20 августа 2008 Банк Москвы
Внутренний рынок
Во вторник рынок рублевого долга торговался в боковом тренде. Газпром-А4 с погашением в феврале 2010 г. прибавил 0.04%, доходность снизилась до 7.64% (-3 б.п.) РЖД-08 с погашением в июле 2011 г. потерял 0.05%, доходность поднялась до 8.92% (+2 б.п.).
Покупки в банковских бумагах. Банк Ренессанс Капитал как флагман Репрайсинга
Мы наблюдали покупки в отдельных банковских выпусках (ТрансКредитБанк-02, Банк Ренессанс Капитал-01, СКБ Банк-01), оживление во 2-м выпуске ЛК "УРАЛСИБ", котировки которого по итогам дня снизились на 0.09 %, доходность к оферте в январе 2010 г. выросла до 13.13 % (+7 б.п.) Цена ТрансКредитБанк-02 с офертой в июне 2009 г. подскочила на 0.35 %, доходность снизилась до 9.87 % (-48 б. п.).
Существенный оборот в 1-м выпуске Банка "Ренессанс Капитал" (B-/B1/B-) выглядит вполне объяснимо с учетом резкого повышения купонной ставки на следующие полтора года. Вчера Банк Ренессанс Капитал (БРК) установил купон по своему 1-му выпуску рублевых облигаций на уровне 14.50% до погашения через полтора года (+405 бп), что при текущих котировках выпуска транслируется в доходность в 14.80% для облигаций, входящих в Ломбардный список ЦБ (!). Напомним, что в конце июня 2008 г. банк размещал 3-ий выпуск облигаций со ставкой купона 13.75% к годовой оферте (сейчас YTP13.98%).
Мы считаем, что доходность "под 15%" для репуемой в ЦБ бумаги – это очень щедрое предложение для инвесторов даже в текущих условиях. Поэтому мы безоговорочно рекомендуем 1-ый выпуск облигаций к покупке, сохраняя рекомендацию "покупать" и для 3-го выпуска. Неприятным моментом является то, что, скорее всего, во 2-ом выпуске облигаций эмитента (12.53%) возможны распродажи, так как инвесторы предпочтут переложиться в более высокодоходные выпуски.
Мечел: вздох облегчения
Бурная активность сохранялась во 2-м выпуске Мечела. Новость о том, что расследование ФАС по делу о завышении цен на коксующийся уголь завершено и компании будет предъявлен штраф в размере 790 млн руб. (5 % от оборота), что меньше ожиданий рынка и некритично, учитывая EBITDA около $ 5 млрд, спровоцировала существенный рост котировок Мечел-02. По итогам дня цена выросла на 0.8 % (до 94.9 % от номинала), доходность снизилась до 11.97% (- 54б.п.) Подробнее см. комментарий в разделе "Корпоративные новости".
Бумаги АИЖК продолжали терять в цене, хотя и на небольших объемах. По итогам дня выпуск АИЖК-10 с офертой в ноябре 2016 г. рухнул на 2.47%, доходность выросла до 11.45% (+50 б.п.)
Денежный рынок: маленькими шажками к стабилизации
Ситуация на денежном рынке продолжает улучшаться, но крайне медленно. Ставки overnight вчера держались на уровне около 5-6 %. Суммарный объем средств, предоставленных ЦБ коммерческим банкам в РЕПО, составил 54.5 млрд руб. против 56.6 млрд руб. в понедельник, объем размещения средств федерального бюджета на банковских депозитах – 16.2 млрд руб. из предложенных 100 млрд руб. Учитывая грядущие налоговые платежи (ближайшие налоги выплачиваются в понедельник), перспективы возвращения рынка к "докризисным" уровням в текущем месяце (порядка 3 % overnight и РЕПО с ЦБ меньше 1 млрд руб.) весьма призрачны.
Оферта Копейки
Сегодня состоится оферта по 3-му выпуску ТД "Копейка" объемом 4 млрд руб. С целью привлечь инвесторов компания выставила дополнительную годовую оферту по цене исполнения 104 % от номинала (цена исполнения текущей оферты – 99 % от номинала, купоны по бумаге определены на весь срок обращения). Такое предложение дает доходность к новой оферте на уровне 15.5 % (подробнее см. наш обзор от 14.08.2008), что мы считаем вполне адекватным. В то же время, инвесторы вряд ли простят компании долгий период закрытости, и вероятность того, что компании придется прибегнуть к традиционному способу – выкупить облигации и продать в рынок по более низкой цене, – представляется очень высокой. Соответственно, более выгодно будет поучаствовать в «раздаче», а не оставлять бумаги у себя.
Глобальные рынки
US treasuries корректируются
Во вторник торги на рынке US Treasuires проходили под впечатлением от вновь обострившихся спекуляций по поводу возможной национализации многострадальных Fannie Mae и Freddie Mac, а также публикации блока значимой макростатистики США (строительный рынок и инфляция). Статистика оказалась смешанной. С одной стороны, число новостроек в в июле упало на 11%, опустившись до минимума за 17 лет. Впрочем, это оказалось в рамках мрачного прогноза. С другой стороны, инфляционные показатели (PPI и PPI Core) оказались выше ожиданий, что привело к умеренному росту доходностей treasuries. 10-летние UST большую часть дня торговавшиеся на минимумах по доходности почти за 1.5 месяца (около 3.78%) , немного потеряли в цене, доходность выросла до 3.81%. Позднее рост доходностей продолжился после того, как спрос на аукционе по продаже долговых бумаг Freddie Mac объемом $3 млрд, оказался сильнее, чем опасались. Сегодня с утра UST 10 торгуются на уровне 3.85% по доходности.
Российский риск продают
Котировки еврооблигаций Russia`30 продолжили постепенно снижаться. С утра бумаги торгуются с доходностью 5.69%, суверенный спрэд составляет 184 б.п. – близко к максимальным значениям с марта этого года (время "операции по спасению" Bear Stearns). Спрэд пятилетних CDS на российский суверенный риск продолжил расширяться и составляет сейчас 131 б.п. Предыдущий локальный максимум мы наблюдали в марте, когда значение этого показателя выросло до 155-160 б.п.
В корпоративном секторе картина вчера выглядела несколько позитивнее. Российские корпоративные евробонды торговались без четко выраженной динамики. Мы видели покупки в целом ряде бумаг, как то выпуски МТС, TNK-BP, РСХБ, Вымпелкома, Евраза. Однако сегодня с утра котировки российских евробондов пошли вниз единым фронтом. Среди наиболее пострадавших евробондов, начавших падать еще вчера, выпуски Lukoil`22, Gazprom`34, NOMOS`16. Доходность Lukoil`22 с закрытия понедельника выросла на 15 б.п. до 8.41%. Gazprom`34 с утра торгуется с доходностью 8.61% против 8.55% (закрытие понедельника), NOMOS`16 – с доходностью 11.64% против 11.53%.
Вторая половина недели крайне бедна на значимую макростатистику. Динамику движения рынка будут определять новости от глобальных банков и американских ипотечных гигантов, настроения инвесторов на рынке акций и цены на нефть.
Корпоративные новости
Мечел получил мягкое наказание, на очереди Евраз и Распадская
Безусловно, главной корпоративной новостью вчера стало оглашение штрафных санкций ФАС в отношении Группы "Мечел". Мечелу предъявлен штраф в размере 5% от оборота угольного сегмента за прошлый год, равный 790 млн рублей (чуть более $30 млн.). Кроме того, с сентября 2008 г. компании предписано снизить внутренние цены на коксующийся уголь на 15%. В Мечеле вчера подтвердили "добровольное снижение цен с 1 сентября 2008 г." (Источник – КоммерсантЪ)
Величина штрафа, предписанного Мечелу, составляет лишь 0.6 % от ожидаемой EBITDA компании за 2008 год. Требование о снижении цен на внутреннем рынке обойдется компании чуть дороже (по нашим оценкам в $ 200-300 млн., или менее 5 % EBITDA до конца 2009 года). С учетом большого резонанса событий вокруг компании, мы считаем действия ФАС сравнительно мягкими, а для кредитоспособности компании – почти нейтральным.
Глава ФАС сообщил, что похожие санкции будут предъявлены и к другим производителям угля, попавшим в поле зрения антимонопольных властей, – Распадской и Евраз Групп, однако требование о снижении цен для этих компаний может быть мягче в связи с изначально более низким уровнем их контрактных цен. Доля сторонних поставок коксующегося угля у Евраза невелика, чтобы эффект от снижения цен был значительным. Для Распадской падение рентабельности в случае снижения цен на 15% будет также неопасным, так как еще до улучшения конъюнктуры на угольных рынках компания имела EBITDA margin выше 60%.
На вчерашнем заседании Правительства по вопросам развития конкуренции премьер-министр РФ сообщил, что российские металлурги и производители сырья договорились о заключении долгосрочных контрактов (источник – РИА "Новости"). И глава кабинета министров РФ, и глава ФАС отметили позитивное движение со стороны Мечела и других компаний. Важно отметить, что ранее премьер-министр РФ В. Путин помимо прочего вменял в вину Мечелу применение схем трансфертного ценообразования. Проверка данных вопросов лежит в компетенции ФНС. Однако, насколько мы можем судить из СМИ и лент деловых новостей, проверки в отношении Мечела со стороны ФНС инициированы не были, и вероятность их возбуждения видится нам невысокой, учитывая текущую риторику высказываний первых лиц государства.
15 августа мы начали рекомендовать облигации Мечел-2 к покупке, считая, что политические риски для компании в значительной мере снизились. Вчера доходность к погашению для бондов Мечела составила 12% при закрытии. Мы считаем, что выпуск имеет потенциал снижения доходности как минимум до 10-10.5% и продолжаем рекомендовать его к покупке. В моменте мы нейтрально относимся к еврооблигациям Raspadskaya 2012 (9.25%) и Evraz 2013 (9.42%), отдавая предпочтение более короткому и доходному евробонду TMK 2011 (9.89%).
S&P вывело рейтинги Казаньоргсинтеза из Credit Watch
Вчера S&P подтвердило рейтинг Казаньоргсинтеза на уровне "B-", выведя его из списка Credit Watch (прогноз "Стабильный) в связи с получением компанией разрешения от держателей еврооблигаций не выполнять ковенант 4.0х по показателю "Чистый долг/EBITDA". Напомним, что в этом году он был повышен до 6.0х. Рейтинговое агентство выразило уверенность в том, что компании удастся удерживать показатель EBITDA margin выше 20%, как это было последние 4 года.
Насколько мы можем судить, S&P не приняло (или не успело принять в расчет) репрезентативную полугодовую отчетность компании по РСБУ за 1-ую половину 2008 г., которая показала снижение EBITDA margin КОСа почти в 2 раза и рост долговой нагрузки в терминах "Чистый долг/EBITDA" до 7.0х, который ставит под сомнение удержание рентабельности на прежних уровнях и выполнение условий нового ковенанта. Мы можем предположить, что опережающий рост операционных затрат компании стал результатом "непростых" взаимоотношений компании с Газпромом, который претендует на роль контролирующего акционера компании и может использовать цены на сырье в качестве рычага давления на компанию.
Мы считаем, что спрэд KZOS 2011 – NKNH 2015, который сейчас находится в отрицательной зоне (-10 б.п.) должен расшириться как минимум до +50 б.п. за счет роста доходности KZOS 2011.
JFC избавляется от непрофильного бизнеса
По информации издания RBC daily, Группа JFC занялось выводом активов девелоперского подразделения из своего состава. В настоящий момент ФАС рассматривает сделку по передаче питерского универмага "Фрунзенский", земельного участка под ним и нескольких прилегающих зданий компании "Нью Сити", которая принадлежит основному бенефициару JFC – Владимиру Кехману. Стоимость недвижимости составляет около $ 100 млн. Вмешательство службы оказалось необходимым, так как передаваемые активы составляют свыше 20 % совокупных активов Группы JFC.
Намерение владельца JFC отделить непрофильный бизнес от основного фруктового направления объяснимо – инвестиции в девелоперские проекты существенно исказили кредитный профиль JFC, сделав компанию менее привлекательным заемщиком.
В феврале текущего года рейтинговое агентство S&P поместило кредитные рейтинги JFC на пересмотр с негативным прогнозом. Основанием для подобных действий стали возросшие риски рефинансирования, связанные с крупными инвестициями Группы в коммерческую недвижимость. В начале этого месяца S&P подтвердило кредитный рейтинг компании, оставив негативный прогноз – в ноябре 2008 г. компании предстоит пройти оферту по 2-му выпуску объемом 2 млрд руб. (результаты данного испытания и заботят S&P).
Резюме
Мы считаем, что JFC шагает в правильном направлении, чтобы вернуть расположение инвесторов и кредиторов и сделать свой бизнес более прозрачным и привлекательным. В то же время, нам неизвестно, по какой цене будут переданы эти объекты недвижимости, как скоро состоится данная сделка, а также когда JFC может рассчитывать на получения денежных потоков от реализации этих объектов.
Облигации компании торгуются с доходностью 12.4-13.0 % к оферте в ноябре текущего года. Такой уровень мы считаем неинтересным и ждем, что компания повысит ставку в ходе оферты. Облигации 3-го выпуска компании Сорус мы считаем наиболее привлекательной опцией среди фруктовых импортеров.
АЛПИ – проблемы остаются?
Сегодня Ведомости пишут о том, что задолженность холдинга "АЛПИ" по выплате заработной платы работникам принадлежащей "АЛПИ" птицефабрики "Томская", достигла 7 млн руб. Сотрудники птицефабрики уже направили заявление в прокуратуру Томского района Томской области.
Похоже, что АЛПИ использует все возможные ресурсы для того чтобы аккумулировать ликвидность, которая ей понадобится при выплате купона (22 августа) и прохождении оферты (26 августа) по выпуску объемом 1.5 млрд руб. Компания начинает выводить средства из оборотного капитала Группы, что должно сказаться на операционных показателях АЛПИ самым негативным образом.
Мы в очередной раз призываем инвесторов обращать внимание не только на высокую ставку купона, но и на в общем-то кризисную ситуацию, в которой оказалась компания. Даже инвесторам с высоким аппетитом к риску мы рекомендуем в любом случае дождаться прохождения оферты – вполне вероятно, что АЛПИ будет проводить вторичное размещение, и покупка по номиналу будет возможна и после оферты.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Во вторник рынок рублевого долга торговался в боковом тренде. Газпром-А4 с погашением в феврале 2010 г. прибавил 0.04%, доходность снизилась до 7.64% (-3 б.п.) РЖД-08 с погашением в июле 2011 г. потерял 0.05%, доходность поднялась до 8.92% (+2 б.п.).
Покупки в банковских бумагах. Банк Ренессанс Капитал как флагман Репрайсинга
Мы наблюдали покупки в отдельных банковских выпусках (ТрансКредитБанк-02, Банк Ренессанс Капитал-01, СКБ Банк-01), оживление во 2-м выпуске ЛК "УРАЛСИБ", котировки которого по итогам дня снизились на 0.09 %, доходность к оферте в январе 2010 г. выросла до 13.13 % (+7 б.п.) Цена ТрансКредитБанк-02 с офертой в июне 2009 г. подскочила на 0.35 %, доходность снизилась до 9.87 % (-48 б. п.).
Существенный оборот в 1-м выпуске Банка "Ренессанс Капитал" (B-/B1/B-) выглядит вполне объяснимо с учетом резкого повышения купонной ставки на следующие полтора года. Вчера Банк Ренессанс Капитал (БРК) установил купон по своему 1-му выпуску рублевых облигаций на уровне 14.50% до погашения через полтора года (+405 бп), что при текущих котировках выпуска транслируется в доходность в 14.80% для облигаций, входящих в Ломбардный список ЦБ (!). Напомним, что в конце июня 2008 г. банк размещал 3-ий выпуск облигаций со ставкой купона 13.75% к годовой оферте (сейчас YTP13.98%).
Мы считаем, что доходность "под 15%" для репуемой в ЦБ бумаги – это очень щедрое предложение для инвесторов даже в текущих условиях. Поэтому мы безоговорочно рекомендуем 1-ый выпуск облигаций к покупке, сохраняя рекомендацию "покупать" и для 3-го выпуска. Неприятным моментом является то, что, скорее всего, во 2-ом выпуске облигаций эмитента (12.53%) возможны распродажи, так как инвесторы предпочтут переложиться в более высокодоходные выпуски.
Мечел: вздох облегчения
Бурная активность сохранялась во 2-м выпуске Мечела. Новость о том, что расследование ФАС по делу о завышении цен на коксующийся уголь завершено и компании будет предъявлен штраф в размере 790 млн руб. (5 % от оборота), что меньше ожиданий рынка и некритично, учитывая EBITDA около $ 5 млрд, спровоцировала существенный рост котировок Мечел-02. По итогам дня цена выросла на 0.8 % (до 94.9 % от номинала), доходность снизилась до 11.97% (- 54б.п.) Подробнее см. комментарий в разделе "Корпоративные новости".
Бумаги АИЖК продолжали терять в цене, хотя и на небольших объемах. По итогам дня выпуск АИЖК-10 с офертой в ноябре 2016 г. рухнул на 2.47%, доходность выросла до 11.45% (+50 б.п.)
Денежный рынок: маленькими шажками к стабилизации
Ситуация на денежном рынке продолжает улучшаться, но крайне медленно. Ставки overnight вчера держались на уровне около 5-6 %. Суммарный объем средств, предоставленных ЦБ коммерческим банкам в РЕПО, составил 54.5 млрд руб. против 56.6 млрд руб. в понедельник, объем размещения средств федерального бюджета на банковских депозитах – 16.2 млрд руб. из предложенных 100 млрд руб. Учитывая грядущие налоговые платежи (ближайшие налоги выплачиваются в понедельник), перспективы возвращения рынка к "докризисным" уровням в текущем месяце (порядка 3 % overnight и РЕПО с ЦБ меньше 1 млрд руб.) весьма призрачны.
Оферта Копейки
Сегодня состоится оферта по 3-му выпуску ТД "Копейка" объемом 4 млрд руб. С целью привлечь инвесторов компания выставила дополнительную годовую оферту по цене исполнения 104 % от номинала (цена исполнения текущей оферты – 99 % от номинала, купоны по бумаге определены на весь срок обращения). Такое предложение дает доходность к новой оферте на уровне 15.5 % (подробнее см. наш обзор от 14.08.2008), что мы считаем вполне адекватным. В то же время, инвесторы вряд ли простят компании долгий период закрытости, и вероятность того, что компании придется прибегнуть к традиционному способу – выкупить облигации и продать в рынок по более низкой цене, – представляется очень высокой. Соответственно, более выгодно будет поучаствовать в «раздаче», а не оставлять бумаги у себя.
Глобальные рынки
US treasuries корректируются
Во вторник торги на рынке US Treasuires проходили под впечатлением от вновь обострившихся спекуляций по поводу возможной национализации многострадальных Fannie Mae и Freddie Mac, а также публикации блока значимой макростатистики США (строительный рынок и инфляция). Статистика оказалась смешанной. С одной стороны, число новостроек в в июле упало на 11%, опустившись до минимума за 17 лет. Впрочем, это оказалось в рамках мрачного прогноза. С другой стороны, инфляционные показатели (PPI и PPI Core) оказались выше ожиданий, что привело к умеренному росту доходностей treasuries. 10-летние UST большую часть дня торговавшиеся на минимумах по доходности почти за 1.5 месяца (около 3.78%) , немного потеряли в цене, доходность выросла до 3.81%. Позднее рост доходностей продолжился после того, как спрос на аукционе по продаже долговых бумаг Freddie Mac объемом $3 млрд, оказался сильнее, чем опасались. Сегодня с утра UST 10 торгуются на уровне 3.85% по доходности.
Российский риск продают
Котировки еврооблигаций Russia`30 продолжили постепенно снижаться. С утра бумаги торгуются с доходностью 5.69%, суверенный спрэд составляет 184 б.п. – близко к максимальным значениям с марта этого года (время "операции по спасению" Bear Stearns). Спрэд пятилетних CDS на российский суверенный риск продолжил расширяться и составляет сейчас 131 б.п. Предыдущий локальный максимум мы наблюдали в марте, когда значение этого показателя выросло до 155-160 б.п.
В корпоративном секторе картина вчера выглядела несколько позитивнее. Российские корпоративные евробонды торговались без четко выраженной динамики. Мы видели покупки в целом ряде бумаг, как то выпуски МТС, TNK-BP, РСХБ, Вымпелкома, Евраза. Однако сегодня с утра котировки российских евробондов пошли вниз единым фронтом. Среди наиболее пострадавших евробондов, начавших падать еще вчера, выпуски Lukoil`22, Gazprom`34, NOMOS`16. Доходность Lukoil`22 с закрытия понедельника выросла на 15 б.п. до 8.41%. Gazprom`34 с утра торгуется с доходностью 8.61% против 8.55% (закрытие понедельника), NOMOS`16 – с доходностью 11.64% против 11.53%.
Вторая половина недели крайне бедна на значимую макростатистику. Динамику движения рынка будут определять новости от глобальных банков и американских ипотечных гигантов, настроения инвесторов на рынке акций и цены на нефть.
Корпоративные новости
Мечел получил мягкое наказание, на очереди Евраз и Распадская
Безусловно, главной корпоративной новостью вчера стало оглашение штрафных санкций ФАС в отношении Группы "Мечел". Мечелу предъявлен штраф в размере 5% от оборота угольного сегмента за прошлый год, равный 790 млн рублей (чуть более $30 млн.). Кроме того, с сентября 2008 г. компании предписано снизить внутренние цены на коксующийся уголь на 15%. В Мечеле вчера подтвердили "добровольное снижение цен с 1 сентября 2008 г." (Источник – КоммерсантЪ)
Величина штрафа, предписанного Мечелу, составляет лишь 0.6 % от ожидаемой EBITDA компании за 2008 год. Требование о снижении цен на внутреннем рынке обойдется компании чуть дороже (по нашим оценкам в $ 200-300 млн., или менее 5 % EBITDA до конца 2009 года). С учетом большого резонанса событий вокруг компании, мы считаем действия ФАС сравнительно мягкими, а для кредитоспособности компании – почти нейтральным.
Глава ФАС сообщил, что похожие санкции будут предъявлены и к другим производителям угля, попавшим в поле зрения антимонопольных властей, – Распадской и Евраз Групп, однако требование о снижении цен для этих компаний может быть мягче в связи с изначально более низким уровнем их контрактных цен. Доля сторонних поставок коксующегося угля у Евраза невелика, чтобы эффект от снижения цен был значительным. Для Распадской падение рентабельности в случае снижения цен на 15% будет также неопасным, так как еще до улучшения конъюнктуры на угольных рынках компания имела EBITDA margin выше 60%.
На вчерашнем заседании Правительства по вопросам развития конкуренции премьер-министр РФ сообщил, что российские металлурги и производители сырья договорились о заключении долгосрочных контрактов (источник – РИА "Новости"). И глава кабинета министров РФ, и глава ФАС отметили позитивное движение со стороны Мечела и других компаний. Важно отметить, что ранее премьер-министр РФ В. Путин помимо прочего вменял в вину Мечелу применение схем трансфертного ценообразования. Проверка данных вопросов лежит в компетенции ФНС. Однако, насколько мы можем судить из СМИ и лент деловых новостей, проверки в отношении Мечела со стороны ФНС инициированы не были, и вероятность их возбуждения видится нам невысокой, учитывая текущую риторику высказываний первых лиц государства.
15 августа мы начали рекомендовать облигации Мечел-2 к покупке, считая, что политические риски для компании в значительной мере снизились. Вчера доходность к погашению для бондов Мечела составила 12% при закрытии. Мы считаем, что выпуск имеет потенциал снижения доходности как минимум до 10-10.5% и продолжаем рекомендовать его к покупке. В моменте мы нейтрально относимся к еврооблигациям Raspadskaya 2012 (9.25%) и Evraz 2013 (9.42%), отдавая предпочтение более короткому и доходному евробонду TMK 2011 (9.89%).
S&P вывело рейтинги Казаньоргсинтеза из Credit Watch
Вчера S&P подтвердило рейтинг Казаньоргсинтеза на уровне "B-", выведя его из списка Credit Watch (прогноз "Стабильный) в связи с получением компанией разрешения от держателей еврооблигаций не выполнять ковенант 4.0х по показателю "Чистый долг/EBITDA". Напомним, что в этом году он был повышен до 6.0х. Рейтинговое агентство выразило уверенность в том, что компании удастся удерживать показатель EBITDA margin выше 20%, как это было последние 4 года.
Насколько мы можем судить, S&P не приняло (или не успело принять в расчет) репрезентативную полугодовую отчетность компании по РСБУ за 1-ую половину 2008 г., которая показала снижение EBITDA margin КОСа почти в 2 раза и рост долговой нагрузки в терминах "Чистый долг/EBITDA" до 7.0х, который ставит под сомнение удержание рентабельности на прежних уровнях и выполнение условий нового ковенанта. Мы можем предположить, что опережающий рост операционных затрат компании стал результатом "непростых" взаимоотношений компании с Газпромом, который претендует на роль контролирующего акционера компании и может использовать цены на сырье в качестве рычага давления на компанию.
Мы считаем, что спрэд KZOS 2011 – NKNH 2015, который сейчас находится в отрицательной зоне (-10 б.п.) должен расшириться как минимум до +50 б.п. за счет роста доходности KZOS 2011.
JFC избавляется от непрофильного бизнеса
По информации издания RBC daily, Группа JFC занялось выводом активов девелоперского подразделения из своего состава. В настоящий момент ФАС рассматривает сделку по передаче питерского универмага "Фрунзенский", земельного участка под ним и нескольких прилегающих зданий компании "Нью Сити", которая принадлежит основному бенефициару JFC – Владимиру Кехману. Стоимость недвижимости составляет около $ 100 млн. Вмешательство службы оказалось необходимым, так как передаваемые активы составляют свыше 20 % совокупных активов Группы JFC.
Намерение владельца JFC отделить непрофильный бизнес от основного фруктового направления объяснимо – инвестиции в девелоперские проекты существенно исказили кредитный профиль JFC, сделав компанию менее привлекательным заемщиком.
В феврале текущего года рейтинговое агентство S&P поместило кредитные рейтинги JFC на пересмотр с негативным прогнозом. Основанием для подобных действий стали возросшие риски рефинансирования, связанные с крупными инвестициями Группы в коммерческую недвижимость. В начале этого месяца S&P подтвердило кредитный рейтинг компании, оставив негативный прогноз – в ноябре 2008 г. компании предстоит пройти оферту по 2-му выпуску объемом 2 млрд руб. (результаты данного испытания и заботят S&P).
Резюме
Мы считаем, что JFC шагает в правильном направлении, чтобы вернуть расположение инвесторов и кредиторов и сделать свой бизнес более прозрачным и привлекательным. В то же время, нам неизвестно, по какой цене будут переданы эти объекты недвижимости, как скоро состоится данная сделка, а также когда JFC может рассчитывать на получения денежных потоков от реализации этих объектов.
Облигации компании торгуются с доходностью 12.4-13.0 % к оферте в ноябре текущего года. Такой уровень мы считаем неинтересным и ждем, что компания повысит ставку в ходе оферты. Облигации 3-го выпуска компании Сорус мы считаем наиболее привлекательной опцией среди фруктовых импортеров.
АЛПИ – проблемы остаются?
Сегодня Ведомости пишут о том, что задолженность холдинга "АЛПИ" по выплате заработной платы работникам принадлежащей "АЛПИ" птицефабрики "Томская", достигла 7 млн руб. Сотрудники птицефабрики уже направили заявление в прокуратуру Томского района Томской области.
Похоже, что АЛПИ использует все возможные ресурсы для того чтобы аккумулировать ликвидность, которая ей понадобится при выплате купона (22 августа) и прохождении оферты (26 августа) по выпуску объемом 1.5 млрд руб. Компания начинает выводить средства из оборотного капитала Группы, что должно сказаться на операционных показателях АЛПИ самым негативным образом.
Мы в очередной раз призываем инвесторов обращать внимание не только на высокую ставку купона, но и на в общем-то кризисную ситуацию, в которой оказалась компания. Даже инвесторам с высоким аппетитом к риску мы рекомендуем в любом случае дождаться прохождения оферты – вполне вероятно, что АЛПИ будет проводить вторичное размещение, и покупка по номиналу будет возможна и после оферты.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter