8 июля 2014 Saxo Bank Якобсен Стин
Для начала хотелось бы поздравить с Днём независимости всех американцев. Вечность здесь. Вечность в низких процентных ставках. Вечность в избытке доходности фондовых рынков, вечность в отсутствие роста, вечность в низкой производительности, вечность в погоне за прибылью. К игре погони за доходностью в настоящее время присоединились и центральные банки, такие, как Швейцарский национальный банк, а также уже и крупные инвестиционные компании, такие как Pimco, которые находятся в числе первых на фондовом рынке и которые не наблюдают пузыря!
Общей чертой рынка и Pimco являются то, что они оба используют политику низких процентных ставок в течение длительного времени (в математическом смысле) для обеспечения высокой доходности. Те, кто следил за событиями на этом рынке в 1987, 1992, 1998, 2000, и 2007/08 гг. знают, что рынку свойственно возвращаться к среднему. Концепт, согласно которому динамика высокой доходности в течение долгого периода должна смениться на противоположную с тем, чтобы «усреднить» результат, больше не актуален.
Пузырь на рынке акций
Наряду с поколением трейдеров и инвесторов, которые рассматривают падение в качестве возможности для покупки, существуют также политики, которые выступают за «уровняловку», в связи с чем напрашивается вывод, что лучше иметь пузырь на фондовом рынке, чем беспорядочные рынки и депрессию.
В настоящее время иллюзия представлена в самом её совершенном виде – возможно, в своей карьере я ничего подобного даже не встречал. Но уже в те годы я говорил о чувстве необходимости. Политики тогда были менее единодушны, обладали более независимым мышлением. Это было просто «догринспенское» время (Greenspan), когда ещё не верили в сглаживание негативных колебаний экономических циклов.
Сглаживание нежелательных колебаний экономического цикла в краткосрочной перспективе способно ослабить волатильность, но поскольку рынок и экономика не стоят на месте, неэффективное распределение ресурсов приведёт к увеличению системного риска, но, как и сегодня, сначала система аккумулирует энергию, а затем запускает процесс клиринга. В связи с этим мне вспоминается классический пример механической резонансной системы.
При совпадении частоты колебаний, вызванных внешними силами, с собственной резонансной частотой механической резонансной системы, размах её движений будет увеличиваться (в отличие от того, если эти частоты не будут совпадать). Такие резонансные явления могут вызвать необратимые разрушения в различных механических системах. Так, при неверной постройке, различные сооружения, в том числе мосты, здания и самолеты, могут быть подвержены разрушению, именуемому резонансной катастрофой.
Иллюстрацией этого является обрушение Такомского моста. На мой взгляд, можно провести аналогию с происходящим на рынке: на фоне того, что рынок получает более высокие доходы (амплитуда), а также подтверждение о том, что низкие ставки будут сохраняться в течение длительного времени (частота), он достигает «вечности» или новой парадигмы, или «на этот раз всё по-другому»... Система автоматически вызывает повышение доходности при меньшей волатильности, и это будет происходить до тех пор, пока «не закончится энергия», когда «нагрузка» не станет слишком высокой для системы.
Нулевые ставки
Из экономики мы знаем, что предельные затраты на капитал являются ничем иным, как генератором капитала. Любой, кто в сегодняшних условиях только может позволить себе это, привлечёт дополнительный капитал. Тем не менее, КАЖДЫЙ, и здесь я действительно подразумеваю каждого, в пределах 20 процентов экономики, куда входят компании и банки, акции которых торгуются на бирже, получают любой кредит, какой только ни пожелают и который им необходим, невзирая на расходы и риск. Что ж, мир нулевых процентных ставок.
Приведу более наглядный пример. Допустим сегодня я иду к своему банкиру с намерением открыть 100 или даже 1000 ларьков по продаже хот-догов на главной улице Фредензборг (где я живу). Так вот моя ожидаемая прибыль будет запредельной, учитывая что процентные ставки на нуле!
Ошибочно полагать, что ЛЮБЫЕ математические манипуляции могут быть сделаны в условиях нулевой процентной ставки, и вина за создание подобного впечатления лежит на плечах Pimco и Швейцарского национального банка (SNB), а также политиков и фондовых рынков. Так что я вовсе не говорю, что уровень 100,000 для Dow невозможен, точно также я не могу комментировать «бычий» характер Pimco. Причём я не прибегаю здесь к помощи истории, математики, инженерного дела и экономических законов, чтобы объяснить эту проблему.
Возможно, это мне, кому нужно получить повторное образование, но честно признаться и без ложной скромности, пока ещё не было приведено хотя бы одного единственного довода о воздействии низкой процентной ставки на рынки.
Эту неделю я провёл в Швейцарии с крупнейшими политическими деятелями в неофициальной обстановке; и надо сказать, что обнадёживающего мало. Все они, конечно же, согласны с моим мнением! И они прекрасно знают, что экономически вывести прогресс в нужное русло можно лишь в условиях кризиса. У многих из них ещё свежи воспоминания 1992, 1997, 2000 гг. Таким образом, они знают не понаслышке, что реальные измения случаются лишь во времена спадов.
Они не спорят, что их денежно-кредитная политика работает лишь в пользу 20 процентов экономики, а именно тех компаний, акции которых котируются на бирже. Их безусловно волнует оценка рынка, однако гораздо большую обеспокоенность у них вызывает отсутствие роста и их неспособность достичь целевых уровней инфляции.
В их головах начинают появляться расплывчатые блики сомнений и возникать вопросы, напомнит ли механический резонанс о своем существовании в ближайшее время. Дело в странном политическом подходе и самой формулировке: Структура макропруденциального надзора, MPF. Когда я попросил тех же политиков объяснить мне это противоречивое явление, большинство из них определили его как ответ на кризис 2008 года, т.е. необходимость работать с потенциальными последствиями «пузырей» путём регулирования, каналов погашения кредита.
Заключение: Они полны опасений, но прячутся за MPF! Замените «MPF» на «ПУЗЫРЬ» в ходе выступлений политических деятелей и вы поймете мою точку зрения. Эти политики вот уже долгое время пытаются сохранять систему такой как она есть и мешают ей достичь своей собственной частоты. В то же время они понимают, что с течением времени система возвращается к среднему. Их преимущество в образовании по сравнению с рыночными трейдерами. В общем и рынок, и профессора могут быть правыми, разница лишь во времени.
На мой взгляд, сейчас не «всё по-другому», низкая волатильность системы сменится более высокой волатильностью, нулевая процентная ставка по определению должна привести к «пузырям» если вы, конечно, не верите в вечность и, самое главное, в то, что возвращение к среднему и усложнение остаются самыми мощными финансовыми инструментами.
Кафка прав, и возникает такое чувство, что прошла целая вечность с момента, когда рынок последний раз вёл себя как подобает настоящему рынку, но можете не сомневаться, именно тогда, когда вы думаете, что можете придерживаться прежних стратегий, всё меняется, несмотря на чувство бесконечности.
Стратегия
• Экономический рост Германии замедляется – по итогам первого квартала 2015 года может показать нулевой рост. Это станет «самой большой неожиданностью» в Европе.
• Общий рост вновь разочарует…
• Рост Европы составит ниже одного процента, США – ниже двух процентов (не принимая в расчёт отчёт по занятости в несельскохозяйственном секторе, который, на мой взгляд, бесполезный показатель для экономики США).
• Экономика стран «Хрупкой пятёрки» в ближайшее время начнёт ослабевать... Я по-прежнему предпочитаю короткие позиции по ZAR и BRL, а за пределами этой группы стран я придерживаюсь коротких позиций по AUD. Длинные позиции – по EUR, JPY.
• В первом квартале 2015 года долгосрочные бунды Германии, гособлигации Дании и 10-летние облигации США достигнут новых минимумов.
• Акции: такие, как Nikkei, бумаги Израиля, России, Кореи соотвественно: короткие позиции по DAX, SPX против них.
• Корпоративные облигации в состоянии «пузыря». Долгосрочная штрафная процентная ставка сейчас ниже уровня доходности.
• Фондовый рынок: Вершина ещё не достигнута, но, на мой взгляд, во втором полугодии 2014 года произойдёт 30-процентная распродажа. Коэффициент риск/прибыль смещён: 10 процентов на стороне повышения против 30 процентов на стороне понижения.
Распределение:
(Альфа-распределение – 25 процентов, Бета – 75 процентов).
Альфа: 80 процентов длинных позиций по ценным бумагам с фиксированным доходом. Снижение роста – в третьем-четвёртом кварталах ожидается новый минимум инфляционных ожиданий.
Распределение позиций Бета остаётся без изменений. Так называемые четыре области по 25 процентов.
http://ru.tradingfloor.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу