25 декабря 2014 УК «Арсагера»
В 2014 году политическая ситуация была главным фактором влияния на макроэкономические показатели и финансовые рынки в России. Поэтому многие фактические показатели достаточно сильно отклонились от прогнозов начала года.
Наибольшие отклонения – это цены на нефть, курс рубля и уровень процентных ставок.
Начнём с нефти. Мы прогнозировали среднегодовую цену на уровне 107 долл. за баррель. До конца июля цены были очень близки к нашему прогнозу, но в августе началось снижение и к концу года цена составила около 60 долл. за баррель. Тем не менее, среднегодовая цена барреля нефти по итогам 2014 года составляет 99 долл.
При прогнозе цен на нефть мы учитываем спрос на данный вид энергоносителя, а также оцениваем долю капитализации рынка нефти в общем объеме мировой денежной массы. Исторические значения этого показателя с начала 20-го века держались на уровне 15-16%. В период мирового финансового кризиса 2009 года доля в мировой денежной массе опускалась ниже 10%, однако держалась на этих уровнях не больше 5 месяцев. Если взять за основу «нормальную» долю рынка нефти (это около 15%), то цена за баррель должна быть на уровне 100 долл. По нашему мнению, цены на нефть будут стремиться к данному уровню.
Однако принимая во внимание замедление мировой экономики и прогноз объёмов мирового потребления нефти по оценкам ОПЕК, а также влияние политического фактора, мы допускаем, что на протяжении следующего года средняя цена на нефть будет держаться в районе 80 долл. Что соответствует доле капитализации рынка нефти в мировой денежной массе 12%.
Курс рубля. Мы прогнозировали среднегодовой курс рубля около 33 руб. за доллар. Однако уже в начале года началось первое ослабление, которое закончилось в середине марта на уровне 36 руб. за доллар и к середине года цены вернулись к 33 руб. за доллар. Во второй половине года началось новое ослабление курса, которое набирало обороты по мере снижения цены на нефть.
Самым значительным фактором, на наш взгляд, оказавшим влияние на падение рубля были выплаты в иностранной валюте по долгам Российских корпораций, которым фактически закрыли в результате санкций возможность рефинансировать свои долги. Пик погашений пришёлся на декабрь 2014 года. В итоге курс рубля заканчивает год на уровне 53 руб., что казалось совершенно фантастическим сценарием в начале 2014 года. Среднегодовой курс доллара составил 38,7 руб. за доллар.
Также такой курс национальной валюты — это экономико-политическая реакция нашего правительства на снижение цены нефти. Такой курс рубля позволяет сбалансировать бюджет в рублях (причём с запасом). Во-вторых, стимулирует процесс импортозамещения.
Объем золотовалютных резервов Банка России позволяет обменять на доллары большую часть всей рублевой денежной массы, поэтому, на наш взгляд, заявления о действиях спекулянтов на валютном рынке не лишены основания. При этом мы считаем, что ЦБ имеет достаточно ресурсов для контроля курса рубля, которые могут существенно пополниться в следующем году в результате возрастающего профицита торгового баланса при таком уровне курса рубля за доллар.
В текущей ситуации мы считаем экономически обоснованным среднегодовой курс рубля в 2015 году на уровне 45 рублей за доллар при среднегодовой цене нефти 80 долларов за баррель.
Уровень процентных ставок. Мы ожидали, что процентные ставки снизятся с уровня 8,2-8,6% до уровня 5,8-6,8%. По факту на протяжении всего 2014 года мы наблюдали рост процентных ставок, который особенно заметно усилился в конце года. Ключевое влияние на этот показатель оказывали ситуация с курсом рубля и снижение уровня ликвидности в российской финансовой системе. На уровень ликвидности серьёзное влияние оказал отток капитала связанный с большими объёмами погашения по внешним займам и трудности с рефинансированием. В результате к концу года уровень процентных ставок вырос до 16,2% по муниципальным и 16,7% по корпоративным облигациям. Мы ожидаем, что в 2015 году произойдет снижение уровня процентных ставок до 10,2 – 11,3%. Основными причинами будут: прогнозируемое нами значение инфляции в районе 9%, напомним, что уровень реальных ставок должен быть не более 1-2%, и сложившийся диспаритет денежных ставок из-за возможного укрепления рубля в следующем году.
ВВП. В начале года мы ожидали роста ВВП на уровне 2,6%. По итогам третьего квартала этот показатель составил 0,7%. Мы ожидаем, что в 2015 году рост ВВП составит 0,6%. Наиболее значительным фактором, влияющим на рост ВВП будет заниженный курс рубля, в результате которого активизируется процесс импортозамещения, а также вырастет рублевая выручка экспортёров. Главным же препятствием для роста экономики в свою очередь будут чрезмерно высокие ставки кредитования экономики.
Размер денежной массы (М2) на начало года составлял 31,4 трлн руб. Мы ожидали, что он изменится с темпом 15% и составит 36 трлн руб. По факту на 1 ноября 2014 года значение на уровне 30,3 трлн. руб. (+6% ноябрь к ноябрю). Основным препятствием к росту денежной массы является значительный отток капитала и спрос на доллар, в результате которого большой объем рублей вернулся в Банк России. Тем не менее, в 2015 году благодаря реализации экспортной выручки по высокому курсу мы ожидаем, что рост этого показателя составит 6,1%. Рост денежной массы ведёт к повышению монетизации экономики, которая сейчас находится на низком уровне. Подробнее об этом показателе в нашем материале «Линия Тишина».
Фондовый рынок. На конец 2013 года значение индекса ММВБ было 1504 пункта при этом коэффициент Р/Е российского фондового рынка составлял 4,6. Мы предполагали, что если к концу 2014 года значение Р/Е будет составлять те же 4,6, а прибыли российских компаний вырастут на 14%, то индекс ММВБ к концу 2014 года составит 1700. При росте Р/Е до 7,1 индекс ММВБ должен был составить 2600.
К сожалению, по итогам третьего квартала падение прибылей составило около 10%. По итогам же года прибыли могут снизиться ещё значительней из-за ослабления курса рубля и переоценки валютных обязательств наших компаний. Коэффициент Р/Е рынка к концу года снизился до 4,2 (по состоянию на 15.12), а индекс ММВБ составил 1477.
По нашему мнению, справедливым для российского фондового рынка на конец 2015 года является P/E, равный, как минимум, 6,35, т.е. с фундаментальной точки зрения индекс ММВБ должен находиться на 50% выше текущих значений. На конец 2015 года справедливым значением для индекса ММВБ мы считаем 2 134 пункта.
Мы ожидаем, что прибыли российских компаний в 2015 году сократятся не более чем на 4%. Если же P/E на конец 2015 года будет таким же, как и на конец 2014 года, то капитализация российского фондового рынка уменьшится на те же 4%, а значение индекса ММВБ может составить 1 356 пунктов.
Недвижимость. Мы ожидали, что рост цен на недвижимость по итогам года составит 9-10%. По факту рост цен и составил порядка 9% как на первичном, так и на вторичном рынке. Заметное оживление рынка произошло в конце года и связано с ослаблением курса рубля. В текущий момент мы обновляем прогноз по рынку недвижимости на 2015 год и представим наши данные в начале следующего года. Предварительные расчеты показывают, что рост цен на недвижимость составит в следующем году около 10%
http://www.arsagera.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу