3 июля 2008 Банк Москвы
В июне фактически началась новая волна мирового кредитного кризиса, спровоцированная угрозой банкротства страховщиков и очередными масштабными списаниями убытков инвестбанками, комментируют аналитики.
Эти потрясения могут привести к более серьёзным последствиям, чем в марте, т.к. тогда мировые Центробанки имели возможность агрессивно снижать ставки и поддерживать ликвидность. Сейчас же инфляция в развитом мире достигла критических значений (4%), что делает невозможным значительное смягчение кредитно-денежной политики. Нарастание негативных тенденций на глобальных рынках представляется высоковероятным в ближайший месяц, и мы ждём усиления "медвежьих" настроений на российском рынке акций. В то же время мы не видим пока оснований для снижения целевых ориентиров по российскому рынку (наш target для индекса РТС на конец года остаётся без изменений - 2605), отмечая его высокую фундаментальную привлекательность. В связи с этим мы рассматриваем вероятное падение акций в июле, как возможность для покупок. Июнь, а в особенности его вторая половина, прошли под знаком ухудшения глобальной конъюнктуры. Основными причинами для этого стали усилившиеся опасения относительно банкротства страховщиков (АМВАС, MBIA) и очередных масштабных списаний со стороны крупнейших инвестбанков.
Статистика по США также не радовала: безработица устойчиво растёт; на рынке жилья продолжается падение цен; в строительном секторе - глубокий кризис; в промышленности - стагнация. От рецессии экономику удерживает высокая потребительская активность, но и она постепенно подтачивается возрастающей инфляцией и ухудшающейся ситуацией на рынке труда.
Перечисленные факторы привели к тому, что американский фондовый рынок закончил июнь с рекордными потерями - более чем 10 %, впервые за многие годы.
При этом индекс Dow Jones Industrial переставил свой годовой минимум, что позволяет говорить о развитии "медвежьего" тренда на фондовом рынке США. Свои годовые минимумы в июне обновили также большинство представителей финансового сектора. Июнь стал тяжелым месяцем и для большинства развивающихся рынков акций, многие из которых также переставили свои годовые low.
На этом фоне динамика российского рынка выглядела весьма неплохо: по итогам месяца российская компонента MSCI потеряла 7 % против 11 % в среднем по emerging markets. С учетом последних пересмотров прогнозов по прибыли и отрицательной динамики большинства развивающихся рынков, оценочный мультипликатор P/E emerging markets опустился до 10, причем оценка российской компоненты в настоящий момент находится на 20 % ниже среднего уровня.
Аналитики считают, что текущий момент - подходящий для покупок, поскольку рынок находится на минимумах. Аутсайдерами являются компании сильно зависящие от долгового финансирования - как правило, это быстрорастущие компании потребительского сектора, связь, банки. Отдельный случай - электроэнергетика - сектор, в отношении которого у инвесторов нет ясного понимании относительно будущих денежных потоков. В силу этого обстоятельства данный сектор в условиях кризиса также является аутсайдером.
Очевидно, что это достаточно конъюнктурные вещи, но именно подобные стереотипы в поведении инвесторов (зачастую, совершенно оправданные) объясняют тот факт, что акции упомянутых секторов на протяжении длительного периода могут торговаться существенно ниже своих справедливых уровней.
Тревожные тенденции
Статистика за май свидетельствует о замедлении российской экономики, хотя говорить о какой-либо тенденции пока рано. Основными угрозами для экономического роста являются инфляция, подрывающая покупательную способность населения, и неблагоприятная ситуация на мировых финансовых рынках, уже приведшая к значительному сокращению притока капитала и росту процентных ставок. Мы повысили прогноз инфляции в 2008 г. с 12 до 14 %, однако ждем резкого замедления инфляционных процессов в следующем году.
Ускорение экономического роста, зафиксированное в апреле, не получило продолжения. Майская статистика позволяет констатировать возвращение на траекторию, характерную для первых месяцев года. Удержание данной траектории можно было бы признать успехом (ведь это порядка 8 % годового роста!), однако ряд тревожных тенденций позволяет усомниться в устойчивости столь высокой динамики.
Под "тревожными тенденциями" мы в первую очередь подразумеваем высокую инфляцию, подрывающую реальные доходы населения и угрожающую сектору розничных продаж. Другой важной угрозой является ситуация на мировых финансовых рынках, которую нельзя назвать благоприятной. Уменьшившийся чистый приток иностранного капитала (по итогам полугодия он будет близок к нулю) и ухудшившийся доступ к кредиту со стороны российских заемщиков делает высоковероятным снижение инвестиционной активности. Определенные признаки этого снижения уже можно наблюдать в сфере жилищного u1089 строительства, динамика которой в текущем году характеризуется резким замедлением (рост на 6 % по итогам января-мая в сравнении с 20.6 % в прошлом году).
Мы полагаем, что обозначенные выше тенденции будут усиливаться во 2-м полугодии, в связи с чем не планируем пока повышать прогноз реального ВВП на 2008 год, сохраняя его на уровне 7.3 %. Рост денежной массы в последние месяцы начал резко замедляться. Согласно данным ЦБ, на 1 июня 2008 г. значение М2 лишь на 28.3 % превосходило уровень годовой давности (это минимальное значение годового прироста за последние 9 лет), а с начала года объем денежной массы увеличился всего на 3.7 % по сравнению с 18.9 % за аналогичный период прошлого года.
Столь резкое замедление обусловлено в первую очередь радикально сократившимся чистым притоком капитала, который в 1-м полугодии был близок к нулю в сравнении с $ 67.4 млрд за аналогичный период прошлого года. Другая причина замедления роста денежных агрегатов - это ужесточение кредитно-денежной политики со стороны ЦБ. С начала года ЦБ трижды повышал процентные ставки (в сумме - на 75 б. п.) и дважды - норматив отчислений в ФОР. Оценить, каким образом рост процентных ставок повлиял на динамику М2, достаточно сложно, так как ЦБ фактически только начинает активно использовать данный инструмент в целях денежного регулирования. Тем не менее, очевидно, что данные шаги денежных властей внесли определенный вклад в замедление роста М2. Укрепление курса рубля по отношению к бивалютной корзине, которое финансовые власти осуществили в июне, действует в том же направлении. Имеется и еще одна причина - это неожиданно возросший спрос населения на валюту. По данным Центробанка, в январе-апреле чистая покупка валюты населением (разница между покупкой и продажей) составила $ 8.4 млрд., в то время как за аналогичный период 2007 г. этот показатель был близок к нулю.
Таким образом, замедление динамики денежных агрегатов логично и объяснимо. Важно, что это замедление не связано с уменьшением деловой активности, а обусловлено влиянием внешних факторов - платежного баланса, действий денежных властей и поведения населения. Труднообъяснимой же, на первый взгляд, является динамика инфляционных процессов. Если посмотреть на графики, то можно увидеть, что инфляция ускоряется на фоне замедления роста денежных агрегатов.
Эти потрясения могут привести к более серьёзным последствиям, чем в марте, т.к. тогда мировые Центробанки имели возможность агрессивно снижать ставки и поддерживать ликвидность. Сейчас же инфляция в развитом мире достигла критических значений (4%), что делает невозможным значительное смягчение кредитно-денежной политики. Нарастание негативных тенденций на глобальных рынках представляется высоковероятным в ближайший месяц, и мы ждём усиления "медвежьих" настроений на российском рынке акций. В то же время мы не видим пока оснований для снижения целевых ориентиров по российскому рынку (наш target для индекса РТС на конец года остаётся без изменений - 2605), отмечая его высокую фундаментальную привлекательность. В связи с этим мы рассматриваем вероятное падение акций в июле, как возможность для покупок. Июнь, а в особенности его вторая половина, прошли под знаком ухудшения глобальной конъюнктуры. Основными причинами для этого стали усилившиеся опасения относительно банкротства страховщиков (АМВАС, MBIA) и очередных масштабных списаний со стороны крупнейших инвестбанков.
Статистика по США также не радовала: безработица устойчиво растёт; на рынке жилья продолжается падение цен; в строительном секторе - глубокий кризис; в промышленности - стагнация. От рецессии экономику удерживает высокая потребительская активность, но и она постепенно подтачивается возрастающей инфляцией и ухудшающейся ситуацией на рынке труда.
Перечисленные факторы привели к тому, что американский фондовый рынок закончил июнь с рекордными потерями - более чем 10 %, впервые за многие годы.
При этом индекс Dow Jones Industrial переставил свой годовой минимум, что позволяет говорить о развитии "медвежьего" тренда на фондовом рынке США. Свои годовые минимумы в июне обновили также большинство представителей финансового сектора. Июнь стал тяжелым месяцем и для большинства развивающихся рынков акций, многие из которых также переставили свои годовые low.
На этом фоне динамика российского рынка выглядела весьма неплохо: по итогам месяца российская компонента MSCI потеряла 7 % против 11 % в среднем по emerging markets. С учетом последних пересмотров прогнозов по прибыли и отрицательной динамики большинства развивающихся рынков, оценочный мультипликатор P/E emerging markets опустился до 10, причем оценка российской компоненты в настоящий момент находится на 20 % ниже среднего уровня.
Аналитики считают, что текущий момент - подходящий для покупок, поскольку рынок находится на минимумах. Аутсайдерами являются компании сильно зависящие от долгового финансирования - как правило, это быстрорастущие компании потребительского сектора, связь, банки. Отдельный случай - электроэнергетика - сектор, в отношении которого у инвесторов нет ясного понимании относительно будущих денежных потоков. В силу этого обстоятельства данный сектор в условиях кризиса также является аутсайдером.
Очевидно, что это достаточно конъюнктурные вещи, но именно подобные стереотипы в поведении инвесторов (зачастую, совершенно оправданные) объясняют тот факт, что акции упомянутых секторов на протяжении длительного периода могут торговаться существенно ниже своих справедливых уровней.
Тревожные тенденции
Статистика за май свидетельствует о замедлении российской экономики, хотя говорить о какой-либо тенденции пока рано. Основными угрозами для экономического роста являются инфляция, подрывающая покупательную способность населения, и неблагоприятная ситуация на мировых финансовых рынках, уже приведшая к значительному сокращению притока капитала и росту процентных ставок. Мы повысили прогноз инфляции в 2008 г. с 12 до 14 %, однако ждем резкого замедления инфляционных процессов в следующем году.
Ускорение экономического роста, зафиксированное в апреле, не получило продолжения. Майская статистика позволяет констатировать возвращение на траекторию, характерную для первых месяцев года. Удержание данной траектории можно было бы признать успехом (ведь это порядка 8 % годового роста!), однако ряд тревожных тенденций позволяет усомниться в устойчивости столь высокой динамики.
Под "тревожными тенденциями" мы в первую очередь подразумеваем высокую инфляцию, подрывающую реальные доходы населения и угрожающую сектору розничных продаж. Другой важной угрозой является ситуация на мировых финансовых рынках, которую нельзя назвать благоприятной. Уменьшившийся чистый приток иностранного капитала (по итогам полугодия он будет близок к нулю) и ухудшившийся доступ к кредиту со стороны российских заемщиков делает высоковероятным снижение инвестиционной активности. Определенные признаки этого снижения уже можно наблюдать в сфере жилищного u1089 строительства, динамика которой в текущем году характеризуется резким замедлением (рост на 6 % по итогам января-мая в сравнении с 20.6 % в прошлом году).
Мы полагаем, что обозначенные выше тенденции будут усиливаться во 2-м полугодии, в связи с чем не планируем пока повышать прогноз реального ВВП на 2008 год, сохраняя его на уровне 7.3 %. Рост денежной массы в последние месяцы начал резко замедляться. Согласно данным ЦБ, на 1 июня 2008 г. значение М2 лишь на 28.3 % превосходило уровень годовой давности (это минимальное значение годового прироста за последние 9 лет), а с начала года объем денежной массы увеличился всего на 3.7 % по сравнению с 18.9 % за аналогичный период прошлого года.
Столь резкое замедление обусловлено в первую очередь радикально сократившимся чистым притоком капитала, который в 1-м полугодии был близок к нулю в сравнении с $ 67.4 млрд за аналогичный период прошлого года. Другая причина замедления роста денежных агрегатов - это ужесточение кредитно-денежной политики со стороны ЦБ. С начала года ЦБ трижды повышал процентные ставки (в сумме - на 75 б. п.) и дважды - норматив отчислений в ФОР. Оценить, каким образом рост процентных ставок повлиял на динамику М2, достаточно сложно, так как ЦБ фактически только начинает активно использовать данный инструмент в целях денежного регулирования. Тем не менее, очевидно, что данные шаги денежных властей внесли определенный вклад в замедление роста М2. Укрепление курса рубля по отношению к бивалютной корзине, которое финансовые власти осуществили в июне, действует в том же направлении. Имеется и еще одна причина - это неожиданно возросший спрос населения на валюту. По данным Центробанка, в январе-апреле чистая покупка валюты населением (разница между покупкой и продажей) составила $ 8.4 млрд., в то время как за аналогичный период 2007 г. этот показатель был близок к нулю.
Таким образом, замедление динамики денежных агрегатов логично и объяснимо. Важно, что это замедление не связано с уменьшением деловой активности, а обусловлено влиянием внешних факторов - платежного баланса, действий денежных властей и поведения населения. Труднообъяснимой же, на первый взгляд, является динамика инфляционных процессов. Если посмотреть на графики, то можно увидеть, что инфляция ускоряется на фоне замедления роста денежных агрегатов.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба