И горы встают у них на пути…
Насколько значительными окажутся последствия кредитного кризиса для мировой экономики?
Неожиданно перед вами открываются величественные Тевтонские горы, расположенные у равнин Вайоминга. На прошлой неделе здесь проходил симпозиум Федерального резервного банка Канзаса - ежегодное собрание элиты макроэкономики - на котором присутствовали все ведущие банкиры и экономисты. Их взорам открылась такая же захватывающая, хоть и не настолько прекрасная, смена мирового финансового ландшафта. За время меньшее, чем требуется для определения правильного компасного азимута, Рынки уступили под натиском инвесторской паники и кредитного кризиса так быстро, что за это время, пожалуй, никто не успел даже определить азимут по компасу.
До последнего времени Центробанки пытались сдержать панику, посредством наводнения финансовых рынков краткосрочной ликвидностью и, как в случае ФРС, посредством ослабления правил и снижения цен для банковских займов методом дисконтного окна. Данные меры помогли несколько стабилизировать денежные рынки. Однако многие долговые инструменты, в частности, обеспеченные активами, остаются парализованными. Двадцать восьмого августа доходность по десятилетним казначейским облигациям снизилась до 4,52%, при этом на фондовых рынках произошло резкое падение, которое было нейтрализовано уже на следующий день. Участников собрания в Джексон Хоул волновала перспектива массовой паники, которая может накрыть рынки в любой момент.
Даже если самого страшного удастся избежать, то останется еще много проблем. Главная из которых - определение степени влияния недавнего переполоха на мировую экономику. Здравый смысл подсказывает, что больше всех пострадает Америка, так как отсюда родом кризис субстандартного кредитования, и здесь находятся самые болезненные сферы. На первый взгляд, кажется, что экономика победила августовский беспорядок. Во втором квартале наблюдался высокий рост производства; деловые расходы выглядели ободряюще; отмечался стабильный рост зарплаты, и снижение цен на бензин (которые в последнее время сильно угнетали потребительские расходы).
Однако, при более пристальном изучении, картина уже не кажется столь радужной. Производительность выросла во втором квартале отчасти благодаря таким единичным факторам, как восстановление запасов компаний. В этот же самый период рост потребления резко замедлился, и летом некоторые виды потребительских расходов держались на стабильно низких уровнях. Например, продажи автомобилей упали в июле до девятилетнего минимума. Что особенно важно, ситуация на рынке жилья - в самом слабом секторе экономики - оказалась еще более неблагоприятной, чем многие себе представляли. Темпы строительства нового жилья в июле резко снизились, в то время как запас готового непроданного жилья вырос до шестнадцатилетнего максимума. Цены на жилье продолжают падать. Согласно индексу SnP Case-Shiller средние цены в десяти крупнейших городах США снизились на 4,1% за год до июня.
Продолжающийся спад рынке жилья сделал экономику уязвимой еще задолго до августовского кризиса, который, в свою очередь, усугубил положение дел на рынке жилья, замкнув порочный круг. Чтобы понять почему, вспомните о том, что на исчезнувшие или сильно подорожавшие ипотечные инструменты приходится более половины ипотечных кредитов, выданных в прошлом году. Сюда входят субстандартные ипотечные займы и кредиты по схеме Alt-A для заемщиков с сомнительной платежеспособностью, и большие ипотечные кредиты, которые слишком велики для правительственных гигантов Fannie Mae и Freddie Mac. Не удивительно, что предсказатели с Уолл-Стрит снижают прогнозы по объемам строительства и ценам на жилье. Например, экономисты JPMorgan ожидают, снижения темпов строительства нового жилья еще на 30%, тогда как цены на жилье к концу 2008г., вероятно, упадут на 7,5% - 15%. Иан Хатзиус, экономист Goldman Sachs, полагает, что цены могут снизиться на 15% - 30% в течение последующих нескольких месяцев.
Сокращение объемов жилья будет и далее оказывать давление на темпы роста объемов производства. Однако еще важнее то, как снижение стоимости жилья, выражаемое двузначной цифрой, в стране, где потребители выплачивают свои долги благодаря жилищной собственности, повлияет на экономику в целом. Оптимисты пока что утешаются устойчивостью потребителей. Однако может статься, что они глубоко заблуждаются. Около 60% населения, с плавающей процентной ставкой по ипотеке, которая будет скорректирована на следующий год, владеют менее 15% собственных домов; таким образом, снижение цен, выражаемых двузначными цифрами, приведет к новым финансовым кризисам. Проблемы уже возникают и в других областях потребительской задолженности (например, растет число дефолтов по кредитным картам), поэтому кредиторы вводят более жесткие правила. Потребительские расходы сократятся, если домовладельцы станут терять деньги, и, в частности, если цены на фондовых рынках продолжат падение. Имитационная модель экономистов USB отражает степень этого риска. Аналитики предполагают, что совокупность кредитного шока (который они определяют, как увеличение стоимости капитала на 1%) и 10%-ного снижения цен на акции и жилье вызовет замедление роста производительности на 2,6 процентных пункта в следующем году, что приведет к экономической рецессии.
Так почему же большинство аналитиков с Уолл-Стрит все так же уверены в том, что ущерб от финансовой нестабильности будет ограничен? Главная причина заключается в том, что они рассчитывают на снижение процентных ставок ФРС. Цены на финансовые фьючерсы указывают на то, что инвесторы ждут от ведущих банкиров снижения учетных ставок к концу года на 0,75% до 4,5%. Однако, анализ, проведенный UBS, указывает на то, что это отнюдь не панацея. Модель показывает, что даже при более низких процентных ставках уровень роста в США может замедлиться в следующем году на более чем на процентный пункт. Такие имитационные модели имеют свои недостатки. Однако суть кажется ясной. Если Америка столкнется с резким падением цен на жилье, экономика, начнет сдавать позиции, даже при условии ослабления монетарной политики.
Зарубежная география
Остальные страны также смогут в полной мере ощутить последствия кризиса. Многие ожидают, что мировая экономика окажется достаточно прочной, чтобы преодолеть американское ослабление. Тем более что вялый рост производительности в Америке отмечается в течение всего года, а мировая экономика остается стабильной. Подобный оптимизм недооценивает определенные пути, по которым кризис субстандартного кредитования может повлиять на другие страны. Один из них - это заражение финансового сектора. Убытки от субстандартного кредитования распространяются по всему миру, от Канады до Китая. Распределение рисков позволяет довольно их нейтрализовать довольно быстро, однако, также приносит с собой нервозность и массовое бегство от рисков.
Это может привести к неожиданным последствиям. Раньше финансовая волатильность в первую очередь сказывалась на развивающихся рынках. В данном же случае большее беспокойство вызывают именно развитые страны, в частности в континентальной Европе, где некоторые банки уже оказались в числе жертв субстандартного кризиса. Благодаря крупным валютным запасам и активному сальдо текущего счета, многие развивающиеся экономики смогут неплохо существовать и без внешних инвестиций. И, наоборот, в богатых европейских странах потери от субстандартного кредитования и нервозность инвесторов могут заставить банки затянуть пояса, ослабляя тем самым зарождающийся рост внутренних расходов. Немецкий индекс делового настроения Ifo в третий раз упал в августе, и потребительское доверие тоже снизилось. Европейский центральный банк, который до кризиса заявлял о повышении процентных ставок 6 сентября, скорее всего, займет выжидательную позицию.
Даже если удастся сдержать распространение финансовой заразы, кризис в секторе американского субстандартного кредитования может привести к нежелательным психологическим последствиям, в частности, к переоценке стоимости жилья. Америка, конечно, лидирует по объемам необдуманных займов сомнительным заемщикам, однако, инфляция на жилищном рынке отмечалась повсеместно. Такие страны, как Британия и Испания особенно уязвимы в этом отношении. Также не стоит преувеличивать устойчивость мировой экономики к американской нестабильности. И хотя дефицит текущего счета в США снижается, он все еще составляет 6% от ВВП. Американцы тратят больше, чем зарабатывают, поэтому представляют собой прекрасный рынок сбыта для других стран. Потеря такого рынка будет весьма ощутимой. Поднимаясь в горы, начинаешь ясно осознавать их суровое величие. Точно также, со временем, станут очевидными и экономические последствия кредитного кризиса. Однако, возможно участникам собрания в Джексон Хоуле, обсуждавшим стоящие перед ними проблемы, стоило повнимательнее взглянуть на Тевтонские горы.
По материалам печатного издания The Economist
