать доходностью в угоду диверсификации. И это имеет смысл. Инвесторы должны в основном получать доходность пропорционально риску, который они берут на себя: чем больше рисков, тем выше вознаграждение».

Приведение активов к одинаковому риску в портфеле означает построение распределения с большим количеством активов низкой волатильности (например, облигаций) и меньшим количеством активов высокой волатильности (например, акций). Стратегия хорошо себя зарекомендовала и была подхвачена инвестиционным сообществом, однако один вопрос так и не остался решен: может быть, за всей теорией скрывается простой портфель с пониженным риском и доходностью?

Ниже мы рассмотрим две вариации портфеля паритета риска. Первый - портфель Паритета риска, который мы предложили в 2012 году.



Ну, а второй - портфель Всесезонный, предложенный самим Рэем Далио.



График и таблица доходностей обоих портфелей. Они почти совпадают, поскольку объединены одной идеей.





В целом теория паритета риска имеет большой смысл с одной оговоркой - самой большой проблемой для портфеля является тот факт, что мы потенциально близки к концу 30-летнего бычьего рынка облигаций. Доходность фонда «Всесезонный» от Бриджуотер сильно сформирована за счет кредитного плеча на облигациях, которые росли десятилетия. Что будет, когда цена облигаций начнет падать? Посмотрим.

Примечание переводчика.

Если вам до сих пор не до конца понятна концепция этих распределений, ниже картинка, повествующая о денежном и рисковом распределении классического рекомендуемого портфеля, и портфеля паритета риска, взятая из статьи "Паритет риска" компании Мекета Инвестмент Групп. В выводе статьи содержится информация, что подобные портфели из-за их пониженной доходности в естественных условиях обычно снабжают некоторым плечом, что, по сути, и является ее краеугольным камнем.



Глава 5. Постоянный портфель Гарри Брауна

Гарри Браун был автором 12 книг, кандидатом в президенты и финансовым консультантом. Постоянный портфель, который он разработал в 1980-х годах, был сбалансирован с помощью четырех простых активов, и вот его объяснение:

«Деньги, которые будут заботиться о вас всю оставшуюся жизнь, вложите в простой, сбалансированный, диверсифицированный портфель. Я называю его «Постоянным портфелем», потому что, как только вы его настроите, вам никогда не придется перестраивать распределение, даже если экономический прогноз будущего существенно изменится. Портфель должен гарантировать, что ваше состояние выживет в любом случае - в том числе во время событий, которые будут разрушительными для любого отдельного элемента в портфеле... Нетрудно и несложно иметь такой безопасный портфель. Вы сможете добиться большей диверсификации с удивительно простым сочетанием активов».

Хотя портфель оказался хуже рынка, он был невероятно постоянен во всех рыночных условиях с низкой волатильностью и просадками. Выбор распределения представляет собой классическую дилемму для инвесторов, особенно профессиональных консультантов. Компромисс между риском и доходностью. Несмотря на невероятно постоянную доходность, многие годы этот портфель плелся далеко позади акций США или даже классического портфеля 60/40. Сможете ли вы пережить периоды долгого отставания, даже если считаете, что Постоянный портфель для вас наилучший вариант?







Наряду с портфелем Марка Фабера, который мы позже рассмотрим в книге, это распределение имеет самый высокий вес золота. Золото - эмоциональная тема для инвесторов, и обычно оно колеблется очень сильно в обе стороны. Мы считаем, что вам следует научиться быть агностиком для каждого класса активов и ценить их за уникальные характеристики. Золото обладало наилучшей реальной доходностью во время инфляции 1970-х годов, а также худшими показателями с 1982 по 2013 год. Однако добавление золота (и в меньшей степени других реальных активов, таких, как товары и TIPS) могло бы помочь защитить портфель во время роста инфляции. Золото также хорошо работает в условиях отрицательных реальных процентных ставок, то есть когда инфляция выше текущих доходностей облигаций.

Следующий портфель, на который мы смотрим, просто нацелен на то, чтобы быть средним, и у него получается, что уже неплохо.

Глава 6. Портфель активов по всему миру

«Мы испытываем сильную страсть ко всему простому».
Чарли Мангер, заместитель председателя Беркшиер Хэтеуей

Почему бы просто не инвестировать в портфель, взвешенный по капитализации в глобальном масштабе? Основная трудность состоит в том, что трудно точно определить точные весовые коэффициенты, но ряд исследователей приблизились к объективным оценкам. Документ под названием «Стратегическое распределение активов: глобальный портфель рынка мультиактивов 1959-2011» раскрывает портфель широкого рынка. А Кредит Свисс рассматривает свой глобальный портфель, о котором мы и упомянем.



Упростим его до следующего распределения.



Назовем его "Всемирным портфелем" и посмотрим, как он себя вел на истории.



Примечание. Это не точное отражение портфеля мирового рынка с течением времени, поскольку он оценивается мгновенным снимком весов и постоянно ребалансируется. Интересно отметить, что настоящий портфель мирового рынка никогда не будет ребалансироваться.

Мы не включили товарные активы в этот портфель, так как сложно оценить их долю на рынке, но мы считаем, они являются жизненно важной частью диверсифицированного портфеля. Ну, а если бы мы изменили вышеупомянутый портфель мирового рынка, включив товары? В этом случае мы предлагаем разумно подойти к этому вопросу и добавить их 5% в портфель, пропорционально уменьшая другие доли. Назовем его "Портфелем активов по всему миру". Результаты не стали сильно другими, чуть-чуть уменьшился риск и выровнялась доходность.




Глава 8 (портфель Марка Фабера)

Марк Фабер - швейцарский экономист и управляющий фондами, проживающий в Азии, издает информационный бюллетень «Уныние, ажиотаж и судьба». И прежде чем вы спросите, нет, мы не родственники.

Хотя он часто высказывает на Круглом столе Барронса идеи, связанные с покупкой и продажей активов, по его неоднократным заявлениям, собственные средства хранит в портфеле со следующим распределением: по 25% в золоте, акциях, облигациях и наличных деньгах, а также недвижимости. Это стало неожиданностью, но простое распределение Марка является одним из самых устойчивых, их тех, которые мы рассматривали. Портфель является одним из немногих, который приносил положительную реальную прибыль каждое десятилетие.





Глава 9 (университетские фонды)

«Диверсификация помогает получить тот же доход с меньшим риском или больший доход с тем же риском. Бесплатный обед. Диверсификация делает ваш портфель лучше».
Дэвид Свенсен, Директор информационных технологий Фонда Йельского университета

Отличительными чертами подхода университетских фондов являются: широкая диверсификация, фокус на глобальные рынки, долговременный горизонт и активное управление. Хотя эти портфели сложнее и неликвиднее, чем наши 13 классов активов, и они часто включают в себя прямые инвестиции и вложения в хедж-фонды, руководители двух крупнейших фондов (Гарвард и Йель) в своих книгах на протяжении многих лет предлагали простые распределения с подобными весами и альтернативными активами для индивидуальных инвесторов.

Дэвид Свенсен, директор по информационным технологиям в Фонде Йельского университета, упомянул о рекомендациях по построению портфеля для частных лиц в своей книге «Необычайный успех» в 2005 году. Бывший управляющий Фондом Гарвардского университета (и бывший Айти-директор Пимко) Мохамад Эль-Эриан также опубликовал рекомендуемое им распределение в своей книге «Столкновение рынков». По какой-то причине распределение Эль-Эриана не заполняло портфель полностью, и некоторые описанные им части, такие, как «особые ситуации», толком не описываются. Мы сделали за него свои некоторые предположения по выбору активов, чтобы заполнить его портфель до конца, не нарушая общую идею. Также мы предлагаем к сравнению с первыми двумя портфелями базовую версию портфеля Лиги плюща, предназначенную для широкой аудитории.

Хотя все три распределения почти полностью отражают базовые принципы изначальных более сложных портфелей, доходность все-таки отклоняется в худшую сторону примерно на 3-4 процента в год по ряду причин: наличие в эталонах прямых инвестиций, плеча, факторных стратегий, генерирования альфы путем активного управления. Но для наших целей построения некоего «расслабленного портфеля» эти сочетания активов вполне подойдут. Итак, вот результаты.






Глава 10. Портфель Уоррена Баффета

Уоррен Баффет в своем письме акционерам 2013 года:

«Все, что я сейчас скажу, можно считать моим руководством к действию. Первое, мои денежные средства будут переданы моей супруге через доверительного управляющего. Второе, мой совет управляющему проще изложить нельзя: разместить 10% портфеля в краткосрочные государственные облигации, а оставшиеся 90% - в очень недорогой индексный фонд, копирующий S&P 500 (предлагаю компанию Вангард). Я считаю, что долгосрочные результаты этой стратегии будут выше, чем у большинства инвесторов...»

Как этот совет соотносится с историей? Вот результаты.




Глава 11 (сопоставление активов)

«Я верю в дисциплину овладения лучшим знанием, которое когда-либо производили люди. Но не думаю, что надо сидеть с этим знанием сложа руки и ждать, пока мечты сами по себе реализуются. Не существует полностью умных людей».
Чарли Мангер

Смешно, но все 13 блоков классов активов можно упростить до трех широких категорий: акции, облигации и реальные активы. Мы выбрали по одному распределению из каждой главы для сравнения между собой.

Как только вы все упростите, то увидите, многие из портфелей имеют довольно похожие доли активов в широком смысле слова. Исключения составляют 60/40 и метод Баффета. Обратите внимание, что многие из распределений были рекомендованы частным инвесторам в разное время на протяжении многих лет, но есть и более поздние рекомендации, которые, возможно, попали наверх из-за недавних хороших доходов. Однако, как мы покажем ниже, это действительно не так важно!



Большая часть распределений очень тесно переплетаются в своем представлении. Тем не менее, есть те, которые наилучшим образом сыграли в инфляционные 1970-е годы, а затем отстали в дефляционный период. Также неудивительно, что распределение по Баффету и 60/40 в виду отсутствия реальных активов оказались наихудшими во время инфляционных 1970-х годов. Даже учитывая все накопленные прибыли и результаты, разница между наихудшим распределением (постоянным портфелем, реальные 4,12% год.) и лучшим (портфель Эль-Эриана, реальные 5,67% год.) составляет всего 1,84% годовых. Это удивительно. Если вы исключите постоянный портфель из выборки, все распределения будут находится по доходности в пределах одного процентного пункта.









Другой способ визуализации преимуществ простого распределения активов - создание так называемой периодической таблицы доходностей – отсыл к Периодической таблице элементов. Ниже мы построим таблицу из семи основных классов активов и нашего портфеля активов по всему миру, чтобы доказать одну простую точку зрения: при широком распределении активов у вас никогда не будет наилучшей прибыли, но и никогда не будет наихудшей!



Глава 12. Влияние прямых и косвенных издержек

«Вы не можете контролировать рынок, но вы можете контролировать то, за что платите наличными. Вы должны по максимуму автоматизировать процесс, дабы эмоции не убили ваш счет».
Бертон Малкиэль, автор книги «Случайная прогулка по Уолл-стрит»

В этой главе Меб Фабер рассказывает о вещах, влияние которых на наш портфель мы можем контролировать:

- эмоции: желательно все автоматизировать, построить портфель с таким распределением, чтобы безэмоциоанльно переживать сильные росты и падения.
- ребалансировка: как часть эмоциональной составляющей может здорово держать риск на заданном уровне, и, в конце концов, может стать причиной дополнительного дохода.
- комиссионные сборы: оценить их влияние можно всего по одной картинке, комиссия в размере 1,25% способна результаты наилучшего портфеля приблизить к наихудшему, а 2,25% бросают результаты в пучину Мордора.



- налоги: уменьшайте и уменьшайте размер налогов любыми законными способами.

Глава 13 (заключение)

Я бы классифицировал моих маму и бабушку как традиционных южных поваров. А их стиль приготовления назвал бы «на глазок». При наличии достаточно размытого рецепта с использованием основного состава ингредиентов и без их точного количества они готовили по истине чудесно, поскольку рецепт много раз был обкатан, а пропорции приведены к идеальным. Я провел много времени на кухне, наблюдая за их готовкой. Этот стиль приготовления пищи часто напоминает мне о распределении активов и инвестировании. Пока у вас есть мука, пищевая сода, сахар, яйца, масло и шоколадные чипсы, точные пропорции составляющих действительно не имеют значения. Некоторые любят добавлять побольше ванили, другие сыплют орешки, а кто-то добавляет шоколад. Но до тех пор, пока у вас есть основные ингредиенты, результаты готовки обычно схожи и восхитительны.

В инвестировании все также. Пока у вас есть основные ингредиенты блюда: акции, облигации и реальные активы, - точное их количество действительно не имеет значения. Значительно ли меняет результат добавление небольших вкраплений облигаций развивающихся рынков (орехи), акций третьего мира (ваниль) или просто большей доли акций (шоколад)? На самом деле, нет. Единственное, что действительно влияет на результат, это сам процесс готовки, а если потратить все время на высчитывание пропорций – это верный рецепт катастрофы. Самый неожиданно важный совет нашей книги: не платите слишком много комиссий и сборов, они разрушат ваше богатство.

Ниже приведен краткий обзор результатов книги.

- Любой актив сам по себе может нести катастрофические потери.
- Диверсификация вашего портфеля путем включения некоррелированных активов - это поистине единственный бесплатный обед.
- Портфель 60/40 является достойным эталоном, но из-за текущих оценок вряд ли он принесет сильные результаты в будущем.
- Как минимум, инвестор должен рассмотреть возможность перехода к глобальному портфелю 60/40, чтобы поймать глобальную капитализацию рынка, особенно сейчас, из-за более низких оценок внешних рынков.
- Рассмотрите возможность включения в свой портфель реальных активов, таких как товары, недвижимость и облигации, защищенные от инфляции.
- Хотя мы более подробно рассмотрим в наших трех других книгах и в исследованиях возможность смещения в лучшую сторону воздействия на портфель таких факторов, как стоимость, импульс и тренд, текущие простые подходы отлично работают.
- После того, как вы определили свой набор распределения активов, придерживайтесь его.
- Точные доли активов не так важны.
- Обязательно составляйте портфель с оглядкой на комиссии и налоги.
- Рассмотрите возможность использования ETF и робоэдвайзинга в составлении распределения активов, чтобы упростить составление портфеля и график ребалансировок. - Ежегодная (или даже каждые несколько лет) ребалансировка - это прекрасно. Лучше может быть только ребалансировка, основанная на соображениях налогообложения.
- Идите и живите полной жизнью и не волнуйтесь о портфеле!

Портфели в рублях из книги Меба Фабера + российские

На основании статистики, собранной в книге "Портфель активов по всему миру" (Global Asset Allocation) я решил проверить доходность в рублях указанных портфелей за период новейшей истории России 1995-2016 гг. (и на периодах помельче). Нашел недостающие данные с 2013 года, посчитал для сравнения несколько распределений с российскими активами. Выводов никаких не делаю, поскольку в разные периоды разные активы давали и продолжают давать совершенно различную доходность. Сделано ради интереса. Единственное, хочу отметить, насколько наш внутренний рынок волатилен относительно развитых зарубежных аналогов. Даже в пересчете на валюту наши активы очень рискованны, зато и могут быть потенциально доходнее. А на доходность зарубежных портфелей в рублях больше влияет (если можно так сказать, хотя это неправильно) динамика курса доллара к рублю, чем их родная доходность.

Дивиденды во всех портфелях не учтены, также как налоги и комиссии.
Использована стратегия с первоначальным взносом без дополнительных вложений.
Депозит всегда обозначен красной линией в качестве ватерлинии.

Портфели с использованием российских и альтернативных активов такие:

- российские акции (в виде индекса РТС)
- золото
- аналог "портфеля лежебоки" (34% - РТС, 33% - депозит, 33% - золото)
- смесь американских и российких активов в пропорции: 50% акции (из них 45% - американские, 5% - российские) + 50% активы с фикс. доходностью (45% - амер. облигации, 5% - российские депозиты)
- 60/40 россйиский
- банковский депозит.

В качестве альтернативы также предложены:

- американский аналог "портфеля лежебоки" (34% - американские акции, 33% - американские облигации, 33% - золото)
- динамика доллара США в рублях.

Данные:



Готовые портфели:



Общий график:



На нем ничего не понять из-за изобилия портфелей. Сделаю упрощение в виде 5 самых прибыльных + 5 наименее прибыльных:



Такие же графики на отрезке 1995-2006 гг.:



Он же 5+5:



Отрезок 2000-2011 гг.:



Он же 5+5:



Отрезок 2005-2016 гг.:



Он же 5+5:

При полном или частичном использовании материалов - ссылка обязательна http://elitetrader.ru/index.php?newsid=365703. Присылайте свои материалы для публикации на сайте. Об использовании информации.