24 ноября 2014 Велес Капитал Костюков Александр
Ключевые моменты
* Объем генерации ГЭС в октябре снизился на 15,2 г/г, упав до минимума за 2,5 года, что является индикатором снижения операционных результатов РусГидро.
* Возросшая генерация АЭС стала ключевым фактором снижения цен в I ц.з. во второй половине года, что негативно сказывается на операционных и финансовых результатах ТЭС. Мы считаем, что в 2015 г. рост доли АЭС в общем энергобалансе страны только возрастет, поскольку именно на этот год запланирован значительный ввод новых атомных энергоблоков.
* Мы ожидаем значительного спада экспорта э/э в 4 кв. 2014 г. в Литву и Финляндию на фоне сокращения спрэда цен в данных странах и России, что приведет к снижению операционных и финансовых результатов Интер РАО и ТГК-1.
* В случае перехода активов RusEnergo Fund к его кредиторам мы не исключаем варианта частичной продажи акций в рынок, что, несомненно, окажет давление на их курс (подробности на стр.4).
* На данный момент мы не видим явных перспектив для роста акций электроэнергетических компаний в среднесрочной перспективе. Даже с учетом наметившихся неплохих дивидендов по ряду акций, инвесторы вряд ли захотят рисковать своими вложениями. Аутсайдерами, вероятнее всего, станут акции РусГидро и ТГК-1, по которым мы ожидаем значительного падения операционных результатов в 4 кв. 2014 г.
Цены на энергорынке. Цены на энергорынке в октябре незначительно снизились, однако текущие данные за ноябрь свидетельствуют о дальнейшем росте цен в Сибири при продолжающемся снижении цен в I ц.з. Снятие системных ограничений по перетоку э/э между зонами снизило спрэд цен до минимальных 5% в ноябре. В начале октября мы ожидали сохранения спрэда между ценами в пределах 25% и не предполагали его дальнейшего снижения, однако во второй половине месяца спрэд сократился до 4%. Причиной данного расхождения является падение объема генерации ГЭС на 15,2% г/г, которая предопределяет динамику цен во II ц.з. Об этом свидетельствуют и данные Системного оператора, согласно статистике которого выработка ГЭС в октябре упала до минимума за 2,5 года, что, в свою очередь, является индикатором снижения операционных результатов РусГидро. Напомним, что по итогам 9 мес. 2014 г. руководство РусГидро заявило о том, что в Центральном регионе приток в водохранилищах до конца года будет на уровне 40-50% от нормы, а в Сибири на уровне 40-80% от нормы.
Выработка э/э. Выросшее в октябре потребление э/э на 1,3% стало фактором роста объема генерации (+1,6%). В то же время необходимо отметить существенное изменение структуры энергобаланса. В текущем году существенно увеличилась загрузка АЭС, за счет чего их доля выросла с 16,8% до 17,7%. При этом в последние четыре месяца доля АЭС в энергобалансе России в среднем составила 18,7%. Именно возросшая генерация АЭС стала одним из ключевых факторов снижения цен в I ц.з. во второй половине года, что негативно сказывается на операционных и финансовых результатах ТЭС. В свою очередь росту загрузки атомных блоков способствовало более длительное время нахождения в работе генерирующего оборудования АЭС и меньшее по сравнению с прошлым годом количество времени его нахождения в ремонте. В среднем время ремонта блоков АЭС сократилось на 21,4%. Мы считаем, что в 2015 г. рост доли АЭС в общем энергобалансе страны только возрастет, поскольку именно на этот год запланирован значительный ввод новых энергоблоков.
КОМ 2015. Результаты Конкурентного Отбора Мощности 2015 показали избыточность существующих мощностей и вплотную подвели государство к проблеме вывода устаревших энергоблоков. Мы считаем, что в течение 2015 г. будет активно прорабатываться механизм вывода неэффективных энергоблоков, а также возможно введение многолетнего КОМ (3-5 летнего). В качестве механизма вывода может быть предложено ограничение энергоблоков по КПД. В свою очередь, введение многолетнего КОМ позволит компаниям с большей уверенностью прогнозировать собственные денежные потоки, опираясь на которые они смогут с большей точностью планировать капитальные затраты. Как мы ранее писали, наибольшее негативное воздействие данный пересмотр окажет на Интер РАО, Энел Россия и ОГК-2. При этом для Энел Россия результаты могут ухудшиться в случае неполучения статуса вынужденной генерации Невинномысской ГРЭС.
Экспорт э/э. Несмотря на девальвацию рубля, мы не ожидаем улучшения ситуации в экспортном сегменте. Спрэд между ценами в Финляндии и России, а также Литве и России (два наиболее крупных экспортных направления) остаются ниже прошлогодних уровней, что понижает маржинальность экспортных продаж. В данном случае снижение спрэда будет оказывать негативное влияние на ТГК-1 (поставщика э/э на экспорт по данным направлениям) и Интер РАО (экспортер-монополист). Согласно последнему прогнозу Интер РАО, экспорт э/э в 2014 г. снизится на 40%. С учетом данных за 9 мес. 2014 г. компания прогнозирует падение экспорта в 4 кв. 2014 г. на 80%.
При этом объем экспорта в Китай (третье по объему экспортное направление) компания прогнозирует на уровне 2013 г. Это означает, что наибольшее сокращение экспорта произойдет именно в Финляндию и Литву, что, несомненно, отрицательно повлияет на результаты как Интер РАО, так и ТГК-1.
Rusenergo Fund. В конце октября ВТБ подал иск к фонду RusEnergo, владеющего крупными пакетами электроэнергетических компаний. Изначально фонд был создан для выкупа акций миноритариев, несогласных с проводимой реформой РАО «ЕЭС России». Для выкупа акций были привлечены средства ВТБ (64,3 млдр руб. с учетом начисленных процентов), а также выписаны векселя в пользу ФСК, РусГидро и МОЭСК, долг по которым превышает 32 млрд руб. По нашим подсчетам, общая сумма долга с учетом процентов превышает рыночную стоимость активов в 4-4,5 раза. В результате кредиторы фонда могут получить солидные пакеты акций энергетических компаний. С учетом текущего отношения инвесторов к акциям электроэнергетических компаний крупного покупателя на данные активы будет найти достаточно проблематично. Также затруднительной будет и продажа акций в рынок, поскольку даже по ликвидным бумагам объемы в разы превышают среднедневные обороты. Однако мы не можем полностью исключать варианта хотя бы частичной продажи акций в рынок в случае их перехода к кредиторам, что, несомненно, окажет давление на их курс.
Рекомендации. На данный момент мы не видим явных перспектив для роста акций электроэнергетических компаний в среднесрочной перспективе. Даже с учетом неплохих дивидендов по ряду компаний, инвесторы вряд ли захотят рисковать. Немаловажным событием станет определение энергоблоков, которым будет присвоен статус вынужденной генерации. Судьба таких мощностей будет определена в течение декабря. Компаниям, чьи мощности не прошли КОМ и не получат статуса вынужденной генерации, фактически будет необходимо пересматривать собственные стратегии с возможностью вывода низкорентабельных энергоблоков.
Аутсайдерами в ближайшие месяцы, вероятнее всего, станут акции РусГидро и ТГК-1, по которым мы ожидаем значительного падения операционных результатов, о чем ранее упоминали в наших обзорах.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
* Объем генерации ГЭС в октябре снизился на 15,2 г/г, упав до минимума за 2,5 года, что является индикатором снижения операционных результатов РусГидро.
* Возросшая генерация АЭС стала ключевым фактором снижения цен в I ц.з. во второй половине года, что негативно сказывается на операционных и финансовых результатах ТЭС. Мы считаем, что в 2015 г. рост доли АЭС в общем энергобалансе страны только возрастет, поскольку именно на этот год запланирован значительный ввод новых атомных энергоблоков.
* Мы ожидаем значительного спада экспорта э/э в 4 кв. 2014 г. в Литву и Финляндию на фоне сокращения спрэда цен в данных странах и России, что приведет к снижению операционных и финансовых результатов Интер РАО и ТГК-1.
* В случае перехода активов RusEnergo Fund к его кредиторам мы не исключаем варианта частичной продажи акций в рынок, что, несомненно, окажет давление на их курс (подробности на стр.4).
* На данный момент мы не видим явных перспектив для роста акций электроэнергетических компаний в среднесрочной перспективе. Даже с учетом наметившихся неплохих дивидендов по ряду акций, инвесторы вряд ли захотят рисковать своими вложениями. Аутсайдерами, вероятнее всего, станут акции РусГидро и ТГК-1, по которым мы ожидаем значительного падения операционных результатов в 4 кв. 2014 г.
Цены на энергорынке. Цены на энергорынке в октябре незначительно снизились, однако текущие данные за ноябрь свидетельствуют о дальнейшем росте цен в Сибири при продолжающемся снижении цен в I ц.з. Снятие системных ограничений по перетоку э/э между зонами снизило спрэд цен до минимальных 5% в ноябре. В начале октября мы ожидали сохранения спрэда между ценами в пределах 25% и не предполагали его дальнейшего снижения, однако во второй половине месяца спрэд сократился до 4%. Причиной данного расхождения является падение объема генерации ГЭС на 15,2% г/г, которая предопределяет динамику цен во II ц.з. Об этом свидетельствуют и данные Системного оператора, согласно статистике которого выработка ГЭС в октябре упала до минимума за 2,5 года, что, в свою очередь, является индикатором снижения операционных результатов РусГидро. Напомним, что по итогам 9 мес. 2014 г. руководство РусГидро заявило о том, что в Центральном регионе приток в водохранилищах до конца года будет на уровне 40-50% от нормы, а в Сибири на уровне 40-80% от нормы.
Выработка э/э. Выросшее в октябре потребление э/э на 1,3% стало фактором роста объема генерации (+1,6%). В то же время необходимо отметить существенное изменение структуры энергобаланса. В текущем году существенно увеличилась загрузка АЭС, за счет чего их доля выросла с 16,8% до 17,7%. При этом в последние четыре месяца доля АЭС в энергобалансе России в среднем составила 18,7%. Именно возросшая генерация АЭС стала одним из ключевых факторов снижения цен в I ц.з. во второй половине года, что негативно сказывается на операционных и финансовых результатах ТЭС. В свою очередь росту загрузки атомных блоков способствовало более длительное время нахождения в работе генерирующего оборудования АЭС и меньшее по сравнению с прошлым годом количество времени его нахождения в ремонте. В среднем время ремонта блоков АЭС сократилось на 21,4%. Мы считаем, что в 2015 г. рост доли АЭС в общем энергобалансе страны только возрастет, поскольку именно на этот год запланирован значительный ввод новых энергоблоков.
КОМ 2015. Результаты Конкурентного Отбора Мощности 2015 показали избыточность существующих мощностей и вплотную подвели государство к проблеме вывода устаревших энергоблоков. Мы считаем, что в течение 2015 г. будет активно прорабатываться механизм вывода неэффективных энергоблоков, а также возможно введение многолетнего КОМ (3-5 летнего). В качестве механизма вывода может быть предложено ограничение энергоблоков по КПД. В свою очередь, введение многолетнего КОМ позволит компаниям с большей уверенностью прогнозировать собственные денежные потоки, опираясь на которые они смогут с большей точностью планировать капитальные затраты. Как мы ранее писали, наибольшее негативное воздействие данный пересмотр окажет на Интер РАО, Энел Россия и ОГК-2. При этом для Энел Россия результаты могут ухудшиться в случае неполучения статуса вынужденной генерации Невинномысской ГРЭС.
Экспорт э/э. Несмотря на девальвацию рубля, мы не ожидаем улучшения ситуации в экспортном сегменте. Спрэд между ценами в Финляндии и России, а также Литве и России (два наиболее крупных экспортных направления) остаются ниже прошлогодних уровней, что понижает маржинальность экспортных продаж. В данном случае снижение спрэда будет оказывать негативное влияние на ТГК-1 (поставщика э/э на экспорт по данным направлениям) и Интер РАО (экспортер-монополист). Согласно последнему прогнозу Интер РАО, экспорт э/э в 2014 г. снизится на 40%. С учетом данных за 9 мес. 2014 г. компания прогнозирует падение экспорта в 4 кв. 2014 г. на 80%.
При этом объем экспорта в Китай (третье по объему экспортное направление) компания прогнозирует на уровне 2013 г. Это означает, что наибольшее сокращение экспорта произойдет именно в Финляндию и Литву, что, несомненно, отрицательно повлияет на результаты как Интер РАО, так и ТГК-1.
Rusenergo Fund. В конце октября ВТБ подал иск к фонду RusEnergo, владеющего крупными пакетами электроэнергетических компаний. Изначально фонд был создан для выкупа акций миноритариев, несогласных с проводимой реформой РАО «ЕЭС России». Для выкупа акций были привлечены средства ВТБ (64,3 млдр руб. с учетом начисленных процентов), а также выписаны векселя в пользу ФСК, РусГидро и МОЭСК, долг по которым превышает 32 млрд руб. По нашим подсчетам, общая сумма долга с учетом процентов превышает рыночную стоимость активов в 4-4,5 раза. В результате кредиторы фонда могут получить солидные пакеты акций энергетических компаний. С учетом текущего отношения инвесторов к акциям электроэнергетических компаний крупного покупателя на данные активы будет найти достаточно проблематично. Также затруднительной будет и продажа акций в рынок, поскольку даже по ликвидным бумагам объемы в разы превышают среднедневные обороты. Однако мы не можем полностью исключать варианта хотя бы частичной продажи акций в рынок в случае их перехода к кредиторам, что, несомненно, окажет давление на их курс.
Рекомендации. На данный момент мы не видим явных перспектив для роста акций электроэнергетических компаний в среднесрочной перспективе. Даже с учетом неплохих дивидендов по ряду компаний, инвесторы вряд ли захотят рисковать. Немаловажным событием станет определение энергоблоков, которым будет присвоен статус вынужденной генерации. Судьба таких мощностей будет определена в течение декабря. Компаниям, чьи мощности не прошли КОМ и не получат статуса вынужденной генерации, фактически будет необходимо пересматривать собственные стратегии с возможностью вывода низкорентабельных энергоблоков.
Аутсайдерами в ближайшие месяцы, вероятнее всего, станут акции РусГидро и ТГК-1, по которым мы ожидаем значительного падения операционных результатов, о чем ранее упоминали в наших обзорах.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter