18 августа 2008 Банк Москвы
Внутренний рынок
Напряженность на денежном рынке спадает очень медленно
В пятницу торги на рынке рублевого долга проходили без четко выраженной динамики. Газпром-А4 с погашением в феврале 2010 г. вырос на 0.11 %, доходность снизилась до 7.56 % (-8 б. п.). ГидроОГК-01 с погашением в июне 2011 г. потерял 0.25 %, доходность выросла до 9.53 % (+11 б. п.). Мы наблюдали всплеск активности во 2-м выпуске Банана-Мама. Несмотря на проведенную выплату купона, бумага опустилась в цене на 6.7 % (сейчас она торгуется по цене около 63-64 % от номинала), доходность же данного выпуска уже давно стала трехзначной.
Второй день обращения ЛСР-02 с офертой в феврале 2010 г. был не столь удачным, как его выход на рынок. По итогам дня выпуск потерял 0.1 %, доходность выросла до 13.64 % (+8 б. п.)
Напряжение на денежном рынке продолжило постепенно спадать, хотя и очень медленными темпами. Вероятно, сохранению высоких ставок на МБК способствовала выплата налоговых платежей – 1/2 суммы акцизов, авансовая уплата ЕСН, страховых взносов. В рамках операций прямого РЕПО ЦБ предоставил коммерческим банкам 58 млрд руб. против 79.9 млрд руб. в предыдущий день; тем не менее, ставки overnight в течение дня находились в районе 6-7 %. Оба показателя по-прежнему выше уровней, характерных для «спокойного» времени. Однако при условии отсутствия какого-либо форс-мажора устойчивая тенденция к их снижению позволяет рассчитывать на относительно спокойную ситуацию на текущей неделе (до следующих налогов в конце месяца).
Европлан и Вестер доразместились
На первичном рынке полностью доразместили свои выпуски не сумевшие разместить все бумаги в первый день Вестер-Финанс (SPV розничной сети «Вестер») и лизинговая компания «Европлан». Дебютные бумаги компаний были размещены с доходностью 15.83 % к 1.5- годовой оферте и 15.03 % к 2-летней оферте соответственно.
Среди СМИ про размещения розничной сети не написал в четверг только ленивый, размещению Европлана было уделено гораздо меньше внимания. Тем не менее, на наш взгляд, «двухдневное» размещение ЛК «Европлан», по итогам 2007 г. занимающей 11-е место по объему нового бизнеса на всем рынке и 1-е место – в сегменте легковых автомобилей, является еще более угрожающим признаком для долгового рынка, и в первую очередь для эмитентов 3-го эшелона. Размещение «в два захода» данной компании говорит о дефиците интереса даже к крепкому 3-му эшелону. Впрочем, в случае в Европланом негативную роль могла сыграть еще и длина выпуска – бумаги длиннее 1.5 лет инвесторы сейчас не жалуют. Кроме того, специфика лизинговой отрасли – высокая зависимость бизнеса от стабильности финансовых потоков и структуры источников фондирования – в условиях глобального кредитного кризиса делает отрасль более уязвимой, а за бумаги компаний данного сектора инвесторы требуют большую доходность. Напомним, что с началом кризиса летом прошлого года первыми на всем долговом рынке пошли вверх доходности облигаций именно лизинговых компаний.
Глобальные рынки
На неделю вперед
В пятницу котировки US treasuries росли на фоне ослабления опасений относительно инфляции, чему способствовали снижение цен на нефть и публикация индекса потребительского доверия Мичиганского Университета за август. Составляющая индекса, отражающая инфляционные ожидания участников на год, продемонстрировала максимальное снижение с сентября 2006 г. С утра UST 10 торгуются с доходностью 3.85 %. Доходность еврооблигаций Russia`30 продолжила постепенно расти – бумаги сегодня торгуются на уровне 5.67 % по доходности, суверенный спрэд расширился до 182 б. п.
На текущей неделе поток макростатистики из США практически иссякнет. Наиболее интересные данные будут опубликованы в начале недели: во вторник – количество новостроек и объем заказов на строительство новых домов за июль и июльский индекс цен производителей, сегодня – индекс строительного рынка, рассчитываемый Национальной Ассоциацией Строителей США. Вторая половина недели крайне бедна на значимую макростатистику, но при текущем состоянии рынка надежда на «спокойные» торги все равно весьма призрачна. Динамику движения рынка будут определять новости от глобальных банков, настроения инвесторов на рынке акций и цены на нефть.
Российские бумаги: сдержанный негатив
В российском корпоративном секторе основная масса евробондов в пятницу снижалась в цене, хотя масштабного падения «единым фронтом» все же не было. Сегодня с утра отдельные бумаги (ряд выпусков Газпрома) начали постепенно расти, в других, напротив, падение усилилось (РСХБ, TNK-BP). В частности, в пятницу доходность RSHB`2010 выросла с 6.44 % до 6.47 %, сегодня бумага торгуется с доходностью 6.49 %. Котировки TNK-BP`2018 снизились на 0.11 %, доходность выросла с 9.36 % до 9.38 %, с утра выпуск торгуется на уровне 9.39 % по доходности.
Корпоративные новости
СМАРТС: МТС давно подала заявку на компанию в ФАС
В пятницу в СМИ появилась информация о том, что компания «МТС» еще в середине июля направила в ФАС заявку на покупку поволжского сотового оператора – компании «СМАРТС». Недавно ФАС отложила рассмотрение этого дела, о чем служба сообщила в прошлую пятницу. Решение по сделке ФАС должна вынести не позже чем через два месяца.
Несмотря на то что МТС опровергает информацию (см. Ведомости) о том, что предварительная договоренность со СМАРТС уже достигнута, мы считаем факт подачи заявки довольно весомым аргументом в пользу того, что намерения МТС в отношении СМАРТС довольно серьезны. Что касается оценки изменения кредитного качества последнего, то в настоящий момент кредитный риск МТС стоит примерно на 5 % меньше, чем риск СМАРТС. Ч то касается МТС, то на прошлой неделе МТС опубликовала результаты по итогам первого полугодия, на тот момент денежные средства на счету МТС составляли $1.1 млрд (что примерно сопоставимо с суммой за которую может быть приобретен СМАРТС).
В феврале этого года СМАРТС изменила тип организационно-правовой формы собственности с ЗАО на ОАО, однако смена типа не является преобразованием, а следовательно, эмитент не обязан обеспечивать право досрочного погашения обязательств своим кредиторам.
Рекомендации
В настоящий момент в обращении на рынке находится лишь один выпуск облигаций СМАРТС объемом 1 млрд руб. После оферты в октябре прошлого года в рынке, по нашей оценке, может находиться бумаг на сумму около 250-300 млн руб. Привлекательность спекулятивной покупки ограничена, поскольку бумага довольна короткая (оферта – 3 октября). В то же время, доходность по цене предложения (100.0 %) составляет 14.2 % годовых, что является неплохой опцией для бумаги, имеющей не только все шансы на скорый выход из DD, но более того, претендующей на попадание в качественные бумаги.
МИАН обязался выкупить по оферте весь выпуск
В пятницу на ленте новостей Cbonds.info мы увидели сообщение о том, что ЗАО «МИАН-Девелопмент» – эмитент по выпуску облигаций Группы МИАН – устанавливает ставку купона на следующий купонный период (полгода) в размере 13 % (выше текущего на 63 б. п.) и обязуется приобрести по требованию владельцев облигации дебютного выпуска в количестве до 2 000 000 штук по номиналу в день оферты 9 сентября 2008 г.
Насколько мы понимаем, этот маленький пресс-релиз исходит от компании и является очень желанной новостью для владельцев ее облигаций, которые, по нашим ощущениям, порядком запутались в ситуации вокруг Группы МИАН (налоговые претензии, банкротство ЗАО «МИАН», отсутствие свежих финансовых показателей) на фоне молчания самой компании. Облигации МИАН-Девелопмент закрыли пятничные торги котировками по 98.30 % и, как мы считаем, начнут плавно расти до номинала уже на этой неделе. Рост ставки купона ниже 100 б. п. не предполагает того, что кто-то из кредиторов захочет держать бумаги МИАН-Девелопмент в период после оферты.
Допэмиссия акций ЮНИМИЛКа не привет к снижению долга?
ОАО «Компания «ЮНИМИЛК», являющаяся головной компанией Группы ЮНИМИЛК, разместит допэмиссию акций в пользу своего основного акционера, кипрского Unimilk Holdings Ltd., в результате чего УК увеличится на 32 % (источник – Коммерсантъ). Часть бумаг выкупит фонд американской инвесткомпании Capital International, после сделки ему будет принадлежать около 10 % ЮНИМИЛКа.
Со слов представителей компании, привлеченные средства будут использованы компанией для завершения 100%-ной консолидации своих 35 предприятий и перевода их на единую акцию, привлечения средств на продвижение брендов и реализации инвестпрограммы. Мы несколько удивлены направлением использования привлекаемых компанией средств, ведь ЮНИМИЛК отличается аномально высокой долговой нагрузкой и, с нашей точки зрения, было бы логичнее снизить финансовый левередж (отношение Долг/EBITDA по итогам 2007 г. близко к 8.0х), который в сильной мере угрожает кредитоспособности компании. Единственным позитивным следствием намеченных действий станет большая прозрачность Группы и то, что отчетность ОАО «Компания «ЮНИМИЛК» по РСБУ станет очень репрезентативной.
Облигации ЮНИМИЛКа с дюрацией 1 год (14.23 %) мы считаем непривлекательными для покупки.
Негативная отчетность Казаньоргсинтеза по РСБУ за 1-е полугодие 2008 г.
Мы проанализировали отчетность Казаньоргсинтеза (КОС) по РСБУ за 1-ую половину 2008 г. по РСБУ и обратили внимание на резкое уменьшение показателей рентабельности компании: EBITDA margin КОСа снизилась за год почти в 2 раза, а рентабельность по чистой прибыли – почти в 4 раза по сравнению с 1-ой половиной 2007 г.
В ежеквартальном отчете снижение рентабельности объясняется скупо ростом затрат на 40% на фоне роста роста выручки всего на 19%. Интересно, что продажи в натуральном выражении компании выросли на 19%. Таким образом, прирост выручки за последние 12 месяцев происходил на фоне стабильного уровня цен на продукцию.
Важно, что снижение рентабельности привело к резкому размыванию показателей долговой нагрузки. Так, показатель оборачиваемости процентов величиной EBITDA снизился до рекордно низкого 3.7х, а соотношение Чистый долг/EBITDA на уровне 7.0х заставляет усомниться, что КОСу удастся соответствовать новым ковенантам по выпуску евробондов. Напомним, что после переговоров с инвесторами пороговое значение 4.0х для Чистый долг/EBITDA было повышено до 6.0x.
Ввиду репрезентативности отчетности КОСа по РСБУ мы ожидаем увидеть плохую полугодовую отчетность компании по МСФО и не исключаем расширения спрэда KZOS 2011 – NKNH 2015, который сейчас находится в отрицательной зоне (-10 б.п.). Отчетность НКНХ по РСБУ мы анализировали в пятничном ежедневном обзоре на прошлой неделе.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Напряженность на денежном рынке спадает очень медленно
В пятницу торги на рынке рублевого долга проходили без четко выраженной динамики. Газпром-А4 с погашением в феврале 2010 г. вырос на 0.11 %, доходность снизилась до 7.56 % (-8 б. п.). ГидроОГК-01 с погашением в июне 2011 г. потерял 0.25 %, доходность выросла до 9.53 % (+11 б. п.). Мы наблюдали всплеск активности во 2-м выпуске Банана-Мама. Несмотря на проведенную выплату купона, бумага опустилась в цене на 6.7 % (сейчас она торгуется по цене около 63-64 % от номинала), доходность же данного выпуска уже давно стала трехзначной.
Второй день обращения ЛСР-02 с офертой в феврале 2010 г. был не столь удачным, как его выход на рынок. По итогам дня выпуск потерял 0.1 %, доходность выросла до 13.64 % (+8 б. п.)
Напряжение на денежном рынке продолжило постепенно спадать, хотя и очень медленными темпами. Вероятно, сохранению высоких ставок на МБК способствовала выплата налоговых платежей – 1/2 суммы акцизов, авансовая уплата ЕСН, страховых взносов. В рамках операций прямого РЕПО ЦБ предоставил коммерческим банкам 58 млрд руб. против 79.9 млрд руб. в предыдущий день; тем не менее, ставки overnight в течение дня находились в районе 6-7 %. Оба показателя по-прежнему выше уровней, характерных для «спокойного» времени. Однако при условии отсутствия какого-либо форс-мажора устойчивая тенденция к их снижению позволяет рассчитывать на относительно спокойную ситуацию на текущей неделе (до следующих налогов в конце месяца).
Европлан и Вестер доразместились
На первичном рынке полностью доразместили свои выпуски не сумевшие разместить все бумаги в первый день Вестер-Финанс (SPV розничной сети «Вестер») и лизинговая компания «Европлан». Дебютные бумаги компаний были размещены с доходностью 15.83 % к 1.5- годовой оферте и 15.03 % к 2-летней оферте соответственно.
Среди СМИ про размещения розничной сети не написал в четверг только ленивый, размещению Европлана было уделено гораздо меньше внимания. Тем не менее, на наш взгляд, «двухдневное» размещение ЛК «Европлан», по итогам 2007 г. занимающей 11-е место по объему нового бизнеса на всем рынке и 1-е место – в сегменте легковых автомобилей, является еще более угрожающим признаком для долгового рынка, и в первую очередь для эмитентов 3-го эшелона. Размещение «в два захода» данной компании говорит о дефиците интереса даже к крепкому 3-му эшелону. Впрочем, в случае в Европланом негативную роль могла сыграть еще и длина выпуска – бумаги длиннее 1.5 лет инвесторы сейчас не жалуют. Кроме того, специфика лизинговой отрасли – высокая зависимость бизнеса от стабильности финансовых потоков и структуры источников фондирования – в условиях глобального кредитного кризиса делает отрасль более уязвимой, а за бумаги компаний данного сектора инвесторы требуют большую доходность. Напомним, что с началом кризиса летом прошлого года первыми на всем долговом рынке пошли вверх доходности облигаций именно лизинговых компаний.
Глобальные рынки
На неделю вперед
В пятницу котировки US treasuries росли на фоне ослабления опасений относительно инфляции, чему способствовали снижение цен на нефть и публикация индекса потребительского доверия Мичиганского Университета за август. Составляющая индекса, отражающая инфляционные ожидания участников на год, продемонстрировала максимальное снижение с сентября 2006 г. С утра UST 10 торгуются с доходностью 3.85 %. Доходность еврооблигаций Russia`30 продолжила постепенно расти – бумаги сегодня торгуются на уровне 5.67 % по доходности, суверенный спрэд расширился до 182 б. п.
На текущей неделе поток макростатистики из США практически иссякнет. Наиболее интересные данные будут опубликованы в начале недели: во вторник – количество новостроек и объем заказов на строительство новых домов за июль и июльский индекс цен производителей, сегодня – индекс строительного рынка, рассчитываемый Национальной Ассоциацией Строителей США. Вторая половина недели крайне бедна на значимую макростатистику, но при текущем состоянии рынка надежда на «спокойные» торги все равно весьма призрачна. Динамику движения рынка будут определять новости от глобальных банков, настроения инвесторов на рынке акций и цены на нефть.
Российские бумаги: сдержанный негатив
В российском корпоративном секторе основная масса евробондов в пятницу снижалась в цене, хотя масштабного падения «единым фронтом» все же не было. Сегодня с утра отдельные бумаги (ряд выпусков Газпрома) начали постепенно расти, в других, напротив, падение усилилось (РСХБ, TNK-BP). В частности, в пятницу доходность RSHB`2010 выросла с 6.44 % до 6.47 %, сегодня бумага торгуется с доходностью 6.49 %. Котировки TNK-BP`2018 снизились на 0.11 %, доходность выросла с 9.36 % до 9.38 %, с утра выпуск торгуется на уровне 9.39 % по доходности.
Корпоративные новости
СМАРТС: МТС давно подала заявку на компанию в ФАС
В пятницу в СМИ появилась информация о том, что компания «МТС» еще в середине июля направила в ФАС заявку на покупку поволжского сотового оператора – компании «СМАРТС». Недавно ФАС отложила рассмотрение этого дела, о чем служба сообщила в прошлую пятницу. Решение по сделке ФАС должна вынести не позже чем через два месяца.
Несмотря на то что МТС опровергает информацию (см. Ведомости) о том, что предварительная договоренность со СМАРТС уже достигнута, мы считаем факт подачи заявки довольно весомым аргументом в пользу того, что намерения МТС в отношении СМАРТС довольно серьезны. Что касается оценки изменения кредитного качества последнего, то в настоящий момент кредитный риск МТС стоит примерно на 5 % меньше, чем риск СМАРТС. Ч то касается МТС, то на прошлой неделе МТС опубликовала результаты по итогам первого полугодия, на тот момент денежные средства на счету МТС составляли $1.1 млрд (что примерно сопоставимо с суммой за которую может быть приобретен СМАРТС).
В феврале этого года СМАРТС изменила тип организационно-правовой формы собственности с ЗАО на ОАО, однако смена типа не является преобразованием, а следовательно, эмитент не обязан обеспечивать право досрочного погашения обязательств своим кредиторам.
Рекомендации
В настоящий момент в обращении на рынке находится лишь один выпуск облигаций СМАРТС объемом 1 млрд руб. После оферты в октябре прошлого года в рынке, по нашей оценке, может находиться бумаг на сумму около 250-300 млн руб. Привлекательность спекулятивной покупки ограничена, поскольку бумага довольна короткая (оферта – 3 октября). В то же время, доходность по цене предложения (100.0 %) составляет 14.2 % годовых, что является неплохой опцией для бумаги, имеющей не только все шансы на скорый выход из DD, но более того, претендующей на попадание в качественные бумаги.
МИАН обязался выкупить по оферте весь выпуск
В пятницу на ленте новостей Cbonds.info мы увидели сообщение о том, что ЗАО «МИАН-Девелопмент» – эмитент по выпуску облигаций Группы МИАН – устанавливает ставку купона на следующий купонный период (полгода) в размере 13 % (выше текущего на 63 б. п.) и обязуется приобрести по требованию владельцев облигации дебютного выпуска в количестве до 2 000 000 штук по номиналу в день оферты 9 сентября 2008 г.
Насколько мы понимаем, этот маленький пресс-релиз исходит от компании и является очень желанной новостью для владельцев ее облигаций, которые, по нашим ощущениям, порядком запутались в ситуации вокруг Группы МИАН (налоговые претензии, банкротство ЗАО «МИАН», отсутствие свежих финансовых показателей) на фоне молчания самой компании. Облигации МИАН-Девелопмент закрыли пятничные торги котировками по 98.30 % и, как мы считаем, начнут плавно расти до номинала уже на этой неделе. Рост ставки купона ниже 100 б. п. не предполагает того, что кто-то из кредиторов захочет держать бумаги МИАН-Девелопмент в период после оферты.
Допэмиссия акций ЮНИМИЛКа не привет к снижению долга?
ОАО «Компания «ЮНИМИЛК», являющаяся головной компанией Группы ЮНИМИЛК, разместит допэмиссию акций в пользу своего основного акционера, кипрского Unimilk Holdings Ltd., в результате чего УК увеличится на 32 % (источник – Коммерсантъ). Часть бумаг выкупит фонд американской инвесткомпании Capital International, после сделки ему будет принадлежать около 10 % ЮНИМИЛКа.
Со слов представителей компании, привлеченные средства будут использованы компанией для завершения 100%-ной консолидации своих 35 предприятий и перевода их на единую акцию, привлечения средств на продвижение брендов и реализации инвестпрограммы. Мы несколько удивлены направлением использования привлекаемых компанией средств, ведь ЮНИМИЛК отличается аномально высокой долговой нагрузкой и, с нашей точки зрения, было бы логичнее снизить финансовый левередж (отношение Долг/EBITDA по итогам 2007 г. близко к 8.0х), который в сильной мере угрожает кредитоспособности компании. Единственным позитивным следствием намеченных действий станет большая прозрачность Группы и то, что отчетность ОАО «Компания «ЮНИМИЛК» по РСБУ станет очень репрезентативной.
Облигации ЮНИМИЛКа с дюрацией 1 год (14.23 %) мы считаем непривлекательными для покупки.
Негативная отчетность Казаньоргсинтеза по РСБУ за 1-е полугодие 2008 г.
Мы проанализировали отчетность Казаньоргсинтеза (КОС) по РСБУ за 1-ую половину 2008 г. по РСБУ и обратили внимание на резкое уменьшение показателей рентабельности компании: EBITDA margin КОСа снизилась за год почти в 2 раза, а рентабельность по чистой прибыли – почти в 4 раза по сравнению с 1-ой половиной 2007 г.
В ежеквартальном отчете снижение рентабельности объясняется скупо ростом затрат на 40% на фоне роста роста выручки всего на 19%. Интересно, что продажи в натуральном выражении компании выросли на 19%. Таким образом, прирост выручки за последние 12 месяцев происходил на фоне стабильного уровня цен на продукцию.
Важно, что снижение рентабельности привело к резкому размыванию показателей долговой нагрузки. Так, показатель оборачиваемости процентов величиной EBITDA снизился до рекордно низкого 3.7х, а соотношение Чистый долг/EBITDA на уровне 7.0х заставляет усомниться, что КОСу удастся соответствовать новым ковенантам по выпуску евробондов. Напомним, что после переговоров с инвесторами пороговое значение 4.0х для Чистый долг/EBITDA было повышено до 6.0x.
Ввиду репрезентативности отчетности КОСа по РСБУ мы ожидаем увидеть плохую полугодовую отчетность компании по МСФО и не исключаем расширения спрэда KZOS 2011 – NKNH 2015, который сейчас находится в отрицательной зоне (-10 б.п.). Отчетность НКНХ по РСБУ мы анализировали в пятничном ежедневном обзоре на прошлой неделе.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter