Три вещи, которых стоит бояться инвесторам
Последние четыре года у инвесторов был "урожайный" период. Активы почти в каждой категории выросли в цене, включая искусство, акции развивающихся рынков, высокорискованные ("бросовые") облигации и недвижимость. Действительно, все было слишком хорошо, чтобы быть правдой. Некоторые комментаторы, например, Тим Ли из аналитической компании pi Economics неоднократно предупреждал о том, что инвесторы стали слишком самодовольны. Каждый раз, когда появляются признаки спада, пессимисты вспоминают фразу из стихотворения У.Б.Йетса "и что ж теперь, в час грозный зверя, горбатые родятся в Бетлхеме?"
Может быть, на этот раз они правы? Этот "грозный зверь" может положить конец мировому "пузырю ликвидности", который "накачал" цены на активы, что позволило паевым инвестиционным фондам собрать рекордные прибыли, а менеджерам хеджевых фондов и российским плутократам - скупать произведения современного искусства, дома в Мейфэре и роскошный яхты. Ядро их аргумента - вера в сомнительную сделку между азиатскими держателями сбережений и американскими потребителями. Первые накапливают слишком много и - удерживают доходности на низом уровне во всем мире. Вторые тратят слишком много и - поддерживают высокую активность.
Однако недавний рост доходности по облигациям может означать, что красивая история подошла к концу. Главное беспокойство заключается в том, что реальные (после инфляции) доходности последнее время растут. Реальная доходность - это цена, которая уравновешивает спрос и предложение сбережений. Поэтому рост доходности - это нарушение баланса, что может быть связано с тем, что азиатские банки теряют интерес к американским казначейским облигациям или с тем, что в реальную экономику поступает больше денежных средств за счет более высоких капитальных расходов.
Инвесторы уже знакомы с понятием "великой сдержанности", которое означает, что за последние 20 лет инфляция и экономический рост стали менее волатильными, что в свою очередь снизило волатильность (и рост цен) на финансовых рынках. Стивен Роуч из Morgan Stanley высказал предположение, что сейчас мы наблюдаем период "великой нормализации", т.е. возвращения денежно-кредитной политики и оценок финансовых рынков к условиям, доминирующим до того, как лопнул пузырь на фондовом рынке в 2000 году. Первым шагом стало сокращение денежно-кредитного регулирования Центробанками. Вторым - рост доходности по долгосрочным облигациям. Этот процесс легко мог принести негативные последствия на остальные рынки. В конце концов, доходность по казначейской облигации - это безрисковая ставка, на которую снижаются цены на остальные активы. Что касается маржи, то доходности по облигациям могут подтолкнуть инвесторов переходить из рискованных активов в более безопасные.
Однако мало кто спешит стать убежденным медведем, принимая во внимание то факт, что "всплески" на рынке в мае 2006 года и феврале текущего года быстро прошли. Медведи оказались проигравшими. Существует три ключевых признака, сигнализирующих об усилении значимости недавнего падения. Первый - это иена, которая используется в качестве источника финансирования "спекулятивных сделок" - займах в низкодоходной валюте для инвестирования рискованных активов. Если иена станет укрепляться, то это будет означать, что спекулянты потеряли аппетит. Однако пока нет оснований ожидать чего-либо подобного. Действительно, растущая доходность по казначейским облигациям лишь стимулирует спекулятивные операции.
Второй признак - это увеличение кредитных спрэдов, т.е. растущих доходностей, выплачиваемых заемщиками в рискованные активы, такими как правительствами развивающихся рынков и сильно задолжавшими компаниями. Пока рост был довольно умерен, Однако Тим Бонд из Barclays Capital считает, что тот факт, что продажи на рынке казначейских облигаций могут спровоцировать увеличение спрэдов - лишь вопрос времени. Более оптимистичного взгляда придерживается Стивен Дьюлейк из JPMorgan, который считает, что продолжающийся рост корпоративных доходов будет держать спрэды под контролем. Уровень спрэдов особенно важен, поскольку паевые инвестиционные фонды спекулируют между рынками долговых обязательств и фондовыми рынками за счет использования дешевой задолженности для покупки компаний. Как только такая торговля станет менее прибыльной, главная поддержка фондовых рынков тотчас исчезнет.
Третий фактор- инфляция. В настоящий момент признаков растущих ожиданий инфляции практически нет. Но если будет казаться, что Центробанки не могут держать проблему в тайне (и многие обеспокоены недавним ростом цен на продукты питания), то недавнее падение на рынке облигаций станет лишь прелюдией к повышению ставок. Это необязательно должно стать катастрофой для всех активов. Гай Монсон из инвестиционной группы Sarasin Chiswell считает, что акции "голубых фишек" могут стать именно тем классом активов, который лучше всего сможет противостоять росту инфляции. Рынок золота и других сырьевых инструментов, скорее всего, начнет процветать. Но мир, в котором инфляция, доходности по облигациям и краткосрочные ставки склонны расти, станет полной противоположностью того, что господствовало в период долгого правления быков. И тогда грозный зверь выйдет на свободу.
По материалам журнала The Economist
