2 сентября 2015 Газпромбанк Ганелин Михаил
Сильные результаты по всем направлениям
Выручка увеличилась на 26% г/г до 175 млрд руб. (консенсус Интерфакса: 173,5 млрд руб.) благодаря 9%-ному росту пассажирооборота и 14%-ному росту доходности. Темп роста операционных издержек (+20,4%) отставал от выручки за счет умеренного роста двух крупнейших статей расходов – на топливо (+11%, 26% в структуре совокупных затрат) и на персонал (+12%, 16% в структуре совокупных затрат). EBITDA подскочила в 2,6 раза г/г до 13,3 млрд руб., что существенно выше консенсуса Интерфакса (8 млрд руб.) и наших ожиданий (6,5 млрд руб.). Чистый убыток составил 3,5 млрд руб., что тем не менее хороший показатель. Операционный денежный поток увеличился на 57% до 44 млрд руб. благодаря положительным изменениям оборотного капитала, тогда как размер денежных средств на балансе достиг 44 млрд руб. (+80% с начала года) или 60% от рыночной капитализации перевозчика. Хорошие результаты за 1П15 позволяют нам надеяться на особенно высокие показатели за 3К15. Компания обычно публикует отчетность по итогам 3К15 в ноябре– декабре. Этот период является для Аэрофлота высоким сезоном, когда он получает большую часть прибыли за весь год, и в целом публикация результатов – важный драйвер роста акций компании.
Инструменты хеджирования: каков размер потенциального убытка?
Оценить размер потенциального убытка Аэрофлота по производным инструментам и хеджированию цены на нефть представляется непростой задачей. Компания уже отчиталась о выбытии более 12 млрд руб. из операционного денежного потока в 1П15, однако лишь 10 млрд руб. относятся к инструментам хеджирования цен на нефть, тогда как остальное – к переоценке финансового лизинга, номинированного в долларах. Срок действия большинства контрактов на хеджирование истекает в 4К15, и мы полагаем, что размер потенциального убытка по ним может составить около 25 млрд руб., которые в балансовом отчете Аэрофлота отражаются как краткосрочные обязательства компании по производным финансовым инструментам.
Оценка, катализаторы роста акций и долговая нагрузка
Мы полагаем, что EBITDA Аэрофлота за весь 2015 г. составит около 680 млн долл. (40 млрд руб.), что означает, что его акции на данный момент торгуются на уровне 5,0x по мультипликатору EV/EBITDA на 2015П против среднего исторического значения в 6,0х. Низкая рентабельность компании в сочетании с высоким уровнем долговой нагрузки делают прогноз прибыли и справедливой цены акций очень чувствительными даже к незначительному изменению переменных величин. Поскольку акции компании имеют высокое значение бета-коэффициента, они могут в краткосрочной перспективе оставаться высоковолатильными наравне с российским рынком. При этом бумаги Аэрофлота являются одним из лучших вариантов при восстановлении российской экономики.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба