25 июня 2008 МДМ-Банк
Рынок еврооблигаций
ОЧЕРЕДНАЯ ВОЛНА ПЕССИМИЗМА
На этот раз «бегство к качеству» было спровоцировано слабыми данными по экономике США. Опубликованные вчера индексы цен на недвижимость, Consumer Confidence и Richmond Fed оказались разочаровывающее низкими. Даже аукцион по 2-летним UST не смог воспрепятствовать снижению доходностей UST (8-10бп).
Сегодня в США будет опубликовано решение ФРС по ключевой ставке, а также статистика по первичному рынку жилья и заказам на товары длительного пользования.
В сегменте развивающихся рынков также преобладают негативные настроения. Банк Индии повысил ставку на 50бп в целях борьбы с инфляцией, Уругвай объявил об обмене коротких гособлигаций на более длинные, а дипломатический конфликт между Эквадором и Колумбией вспыхнул с новой силой. На этом фоне спрэд EMBI+ расширился на 8бп и составил 268бп.
Пессимизм не обошел стороной и российский рынок. Выпуск RUSSIA 30 (YTM 5.58%) вчера потерял в цене более 1/2пп, открывшись с «гэпом» вниз. Спрэд к UST вечером составлял порядка 142бп, но к сегодняшнему утру расширился до 150бп. По слухам, облигации продавал некий крупный американский инвестор. В корпоративном секторе продажи коснулись всего спектра длинных бумаг. Пострадали длинные выпуски Северстали, Евраза, Вымпелкома, Газпрома и ТНК. Падение составило от 1/2 до 1пп.
ПЕРВИЧНЫЙ РЫНОК: КАЗМУНАЙГАЗ, БАНК САНКТ-ПЕТЕРБУРГ
Вчера завершилось размещение выпуска казахстанской государственной нефтегазовой компании КазМунайГаз (Baa1/BBB/BBB-). Гигантский объем – 3 млрд. долл. – был размещен двумя траншами. Доходность по 5-летнему выпуску составила 8.5%, по 10-летнему – 9.25%, то есть по верхней границе price-talk. Вчера бумаги торговались на 1/8 выше цены размещения.
Деталей по выпускам ТМК, Северстали и Промсвязьбанка пока нет. Вчера, кстати, в очереди на новое размещение к этим эмитентам присоединился Банк Санкт-Петербург (Ba3/B+).
Рынок рублевых облигаций и денежный рынок
ИТОГИ АУКЦИОНОВ – В ПОЛЬЗУ ЭМИТЕНТОВ; ПО ВЫПУСКУ РАЗГУЛЯЯ ЕСТЬ ВОПРОСЫ
Практически все вчерашние размещения прошли в рамках озвученных накануне ориентиров (если таковые были). Доходности выпусков Кредит Европа-2 (9.2%) и Татэнерго-2 (9.47%) вряд ли можно назвать привлекательными (см. комментарий от 23 июня). С кредитным профилем компании Полипласт мы не знакомы, поэтому воздержимся от комментариев.
Инвесторы, участвовавшие в аукционе по МТС-3, получили небольшую премию в размере 10-20бп над кривой телекомов. Однако далеко не факт, что сближение МТС-3 с этой кривой произойдет именно за счет снижения доходности нового выпуска.
Нас несколько удивили итоги размещения биржевых дисконтных облигаций Разгуляя. Ранее компания объявила полугодовой колл-опцион по номиналу. Сложившаяся цена подразумевает доходность около 10.33% к колл-опциону. Однако доходность бумаги к погашению будет в 2 раза ниже. Мы считаем совершенно необоснованным расчет доходности к колл-опциону. Либо мы чего-то не понимаем, либо эмитент заключил фантастически привлекательную сделку. Сегодня утром стало известно, что на начало июля запланировано размещение 3-го выпуска облигаций Трансредитбанка на 5 млрд. рублей. Ориентир организаторов по купону составляет 9.5-10% к 1.5-годовой оферте.
ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК: ДЕЖА ВЮ
На вторичном рынке обстановка не меняется – котировки большинства бумаг продолжают снижаться. Даже ежедневные тех.дефолты, как это ни прискорбно, становятся привычным явлением (комментарий об облигациях Мострансавто см. ниже). Вчера продавцы стали еще активнее, из-за чего некоторые выпуски 1- го эшелона (ФСК-2, ГидроОГК-1, Московская область-7) потеряли в цене около 30-50бп. Благодаря меньшей ликвидности сегмент облигаций 2-го эшелона в целом выглядит более стабильным, однако здесь также доминируют продавцы. Например, Седьмой континент-2 (YTP 9.43%) подешевел вчера на 36бп.
Впечатляет сегодняшнее сальдо ЦБ по операциям с банковской системой – оно составляет 213 млрд. рублей. Вероятно, это связано с тем, что банки переводит средства с депозитов на корсчета, так как сегодня предстоят очередные налоговые выплаты (акцизы, НДПИ). Одновременно вчера регулятор, по оценкам наших дилеров, купил около 1.2 млрд. долл. В целом же ситуация на денежном рынке остается очень комфортной – ликвидности хватает на всех, благодаря чему ставки overnight не поднимаются выше 3.0%.
Комментарий к ситуации с облигациями Мострансавто (S&P ССС+)
Для начала несколько пояснений, т.к., на наш взгляд, в сегодняшних газетных публикациях были допущены определенные неточности.
Во-первых, вчера не исполнила свои обязательства лишь компания МОИТК (S&P B), которая была единственным оферентом по облигациям Мострансавто. Сам эмитент на этой неделе должен был лишь осуществить выплату купона, с чем успешно справился. Во-вторых, Правительство Московской области не выступало поручителем по этим облигациям. Оно лишь предусмотрело в своем бюджете ежегодный взнос в уставный капитал Мострансавто в размере 1.5 млрд. руб. с целью поддержать платежеспособность убыточной компании.
Конечно же, вчерашнее событие произошло совершенно некстати, повысив градус напряжения на и без того достаточно нервном рынке. Тем не менее, мы уверены, что Правительство Московской области (Ва2/ВВ) сегодня предпримет меры для того, чтобы обязательства по оферте были выполнены. На наш взгляд, у Мособласти есть и огромная заинтересованность в этом, и необходимые финансовые возможности.
Что касается заинтересованности Правительства «спасти» МОИТК, то об этом можно рассуждать достаточно долго. Группа компаний МОИТК представляет собой достаточно ценные активы, полностью принадлежащие администрации Московской области, в которые были инвестированы очень значительные средства налогоплательщиков (только в капитал самого МОИТК внесено уже более 400 млн.долл.). Через эти компании реализуются социально важные для региона проекты и проходят крупные денежные потоки. Поэтому в случае, если дефолт МОИТК станет больше чем технической ошибкой, репутационный ущерб для Московской области будет невосполнимым. В ситуации, когда российский сектор государственных и муниципальных финансов в целом является одним из самых «крепких» с точки зрения кредитоспособности, ситуация с Мособластью попадет под «увеличительное стекло» всех заинтересованных групп, и каждая из этих групп наверняка сделает неприятные для региональной администрации выводы. Даже если говорить только о долговом рынке, то дефолт сделает запретительно высокой стоимость заимствований для большинства эмитентов, аффилированных с Мособластью. Сейчас на рынке обращаются облигации региона почти на 60 млрд. руб. и еще около 10 выпусков различных «дочек» Мособласти объемом более 30 млрд. руб. При этом регион неоднократно заявлял о наполеоновских планах расширения своего присутствия на долговых рынках... В общем, мы уверены, что на этой неделе «досадная ошибка» с техническим дефолтом МОИТК будет исправлена.
Если же говорить о финансовых возможностях Московской области, то они очень значительны на фоне «цены вопроса». Насколько мы понимаем, в данном случае речь идет о сравнительно небольшой сумме, которая необходима МОИТК для исполнения обязательств по оферте. По нашим оценкам, «в рынке» находится не более 20% из 7.5 млрд. руб. выпуска Мострансавто, т.е. что-то в пределах 1.5 млрд. руб. Это совсем не много на фоне годового бюджета Мособласти, который превышает 200 млрд. руб. Технически финансовая поддержка оферты МОИТК наверняка будет оказана через лояльные региональной администрации банки под формальное или неформальное поручительство Правительства Мособласти.
В связи с вышеизложенным, мы не хотим даже рассуждать на тему того, что будет в случае, если дефолт МОИТК окажется не «техническим». В то же время, если МОИТК сегодня-завтра выполнит все свои обязательства, мы бы рекомендовали скорее не продавать, а, наоборот, подумать о покупке риска «дочек» Мособласти. Ведь в этом случае тезис о «вмененной» поддержке администрацией региона своих инфраструктурных компаний получит подтверждение.
О кредитном риске «дочек» Мособласти и о схеме финансирования регионом инвестиций в инфраструктуру мы подробно рассуждали в Утреннем комментарии от 27 мая 2007 г.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
ОЧЕРЕДНАЯ ВОЛНА ПЕССИМИЗМА
На этот раз «бегство к качеству» было спровоцировано слабыми данными по экономике США. Опубликованные вчера индексы цен на недвижимость, Consumer Confidence и Richmond Fed оказались разочаровывающее низкими. Даже аукцион по 2-летним UST не смог воспрепятствовать снижению доходностей UST (8-10бп).
Сегодня в США будет опубликовано решение ФРС по ключевой ставке, а также статистика по первичному рынку жилья и заказам на товары длительного пользования.
В сегменте развивающихся рынков также преобладают негативные настроения. Банк Индии повысил ставку на 50бп в целях борьбы с инфляцией, Уругвай объявил об обмене коротких гособлигаций на более длинные, а дипломатический конфликт между Эквадором и Колумбией вспыхнул с новой силой. На этом фоне спрэд EMBI+ расширился на 8бп и составил 268бп.
Пессимизм не обошел стороной и российский рынок. Выпуск RUSSIA 30 (YTM 5.58%) вчера потерял в цене более 1/2пп, открывшись с «гэпом» вниз. Спрэд к UST вечером составлял порядка 142бп, но к сегодняшнему утру расширился до 150бп. По слухам, облигации продавал некий крупный американский инвестор. В корпоративном секторе продажи коснулись всего спектра длинных бумаг. Пострадали длинные выпуски Северстали, Евраза, Вымпелкома, Газпрома и ТНК. Падение составило от 1/2 до 1пп.
ПЕРВИЧНЫЙ РЫНОК: КАЗМУНАЙГАЗ, БАНК САНКТ-ПЕТЕРБУРГ
Вчера завершилось размещение выпуска казахстанской государственной нефтегазовой компании КазМунайГаз (Baa1/BBB/BBB-). Гигантский объем – 3 млрд. долл. – был размещен двумя траншами. Доходность по 5-летнему выпуску составила 8.5%, по 10-летнему – 9.25%, то есть по верхней границе price-talk. Вчера бумаги торговались на 1/8 выше цены размещения.
Деталей по выпускам ТМК, Северстали и Промсвязьбанка пока нет. Вчера, кстати, в очереди на новое размещение к этим эмитентам присоединился Банк Санкт-Петербург (Ba3/B+).
Рынок рублевых облигаций и денежный рынок
ИТОГИ АУКЦИОНОВ – В ПОЛЬЗУ ЭМИТЕНТОВ; ПО ВЫПУСКУ РАЗГУЛЯЯ ЕСТЬ ВОПРОСЫ
Практически все вчерашние размещения прошли в рамках озвученных накануне ориентиров (если таковые были). Доходности выпусков Кредит Европа-2 (9.2%) и Татэнерго-2 (9.47%) вряд ли можно назвать привлекательными (см. комментарий от 23 июня). С кредитным профилем компании Полипласт мы не знакомы, поэтому воздержимся от комментариев.
Инвесторы, участвовавшие в аукционе по МТС-3, получили небольшую премию в размере 10-20бп над кривой телекомов. Однако далеко не факт, что сближение МТС-3 с этой кривой произойдет именно за счет снижения доходности нового выпуска.
Нас несколько удивили итоги размещения биржевых дисконтных облигаций Разгуляя. Ранее компания объявила полугодовой колл-опцион по номиналу. Сложившаяся цена подразумевает доходность около 10.33% к колл-опциону. Однако доходность бумаги к погашению будет в 2 раза ниже. Мы считаем совершенно необоснованным расчет доходности к колл-опциону. Либо мы чего-то не понимаем, либо эмитент заключил фантастически привлекательную сделку. Сегодня утром стало известно, что на начало июля запланировано размещение 3-го выпуска облигаций Трансредитбанка на 5 млрд. рублей. Ориентир организаторов по купону составляет 9.5-10% к 1.5-годовой оферте.
ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК: ДЕЖА ВЮ
На вторичном рынке обстановка не меняется – котировки большинства бумаг продолжают снижаться. Даже ежедневные тех.дефолты, как это ни прискорбно, становятся привычным явлением (комментарий об облигациях Мострансавто см. ниже). Вчера продавцы стали еще активнее, из-за чего некоторые выпуски 1- го эшелона (ФСК-2, ГидроОГК-1, Московская область-7) потеряли в цене около 30-50бп. Благодаря меньшей ликвидности сегмент облигаций 2-го эшелона в целом выглядит более стабильным, однако здесь также доминируют продавцы. Например, Седьмой континент-2 (YTP 9.43%) подешевел вчера на 36бп.
Впечатляет сегодняшнее сальдо ЦБ по операциям с банковской системой – оно составляет 213 млрд. рублей. Вероятно, это связано с тем, что банки переводит средства с депозитов на корсчета, так как сегодня предстоят очередные налоговые выплаты (акцизы, НДПИ). Одновременно вчера регулятор, по оценкам наших дилеров, купил около 1.2 млрд. долл. В целом же ситуация на денежном рынке остается очень комфортной – ликвидности хватает на всех, благодаря чему ставки overnight не поднимаются выше 3.0%.
Комментарий к ситуации с облигациями Мострансавто (S&P ССС+)
Для начала несколько пояснений, т.к., на наш взгляд, в сегодняшних газетных публикациях были допущены определенные неточности.
Во-первых, вчера не исполнила свои обязательства лишь компания МОИТК (S&P B), которая была единственным оферентом по облигациям Мострансавто. Сам эмитент на этой неделе должен был лишь осуществить выплату купона, с чем успешно справился. Во-вторых, Правительство Московской области не выступало поручителем по этим облигациям. Оно лишь предусмотрело в своем бюджете ежегодный взнос в уставный капитал Мострансавто в размере 1.5 млрд. руб. с целью поддержать платежеспособность убыточной компании.
Конечно же, вчерашнее событие произошло совершенно некстати, повысив градус напряжения на и без того достаточно нервном рынке. Тем не менее, мы уверены, что Правительство Московской области (Ва2/ВВ) сегодня предпримет меры для того, чтобы обязательства по оферте были выполнены. На наш взгляд, у Мособласти есть и огромная заинтересованность в этом, и необходимые финансовые возможности.
Что касается заинтересованности Правительства «спасти» МОИТК, то об этом можно рассуждать достаточно долго. Группа компаний МОИТК представляет собой достаточно ценные активы, полностью принадлежащие администрации Московской области, в которые были инвестированы очень значительные средства налогоплательщиков (только в капитал самого МОИТК внесено уже более 400 млн.долл.). Через эти компании реализуются социально важные для региона проекты и проходят крупные денежные потоки. Поэтому в случае, если дефолт МОИТК станет больше чем технической ошибкой, репутационный ущерб для Московской области будет невосполнимым. В ситуации, когда российский сектор государственных и муниципальных финансов в целом является одним из самых «крепких» с точки зрения кредитоспособности, ситуация с Мособластью попадет под «увеличительное стекло» всех заинтересованных групп, и каждая из этих групп наверняка сделает неприятные для региональной администрации выводы. Даже если говорить только о долговом рынке, то дефолт сделает запретительно высокой стоимость заимствований для большинства эмитентов, аффилированных с Мособластью. Сейчас на рынке обращаются облигации региона почти на 60 млрд. руб. и еще около 10 выпусков различных «дочек» Мособласти объемом более 30 млрд. руб. При этом регион неоднократно заявлял о наполеоновских планах расширения своего присутствия на долговых рынках... В общем, мы уверены, что на этой неделе «досадная ошибка» с техническим дефолтом МОИТК будет исправлена.
Если же говорить о финансовых возможностях Московской области, то они очень значительны на фоне «цены вопроса». Насколько мы понимаем, в данном случае речь идет о сравнительно небольшой сумме, которая необходима МОИТК для исполнения обязательств по оферте. По нашим оценкам, «в рынке» находится не более 20% из 7.5 млрд. руб. выпуска Мострансавто, т.е. что-то в пределах 1.5 млрд. руб. Это совсем не много на фоне годового бюджета Мособласти, который превышает 200 млрд. руб. Технически финансовая поддержка оферты МОИТК наверняка будет оказана через лояльные региональной администрации банки под формальное или неформальное поручительство Правительства Мособласти.
В связи с вышеизложенным, мы не хотим даже рассуждать на тему того, что будет в случае, если дефолт МОИТК окажется не «техническим». В то же время, если МОИТК сегодня-завтра выполнит все свои обязательства, мы бы рекомендовали скорее не продавать, а, наоборот, подумать о покупке риска «дочек» Мособласти. Ведь в этом случае тезис о «вмененной» поддержке администрацией региона своих инфраструктурных компаний получит подтверждение.
О кредитном риске «дочек» Мособласти и о схеме финансирования регионом инвестиций в инфраструктуру мы подробно рассуждали в Утреннем комментарии от 27 мая 2007 г.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу